網宿科技的IPO征途

陳明禹

在高成長性行業中，充分發揮了自身的核心競爭力和比較優勢。

彭清2007年3月空降到上海網宿科技股份有限公司時，就和董事長劉成彥達成了三大目標，其中之一就是公司在三年內實現IPO。到今年10月，網宿科技成功登陸創業板，IPO之夢實際上提前5個月變成了現實。

更讓這位總裁意料不到的是，IPO這一步絕對稱得上是“驚艷一躍”。此次IPO給公司募集到的資金，除去股票發行等費用，高達5.1億元凈額，超出計劃募集金額2.7億，多出了一倍多。作為一家輕資產經營的技術服務型小公司(其固定資產占總資產比率僅為35％)，網宿科技從未見過這么多錢。

在此之前，網宿科技對大多數人來說，不過是一家默默無聞的小公司，即使它的客戶在中國的網民中都是赫赫有名的角色。網民盡情享受在騰訊、新浪、搜狐上快速沖浪和自由玩耍的時候，不會知道正是網宿科技的互聯網加速技術和服務在背后支撐著這種網上體驗。有了這種技術和服務，網民欣喜地看到下載圖片、玩游戲、看視頻的速度之快，可用“彈指一揮間”來形容。

不過，彭清也知道，互聯網技術日新月異，市場競爭日趨激烈。面對股東的慷慨解囊，網宿科技的管理層倍感壓力。如何為股東創造價值，從此成為他們議事日程上的第一項內容。無怪乎在深圳敲響上市鐘聲的第二天，他們就立即召開公司高層會議，研究“如何扎扎實實地落實募投項目，讓募投項目產生效益”，回報股東。

“這是一個扎實、勤奮的管理團隊，這也是我們愿意保薦他們上市的重要原因之一。”曾軍靈說。他是國信證券股份有限公司投資銀行部副總經理，負責網宿科技上市輔導和保薦的事宜。

在彭清和曾軍靈看來，網宿科技之所以成功登陸創業板，主要是因為公司在基本面、管理規范、上市申報材料上做足了工夫。

優化基本面

彭清把網宿科技成功IPO，首先歸因于公司的基本面。“也就是說，企業的基本面看上去比較健康，比較穩定。”

彭清所說的基本面，包括公司所處的行業、管理團隊、商業模式和財務指標。他認為，企業一定要選對行業，這個行業要是高成長的行業。行業決定企業的命運，技術再怎么好，沒有市場，沒有發展前景，成長性比較差，肯定上不了創業板。“選定一個行業，對企業登陸創業板具有很重要的前提作用。”

在首批提出上市申請的100多家公司中，最終只有28家拿到了登上創業板的“船票”。在沒有通過IPO審批的公司中，有不少公司的銷售收入呈現出百分之二三十的增長，這在一般情況下可算得上高成長性。然而證監會審批人員的眼睛，根本看不上這樣的成長性。“創業板要求30％的成長，但你達到30％不一定能上創業板。你如果達到50％的成長性，你的機會就大。”彭清說。

網宿科技從事的是互聯網增值服務，包括CDN(內容分發加速網絡服務)和IDC(互聯網數據中心服務)。來自《中國計算機報》的資料顯示，2006年至2008年，中國CDN市場復合增長率為100％；2009年至2011年，專業CDN市場預計保持70％的平均增長率；2012年至2014年，專業CDN市場將保持50％的平均增長率；2015年至2018年，專業CDN市場將保持30％的平均增長率；按此預計，中國專業CDN市場規模在2016年將超過百億元。

而賽迪顧問的研究報告則顯示，中國專業IDC市場2008年規模達22億元，同比增長37.5％；預計2009年至2013年，專業CDN市場將保持30％增長率；2014年至2018年，專業IDC市場將保持20％增長率；按此預計，中國專業IDC市場規模在2015年將達到117.6億元。

網宿科技在高成長性的行業中，發揮自身的核心競爭力和比較優勢，實現2006年至2008年CDN業務年復合增長209.16％，IDC業務年復合增長61.61％。這樣的成長性，自然吸引了證監會審批人員的眼球。

在曾軍靈眼里，行業的重要性還和公司上市后的運作有關。他說：“如果行業發展空間太小，那上市后募集幾個億的資金就很難消化，上市后的業績也就難以保證。”

彭清認為，選定了行業以后，一定要有一個好的管理團隊。

在網宿科技核心管理團隊中，董事長劉成彥擁有長期的行業經驗，上世紀90年代中期就開始做互聯網。總裁彭清是創業投資行業出身，資本運作和企業管理經驗豐富。副董事長兼首席技術官洪珂來自美國硅谷。彭清表示，技術的，市場的，管理的，組合到一起，成為最好的團隊組合；而且最重要的是，管理團隊的作風穩健務實。

這種穩健務實的作風，也打動了曾軍靈。“我們希望管理團隊像網宿科技那樣是干實事的，有做大做強企業的信心，不要為上市而上市；管理層對待上市的態度也很重要，不要認為這就是中介機構的事，而是要大家一起來做才行。”

在申請首批上市的100多家公司中，為什么那么多公司沒有通過證監會的審批?彭清和曾軍靈都認為，商業模式也是一個重要的原因。曾軍靈2008年初接受網宿科技保薦項目時，就把目標定位在創業板。“雖然那時創業板的規則還沒出來，但我們認為像網宿科技這種輕資產的技術服務型企業，商業模式清晰、成長性又好，一定更適合創業板的要求。”他說。

網宿科技的商業模式整合了電信運營商的資源，整合了硬件和軟件，在全國形成一個由88個節點組成的大平臺，互聯網上的內容通過這些節點，分發到全國各地；網宿科技按帶寬和流量從客戶那里收費，每個月都能收到現金流。而現金流是證監會在審批公司上市申請時特別關注的一個財務指標。

除了現金流，證監會也會特別注意那些反映公司成長性的主要指標，比如銷售收入及其增長率，毛利及其增長率，市場份額及其增長率。

規范管理

曾軍靈認為，企業要申請上市，改制一定要規范。現在大部分擬上市公司都是從有限責任公司改制過來的，但有些企業領導對改制不太重視，導致改制不規范，成為上市的障礙。一旦改制出問題，往后規范很難。其實很多被證監會否決的企業都是由于涉及出資問題、獨立性問題和主體資格問題。

網宿科技在改制上就經歷了一次驚險之旅。2008年中國經濟和股市低迷，在銀行貸款“惜貸”、創投資金“惜投”、股市融資時機不當的宏觀融資背景下，網宿科技為了盡可能多地籌集到“過冬”的資金，通過增資擴股的方式引進了兩名有限合伙股東。曾軍靈擔心它會成為上市障礙(因為此前還不允許有限合伙企業成為上市公司的股東)，所以強烈要求兩名有限合伙企業在增資時必須做出承諾，承諾如果申報時政策不放開必須無條件轉讓股份。

在證監會對網宿科技的申請進行審核反饋時，果然第一個重點問題就是有關兩個有限合伙企業的問題。曾軍靈第一時間陪同網宿科技、兩個有限合伙企業的領導一同去北京跟審核員溝通，與各方協商處理意見，然后辦理股份轉讓等手續。

“整個工作非常緊張，壓力也非常大。因為網宿科技是首批創業板申報企業里第一家這樣做的，其他企業都會拿它來做參照，所以證監會也很謹慎，要求也非常嚴格。最后，由于我們把問題解決得比較徹底，也履行了相應的程序和盡職調查，所以證監會也認同了我們的做法。”曾軍靈說，“這樣，網宿科技才有幸成為首批創業板掛牌企業之一，要不然還在排著隊呢。”

彭清和曾軍靈都認為，規范化改制的一個重要內容，就是建立符合現代企業制度的公司治理，以及與公司治理息息相關的內控制度。這些都是證監會審查的重要內容。

在曾軍靈的輔導協助下，網宿科技根據《公司法》、《證券法》等相關法律法規及規范性文件的要求，建立了由股東大會、董事會、監事會組成的治理機構，公司股東大會、董事會、監事會分別為公司的最高權力機構、主要決策機構和監督機構，三者與公司高級管理層共同構建了分工明確、相互配合、相互制衡的運行機制。

同時，網宿科技還優化了內控制度。比如，對不同投資規模的審批權限，在股東大會、董事會、董事長、總裁之間進行了劃分和規定，一改過去不論金額大小，全部由老板審批的狀況。

在規范管理過程中，業務流程重整和財會工作也是重點。彭清表示，經歷了有效的上市準備工作之后，最明顯的變化是流程。以銷售流程為例，經過去年年初到現在的梳理，就變得相當規范了。

“比如，銷售人員拿到合同之后，以前的做法可能是，銷售人員或者總裁一簽字，這個項目就OK了，但是經過流程梳理后，就變成：銷售人員把銷售意向和建議提上來，成本中心要進行財務核算，我們的毛利是多少，我們的狀況如何，算清楚后要報給營銷總監，營銷總監確認之后再報給總裁審批。改變后的流程更加科學更加合理了。”彭清說。

證監會在審批企業上市申請時，特別重視審查企業財務的真實性和會計處理是否符合國家會計準則。而這方面正是許多中小企業的軟肋，因為它們財務基礎薄弱，賬務處理不規范。為了提前解決這種問題，網宿科技在2007年底聘請專業的財務總監，改進和規范了公司的會計和財務工作，并和公司聘請的會計師事務所一起工作，為上市申請打下了堅實的財會基礎。

“這次申請登陸創業板的部分公司，因為財會基礎薄弱導致審核過程中出現財務的真實性被懷疑或者會計處理不符合準則的規定而被否決。所以，我們建議準備上市的企業要盡早聘請一家合格的會計師事務所來規范會計基礎工作。”曾軍靈說。

曾軍靈還認為，整個上市申報材料制作質量的好壞也是影響審核的重要因素，因為證監會的審核員和發審委委員都是依靠這套申報材料來了解企業、發現問題、判斷好壞的，因此，公司的主要領導要真實、準確、完整地把企業的情況簡明扼要地展現出來。

從企業改制、輔導、規范、申報、發行股票到上市整個過程中，彭清和曾軍靈的共同感受是“累”。尤其是證監會留給材料準備的時間只有兩個星期，他們需要準備大量的材料，常常通宵達旦地工作。幸運的是，他們的辛勞得到了豐厚的回報。

經濟上的回報顯而易見。彭清更看重的是公司的未來。“上市的過程等于把整個公司從頭到尾梳理一遍，把市場營銷的狀況，財務狀況，內控制度，把整個公司‘洗一遍。符合公眾公司的治理結構的建立，對公司未來的發展是最重要的。”他說。

“磐能電力”緣何掉隊?

金農

就在幾十家企業通過創業板發審會的審核，成功闖關創業板之時，南京磐能電力科技股份有限公司(下簡稱“磐能電力”)于9月21日突然爆冷，其創業板首發申請被否，成為創業板隊伍中的首個“掉隊者”。

磐能電力是國內中低壓電網系統和廠礦企業用變電站綜合自動化系統及電網能量管理系統等電力自動化產品研制、生產、銷售與服務的知名企業之一。據分析和估測，其未過會的原因，可能包括以下幾點：

行業及行業地位。創業板目前側重新能源、新材料、生物醫藥、電子信息、環保節能、現代服務等行業，磐能電力所在的“電力自動化”行業不屬于前述6大行業。

在行業地位上，磐能電力也沒有絕對的優勢—磐能電力處在110kV及以下電壓等級的中低端市場上，該市場產品技術難度相對較低，參與廠家眾多，競爭比較激烈，磐能電力在其中并無絕對優勢；而高端市場已呈國電南瑞、北京四方等大廠商相對壟斷的局面，新廠商進入壁壘高，磐能電力拔高定位，非力所及，又失一分。

盈利能力和成長性。盡管磐能電力近三年的營業收入分別為9300萬元、11000萬元、12000萬元，連續增長，但近兩年營業收入幾乎持平。2008年比2007年只增長了不到千萬元，遠未達到30％。

磐能電力的利潤增長也很勉強，2008年凈利潤相比上年為負增長。招股書解釋：發行人2007年屬于免稅期，2008年所得稅稅率為12.50％，根據會計師出具的假設不存在所得稅費用情況下，發行人2008年比2007年凈利潤增幅為14.77％。這種不考慮稅收優惠而勉強維持凈利潤持續增長“收紅”的數據，顯得非常勉強。

有分析人士還提出了磐能電力被否的其他可能——

產品成本采購風險。公司直接外購的材料成本，占生產成本的75％以上。如果外部原材料價格波動，對公司成本影響極大。

控股子公司的問題。實際控制人對控股子公司力島咨詢持續增資擴股，而力島咨詢2008和2009年1～6月份收入為零(另一家子公司力島信息同樣存在類似情況)。公司實際控制人投資項目的能力和必要性受到挑戰，同時也被疑是為公司未來關聯交易埋下的伏筆。

《招股說明書》功課未做足。對于企業所從事行業產業現狀、產業趨勢、產業競爭狀況、市場占有率等市場分析薄弱，不能提供清晰的市場需求前景，缺乏專業研究機構的數據支撐。公司的特有優勢沒有通過細分市場研究凸顯出來，僅僅是簡單的引用了國家電網的一些基礎統計數據；募投項目的擴張沒有細分市場調研支撐，產能擴張必要性不充分，成長性論述缺乏佐證等。