保時捷落袋大眾：強人治理盛衰之鑒

從吞并大眾到為大眾所吞，與保時捷同樣落魄的是其CEO、職業經理人魏德金，戲劇性的背后折射出保時捷的治理瑕疵，對于一個有威望的職業經理人來說，如何正確把握激勵與約束的動態平衡呢?

2009年8月13日，德國大眾汽車公司和保時捷汽車公司監事會宣布批準兩家公司合并的基礎協議，這為兩家公司合并鋪平了道路：到2011年兩家公司完成合并，大眾今年底將以33億歐元初步購買保時捷42％的股份。兩家公司合并的過程富有戲劇性，背后職業經理人的命運發人深省。

蛇象互搏：大眾的勝利

保時捷收購大眾是標準的“蛇吞象”。早在2005年10月，保時捷已成為歐洲最大的汽車制造商大眾汽車的最大股東。2007年3月，保時捷表示將把其在大眾的股份從27.3％增加到31％。2008年6月，迎來了60周年的保時捷確認將持有大眾的股份增加到50％以上。需要指出的是，大眾的規模是保時捷的50倍。

然而“蛇還是蛇，象還是象”：大眾反收購保時捷。出人意料的是。保時捷收購大眾之路在今年變得異常艱難。原因在于受金融危機影響，保時捷的經營環境出現不利，銷量下降，背上債務上百億歐元。這時大眾開始反擊，出資約112.8億美元收購保時捷旗下的跑車業務。如此一來，保時捷將成為大眾旗下第10個汽車品牌，且這項并購將對全球汽車行業競爭格局產生重大影響。

首先，從銷量的角度看，2009年上半年，豐田繼續保持強勁勢頭，位居銷售榜首位，356萬輛；通用第二，355萬輛，大眾第三，310萬輛，保時捷年產量大約為10萬輛。大眾保時捷聯姻后，顯然助于提升競爭力，大眾的目標是2018年成全球汽車業老大。

其次，高端市場上大眾將擁有絕對的市場份額，2007年大眾－保時捷擁有37.9％的高檔車市場份額。2008年為34.1％。目前，大眾－保時捷高檔車的市場份額平均在36％至40％之間。已取得市場支配地位，對戴姆勒和寶馬構成巨大的競爭壓力。

第三，收購保時捷后。大眾的盈利能力將會令人刮目相看。目前大眾是少有的盈利汽車巨頭之一，第一季度盈利3.12億歐元，而寶馬第一季度虧損1.52億歐元，戴姆勒更是虧損13億歐元。雖然保時捷因為收購大眾而背負巨債，但這并不影響它的盈利能力，且保時捷的盈利模式十分值得借鑒，這對大眾來說可能是無價之寶。

并購背后：強人治理盛衰之鑒

在這次收購案中，一個關鍵人物就是保時捷的CEO、職業經理人魏德金(Wiedeking)。他首先發起保時捷收購大眾的行動，結果卻玩火自焚。2009年7月24日，保時捷宣布魏德金將離開公司，同時離職的還有CFO霍爾格·赫特，兩人將分別獲得5000萬和1250萬歐元的離職補償金。透視魏德金的失敗，根本在于保時捷的公司治理機制出現了問題，特別是對職業經理人的監督和約束激勵機制上。

(1)物質激勵豐富，但是缺乏相應的精神激勵，未能對職業經理人在短期激勵、中長期激勵之間取得平衡。這樣就容易導致代理人的短期行為，甚至不惜犧牲企業的長遠利益來換取短期效益。

激勵手段是多方面的，精神、物質不可偏廢。有效的精神激勵可以激發人心、增加活力，其作用未必小于物質激勵。就保時捷而言，對CEO的物質激勵顯然要遠大于精神激勵。魏德金2007年的年薪達6800萬歐元。占據保時捷董事會報酬的一半，用他自己的話來說是高到了“讓全國民眾都受不了”的地步。這次他離職，保時捷支付了5000萬歐元的離職費。而對應的精神激勵，保時捷并沒有采取足夠的措施讓魏德金把個人與公司的利益整合在一起。不然他不會冒如此大的風險去收購大眾。要知道，如果收購過程中發生意外，保時捷很可能被大眾反咬一口。現在的情形恰恰如此。

魏德金的任期原本是2012年屆滿。為了在任期滿之前，讓保時捷成為世界上最大的汽車制造商，從而使自己功成名就，他不惜拔苗助長，讓保時捷去收購比自己大得多的大眾，忽視了企業的現金流和財力，賭局放得太大。在收購大眾51％的股權后，保時捷通過其他金融工具如期權等，推高了大眾的股價。雖然在今年1月13日之前。保時捷通過持有大眾的股份獲得了68億歐元的收益，2008年10月28日大眾創下歷史最高價，為1005.01歐元，但目前跌到235.27歐元(2009年7月20日)。魏德金或者說保時捷沒有這么多錢來賭，借了相當多的錢。結果如今大眾汽車股價大跌、頭寸出了問題后，一切成空。

(2)利益關系銀行沒有給予職業經理人足夠的監督。德國銀行業在企業融資中的影響非常大，銀行不但直接給予企業貸款，還幫助企業發行股票和債券，或者直接持股，同時承擔了商業銀行和投資銀行兩項職能。因此，銀行身兼債權人與股東，除此之外，銀行還可為其客戶代理投票，德國銀行業通過這些方式充分介入企業的治理，直接參與企業重大投資、融資、人事等決策。事實上，這樣一種方式有利于銀行更廣泛、深入地收集企業信息，以更好地監督貸款資金的利用狀況，并為未來的貸款決策提供有用的信息。但是保時捷的利益關系銀行德意志銀行并沒有發揮自己的監督作用，反而提供資金支持魏德金。

(3)對職業經理人的過度信任。其實德國公司的治理一直很嚴謹，董事會、監事會以及各利益相關方對職業經理人都起到了有效的監督作用，而且保時捷是家族企業，照理更不會出現因為職業經理人的失誤而使整個公司遭受嚴重損失的情況。但是近幾年受美國企業文化的侵蝕，德國公司內部出現了過度信賴職業經理人的情況，從而不能對其進行有效監督。

1992年，魏德金成為保時捷的CEO，將這家在破產邊緣的公司經營成全球盈利能力最強的汽車制造商。在他執政的前幾年中，保時捷的利潤幾乎每年都創出新高。這使得他在公司內部有了很高的話語權，保時捷家族成員和公司治理層對他更是言聽計從，從本質上無法對他形成有效的監督。從保時捷的如下報表很容易看出這一點(單位：歐元)。

我們看到，從2005，2006年度到2007／2008年度長期負債并沒有太多增長，但流動負債卻大幅增長540％。財務費用增長了275％。現金流量比率從原來的0.49下降到－0.13，并且資產負債率一直維持在60％左右。這些指標都表明保時捷短期內面臨著很大的償債壓力。這一點公司治理層不可能沒有注意到，但是他們并沒有采取行動阻止魏德金。而魏德金對此也置之不理，繼續著他的瘋狂賭博。

我國也不乏魏德金式的失敗。像“三九”的趙新先、格林柯爾的顧雛軍等，他們都是開始的時候取得些成就，然后就過高估計自己的實力，最后釀成大錯。同時，公司的董事會也沒有起到相應的監督作用。“三九”的董事會形同虛設，沒有任何人能制約和制衡趙新先當時的獨權。在顧雛軍一手遮天的格林柯爾系，董事會更是沒有什么作用可談，“資金是哪兒來的”。也只有顧雛軍一個人知道。

保時捷敗了，魏德金難辭其咎，但禍根在公司治理機制(特別是對職業經理人的監督和約束激勵機制)——糟糕的治理幾乎必然導致職業經理人在并購中出現致命的失誤。