當市場失靈

在資本市場動蕩之時，一向被避之唯恐不及的“計劃”調控手段有必要從故紙堆里重新撿回了。

梁忠專欄

瑞銀證券董事、財富管理中國研究主管

zhong．liang@ubssecurities．com

今年是中國改革開放30周年，回顧這30年不平凡的歷史，其中關系到改革成敗的關鍵問題就是能否處理好計劃和市場的關系。計劃和市場的關系問題如何解決?處理得好，對經濟的發展就很有利；否則，就會適得其反。事實上從長遠看，中國改革開放的進程就是一個逐步市場化的過程，從過去計劃占主導的經濟逐步過渡到市場占主導的經濟。而在這個過程中，相比俄羅斯等國家市場化走過的彎路，中國漸進式市場化、輔以計劃調節的獨特做法，起到重要的穩定作用。

中國資本市場是中國經濟的影子，是中國經濟的虛擬反映，其發展歷史也是一個從計劃到市場的典型案例。在中國資本市場發展初期，計劃的元素大大多于市場的元素，股票發行的額度是計劃的，上市市盈率是計劃的等等，一切盡在計劃之中。隨著市場的發展，特別是隨著中國經濟改革的深入和對外開放程度的加深，資本市場發展中市場化元素逐漸增多，越來越多的決策交由市場決定，這樣既合理地配置了資源，又提高了資源配置的效率。應該肯定的是，資本市場市場化趨勢是正確的，將更多的資本市場元素交由市場機制去配置，更符合效率優先的原則。

但是，在資本市場市場化進程中，存在一種錯誤傾向，那就是一味強調市場機制在資本市場資源配置中的作用，而完全忽略計劃機制在矯正市場機制失靈時所起到的重要作用。資本市場中，由于市場機制存在自發性、盲目性、滯后性和被動性等特質，所以在某種特定情景下存在失靈情況。這時，就需要有形的手——計劃手段來起到矯正作用。否則，如果任市場機制這無形的手繼續單獨發揮作用，勢必造成資本市場價格扭曲，資產嚴重蒸發。

在近期美聯儲等部門拯救美國經濟和資本市場的舉措中，這種矯正機制所起到的作用清晰可見。美國一向標榜自己是完全的市場經濟國家，但今年年初以來，美聯儲等部門拯救美國經濟和資本市場的舉措表明，在市場機制失靈的情況下，政府主動干預經濟和市場的計劃手段，對于挽救經濟免于衰退、資本市場免于股災起到了關鍵作用。連續大幅降息、出手拯救貝爾斯登、延長金融機構特別貸款期限、救贖房利美和房地美等等，每每都透露出計劃機制的鮮明痕跡。

恰恰是這些果斷的計劃機制的出臺，從現在看，盡管美國次貸危機的負面影響已經波及到消費領域這一美國經濟的發動機，但是經濟并沒有出現嚴重衰退，證券市場從今年初至今也只下跌了14％，遠遠好于其他新興市場。因此不難看出，即便是在完全市場經濟的美國，在經濟面臨衰退、資本市場瀕臨股災前夕，計劃機制在矯正市場機制失靈、拯救經濟于衰退、避免資本市場發生股災時起到舉足輕重的作用。

在中國推進資本市場市場化進程的今天，除了明確肯定市場化長期趨向的同時，也要清醒地認識到市場手段不是萬能的，也會出現失靈的情況。在這種情況下，必要的計劃手段在矯正市場出現的偏差、防止資本市場出現大起大落、保障資本市場穩定健康發展方面將起到重要的穩定作用。其次，應使用計劃手段，讓資本市場逐步形成市場預期，并引導這種市場預期朝著有利于市場平穩的方向發展。隨著這種市場預期的逐步形成，計劃手段則可以逐步淡化。