試論融資融券業務對我國證券市場的影響

盧太平　宋根苗

[摘要]融資融券業務是建立在市場對未來投資預期基礎上衍生出來的一種金融工具。2008年10月5日，中國證監會發布了《中國證監會近期正式啟動證券公司融資融券業務試點工作》的通知，這既給我國證券市場帶來機遇，也使其面臨更加嚴峻的挑戰，從遠期看將會對促進我國資本市場穩定發展與改革創新具有積極意義。本文首先對融資融券進行理論概述，進而從市場主體和證券市場兩個視角分析融資融券的影響效應，并進一步提出了完善我國融資融券制度的政策建議。

[關鍵詞]融資融券；證券市場；證券公司

[中圖分類號] F832.5［文獻標識碼］ Ａ

[文章編號] １６７３－０４６１（２００9）01－００94－０4

2008年10月5日，中國證監會發布了《中國證監會近期正式啟動證券公司融資融券業務試點工作》的通知。證券公司融資融券業務試點的推出，無疑是推動我國資本市場改革發展的一項重要措施，也為當前證券市場注入了新的活力，對促進我國資本市場穩定發展與改革創新具有積極意義。

一、融資融券的理論概述

在我國，根據滬深交易所的《實施細則》，融資融券交易指投資者向具有上海或深圳證券交易所會員資格的證券公司提供擔保物，借入資金買入交易所上市證券或借入交易所上市證券并賣出的行為。由于證券信用交易需要投資者交付保證金作為抵押，因此，融資融券交易又稱為保證金交易[1]。

1.融資融券的特點

（1）暗含做空機制。融資融券將實現股票市場的賣空和買空交易制度，直接改變我國股票市場盈利模式。投資者從事普通證券交易必須先買后賣，買入證券時，必須事先有足額資金；賣出證券時，則必須有足額證券。當股票價格上漲時很容易獲利，但是當股票價格下跌時，要么割肉止損，要么等待價格重新上漲。而引入融資融券制度后，投資者預測證券價格將要上漲而手頭沒有足夠的資金時，可以向證券公司借入資金買入證券；預測證券價格將要下跌而手頭沒有證券時，則可以向證券公司借入證券賣出，等股價真的下跌后再買回歸還給證券公司。這意味著股價下跌時也能獲利，從而改變了單邊市場狀況。

（2）具備杠桿效應。普通的股票交易必須支付全額價格，但融資融券只需交納一定的保證金即可交易。融資融券不但可以為市場合理地引入貨幣市場增量資金，還將提高現有存量資金的運用效率，特別是融資業務本身具有的杠桿效應將有利于減弱新股發行對市場資金需求的壓力。

（3）改變了投資者與證券公司之間的關系。投資者從事普通證券交易時，其與證券公司之間只存在委托買賣的關系，因此不需要向證券公司提供擔保。而從事融資融券交易時，其與證券公司之間不僅存在委托買賣的關系，還存在資金或證券的借貸關系，因此還要事先以現金或證券的形式向證券公司交付一定比例的保證金，并將融資買入的證券和融券賣出所得資金交付證券公司，作為擔保物。同時，如果投資者不能按時足額償還資金或證券，還會給證券公司帶來風險。

2.融資融券具體業務流程

（1）融資：客戶以其信用賬戶的資金或證券作為擔保品，向證券公司申請融資買入；證券公司在與結算公司結算時，用其“證券公司融資專用賬戶”中的自有資金為客戶墊付資金；客戶融資買入的證券作為向證券公司融資的擔保品，登記到“客戶信用證券匯總賬戶”，同時增記相應的客戶二級明細賬戶。

客戶償還融資款，可采用直接還款或賣券還款兩種方式。直接還款的，客戶將資金劃入“證券公司融資專用賬戶”用以償還該客戶的部分或全部融資款，賣券還款的，所得款項先償還證券公司融資款和融資費用，剩余資金進入“客戶信用資金匯總賬戶”，同時增記相應的客戶二級明細賬戶。

（2）融券：客戶以其信用賬戶中的資金或證券作為擔保品，向證券公司申請融券賣出；證券公司在與結算公司交收時，用其“證券公司融券專用賬戶”中的自有證券為客戶墊付證券；客戶融券賣出所得資金作為向證券公司融券的擔保品，記入“客戶信用資金匯總賬戶”，同時增記相應的客戶二級明細賬戶。

客戶可采用買券還券的方式償還融入證券。客戶通過“客戶信用證券賬戶”申報買券，買入證券從“客戶信用證券匯總賬戶”劃入“證券公司融券專用賬戶”，完成還券。融資融券具體業務流程可參照下圖1：

圖1、融資融券具體業務流程

3.融資融券業務模式的國際比較

融資融券交易作為境外證券市場普遍實施的一項成熟的交易制度,其基本做法主要有三大類型：一是以美國及歐美等西方發達國家為代表的市場化信用交易模式，也是一種分散授信模式。在這種模式下,信用交易的風險表現為市場主體的業務風險, 監管機構只是對市場運行的規則做出統一的制度安排后監督執行；二是以日本、韓國為代表的典型的專業化模式，也是一種集中授信交易模式， 客戶不能直接向證券金融公司融資融券，只能通過證券公司融資融券， 證券公司也不能直接向銀行融資融券, 只能通過證券金融公司向銀行融資融券；三是以我國臺灣地區為代表的中間型信用交易模式。具體參見圖2、圖3、圖4[2]。

圖2、分散授信模式——高度市場化的美國模式

圖3、集中授信模式——集中授信的日本模式

圖4、中間型信用交易模式——臺灣的雙軌制信用模式

二、融資融券業務的影響效應分析

（一）融資融券業務對市場主體的影響

1.融資融券業務對券商的影響

（1）為券商創造新的贏利模式，使券商獲得更高的成長性溢價

目前我國券商經營模式較為單一，經紀業務收入主要來源于交易手續費。引入融資融券后，一方面會大大提高交易的活躍性，從而為證券公司帶來更多的經紀業務收入，另一方面還將給券商帶來利息收入，拓寬其業務收入和盈利來源。當以同樣價格買入的證券上漲時，自有資金投資者可能已經獲利了結，而融資交易者還要向證券公司交納一部分利息，在融資融券業務初期，融資利率無疑將成為試點券商業務收入中重要的一部分。根據國際經驗，融資融券一般能給證券公司經紀業務帶來30%～40%的收入增長。另外，融資融券業務本身也可以成為證券公司的一項重要業務。

（2）進一步加強券商之間的競爭

我國對券商融資融券業務實行許可證制度，受凈資本的約束及對券商綜合實力的考量，不是所有的證券公司都可獲得這種直接融資融券的權利。率先開展融資融券業務的券商可以吸引更多的客戶，這必將引起券商之間新一輪的洗禮，加強券商間的競爭。同時，券商的凈資本也決定了融資融券的規模，將會形成融資融券業務的市場細分，大客戶將向凈資本雄厚的券商集中。融資融券的開閘將加速券商的分化，獲得試點資格的創新類券商其經紀業務將具備很大優勢，同時這也促使不符合相關標準的券商加速自身改善，以盡快達到融資融券業務的標準。

（3）進一步加大了券商的風險

券商開展融資融券業務最大的風險在于投資者不能按時足額償還資金或者股票，將風險轉嫁給券商。另外，券商開展融資業務的資金分為自有資金和借貸資金，且給客戶的融資資金一般要被長期占用，這無疑會影響到券商的流動性指標、資產負債指標等一系列相關的風險控制監管指標。因此，融資融券業務開展后，券商面臨的風險將會進一步加大。

2.融資融券業務對投資者或企業理財帶來的機遇和挑戰

（1）投資者或企業面臨的機遇

融資融券給投資者或企業帶來了新的投資理念, 提供了新的選擇機會。對于投資者，尤其是擁有資產管理需求且資金富余的企業而言，在其可承受風險范圍內，可以適時地利用融資融券的杠桿功能，通過自身信用進行證券投資活動。這不僅可以提高企業短期證券投資資產的靈活性和流動性，而且能夠發揮杠桿效應，在滿足出于投資目的而產生的融資需求的同時，維持其資金鏈的順暢。投資者可以完全根據自己對市場的預期來選擇做多還是做空,即便是股市下跌，準確操作的投資者也能獲得獲利的機會。