當(dāng)通脹的腳步漸行漸近

黃　凡

集裝箱貨運(yùn)、港口等相關(guān)行業(yè)將得益于進(jìn)出口的升溫而值得關(guān)注。資源類產(chǎn)業(yè)會得益于通脹而有較好的表現(xiàn)。房地產(chǎn)投資上，建議關(guān)注我

國商用物業(yè)。

近來，雖然物價(jià)指數(shù)(CPI)同比增幅仍是負(fù)值，但環(huán)比已開始轉(zhuǎn)正。如果不看統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，只是光顧菜場、超市，或支付家庭水電費(fèi)用，則早已感到物價(jià)上漲了。央行行長周小川表示：“中國過去很少采用適度寬松的貨幣政策(即便是在亞洲金融危機(jī)期間，中國采取的還是積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策)。這是由于中國處于—個(gè)經(jīng)濟(jì)高速增長、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的過程中，本身增長的沖動就很大，所以總體的貨幣取向更宜適當(dāng)偏緊。”我們可以理解成，適度寬松貨幣政策的出臺是應(yīng)對金融危機(jī)的措施。現(xiàn)在危機(jī)基本已經(jīng)結(jié)束，主要股指又回到了雷曼事件發(fā)生前的水平了。“寬松”亦應(yīng)適時(shí)改為“穩(wěn)健”了。

澳大利亞央行已果斷加息25個(gè)基點(diǎn)，成為全球第—個(gè)加息的國家央行。這也可作為全球各央行貨幣政策轉(zhuǎn)向的“一葉知秋”的信號。其實(shí)在通脹腳步漸近時(shí)，貨幣政策有足夠的前瞻性的轉(zhuǎn)向是必要的。從貨幣政策的變化到對同比CPI增速產(chǎn)生實(shí)質(zhì)影響，一般有一年以上的時(shí)滯，所以不能等到通貨膨脹已達(dá)到政策目標(biāo)再開始緊縮。“因?yàn)閺恼叱雠_到影響經(jīng)濟(jì)活動和通脹有—個(gè)時(shí)滯，而且通脹預(yù)期對通脹本身會產(chǎn)生重要影響”。這是任職時(shí)間最長(1951-1970)的前美國聯(lián)儲主席小威廉·馬丁的形象比喻：“在資產(chǎn)價(jià)格上漲的盛宴開始時(shí)，就把大酒杯撤掉。”

我們認(rèn)為韓國可能會開始加息，明年年中歐洲央行將會跟隨，而澳大利亞的政策利率在明年年底之前還將上升125個(gè)基點(diǎn)。包括中國在內(nèi)的一些國家的確面臨加息的壓力，也具備加息的條件。央行的升息會使利率從普遍低位提升到中性水平，為未來的經(jīng)濟(jì)進(jìn)^、周期性低谷時(shí)留下足夠的減息空間(日本在這一輪危機(jī)到來時(shí)利率在0.5％的低位，日本央行下調(diào)利率的空間非常有限，是造成日本在這一輪危機(jī)中經(jīng)濟(jì)衰退較其他經(jīng)濟(jì)體嚴(yán)重的原因之一)。而中國的貨幣政策轉(zhuǎn)向(比如兩三次加息等)估計(jì)能有效地穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(加息提高投資房地產(chǎn)的成本)，或?qū)⒛昃績r(jià)上漲幅度從15％降至5％，從而減少熱錢流人套利的沖動。

近期，全球股市曾新高迭起，道瓊斯工業(yè)指數(shù)1年來首度收于萬點(diǎn)之上。而今年上半年一直領(lǐng)跑的A股走勢卻遠(yuǎn)遜于國外市場。反映A股、H股相關(guān)走勢的恒生AH溢價(jià)指數(shù)，近月一直在110點(diǎn)至120點(diǎn)之間的低位水平徘徊，明顯低于歷史平均溢價(jià)水平的135。

導(dǎo)致A股近期相對落后的原因很多：內(nèi)地與海外投資者對中國內(nèi)地經(jīng)濟(jì)的看法出現(xiàn)分歧；我國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇已為A股上半年的顯著升勢所反應(yīng)；上市公司經(jīng)營業(yè)績的提高相對滯后等。然而，最關(guān)鍵的因素在于對通脹的預(yù)期，以及通脹預(yù)期下貨幣政策轉(zhuǎn)向(從適度寬松到中性穩(wěn)健)和信貸從緊。

那么，是否通脹的漸近，就意味著股市的投資機(jī)會在遠(yuǎn)去?答案是否否定的。我們在看到玫瑰花刺的同時(shí)，也要聞到梧。

以我國為代表的新興市場的基礎(chǔ)與發(fā)生亞洲金融危機(jī)的10年前相比已不可同日而語，內(nèi)需的推動加上外需得到恢復(fù)(美國復(fù)蘇拉動)，應(yīng)使企業(yè)的整體贏利水平得到提高，而股市的表現(xiàn)還有再上一個(gè)臺階的機(jī)會。

央行最新數(shù)據(jù)顯示，截至2009年第三季度末，中國外匯儲備余額達(dá)22726億美元，同比增長19.26％，說明人民幣資產(chǎn)倍受境外投資者追捧。AH溢價(jià)指數(shù)低位水平顯示境外投資者在投資A股受限時(shí)，退而求H股。A股在經(jīng)歷一段時(shí)間的調(diào)整后，投資機(jī)會反而是漸近了。

從實(shí)體經(jīng)濟(jì)來看，中國外貿(mào)形勢也大為好轉(zhuǎn)。9月份，中國進(jìn)出口額雙雙超過千億美元，環(huán)比出現(xiàn)較大漲幅。海關(guān)總署公布，9月中國進(jìn)出口總值2189.4億美元，雖然同比下降，環(huán)比卻增長超過14％。其中，出口1159.3億美元，環(huán)比增長63％。因此，在具體投資策略方面，集裝箱貨運(yùn)、港口等相關(guān)的行業(yè)將直接得益于進(jìn)出口的升溫而值得關(guān)注。資源類產(chǎn)業(yè)也會得益于通脹而有較好的表現(xiàn)。

從房地產(chǎn)投資的角度看，央行為壓抑通脹會收緊貨幣政策。其實(shí)就提高貸款購房者的成本，從而降低購房的支付能力，即使是對能全額支付房款的購房投資者，加息也提高了他們的機(jī)會成本。總體而言，住宅的價(jià)格上漲空間是有限了。建議關(guān)注中國商用物業(yè)，因?yàn)楝F(xiàn)在大城市多出現(xiàn)“倒掛”現(xiàn)象。以上海陸家嘴為例，同檔次的商業(yè)地產(chǎn)(寫字樓等)的價(jià)格要比住宅價(jià)格低一半，租金的回報(bào)潛力反而遠(yuǎn)高于住宅，作為長期投資，有較好的防御性。