信息披露制度的機(jī)能和有效性

[摘要] 本文在分析我國(guó)證券市場(chǎng)信息披露制度現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，闡述了信息披露制度有效性不高的原因，并由此提出了若干針對(duì)性措施，以期對(duì)提高證券市場(chǎng)信息披露制度的有效性有所幫助。

[關(guān)鍵詞] 信息披露制度有效性

一、《證券法》中信息披露制度的功能和根本原則

1.信息披露制度的產(chǎn)生發(fā)展和功能

信息披露制度，又稱(chēng)信息公開(kāi)制度，起源于1844年的英國(guó)公司法，它是指證券市場(chǎng)上的有關(guān)當(dāng)事人在證券發(fā)行、上市和交易等一系列環(huán)節(jié)中依照法律法規(guī)、證券主管機(jī)關(guān)的管理規(guī)則及證券交易場(chǎng)所的有關(guān)規(guī)定，以一定的方式向社會(huì)公眾公布或向證券主管部門(mén)或自律機(jī)構(gòu)提交申報(bào)與證券有關(guān)的信息而形成的一整套行為規(guī)范和活動(dòng)準(zhǔn)則的總稱(chēng)。各國(guó)設(shè)計(jì)了相對(duì)完善的法律制度來(lái)規(guī)范證券發(fā)行市場(chǎng)上的信息披露制度，為證券市場(chǎng)的規(guī)范起了重要的作用。信息披露制度在證券市場(chǎng)中發(fā)揮了不可替代的功能。

2.信息披露制度的根本原則

證券法明確的規(guī)定了信息披露制度的原則:真實(shí)性;完整性;準(zhǔn)確性：也稱(chēng)全面性。

信息披露制度建設(shè)與證券市場(chǎng)發(fā)展是一個(gè)良性互動(dòng)的格局，兩者相互促進(jìn)、相互制約、相互依賴(lài)。一方面，信息披露制度隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展逐步完善，在我國(guó)信息披露規(guī)則體系方面，已形成了以證券法為主體，相關(guān)的行政法規(guī)、部門(mén)規(guī)章等規(guī)范性文件為補(bǔ)充的多維度、多層次的上市公司信息披露制度框架。但我國(guó)證券市場(chǎng)信息披露制度現(xiàn)狀是信息披露制度有效性不高。

二、我國(guó)上市公司信息披露存在的問(wèn)題

1.非主動(dòng)性。不少上市公司把信息披露看成是一種額外的負(fù)擔(dān)，而不是把它看成是一種應(yīng)該承擔(dān)的義務(wù)和股東應(yīng)該獲得的權(quán)利，因而往往不是主動(dòng)地去披露有關(guān)信息，而是抱著能夠少披露就盡量少披露的觀念，這種認(rèn)識(shí)上的偏差使上市公司在信息披露上處于一種被動(dòng)應(yīng)付的局面。產(chǎn)生這種現(xiàn)象的根本原因是上市公司在其經(jīng)營(yíng)管理方面存在著較多的不愿讓公眾知道的暗點(diǎn)，從而對(duì)信息披露產(chǎn)生一種害怕和回避的心理。

2.不嚴(yán)肅性。盡管證券監(jiān)管部門(mén)對(duì)上市公司的信息披露制定了不少的規(guī)定，但許多上市公司信息披露的隨意性很強(qiáng)，不分時(shí)間、場(chǎng)合、地點(diǎn)隨意披露信息，更有甚者未經(jīng)監(jiān)管部門(mén)批準(zhǔn)，擅自決定公布涉及國(guó)家經(jīng)濟(jì)決策方面的重要信息，這些看似言之有據(jù)實(shí)為空穴來(lái)風(fēng)的“消息”大大助長(zhǎng)了中國(guó)股市的投機(jī)性。

3.滯后性。上市公司的經(jīng)營(yíng)過(guò)程是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程，由于存在信息不對(duì)稱(chēng)，投資者不可能像公司一樣清楚公司經(jīng)營(yíng)的變化，所以上市公司應(yīng)毫無(wú)拖延地依法披露有關(guān)重要信息。目前《公開(kāi)發(fā)行股票信息披露實(shí)施細(xì)則》中規(guī)定；股份有限公司提供的中期報(bào)告，應(yīng)于每個(gè)會(huì)計(jì)年度的前6個(gè)月結(jié)束后，60日內(nèi)編制完成，年度報(bào)告應(yīng)于每個(gè)會(huì)計(jì)年度結(jié)束后120日內(nèi)編制完成。可見(jiàn)，此規(guī)定給上市公司提供了寬松的時(shí)間，期間容易造成不合理的內(nèi)幕交易，并使投資者不能及時(shí)得到有關(guān)信息。

4.不充分性。主要表現(xiàn)在以下幾方面：一是對(duì)關(guān)聯(lián)企業(yè)間的交易信息披露不夠充分；二是對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的揭示不夠充分；三是對(duì)資金投資去向及利潤(rùn)構(gòu)成的信息披露不夠充分；四是對(duì)一些重要事項(xiàng)的披露不夠充分；五是借保護(hù)商業(yè)秘密為由，故意隱瞞重要企業(yè)會(huì)計(jì)信息。

5.虛擬性。這是目前上市公司信息披露中最為嚴(yán)重和危害最大的問(wèn)題。

三、信息披露制度有效性不高的原因分析

1.從信息需求方面看

從信息需求方來(lái)說(shuō)，有效的信息需求群體還沒(méi)有真正形成，從而影響了其在與信息供給方博弈過(guò)程中作用的發(fā)揮，沒(méi)能有效影響信息供給。筆者認(rèn)為，我國(guó)目前信息需求群體尚未形成主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：

一方面，代表國(guó)家行使股東職能的政府沒(méi)有成為真正的信息需求者。按照法律規(guī)定，我國(guó)上市公司中的國(guó)有股，其所有權(quán)屬于“全體人民”，但是，13億人民無(wú)法直接行使股東權(quán)利，只能將權(quán)利委托給政府，政府設(shè)立若干國(guó)有資產(chǎn)管理部門(mén)來(lái)管理國(guó)有資產(chǎn)。這樣，國(guó)有股的控制權(quán)實(shí)際上由國(guó)資委掌握。另一方面，我國(guó)證券市場(chǎng)上的社會(huì)公眾投資者大多是投機(jī)者，其投資目的是為了獲取短期的資本利得，因此他們對(duì)能導(dǎo)致股價(jià)劇烈波動(dòng)的內(nèi)幕消息的關(guān)注甚于對(duì)信息真實(shí)性的關(guān)注，這必然導(dǎo)致對(duì)信息內(nèi)在需求的不足。

綜合以上國(guó)家股股東和社會(huì)公眾股股東的信息需求分析，及其構(gòu)成情況的對(duì)比，可以得出，我國(guó)的信息需求群體無(wú)論是在信息需求內(nèi)在動(dòng)力方面，還是在成熟程度以及需求方的力量均衡方面都存在不足，因此，我國(guó)還沒(méi)有形成有效的信息需求群體，從而沒(méi)能有效發(fā)揮其對(duì)信息披露質(zhì)量的影響力。

2.從信息供給方面看

從信息供給方來(lái)說(shuō)，上市公司管理層存在披露虛假信息的條件由于歷史原因，我國(guó)上市公司形成了“一股獨(dú)大”的特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)，造成了內(nèi)部人控制現(xiàn)象，也形成了經(jīng)理人員選擇機(jī)制的非市場(chǎng)性，這都為上市公司管理當(dāng)局進(jìn)行虛假信息披露提供了客觀條件。我國(guó)的上市公司，大部分是由國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)的，國(guó)有股“一股獨(dú)大”是我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的基本特征（雖然現(xiàn)在已經(jīng)通過(guò)股改使國(guó)有股占股比例有一定的下降，但是歷史形成的原因，在未來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)，還不能有較大的改變），國(guó)資部門(mén)的官員雖然是國(guó)有股出資人的代表，他們卻不是剩余索取者和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者，因此，他們?nèi)狈ΡO(jiān)督與激勵(lì)經(jīng)理人員的積極性，導(dǎo)致了國(guó)有股股東職能的缺失，從而使得原本作為上市公司最高權(quán)利機(jī)構(gòu)的股東大會(huì)形同虛設(shè)。由于股東大會(huì)職能虛化，董事會(huì)不僅沒(méi)有受到股東大會(huì)的監(jiān)督，而且取得了原本由股東大會(huì)擁有的一些重大決策權(quán)，這樣，上市公司實(shí)際上落入了內(nèi)部管理人員的掌控之中，也就是所謂的“內(nèi)部人控制”。同時(shí)，由于上市公司所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的特征，公司所有者與經(jīng)營(yíng)者之間存在著信息不對(duì)稱(chēng)，上市公司管理當(dāng)局擁有信息優(yōu)勢(shì)，這也為其進(jìn)行虛假信息披露提供了客觀條件。

我國(guó)目前有關(guān)信息披露違規(guī)者相對(duì)于實(shí)施違規(guī)行為所能帶來(lái)的利益，違規(guī)成本還不是很高，可能無(wú)法有效抑制虛假信息的披露，而在發(fā)達(dá)國(guó)家，嚴(yán)格的市場(chǎng)信用制度將使那些弄虛作假者付出最慘重的代價(jià)，并令其一蹶不振。美國(guó)法律對(duì)企業(yè)假賬有著嚴(yán)格的懲罰措施。如果這些企業(yè)主管作假賬的罪名被確認(rèn)，除了要向美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)交納罰款，還將面臨司法起訴，定罪后會(huì)被判10年以下的監(jiān)禁，罰款最高可達(dá)100萬(wàn)美元。而在我國(guó)目前的法規(guī)中，民事賠償責(zé)任的執(zhí)法力度不夠，對(duì)上市公司和管理當(dāng)局違規(guī)行為一般都采用行政處罰方法解決，對(duì)受害投資者雖給予補(bǔ)償，但相對(duì)于其損失而言，也只是杯水車(chē)薪，從而未能對(duì)違規(guī)者起到有效的威懾作用。雖然部分投資者對(duì)違規(guī)上市公司提起過(guò)訴訟，但是由于舉證上的困難，大部分訴訟都在半途夭折。而在行政責(zé)任和刑事責(zé)任方面，執(zhí)法力度同樣顯得不夠，如證監(jiān)會(huì)2006年處罰科龍電器2002年、2003年、2004年年報(bào)披露違規(guī)時(shí)，也只是對(duì)科龍電器處以60萬(wàn)元罰款，對(duì)顧雛軍給予警告，并處以30萬(wàn)元罰款。

四、改革與完善我國(guó)現(xiàn)行信息披露制度的措施

1.證券監(jiān)管部門(mén)應(yīng)大力加強(qiáng)信息披露材料審查。SEC每年要審查近萬(wàn)份披露材料、進(jìn)行上千次聽(tīng)證和調(diào)查，只要發(fā)現(xiàn)有可疑之處馬上就聽(tīng)證、調(diào)查；一旦發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，SEC會(huì)立即停止有關(guān)發(fā)行的效力、對(duì)有關(guān)責(zé)任人做出行政處罰，或提出民事起訴甚至移交刑事起訴機(jī)關(guān)處理。

2.賦予證券監(jiān)管部門(mén)更大的權(quán)力。成熟市場(chǎng)的證券監(jiān)管部門(mén)在信息披露中擁有相當(dāng)大的權(quán)力，如SEC擁有聽(tīng)證和調(diào)查的權(quán)力，可以推遲公司注冊(cè)表生效的時(shí)間；只要有足夠理由，SEC可以通過(guò)法庭程序，從法院獲得禁止令，終止注冊(cè)表的效力，公司因此不得發(fā)行股票。建議立法機(jī)關(guān)修改有關(guān)法律，適當(dāng)區(qū)分證監(jiān)會(huì)追究責(zé)任的形式，在行政處罰之外，再賦予證監(jiān)會(huì)起訴違規(guī)行為人、追究其民事責(zé)任的權(quán)力。

3.監(jiān)管部門(mén)應(yīng)更好的分工協(xié)作。目前我國(guó)對(duì)信息披露的監(jiān)管責(zé)任主要在政府管理部門(mén)，從立法到執(zhí)法都由政府管理部門(mén)運(yùn)作；證券交易所直接受證監(jiān)會(huì)指導(dǎo)，處于一線監(jiān)管位置，而行業(yè)協(xié)會(huì)所起的作用較少。今后應(yīng)參照國(guó)外成功的經(jīng)驗(yàn)，明確幾個(gè)監(jiān)管主體的任務(wù)和方向，逐步完善由證監(jiān)會(huì)、證券交易所、行業(yè)協(xié)會(huì)共同構(gòu)成，功能互補(bǔ)的監(jiān)管體系。其中作為證券市場(chǎng)上立法和執(zhí)法主角的證監(jiān)會(huì)應(yīng)集中精力查處內(nèi)幕交易及其他違反信息披露法規(guī)的案件，產(chǎn)生應(yīng)有的威懾作用；而證交所信息披露監(jiān)管的核心是通過(guò)上市規(guī)則和上市協(xié)議書(shū)來(lái)制約上市公司遵守信息披露規(guī)則，負(fù)責(zé)日常的信息披露工作；證券業(yè)協(xié)會(huì)則要充分發(fā)揮作用，制定內(nèi)部自律性管理規(guī)則，對(duì)違規(guī)成員進(jìn)行相應(yīng)的處罰。

4.加大中介機(jī)構(gòu)的連帶責(zé)任。完善會(huì)計(jì)制度，對(duì)參與作假的社會(huì)中介機(jī)構(gòu)應(yīng)予以重罰直至吊銷(xiāo)營(yíng)業(yè)執(zhí)照，還要限定其從業(yè)人員在規(guī)定的期限內(nèi)甚至永久性不得從事同類(lèi)性質(zhì)職業(yè)，直至追究刑事責(zé)任等。此外，要特別落實(shí)中介機(jī)構(gòu)因虛假陳述對(duì)投資者所負(fù)的民事賠償責(zé)任。

5.完善公司內(nèi)部控制與治理結(jié)構(gòu)。上市公司經(jīng)營(yíng)者和投資者利益的不完全一致性，往往是產(chǎn)生上市公司信息披露違規(guī)行為的重要原因之一，加強(qiáng)公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)建設(shè)，建立內(nèi)部約束機(jī)制，可以有效地防止經(jīng)營(yíng)者通過(guò)信息披露虛假、誤導(dǎo)或遺漏來(lái)?yè)p害投資者利益，以及掌權(quán)的公司大股東利用信息的壟斷優(yōu)勢(shì)侵害中小股東的利益。

6.建立健全上市公司內(nèi)部控制監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)。上市公司董事會(huì)應(yīng)設(shè)立主要由獨(dú)立董事組成并擔(dān)任負(fù)責(zé)人的審計(jì)委員會(huì)，全面負(fù)責(zé)與公司審計(jì)有關(guān)的事宜。

7.推行職務(wù)不兼容制度，減少董事會(huì)與高層管理人員的交叉任職，提倡上市公司董事長(zhǎng)與總經(jīng)理分設(shè)，增加外部董事和獨(dú)立董事的比例。

8.加強(qiáng)監(jiān)事會(huì)的監(jiān)督功能。監(jiān)事應(yīng)具有法律、財(cái)務(wù)、會(huì)計(jì)等方面的專(zhuān)業(yè)知識(shí)或工作經(jīng)驗(yàn)，能夠獨(dú)立有效地行使對(duì)董事、經(jīng)理履行職務(wù)的監(jiān)督和對(duì)公司財(cái)務(wù)的監(jiān)督和檢查。

綜上所述，證券市場(chǎng)有效性的增加，與證券市場(chǎng)信息披露的充分性呈現(xiàn)很強(qiáng)的正相關(guān)性。作為新興的中國(guó)證券市場(chǎng)，從起步到發(fā)展的十多年的過(guò)程中，在上市公司信息披露方面，還存在非主動(dòng)性、不嚴(yán)肅性、滯后性、不充分性和虛假性等問(wèn)題，這嚴(yán)重影響了我國(guó)證券市場(chǎng)健康發(fā)展和應(yīng)有功能的有效發(fā)揮。要提高證券市場(chǎng)的有效性，其關(guān)鍵就是要通過(guò)有效實(shí)施完善企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)、健全現(xiàn)代企業(yè)制度、完善信息披露的監(jiān)管體制、健全信息披露的有關(guān)法規(guī)制度和改革會(huì)計(jì)信息披露制度等措施來(lái)完善上市公司信息披露制度。

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