當前全球主權財富基金的發展態勢分析

一、近年來全球主權財富基金發展勢頭強勁，已成為國際金融市場上一支重要的穩定力量

主權財富基金又稱為國家控股投資基金，由一國或地區政府控制與支配，通過石油、天然氣和其他資源出口收益和國家外匯儲備節余等方式積累形成，并通常以外幣形式（主要是美元）持有的公共財富。從上世紀70年代以來，科威特、阿拉伯聯合酋長國、沙特阿拉伯、卡塔爾、文萊、挪威及俄羅斯等30多個國家相繼建立國家主權財富基金。其中大多數通過出售石油等資源類產品形成，如俄羅斯、挪威和中東國家等。其他的則代表所在國央行管理運作一部分外匯儲備，如中國和新加坡等國。近年來，伴隨著美元貶值、油價飆升和外匯儲備膨脹，全球主權財富基金蓬勃興起。隨著主權財富基金的數量與規模迅猛增加，基金的投資管理風格也更趨主動活躍，并已涉及到了包括股票和其他風險性資產在內的全球性多元化資產組合，以及外國房地產、私人股權投資、商品期貨、對沖基金等非傳統類投資領域。

據國際主流投資分析機構的預測，當前全球主權財富基金的總資產達到3萬億美元，相當于全球所有9000個對沖基金資產總量的1倍。從未來發展勢頭來看，在未來的10年中主權財富基金總額將有望增長到10萬億美元以上。其中，摩根士丹利公司的報告預測，到2015年主權財富基金的規模將擴充到12萬億美元，占世界金融資產的比重將由2.5%快速攀升到9%。美林公司的報告預測，在未來5年內全球國家主權財富基金將以每年1.2萬億美元的速度增長，2011年增幅水平屆時將達到3倍以上。麥肯錫全球研究院發表報告指出，2007年亞洲政府、石油出口國、對沖基金和私人股本基金管理的資產總額接近11萬億美元，較之2006年8.8萬億美元同比增長了22%以上。同期，掌管絕大部分國家主權財富基金的亞洲政府與石油出口國管理的資產總額各自均達到了4.6萬億美元，同比分別增長了26%和18%。美國財政部官員指出，目前主權財富基金規模十分龐大，僅每年增量資金就足以買下2006年歐洲和美國政府發行的總額為4610億美元的全部國債，而且仍有7200億美元的剩余資金投資其他資產。有分析評論甚至認為，基于目前全球主權基金總值已超過了英國、德國和法國國內生產總值總和的現實，預計到2015年，全球主權基金總值將超過美國的國內生產總值，到2016年則將超過歐盟的國內生產總值。

今年9月，德國《商報》根據德國聯邦銀行的預測數據，為全球十大財富基金進行了排名，來自阿拉伯聯合酋長國、挪威、新加坡、中國、沙特阿拉伯、科威特、中國香港、俄羅斯、新加坡等9個國家和地區的財富基金名列其中。其中，阿聯酋阿布扎比投資管理局憑借8759億美元的基金總額位居第一位。我國的國家外匯管理局、中國投資有限公司和香港金融管理局則分列第四位、第七位和第八位（詳見下表）。

2007年下半年以來，主權財富基金開始成為了全球并購市場最活躍的投資者，以及歐美銀行尋求注資的重點對象，在國際金融市場上扮演了極為重要的角色。期間，通過資本重組的方式，相繼投入歐美國家的銀行類股及其相關產業，進而在遏制因美國次貸危機爆發導致的全球金融危機蔓延、以及防止更多金融機構破產倒閉等方面發揮了關鍵作用。有數據顯示，2007年中約有800億美元的主權財富基金投資美國的銀行股，其中包括中投公司在內的亞洲主權財富基金相繼入股遭受次貸危機沖擊的花旗、高盛、摩根士丹利、瑞銀、美林等歐美金融機構，進而為遭遇巨額資產損失的華爾街銀行補充了急需的資金血液，使得低迷萎縮的全球并購市場增添了新的活力。另據今年7月10日麥肯錫全球研究院一份研究報告透露，2007年下半年以來僅亞洲政府和石油出口國等兩大集團就累計向西方金融機構注資入了大約630億美元。有鑒于此，國際投資銀行和主流咨詢公司對主權財富基金的作為給予了正面評價，認為主權財富基金的崛起不是短期現象，而是當今國際金融市場的最新發展趨勢，并必將成為一股永久的影響力。

二、主權財富基金的投資引起了西方國家的普遍憂慮，導致了國際投資保護主義勢力抬頭

目前西方各國對于主權財富基金可謂是“又懼又愛”。歐盟貿易委員曼德爾森的看法頗具代表性，他提出“必須找到可行的途徑，既要維護對于關鍵產業或行業的控制權，又要繼續吸引包括主權財富基金在內的外國投資”。有跡象顯示，全球主權財富基金的不斷發展壯大，特別是2007年下半年以來高調投資參股或收購戰略敏感產業及領域，已經引起了西方國家的警覺和憂慮，紛紛表示將抵制其在涉及國家經濟安全領域內的投資或并購行為。一些西方政客認為，主權財富基金投資并不完全是涉及資本參股問題，其背后還追隨某種政治目的與戰略利益上的考慮。隨著主權財富基金在西方各國被不斷地“妖魔化”，導致了國際投資保護主義勢頭在一定程度上抬頭。

事實上，主權財富基金早在上世紀80年代就已經出現了，并非近些年才有的現象。期間，挪威、日本、新加坡和科威特等國家都曾動用石油出口收入或外匯儲備開展對外投資，西方各國對此并未作出過度反應。但近年來，伴隨著來自中東、亞洲、南美等新興國家主權財富基金的迅速成長，上述非傳統外國投資國開始取代發達國家成為全球更大規模的對外投資者。在此背景之下，主權財富基金在更加引人矚目的同時，也面臨著更大的政治壓力，在帶來市場希望的同時，也造成了諸多的地緣政治恐慌，致使西方各國紛紛提高了對主權基金的戒心，甚至提出了抵制其在戰略敏感領域的投資并購行為。這實際上反映出了西方各國對主權財富基金投資背后的戰略意圖的擔心和地緣政治的恐懼。具體來說：一是上述主權財富基金的所有國中，有相當一部分國家被視為西方傳統與潛在的政治、經濟對手，諸如俄羅斯、中國、印度和南美國家等。二是上述主權財富基金有相當規模的投資流向了包括金融、港口、機場、能源和電信等戰略敏感產業或領域，使得西方各國擔憂本國的核心產業可能被外國政府操控。三是大部分主權財富基金的投資透明度差、政治意圖明顯、不遵守商業原則，致使西方各國擔心外國政府利用它在市場上翻云覆雨和興風作浪。西方各國目前考慮最多的是主權財富基金的國家掌控性質，擔心基金的投資收購決策更多地受到所屬國政府的影響或指使。

正是基于上述懼怕心態，近年來西方各國相繼收緊法律規定，開始對外資并購設置新的障礙，限制乃至禁止外國投資者染指其關鍵資產。據有關報告顯示，在過去兩年中至少有11個西方國家已批準或正在考慮出臺新的規定，限制外國直接投資以及強化政府對外國直接投資的審查力度。

今年2月，歐盟27個成員國共同提出了針對新興市場國家主權基金的行為準則方案，這是歐盟首次提議制定主權財富基金運作的基本規則。歐盟委員會主席巴羅佐表示，外國主權財富基金必須遵守一套嚴格的內部管理和信息披露規則。如果通過自愿手段無法達到提高主權基金運作透明度的目的，歐盟將會考慮采取強制性的立法手段。此外，歐盟委員會還在考慮動用“金股制”手段，以確保對事關國計民生及其政治上敏感產業的控制權，并使其免遭外國主權財富基金的收購與并購。

德國總理默克爾要求通過立法的方式建立政府投資審查機制，以限制外國政府投資基金參與涉及國家安全領域的投資行為。為此，德國經濟部、財政部及總理府等部門共同起草了《對外經濟法修正案》，并將于明年1月正式實施。

美國政府成立了負責審查外來投資的外國投資委員會（CFIUS），總統布什還簽署了要求司法部門加強對涉及國家安全領域的外國投資進行審查的法令。

今年2月，澳大利亞更是率先公布了約束、指導主權財富基金對澳投資的6項行為準則，成為制訂防范主權財富基金投資措施的第一個西方國家。

在加大對來自新興國家主權財富基金投資審查的同時，也出現對來自西方國家內部投資活動的干預案例。

基于上述分析，不難看出，主權財富基金的崛起無疑已經引起了國際社會特別是西方國家的恐慌，并將有可能導致國際上投資保護主義勢力的抬頭。實際上，一些西方國家中的外國投資限制措施已造成了交易審核時間變長、審核復雜程度增加以及已達成投資意向交易遭到否決的問題，并令其他潛在投資者對此望而卻步。

三、德國政府通過立法的方式建立政府投資審查機制，以限制外國基金對涉及國家安全領域的投資行為

近年來，德國的銀行、電信、鐵路等敏感行業受到了來自新興國家主權財富基金的熱捧，包括中國、俄羅斯和中東等國家投資收購德國企業的興趣與日俱增。據悉，目前全球主權財富基金中有約3%的投資進入了德國，2005年到2008年期間共計有3家主權財富基金投資收購了9家德國本地企業。

有跡象顯示，對于外國主權財富基金競相投資收購德國企業及其可能對國家安全造成的影響，德國政壇高官普遍表示了憂慮，擔心主權財富基金日趨活躍的背后是否另有隱情。德國財政部長Peer Steinbrück呼吁對關鍵性德國產業采取保護措施，以防止外國資本的收購企圖。他認為，德國政府應該采取積極有效的法律措施，防止具有重要意義的本國工業被外國國家主權財富基金或私人資本投資收購。德國政府提出通過立法的方式，建立政府投資審查機制，以限制外國政府投資基金參與涉及國家安全領域的投資行為。德國政府經濟部、財政部和總理府共同起草了《對外經濟法修正案》草案，今年8月20日聯邦內閣會議審議通過了第13個《對外經濟法》與《對外經濟條例》修正案草案，將原先僅局限于軍工裝備行業的政府投資審查延伸擴大到包括電信、能源和郵政、港口、機場和鐵路等其他可能的德國戰略性產業，即收購比重達到或超過25%的投資項目。伴隨著上述兩部法律修正案的正式實施，將賦予政府對來自非歐盟國家主權財富基金的投資項目進行更為嚴格審查的權限，必要時甚至可以通過動用否決權阻止外國投資者“危及國家安全”的行為。

該草案主要針對來自非歐盟和非歐洲自由貿易區（EFTA，包括瑞士、挪威、冰島、列支敦士登）國家，以及投資收購德國企業股權達到25%及其以上的外國投資項目。

據悉，該法律草案在經過聯邦兩院審議通過后，有望在2009年1月1日正式生效。

在聯邦內閣通過該法律草案后，德國社會各界隨即作出了反應，對政府的決定提出了批評，認為此舉將是一把“雙刃劍”，將會給作為出口世界冠軍的德國帶來損害。

四、國際貨幣基金組織牽頭制定了主權財富基金“行為守則”，旨在不斷提高投資收購行為的“透明度”

在各自為主權財富基金投資設立規矩的同時，西方各國還要求國際貨幣基金組織盡快為全球主權財富基金制定 “行為準則”，并呼吁主權財富基金盡快出臺包括規模，回報率以及投資組合構成等在內的投資信息披露機制，以切實提高投資的透明度。

2007年7月，西方七國財政部長會議討論了新興國家主權財富基金的對外投資及所帶來影響的問題，要求上述投資按照自由市場原則作出投資決定，并以投資收益最大化為目標，強調不歡迎上述基金出于政治目的所進行的投資收購活動，并委托國際貨幣基金組織牽頭制定主權財富基金的投資行為準則。

據國際貨幣基金組織今年7月10日透露，由來自全球26家主權財富基金及其所屬國家代表組成的一個工作小組在智利首都圣地亞草擬了基金投資的“行為準則”，并在今年10月舉行的國際貨幣基金組織與世界銀行秋季年會上正式公布。為了消除歐美國家對主權財富基金的不信任感以及對所謂“政治影響力”的擔憂，該工作小組已提出了旨在提高主權財富基金投資透明度的“24條原則”，又稱“圣地亞哥規則”（Santiago-Richtlinien）?！?4條原則”明確了提高主權財富基金投資戰略和風險管理透明度，以及公布主權財富基金在外國被收購企業中所持股權、如何行使投票權、資產管理和基金組織結構信息等要求。與此同時，各大主權財富基金承諾放棄投資的政治目的或戰略意圖，而將投資收購行為僅局限于商業性運作，即從商業贏利角度進行投資決策。此外，要嚴格區分政府與主權財富基金管理運作的界限，今后基金所屬國家的財政部長將不再擔任基金的負責人。

五、我國主權財富基金參與國外投資的若干建議

一是要注重有效防范投資收購風險，在確保安全的前提下不斷提高國家外匯資產的收益率。在近年來中國對西方金融機構的多項重大投資中，無論是中投公司投資收購美國黑石集團部分無投票權的股權單位或是投資入股摩根士丹利，大多投資表現不佳甚至出現了嚴重虧損。中國主權財富基金作為肩負著特殊公共職責的投資機構，對外投資的安全性問題應該是第一位考慮的重要因素。特別是作為大型的專業金融投資公司，更需要制定一整套風險控制機制，完善內部風險決策和管理控制辦法，注重經營團隊的風險管理專業背景，實現追求效益和風險控制的平衡，避免因系統風險積累可能導致的投資經營失敗。在確保安全的前提下，不斷提高國家外匯資產的收益率，進而實現長期投資收益最大化目標。

二是要明確商業化、專業化與獨立化的經營原則，謀求長期投資收益最大化，確?；鹜顿Y不帶有政治目的或戰略意圖。為了打消西方國家對中國主權財富基金海外投資的不安與擔憂，要明確基金公司商業化、專業化與獨立化的經營原則，在公司治理方面體現鮮明的商業營利色彩，盡量避免政治敏感性領域投資收購。要采取穩健的資產組合多元化投資策略，追求長期穩定的外匯資產報酬率，謀求長期投資收益的最大化，不追逐或謀求外國戰略敏感企業的控制權。要淡化基金的政府主導色彩，通過實施公司治理結構的改革逐步提高管理層中來自非政府部門人士的比重，并繼續擴大選聘境外投資管理與一線操盤人才。

三是要順應國際社會規范主權財富基金投資行為的新形勢，積極參與基金“行為準則”制定，完善基金信息披露機制，切實提高基金投資的透明度。為了避免引發西方國家對我主權基金投資政治上的抵制，中國應該積極地參與到制定全球范圍主權基金投資的“行為準則”進程中，不斷擴大規則制定中的發言權與影響力，著力確保規則制定過程中的透明度和政治中立。同時，要堅決反對一些國家對于中國海外投資的妖魔化宣傳與“惡意收購、威脅國家安全”的有罪推定，以及西方國家為中國等新興國家主權基金單方面立法或制定“游戲規則”的作法。要借鑒包括挪威、新加坡等國家主權財富基金在規范投資行為、提高透明度、強化監管和問責制等方面的成功作法及有益經驗，在國際社會認可的“行為準則”框架內，遵循“審慎有度、合理可行”的原則，逐步地完善在投資決策、企業監管、信息披露和內部治理結構等方面的制度機制，不斷提高海外投資的透明度，以確保國際金融與投資市場的穩定。

（國家發展改革委外事司供稿）