我國機構投資者參與上市公司治理分析

[摘要]本文首先論述了國內外機構投資者的發展現狀和其參與上市公司治理的背景，然后對機構投資者參與上市公司治理有利性進行了分析，并從內部機制和外部環境兩個方面論述了機構投資者參與公司治理存在的問題，最后結合存在問題提出了相關政策建議。

[關鍵詞]機構投資者；公司治理；股東

[中圖分類號]F275；P276.6 [文獻標識碼]A [文章編號]1673-0194(2009)08-0041-02

一、前言

機構投資者是指符合法律法規規定可以投資證券投資基金的注冊登記或經政府有關部門批準設立的機構。如證券投資基金、養老基金、保險公司、證券公司等。隨著資本市場、法律系統等公司外部環境的變化，西方國家機構投資者崛起并逐漸參與公司治理。在美國，機構股東從20世紀50年代占所有權結構的6.1％增長到2002年超過50％，1990年到2007年間，主要工業化國家中，保險公司、養老基金和投資公司三大機構資產的增長速度與這些國家同期的GDP增長速度相比要快得多。實際上，機構投資者，尤其外國機構投資者在推進公司治理變革方面起著核心作用。近年來，隨著國企改革的不斷深化和資本市場的不斷成熟與完善，上證所投資者開戶數迅速增加。截至2007年11月底，我國上海證券交易所投資者開戶總數已達5694萬戶，比2004年年底增加54％。機構投資者持股市值比重大幅增加。2004年年底，機構投資者持股市值比重為25％，2007年11月底已增加至52％。機構投資者崛起并參與公司治理標志著現代公司經過“兩權分離、管理者主導的貝利一米恩斯模式”，發展到“兩權分離、投資者主導的21世紀模式”，現代企業開始真正進入股東說話管用的時代。

隨著經濟全球化的深入，美國機構投資者積極參與公司治理的外部治理模式日益為世界各國所認同乃至效仿，結果是全球范圍內不同國家的公司治理機制出現明顯的趨同化。而從國內來看，中國證監會明確了“超常規培育機構投資者”的政策導向，并在《上市公司治理準則》中指出，機構投資者應在公司董事選任、經營者激勵與監督、重大事項決策等方面發揮作用，這使得我國機構投資者參與公司治理有了制度的基礎和前提。

二、機構投資者參與上市公司治理的有利性分析

根據國內特別是美國的經驗表明，在一定條件下，機構投資者對改善公司治理結構和優化股權結構有不可替代的作用。中國證監會原副主席史美倫也提出，要大力發展基金在內的機構投資者，發揮它們在公司治理中的積極作用。

1 有利于解決“內部人控制”問題

我國大部分上市公司由國有企業轉制而來，存在明顯的“所有者缺位”，“內部人控制”問題非常突出。機構投資者在投資之前會對很多公司進行考察，公司經營者為了獲得投資就不得不改善經營，減少不良行為；當獲得投資之后，由于機構投資者投資的額度通常大于個人投資者，因此在董事會有較高的發言權，對于經理人有較強的約束力，加之其專業素質對于公司的經營管理也能提出較好的治理意見，從而發揮“用手投票”的作用。當然，在很多情況下，他們還是會和個人投資者一樣采取“用腳投票”的方式，這樣也會對內部人控制行為起到遏制作用。

2 有利于發揮“積極股東”作用

首先，在公司股票市場表現不佳時，機構投資者的變現行為將因為股價的進一步大跌使其無法承受潛在的市值損失。這樣，高持股比例促使機構投資者有必要從被動持股向主動投資轉化。而公司業績的提高，股價上升，其所持股份的價值增值也較多，機構投資者較個體股東更有積極性去關心公司治理。其次，由于機構投資者持股額大，股東數量少，集體行動的溝通成本小，集體行動的可能性大。第三，治理成本存在遞減趨勢。機構投資者參與公司治理，建立長期關系，就能逐步增加其信譽以及對被投資公司管理者的影響力和監督能力。通過運用關系型投資(機構投資者通過長期合作關系使自己能夠在公司戰略和治理問題上獲得發言權)施加影響，機構治理成本會隨著與參與治理對象交流和了解的加深而逐漸遞減。

三、機構投資者參與上市公司治理存在的問題

1 內部機制問題

(1)機構投資者與上市公司的關系問題。機構投資者不是資金的所有者，只是一個代理機構，其目的就是代客戶理財，從交易股票中得到收益，而并不是股東角色，他是否會關注公司長期收益很值得懷疑。同時，即使在西方贊成他們會積極行動的學者，通過研究也發現這些積極行動是在公司出現危機的關頭才出現的，不是系統性的。大多是私下進行的。這樣，很難說機構投資者參與了公司治理并對其完善起到很大作用。

(2)機構投資者與投資人的關系問題。我國機構投資者與投資人利益不一致而存在嚴重的治理問題。根據目前法規對基金公司的規定，基金管理公司并不參與利潤分配，只是每年按基金凈值的固定比例收取一定的管理費和一定數量的期權報酬，這樣導致基金管理者的投資行為與切身利益并沒有直接聯系，基金管理者客觀上存在著道德風險。但是證券基金組織中董事會并不是所有者的代表，對管理者約束無力。

2 外部環境問題

我國目前的制度、文化、經濟等背景對機構投資者參與上市公司治理有明顯的制約作用，主要表現在：①我國資本市場受政策影響大。由于政府對市場干預很多，造成非常典型的“政策市”。在這種情況下，機構投資者往往更多的是關注政策變化對市場的影響，而不是積極參與公司治理而提高公司績效。②我國還沒有形成有效的職業經理人市場，機構投資者的管理人員專業素質相對較低，加上我國的上市公司普遍質量不高，業績缺乏穩定性，缺乏長期投資價值，造成市場上投機思想嚴重。③我國上市公司長期以來較少分發股利，使投資者過分依賴于股價的升降獲益，這樣的資本市場投機性極強，在這種環境下僅僅靠機構投資者參與公司治理，注重上市公司長遠發展來獲得長期收益不太可能。

四、結論與政策建議

即使在西方發達國家，機構投資者參與公司治理的可能性與有效性尚未定論。但從近年來的發展來看，隨著機構投資者實力的不斷增強，其對資本市場的影響越來越大，對資本市場的穩定發展起到很重要的核心作用，對于其參與上市公司治理，應以積極的眼光來觀察和分析評價。從實踐來看，到目前為止，機構投資者對公司監督的案例，僅有中興通信發行H股、招行可轉債事件等少數幾例。想通過機構投資者參與公司治理來解決大股東侵占小股東利益的舉措至少在我國相當長的時期內是行不通的，在制度不健全的情況，該舉措甚至會帶來更多的問題，只能使狀況復雜化，出現新的特權階層，導致股民的更大不滿。

基于以上考慮，筆者認為，首先，應大力加強機構投資者參與公司治理的制度和法規建設，使機構投資者參與公司治理有法規保障和制度監督，實現有法可依，有章可循，保證其持續健康發展，同時，對其從業人員加強技術認證和資格培訓，提高業務水平和管理質量；其次，大力推進股權分置改革，進一步擴大資本市場的流通規模，同時加強對上市公司的審核和監督，保證上市公司的質量，為機構投資者參與公司治理提供必要的環境和條件；最后，大力發展多種形式的機構投資者，除了一般意義上的開放性基金外，還應加快發展私募基金、產業投資基金的發展，提高養老基金份額，培養長期參與上市公司治理的戰略投資者。

主要參考文獻

[1]石子印，論機構投資者對我國公司治理的無效性——兼論中小股東利益保護的思路[J]，企業經濟，2007(6)。

[2]曾德明，劉袁，汪忠，我國機構投資者參與公司治理的必要性及障礙分析[J]，湖南大學學報：社會科學版，2006(9)。

[3]汪忠，孫耀吾，龔紅，機構投資者參與公司治理研究綜述[J]，經濟學動態，2005(10)。