企業成長的財務研究思路

劉　曜　干勝道

摘要：文章從財務研究的角度，對比分析了增長、可持續增長、成長等概念，并對企業成長的內涵進行了詮釋。同時，在回顧我企業成長的財務研究文獻基礎上，文章認為企業成長的財務研究應該借鑒演化經濟學復雜系統分析觀點，在規范研究的基礎上以實證研究為主，重點研究中國上市公司成長性的實踐問題。

關鍵詞：企業成長；財務研究

一、財務研究中的成長釋義

在經濟學、管理學、財務學的諸多文獻中，涉及到企業研究，成長一詞運用可謂相當廣泛，但是卻鮮見它的系統定義和概念描述。在財務管理研究中。企業成長的釋義應從財務的本質出發。關于財務本質的主要論點包括資金運動論、價值運動論、資金分配論、貨幣關系論、本金投入論等，這些觀點從不同范圍、角度論述了財務最基本的特征。企業成長的釋義。不是對財務本質的再討論。而是將成長置入企業資金、價值運動的過程中進行研究。

1與實現財務管理目標的一致性。對企業財務管理目標最早的認可是利潤最大化，其他主要觀點還包括股東財富最大化、企業價值最大化、利益相關者價值最大化、社會責任等。財務管理研究中，對成長的釋義首先要考慮它與企業財務管理目標的一致性。在既定的財務管理目標下。企業成長是一個連續地不斷實現和逼進這些目標的過程。

筆者認為研究企業成長，首先應確定財務管理的目標。因為成長具有生命特征。其本身就意味著經歷一種由小到大、由弱到強，由成熟走向衰老的過程。只有財務管理目標確定后，才能為企業成長進行定義和測度。例如，在企業價值最大化的財務管理目標下，企業價值的變化記錄了成長的軌跡。從短期看，企業可能會出現銷售收入、利潤與價值增長相背離的現象，但從中長期來看，企業成長最終表現為企業價值的增長。

以企業價值最大化為目標研究企業成長的原因有兩個：一是企業成長是一個長期的過程，對企業成長研究需放人一個較長的周期來進行才有意義。而利潤、資產等其他受短期因素直接影響較大，不能有效反映成長趨勢；二是企業價值的評價方法多種多樣，適用于不同類型、不同階段的企業。可以通過企業價值方法的設計和選擇，平抑實證研究中的干擾因素，提高研究效率。

2會計政策的連續性。會計是一種以貨幣為主要計量單位，反映企業經濟活動的管理行為。它通過一系列的確認、計量、記錄和報告程序提供企業存續過程中的各種歷史信息。會計核算的基本前提包括會計主體、持續經營、會計分期、貨幣計量。會計政策是根據會計理論制定的直接指導會計工作的規則、方法和程序的總稱。企業經濟活動的復雜性導致了其會計政策選擇的多樣性，而不同的會計政策會對企業會計信息質量產生影響。

研究企業成長，最基本的邏輯思維是可比性。觀測企業以時間為序列各種特征的前后差異，這就需要記錄企業特征的規則、方法在企業生命周期中大致相同。同一個企業，若采用差異迥然的會計政策，前后形成的財務會計信息是不具有直接可比性的，不適合用于研究企業成長。因此，對成長釋義，會計政策的連續性是一個基本假設和前提。

3財務政策的相對穩定性。財務政策是指為企業達到特定的財務管理目標，用以調節財務行為和財務關系而制定的有關政策的總稱，它包括籌資政策、投資政策、股利分配政策等。企業的財務政策取決于企業未來的發展戰略和現實的財務環境，又能反映企業的財務狀況和特征。對同一個企業。采取不同的財務政策，都將帶來不同的影響和結果。

企業成長過程中，從整體來看，財務政策隨著生命周期不斷變化。例如企業在萌芽期和成熟期不會采取同樣的財務政策，但某一個階段來看。企業財務政策往往保持了相對穩定性。這種相對穩定的財務政策，更利于對比分析企業成長過程中財務行為的動機、作用和結果。

二、企業成長的相關財務研究回顧

1企業成長的決定性因素。企業成長是多因素影響形成的動態系統，成長的表象難以簡單地從單一角度、個別因索來解釋。這些研究可以分為：(1)定性和定量兩種類型，定量分析以企業財務評價為主。定性分析則涵蓋企業外部環境、內部管理的諸多領域。(2)內部因素和環境因索，內部因素是企業內生成長力，環境因素是企業外部經濟環境，如GDP增長、行業周期、產業機構等。同時。可以發現以各種財務指標為參數的實證方法得到了廣泛運用，實證的樣本大多集中在中國上市公司中，實證的結果對理解國內上市公司成長具有一定的指導意義，

例如吳世農、李常青、余瑋(1999)以資產周轉率、銷售毛利率、負債比率、主營業務收入增長率和期間費用率五個區分變量構成的判定模型，我國上市公司成長性的判定進行了實證研究，證明資產周轉率、銷售毛利率和主營業務收入增長率與成長性正相關。負債比率和期間費用率與成長性負相關。王青燕、何有世(2005)將公司規模、資產結構、資本結構、盈利能力、核心競爭力、營運能力、所有權結構、股利政策等與企業成長相關的決定因素量化，用因子分析和回歸分析方法進行統計分析，結果發現中國上市公司的成長性具有很強的經濟轉軌時期特點，具體體現為公司成長性與國有化程度負相關，以及核心競爭力變量對成長性沒有顯著的影響。徐遷、張士偉、張芳(2003)從凈利潤增長率的定義出發，從經濟環境、行業特性和企業特點三類因素具體量化建立Logit模型。實證研究表明。公司規模、行業、應收帳款回收率和實際利率對上市公司成長性影響顯著，而宏觀經濟、股利政策和增長慣性對公司成長性影響不顯著。

另外，陳曉紅、何鵬、張澤京(2005)以82家中小上市公司為實證樣本，通過相關統計分析發現。我國中小上市公司標準化規模服從正態分布，且具有相對穩定性，中小上市公司標準化規模逐年遞增，而成長率輕微遞減，且都具有過原點性，小上市公司成長率服從拉普拉斯分布：而且中小上市公司的成長性具有較強的行業特色。張祥建、裴峰、徐晉(2004)以2003年“中證·亞商上市公司50強”為樣本，運用回歸模型研究了上市公司核心能力與盈利性及成長性之間的內在關系，發現上市公司的盈利性和成長性都是建立在核心能力基礎上。從核心能力的層次結構來看，財務狀況、核心業務、經營能力和治理結構與上市公司盈利性及成長性的正相關關系也比較顯著。王俊峰。趙曉濤(2005)運用回歸分析方法對上市公司的成長性與股權結構指標之間的關聯性進行了探討。提出相互制衡的股權結構和上市公司成長性之間應存在一定的線性關系，并且與成長性之間正相關，

2企業成長評價模型和方法。如何判定和識別成長性企業，是企業成長性研究的一個最重要的內容。國內學者在這個領域的研究基本思路：(1)如何建立具有中國經濟特征的企業成長性評價指標體系。研究評價各個指標的經濟內涵和指標之間的關系；(2)采取哪一種系統評價方法或模型對已形成的評價指標體系定量化分析，探討各種數量經濟模型在企業成長性研究中的應用；(3)選取特定