債務危機：下一個全球性難題

王　宸

今年初以來各國企業大量發債已經超過1萬億美元，超過2007年8980億美元的歷史紀錄，這是低利率環境下的畸形擴張，一旦各國央行做出利率上升的措施，公司債券將在利率上升周期的預期之下經受考驗，有可能將成為金融危機復蘇之前的下一個關鍵點。

由于資產擔保債券風險相對較低，符合歐盟央行穩健放松貨幣政策，有節制地實施貨幣投放的立場，歐盟央行正在陸續購買資產擔保債券。美國在2008年6月也確立了發展資產擔保債券市場的方向，但是至今仍遲遲未有實質性啟動，

由于資產擔保債券比抵押貸款證券更具安全性，這令市場普遍擔心美國商業房產市場的惡化，以及商業房產抵押貸款證券的惡化。在這一領域，目前為止全球仍然主要是美國抵押貸款證券市場規模和比重龐大。美聯儲在1.45萬億美元的購買資產支持證券計劃基礎上，仍可能根據市場形勢變化而擴大這一規模，因此，美國商業房產抵押貸款證券領域的下跌空間，在未來可能主要會由以“CIT危機”所提供的債務重組模式來消化，提供給投資者低位投機的機會并不多。

從美聯儲政策行動的宏觀角度分析，美聯儲所購買的資產支持證券，無論是住房抵押貸款證券抑或商業房產抵押貸款證券，其在價格上的跨度和差異都不應過大，這是保證美聯儲政策行動成果的一個外在指標，如果抵押貸款證券再度上演一個顯著時期的大幅波動，將失去維系美聯儲政策行動效果的說服力，

從AIG顯著改善及其業務復蘇來分析，一旦美國大規模啟動資產擔保債券，在債券領域主要受影響的將是普通公司債領域，亦即資產擔保債券既可能誘使投資者轉向，又可能擠壓投資者退出普通公司債領域，包括危機之前發行的和新近發行的大多數公司債券。另一個重要的因素是，極低利率條件下大規模膨脹的公司債券本身也是一個泡沫，從經濟長周期看，公司債券如果不能維持一定的發行利率水平將存在風險，只有短期債券或票據等才可能在低利率條件下出現短暫膨脹，近來美國商業票據市場規模開始顯著恢復，帶動了經濟回升預期下的短期融資需求上升，而在利率初步上升之前，各種融資需求亦可能會提前擴張，這就令公司債券領域膨脹趨勢的逆轉，其危險性更加上升，

美聯儲年會和伯南克關于全球經濟正在復蘇的立場，本身就在暗示信貸違約市場的重新恢復，在這個條件下對資產支持證券市場所構成的壓力已不存在，而資產擔保債券也在很大程度上成為資產支持證券的一部分，這將構成新的證券化市場的框架結構。在這種寓意之下，未來公司債市場要么更多地具備擔保或抵押的保障，要么就將逐漸淪為低級別的投資領域，而多數的優質公司債同時提供相應抵押和擔保對于維護公司本身的利益是不可或缺的，這也是金融危機之后促生的抵押和擔保市場的深刻變革。從這種意義看，資產擔保債券并不是多大的創新，只是對于降低風險，維護權益的手段或策略的規范化，這即是公司債急劇膨脹趨勢所面臨的真實逆轉。

(摘自2009年9月21日《證券時報》)