美金融監(jiān)管體系改革的核心與問題

易憲容

6月17日，美國總統(tǒng)巴拉克·奧巴馬公布了美國聯(lián)邦政府制定的“金融白皮書”。這份長達88頁的金融監(jiān)管制度改革報告從機構(gòu)、市場、消費者保護和國際合作等多個角度，對美國金融監(jiān)管體系做出了全面徹底改革的安排，其中包括將美聯(lián)儲打造成為“系統(tǒng)風(fēng)險監(jiān)管者”、設(shè)立全新的消費者金融保護機構(gòu)(Consumer Financial Protection Agency)監(jiān)管金融消費產(chǎn)品，對對沖基金和私募基金實施監(jiān)管。正如美國財政部長蓋特納和白宮國家經(jīng)濟委員會主任薩默斯在《華盛頓郵報》上撰文指出的那樣，這次金融監(jiān)管系統(tǒng)改革的主要目的是彌補舊機制的漏洞，并確保未來不會再次發(fā)生類似于當前的危機。在這里，我們既看到這次美國監(jiān)管體系徹底改革的目的，也看到是次改啦的核心所在。也就是說，這次美國金融監(jiān)管體系改革的目的就是要重建美國的金融體系，并通過這種重建來防止類似當前的金融危機發(fā)生，現(xiàn)在我們要問的是，當前美國金融危機的根源是什么，問題的核心何也?只有把握這次美國金融的實質(zhì)，才能夠?qū)ΠY下藥。對于這次美國金融機的根源，最近討論的文獻很多，眾說紛紜。可以是宏觀的，也可以是微觀的：可以是直接的，也可以是間接的。不過，最為重要的可以歸結(jié)為以下幾個方面，如政府寬松的貨幣政策、通過信用消費為購房者提供過度的流動性、房地產(chǎn)泡沫破裂、金融衍生工具泛濫、金融監(jiān)管不足、評級機構(gòu)評級虛假性、人性貪婪、全球經(jīng)濟失衡、信貸擴張過度等等。不過，這些觀點多數(shù)是表面或片面的。我們可以看到，從20世紀70－80年代開始，隨著全球不少國家金融管制的放松，以及金融技術(shù)及網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的革命，全球金融體系也發(fā)生顯著的變化。特別是美國金融體系更是發(fā)生了一場巨大的革命。一般來說，傳統(tǒng)金融機構(gòu)就是將剩余者手中資金轉(zhuǎn)化到資金不足者手中。并在這一過程中處理信息不對稱、評估風(fēng)險、解決委托代理問題及減少資金供需雙方所需負擔的交易成本與風(fēng)險。而這些融資方式可以是直接的(如證券市場)也可以是間接的(如銀行)。不過，從金融市場歷史來看，金融機構(gòu)的演進與發(fā)展又是與銀行信貸變化有關(guān)。幾百年來，銀行是提供信貸主要的金融機構(gòu)，它也隨著實體經(jīng)濟發(fā)展不斷地改變其信貸方式，并由此創(chuàng)造出許多不同的金融產(chǎn)品，形成許多不同的金融機構(gòu)。而20世紀70—80年代傳統(tǒng)銀行信貸方式的改變則導(dǎo)致美國金融體系一場巨大革命。因為，從傳統(tǒng)的銀行信貸模式來看，商業(yè)銀行是利用債務(wù)(通常是存款)發(fā)放并持有貸款，它所關(guān)注的信用風(fēng)險管理，以及如何將異質(zhì)性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為同質(zhì)性債務(wù)等：而美國這場金融革命后形成的新的信貸模式就是證券化融資，即銀行資金直接來自證券市場，投資者有責任知道信用風(fēng)險。而這次金融革命用學(xué)術(shù)化的概念來表示就是，就是用非關(guān)系型的金融交易代替高度關(guān)系型的金融交易。在關(guān)系型的金融交易中，雙方的交易主要依賴于債權(quán)人對借款人的內(nèi)部信息，而執(zhí)行臺同的機制更多的是依賴于債權(quán)人對借款人直接影響，以及債權(quán)人在市場中的壟斷力；對于非關(guān)系型交易，它高度依賴于公開可獲得的信息以及通過適用于不相關(guān)的雙方的正式標準的法律機制和程序來執(zhí)行合同。價格信號和公開競爭在貸款人中有很強的作用。也就是說，這次美國信貸市場的革命，不僅在于金融機構(gòu)的變革。而且在于金融交易方式的變革。它由傳統(tǒng)的零售并持有為主傳統(tǒng)的銀行模式改變?yōu)椤皠?chuàng)造產(chǎn)品并批發(fā)”為主導(dǎo)新的銀行模式?；蛉蛐孕刨J金融已經(jīng)從傳統(tǒng)銀行主導(dǎo)的模式演變?yōu)殡[藏在證券借貸背后類似為一個“影子銀行體系”的金融制度安排。這種信貸融資體系沒有傳統(tǒng)銀行的組織結(jié)構(gòu)卻行使著傳統(tǒng)銀行信貸運作的功能，即如影子樣的銀行?？梢哉f，這種金融交易方式的重大變化不僅改變個人與企業(yè)所面臨的借款與儲蓄的機會，也改變金融從業(yè)者的職業(yè)生態(tài)，改變了整個金融市場的信用基礎(chǔ)，從而形成一種與傳統(tǒng)完全不同的金融體系，因此，金融系統(tǒng)性風(fēng)險的形成也表現(xiàn)方式也就不一樣。但是，由于金融市場內(nèi)在的不穩(wěn)定，當金融市場主體的行為方式及信貸基礎(chǔ)發(fā)生變化之后，如果沒有相應(yīng)的監(jiān)管制度安排，如果沒有一套適應(yīng)于這種金融體系的法律及制度規(guī)則，那么，金融危機也就不可避免。而影子銀行(Shadow Banking)就是這種新的金融體系的核心。它把銀行貸款證券化，通過證券市場獲得信貸資金或信貸擴張一種融資方式，從而把傳統(tǒng)的銀行信貸關(guān)系演變?yōu)殡[藏在證券化中的信貸關(guān)系。這種信貸關(guān)系看上去像傳統(tǒng)銀行但僅是行使傳統(tǒng)銀行的功能而沒有傳統(tǒng)銀行的組織機構(gòu)，即類似一個影子銀行體系存在。在影子銀行中，金融機構(gòu)的融資來源主要是依靠金融市場的證券化，而不是如傳統(tǒng)銀行體系那樣，金融機構(gòu)的作用主要是把儲蓄轉(zhuǎn)化為投資，融資的來源主要是存款。而影子銀行的證券化最為主要產(chǎn)品就是住房按揭貸款的證券化。它也包括了資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)、結(jié)構(gòu)化投資工具、拍賣利率優(yōu)先證券、可選擇償還債券和活期可變利率票據(jù)等多樣化的金融產(chǎn)品與市場。而住房按揭貸款的證券化是影子銀行的核心所在。這種住房按揭貸款融資來源方式的改變，不僅降低了住房按揭者的融資成本、讓這種信貸擴張通過衍生工具全球化與平民化，也成了系統(tǒng)性風(fēng)險的新來源。當這種影子銀行體系崩塌，美國整個金融體系也就摧毀了。而奧巴馬的金融監(jiān)管體系改革就得從影子銀行的核心入手，如何加強對大型的投資銀行、對沖基金及私募基金進行嚴密監(jiān)管，如何采取有效措施來防止金融市場的系統(tǒng)性風(fēng)險，以此來重塑美國的金融系統(tǒng)。在奧巴馬政府提出的對美國金融體系進行全面改革的“金融白皮書”中，其主要目標為三。一是銀行的資本、流動性以及杠桿率將受到嚴格監(jiān)管，嚴格控制風(fēng)險，防止經(jīng)濟動蕩；二是對沖基金必須在政府處進行注冊，大型對沖基金將要受到聯(lián)邦政府的監(jiān)管；三是抵押貸款以及其他消費產(chǎn)品將被監(jiān)管，有毒資產(chǎn)將受到全球透明性法規(guī)的監(jiān)管。也就是說，改革方案將對整個美國金融監(jiān)管機構(gòu)進行重組，重新分配金融機構(gòu)的權(quán)力，即金融監(jiān)管機構(gòu)的重建。而對金融監(jiān)管機構(gòu)的重建中，并沒有如英國那樣組建一個超級監(jiān)管機構(gòu)，而重點是賦予美聯(lián)儲將擁有更大的權(quán)利監(jiān)管金融機構(gòu)、金融產(chǎn)品以及金融交易，美聯(lián)儲也可能有權(quán)對大型金融機構(gòu)設(shè)定資本以及流動性要求。因為，從美國金融監(jiān)管體系來看，不僅存在監(jiān)管權(quán)力界限劃分不清，權(quán)力結(jié)構(gòu)重疊，而且也存在不少金融監(jiān)管的權(quán)力真空。比如，在銀行的監(jiān)管中，有三個不同的聯(lián)邦監(jiān)管者對銀行進行監(jiān)管，貨幣管理署、美國聯(lián)邦儲備銀行、聯(lián)邦存款保險公司等，不僅監(jiān)管權(quán)力重疊，而且功能監(jiān)管較為化形式化；對于證券市場來說，有證監(jiān)會、期貨監(jiān)管委員會，而對于金融衍生工具則在這者監(jiān)管的權(quán)力之外。對保險業(yè)也沒有一個全國性保險監(jiān)管機構(gòu)。因此，在這種七零八落的金融監(jiān)管的權(quán)力結(jié)構(gòu)中，既存在不少金

融監(jiān)管的真空地帶，也無法對這種不同的金融監(jiān)管權(quán)力結(jié)構(gòu)進行協(xié)調(diào)、整合及系統(tǒng)性風(fēng)險防范。可以說，這次美國金融危機就是，由于沒有一種整合各種金融監(jiān)管權(quán)力的特殊機構(gòu)，從而導(dǎo)致不少金融監(jiān)管的真空。當這種金融監(jiān)管真空越來越大時，系統(tǒng)性金融風(fēng)險也就越積越大，直至最后金融泡沫破滅。比如說，整個證券化產(chǎn)品的創(chuàng)新、交易就是在這種金融監(jiān)管真空中快速發(fā)展與放大?？梢哉f，賦予美聯(lián)儲巨大的監(jiān)管權(quán)力，一是要更好地應(yīng)對系統(tǒng)性風(fēng)險，減少金融監(jiān)管的真空；二是要提高金融市場的競爭力。不過，如果賦予美聯(lián)儲監(jiān)管權(quán)力過大，誰來監(jiān)管美聯(lián)儲，如何約束這種過的權(quán)力，成為當前爭論較大問題。還有，這次美國金融危機的根源還在于現(xiàn)有金融機構(gòu)通過一系列的所謂金融創(chuàng)新從而形成了一個完全與傳統(tǒng)金融體系的影子銀行體系。這種影子銀行的核心就是通過一系列的金融產(chǎn)品、金融工具、金融市場的創(chuàng)新來突破既有金融監(jiān)管體系，以便在這種無監(jiān)管金融交易獲得最大利潤。無論幾大投資銀行還是大量對沖基金涌出都是如此?？梢哉f，無論是CDO還是CDS等金融產(chǎn)品的出現(xiàn)，還是大量場外交易存在；無論是國際大宗商品的炒作，還是國際原油價格坐過山，基本上是與這些金融機構(gòu)的出現(xiàn)與炒作有關(guān)。但是，目前五大投資銀行消失了，而大量的對沖基本則死灰復(fù)燃。最近，無論是國際油價短期內(nèi)飚升，還是大宗商品突然上漲都是與這些對沖基金瘋狂的炒作有關(guān)。在美國，對沖基金具有絕對優(yōu)勢，因此，要保證美國及國際金融市場的穩(wěn)定及減少其風(fēng)險，就得把對沖基金納入金融監(jiān)管的范圍內(nèi)?？梢哉f，這是當前金融監(jiān)管體系重新建立的核心，也是美國提振美國金融市場信心，保證美國金融市場體系穩(wěn)定的關(guān)鍵所在。可以說，這次美國金融監(jiān)管制度改革成敗就在于對這些大型對沖基金制定什么樣的市場規(guī)則，讓這些對沖基金在什么樣的范圍內(nèi)運作。比如說，對金融機構(gòu)管理層的薪酬標準的設(shè)定、對金融機構(gòu)杠桿率設(shè)置上限的預(yù)防性規(guī)則的設(shè)定等等都應(yīng)該是這次金融監(jiān)管制度改革的重要方面。但是，把這些金融機構(gòu)納入監(jiān)管范圍或加強對這些金融機構(gòu)的監(jiān)管，也引起華爾街等相關(guān)利益者以金融市場的競爭力為幌子強烈反對這種改革?？磥磉@種博弈的結(jié)果如何還得拭目以待。再就是，成立消費者金融保護局，目的是保護美國消費者和投資人免受信用卡公司、銀行和按揭市場不法行為的侵害。這種組織機構(gòu)的設(shè)立，基本上沿襲了英國的金融監(jiān)管的模式。從英國20世紀90年代推出的金融監(jiān)管模式來看，金融監(jiān)管有兩個獨立的目的，一是確保金融體系的穩(wěn)定，即金融監(jiān)管部門要承擔對相關(guān)金融機構(gòu)審慎監(jiān)管的職責；二是保護金融市場的消費者或投資者免受不道德的經(jīng)營者侵害，即監(jiān)管部門要承擔對消費者保護的職責。因為，在實際金融監(jiān)管中，這兩種監(jiān)管職責往往是沖突的，如果不能夠把這兩大目標及職責分開并獨立出來，那么金融監(jiān)管部門要實現(xiàn)兩大獨立的監(jiān)管目標是不可能的。因為，如果一個監(jiān)管機構(gòu)同時尋求保護消費者和保護大型金融機構(gòu)的償付能力，就可能會發(fā)現(xiàn)監(jiān)管活動很難在追求雙重目標時達到平衡，也很難讓公眾相信它沒有被監(jiān)管對象“俘獲”?？梢哉f，對于金融市場的消費者或投資者保護問題，這個問題是所有的金融監(jiān)管改革重要方面，但是對消費者或投資者保護，如果不能夠與對金融機構(gòu)審慎監(jiān)管分而治之，往往容易造成偏向一面而不及另一面。而這次美國金融監(jiān)管制度改革，就是要對這兩個重要的方面分而治之。既在保護者的利益也要對金融機構(gòu)進行審慎性監(jiān)管。這是與以往美國監(jiān)管體系不同的方面。但是，對金融市場消費者的保護最為重要的方面，還對消費者和投資者的保護，最為重要是如何促進金融市場的信息公開透明，如果讓所有的金融透明、公平、合理，如何為金融產(chǎn)品與服務(wù)設(shè)定的行業(yè)標準，促進市場公平競爭。這次美國金融危機，就是不少金融機構(gòu)設(shè)計一系列的信息透明、訂價不合理、欺詐性十分復(fù)雜的金融產(chǎn)品，并以誤導(dǎo)性方式讓消費者進入這些產(chǎn)品市場。因此，改變這種現(xiàn)狀正是重建美國金融市場信心所在?？傊瑢τ诿绹鹑诒O(jiān)管體系的改革，就是要改變當前美國的金融監(jiān)管體系不足，比如一是以往的監(jiān)管體系只是強調(diào)是單個金融機構(gòu)的安全和利益，而不是關(guān)注整個金融系統(tǒng)性穩(wěn)定；二是整個金融系統(tǒng)發(fā)生巨大變化了，影子銀行大量的金融活動發(fā)生在銀行之外而處于監(jiān)管真空之中；三是當前的監(jiān)管體制沒有給消費者和投資者提供合適的保護；四是聯(lián)邦政府在控制金融危機上沒有有效的工具可用；五是現(xiàn)行的監(jiān)管體系只是關(guān)注國內(nèi)金融市場本身的問題，而不是把國內(nèi)金融市場監(jiān)管問題放在整個金融全球化角度來思考及政策調(diào)整。如果美國金融監(jiān)管制度改革能夠在這些方面有重大的突破，才能夠重新美國金融體系的信心，重振美國經(jīng)濟?？梢哉f，美國金融監(jiān)管體系的重大改革，對世界及中國金融監(jiān)管制度安排帶來巨大的影響，我們要密切關(guān)注這種走向及發(fā)展，以便為中國金融監(jiān)管制度改革提供動力。