中國股票市場與經(jīng)濟增長相關(guān)性的實證研究

摘要：關(guān)于中國股票市場與經(jīng)濟增長的關(guān)系學(xué)術(shù)界一直存在種種爭議，本文主要通過運用經(jīng)濟計量學(xué)中建立回歸模型的方法對中國股票市場與經(jīng)濟增長之間的相關(guān)性進行了實證研究，得出中國股票市場與經(jīng)濟增長之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

關(guān)鍵詞：股票市場;經(jīng)濟增長

一、理論綜述

傳統(tǒng)的經(jīng)濟學(xué)理論認(rèn)為，股票市場是國民經(jīng)濟增長的晴雨表，即股票市場的發(fā)展與經(jīng)濟的增長具有較強的正相關(guān)性。近年來，大量的經(jīng)濟學(xué)者對我國股票市場和經(jīng)濟增長之間的相關(guān)關(guān)系作了實證分析，這些研究表明股票市場影響經(jīng)濟增長的各個方面，比如流動性，促進儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化，以及公司治理，信息披露等等。這樣股票市場通過影響這些方方面面進行起到影響經(jīng)濟增長的作用。另一些學(xué)者則認(rèn)為由于股票市場分散風(fēng)險和提高流動性的作用，使人們的儲蓄動機下降，從而不利于儲蓄率和經(jīng)濟增長率的提高。例如杜啟明（2006 年）從投入產(chǎn)出的角度分析了我國證券市場和經(jīng)濟增長的實證關(guān)系，結(jié)果表明，股票融資每增加1％，產(chǎn)出只增加0.109％，從而論證了中國股票市場與經(jīng)濟增長之間不存在很強的正相關(guān)關(guān)系。本文通過建立多元回歸模型的方法對中國股票市場和經(jīng)濟增長之間相關(guān)性進行實證分析。

二、中國股票市場與經(jīng)濟增長關(guān)系的實證分析

1.指標(biāo)的選取

經(jīng)驗上來說，股票市場的發(fā)展主要通過股票市場的規(guī)模及其流動性表現(xiàn)出來。根據(jù)Levine和Zervos（1988）提出的理論，用市場的資本化率來反映股票市場的規(guī)模大小，表示為capitalization

市場資本化率= ，資本化率越大，則市場的資本化程度越高，說明該市場動員資本和儲蓄的能力就越強。

股票市場的流動性則主要是通過交易率和換手率這兩個指標(biāo)來反映的。

交易率= ，表示為value

換手率= ，表示為turnover

由于股票市場對經(jīng)濟增長具有前瞻性，當(dāng)市場與其未來經(jīng)濟形勢走強時， 就會導(dǎo)致當(dāng)期股票價格的上漲， 股票交易活躍， 因此交易率升高。這就會造成即使沒有交易數(shù)量的上升或加以成本的下降， 交易率也會上升。股價上漲同時也會導(dǎo)致資本比率增大。為了度量股價影響作用， 就必須同時考察資本化率和交易率指標(biāo)。

除此之外，考慮到中國股票市場的特殊背景，本文在分析中引入股票市場依存率，它是用股票市場籌資額與GDP的比率來測定經(jīng)濟的增長對股票市場的依賴程度，用dependant來表示。

2.回歸分析

擬合多元回歸模型：

（其中C為常數(shù)項），

擬合結(jié)果如下表。由該模型的回歸結(jié)果可以看到，所有的解釋變量都是統(tǒng)計不顯著的。

表1

調(diào)整R2=0.3780，F(xiàn)統(tǒng)計量=2.5196，F(xiàn)統(tǒng)計量的P值=0.1497

由于所有的解釋變量都不顯著，根據(jù)經(jīng)濟計量學(xué)的建模原則，對上面的模型進行修改。故擬合如下模型：

得到的回歸結(jié)果分別如下表2，3，4所示：

表2

R2=0.5649

表3

調(diào)整R2=0.6038，F(xiàn)統(tǒng)計量=6.0963，F(xiàn)統(tǒng)計量的P值=0.0246

R2= 0.1376

表4

R2=0.1376

3.實證分析

由上面的回歸分析的結(jié)果可以明顯的看到：

（1）股票市場的總體對經(jīng)濟增長的影響并不顯著。因為其適應(yīng)模型的調(diào)整擬合優(yōu)度僅為37.8%，并且所有系數(shù)擬合得到的參數(shù)值的T檢驗都是不顯著的，聯(lián)合檢驗也不顯著，這就說明中國的股票市場從總體上來看對經(jīng)濟增長的相關(guān)性非常弱。

（2）市場資本化率與GDP的增長率之間存在顯著的負(fù)相關(guān)性，則表明股票市場的規(guī)模對經(jīng)濟增長具有顯著影響。

（3）作為體現(xiàn)股票市場流動性的指標(biāo)，換手率與GDP的增長率之間不存在顯著的相關(guān)性，而另一指標(biāo)交易率卻與GDP的增長率之間有著明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（4）綜上所述，中國的股票市場與經(jīng)濟增長之間不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，反而中國股票市場的規(guī)模和流動性對經(jīng)濟的增長有著負(fù)面的影響，這與傳統(tǒng)的經(jīng)濟學(xué)理論截然相反。

三、我國股票市場對經(jīng)濟增長作用不顯著的原因探討

中國股票市場的發(fā)展表現(xiàn)出不利于經(jīng)濟增長這一特殊性，其最根本的原因就在于中國的股票市場正處于轉(zhuǎn)型中，其功能定位，市場結(jié)構(gòu)還不完善，市場效率較低，因而股票市場的資源配置作用沒有得到充分發(fā)揮，從而使得股票市場沒有對經(jīng)濟的增長產(chǎn)生正面的促進作用。另一方面，則是由于上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。根據(jù)2004年的數(shù)據(jù)，國家股占總體股份的46.8%，法人股和其他股占到37.2%，流通股(包括A股和B股以及H股)總共占到不到4O%。由于國家作為股權(quán)持有人，由誰來行使這個權(quán)力十分不明確。這種多元化的評價目標(biāo)以及實際權(quán)力人的缺位使得國有股權(quán)很難實現(xiàn)其分散和降低風(fēng)險，提高流動性的功能。綜上所述，占股票市場近一半份額的國有股不具有優(yōu)化公司治理的功能，股票市場的優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)功能大打折扣，從而對經(jīng)濟的增長沒有起到應(yīng)有的促進作用。

四、完善我國股票市場的建議

近年來，我國政府在完善股票市場方面做出了巨大的努力，但是我們?nèi)匀灰吹轿覈墓善笔袌龃嬖诘膯栴}。要完成我國股票改革的大業(yè)，首先必須明確我國資本市場的發(fā)展方向，找到正確的發(fā)展方向，才能從根本上加快我國股票的改革進程。其次要深化股權(quán)分置改革。股權(quán)分置改革是21世紀(jì)中國資本市場具有劃時代意義的一件大事，這一變革終結(jié)了股市的漫漫熊途。然而，一輪牛市瘋狂之后的現(xiàn)在的股市又陷入一種僵化局面，制度設(shè)計的缺陷性再次暴露無遺。再次建立完善的資本市場法律體系以及監(jiān)管制度。任何一個成熟的證券市場都有自己成形完備的法律制度來規(guī)范和約束股票市場的發(fā)展，從而使得股票市場更加規(guī)范化和透明化。最后完善證券市場的退市制度，優(yōu)化股票市場結(jié)構(gòu)，從而更好的發(fā)揮股票市場的作用。

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