美國經濟“L”型走勢與近期國際經濟的運行預期

摘要:本文通過考察2009年以來的美國等主要經濟體的走勢，認為2009年上半年全球刺激經濟政策效果已經初步顯現，全球金融危機最糟的時刻已過，世界經濟衰退情況正在減輕，主要經濟體經濟數據向好意味著經濟正從惡性衰退的谷底逐步企穩并有望回升。從短期來看，下半年美國率先企穩回升將是主要趨勢，環比增長率將呈現逐季改善，且呈現“L”型走勢，其他主要經濟體將進入緩慢恢復階段。長期來看，經濟刺激政策長期效果難以持久，發達國家需要改變當前過度依賴信貸的增長模式，重新構建新的經濟增長模式，才能找到經濟長期增長的新引擎。

關鍵詞:宏觀經濟;金融危機;發展態勢;投資機會

中圖分類號:F113.4 文獻標識碼:A 文章編號:1003-9031(2009)11-0043-03

美國作為全球最主要經濟體之一，是全球金融危機爆發地，其經濟也是全球經濟走出本輪衰退周期的關鍵。通過對近期經濟數據和部分先行指標的比較，美國、歐元區和英國以及日本在內的主要工業國目前已處于底部。7月份起，全球制造業PMI在經歷了金融危機的劇烈沖擊后首次回升到景氣區間。[1]美國經濟率先見底復蘇，但近期內呈現出“L”型走勢，主要工業國家也將在下半年走出衰退，呈現階段性復蘇。

一、美國經濟衰退見底，全球經濟處于周期運行底部

2009年二季度，美國經濟季度環比降幅折合年率收窄至1%，居民消費、制造業、房地產市場以及金融市場同時出現企穩信號，表明美國經濟衰退已經進入尾聲，美國經濟企穩趨勢在明顯增強。

(一)消費者信心和消費觸底回升，但居民收入難以支撐經濟快速回復

首先，世界大型企業聯合會消費者信心指數由2009年7月的47.4上升至54.1。密歇根大學消費者信心連續5個月反彈至6月69，后因經濟的不確定性導致消費者信心7月、8月連續下跌后至65.7，影響消費者信心的主要原因是高失業率和工作難找，兩數據的差異顯示消費者信心仍處于謹慎恢復期。 其次，雖然權重占GDP三分之二以上的個人消費呈現異常疲軟，由一季度增長0.6%轉為下滑1.2%，消費不振來源于居民支出的減少，二季度美國居民儲蓄率為5.2%，比前一季度上升了1.2個百分點。美國6、7月份的商業銷售額上升1.1%、0.1%，商業庫存環比下降1.4%、1.0%，該數據顯示居民消費有回暖的跡象。第三，個人收入4、5月份環比反彈0.5%、1.4%，美國6月份個人收入下滑1.3%，創下2005年1月以來最大降幅，收入下滑引人擔憂:消費支出的增長可能無法強勁到能夠推動美國快速走出經濟衰退(見圖1)。

就業市場下滑速度明顯趨緩。美國2009年8月就業人口減少幅度降至2008年來最小，但失業率跳增至26年高位9.7%，這主要由于自愿失業人數的回歸造成美國勞動力總量的上升以及失業人口的增加。美國就業情況一直處于不斷改善進程中，剔除自愿失業人數數據，8月份失業率上升的幅度并不明顯，從9.60%到9.61%，且8月份美國就業崗位下滑并不嚴重?？梢哉J為美國09年底之前就業有望達到增減平衡，失業率將在2010年第一季觸頂，2010年上半年將實現就業人口正增長。

(二)房地產市場觸底跡象明顯

2007年夏季美國房地產泡沫破裂引發危機，房貸違約率大幅上升導致美國各銀行出現巨大虧損，增加金融系統乃至整個社會經濟的壓力。因此，房地產的穩定和復蘇對美國經濟的發展起到關鍵作用。[2]

一季度房地產市場觸底，二季度以后進入回升期間。2009年4月份，新屋和成屋銷售環比分別上漲0.3%和2.9%，新房銷售近期初步企穩。新屋開工中的重要指標3、4、5月獨戶房屋開工上漲1.1%、3.3%、7.5%，創2008年12月以來新高。全美20大城市平均房價下跌速度趨穩，美國全國房價指數一季度年率跌幅19.1%，二季度則縮至14.9%，且房價環比上升2.9%，為三年來首見，房價跌勢不再出現直線式下滑。美國人購房能力有所提高，4月成屋簽約銷售指數環比增加6.7%至90.3，意味著未來數月住房銷售可望繼續回穩。

但是，盡管2009年初以來美國房屋銷售價格、建筑開支以及房屋銷售止住了去年年中開始的迅速下滑態勢(單房銷售價格2009年初較2006年中回落25%)，但對比住房空置率和房地產庫存總量，當前水平仍然是1992年以來的歷史高位。近期國債利率的攀升導致按揭利率顯著上揚，已從一季度不到5%快速上升至5.5%，增加了居民的購房成本。截至7月，美國消費信貸連續6個月環比下降，房貸違約率和止贖房的持續增長將于短期內繼續為美國住房市場構成壓力。房屋庫存量與居民消費的去杠桿化以及房屋抵押貸款利率上升將形成長期合理制約房地產投資對美國經濟的拉動(見圖2)。

美國建筑商協會9月份住房市場銷售信心指數連續三個月升至一年多來最高水平19，這是該指數今年以來第六次上升，盡管低于樂觀預期和悲觀預期的強弱分界線，但房地產市場正在緩慢復蘇趨勢明顯。由于房價自2006年下半年以來大幅下滑、住房抵押貸款利率處于相對低位以及美國政府對初次購房人的稅收優惠政策使住房購買力指數(HAI)指數處于歷史高位。總體來看，美國房地產市場穩定跡象明顯。

(三)制造業調整步入尾聲，工業產值仍在探底過程

從制造業整體看，在2009年一、二季度企業商品庫存的大規模消減之后，經濟企穩后企業再庫存化將對制造業起到推動作用。從美國制造業ISM的分項數據來看，5月份新訂單指數已經超過50，存貨調整加速進行，除就業外的其它指數均有所上升。8月制造業采購經理人指數 首次回到景氣區間52.9，非制造業指數攀升至48.4，創造了11個月以來新高。

2007年12月以來的18個月當中，美國工業產值連續17個月下降，下降幅度為-14.6%。5、6、7月工業產值同比跌幅超過13%，連創1946年以來最大年度跌幅，美國工業領域的產出降至1998年12月以來的最低水平。但受到汽車行業產值大幅攀升的推動，美國7、8月工業產值環比增長0.5%、0.8%，是該數字自2007年12月美國陷入經濟衰退以來的第二次上漲，是美國經濟狀況好轉的又一信號(見圖3)。

(四)金融系統處于企穩恢復反彈階段

危機爆發后，美國的銀行因自身原因放貸能力和意愿低下，放貸意愿一直到2008年12月才達到底部。在美聯儲和財政部的大規模注資和資產購買計劃的刺激下，金融機構信用狀況得以改善，放貸意愿增強，銀行壓力測試穩定市場預期，投資者擔憂情緒逐步消退，放貸意愿與各類貸款需求都處于底部企穩并有所恢復的階段。隨著市場信心的逐步恢復和救市舉措的生效，大規模系統性風險發生的概率顯著降低。但需要注意的是，實際信貸增速的改變落后于放貸意愿變化，一系列經濟復蘇活動將被延緩。相對于放貸意愿，私人部門的信貸需求仍在萎縮，美國經濟以居民消費部門為核心的“去杠桿化”長期趨勢和儲蓄率的持續攀升將從需求方面降低時機貸款增速，并降低經濟通過再杠桿化進行恢復的能力(見圖4)。[3]

(五)低利率環境還將維持，經濟刺激計劃不會收縮

各國政府的救市措施如美國銀行業壓力測試結果的公布、公私投資計劃細節的披露、英國的資產保護計劃、二十國集團(G20)倫敦峰會擬定的1萬億美元協同經濟刺激計劃 等都有助于市場信心的恢復。

流動性增加對經濟恢復起到積極推動作用。當前的經濟穩定復蘇很大程度依賴貨幣政策的放松，流動性的增加，目前主要經濟體利率均已降至歷史低點。其中，美聯儲對世界經濟起到最重要的作用。各國央行跟隨美聯儲降息，目前美國、歐盟、日本、中國基準利率由2008年下半年的2%、4%、0.5%、4.14%分別調低至0-0.25%、1%、0.1%和2.25%，自2008年底以來表現為全球流動性釋放，有效緩解了信貸市場壓力。在降息同時，各央行還采取購買資產等量化寬松的貨幣政策手段，緩解金融體系信貸流動壓力。經濟復蘇階段，流動性尋找載體，在沒有龐大的新興產業可以依托的情況下，推動當前世界范圍內商品價格強烈反彈，也引發世界股市流動性反彈。

二、近期國際經濟面臨的困難及走勢預期

(一)國際經濟面臨的困難

國際主要經濟體還面臨很多實際的困難， 主要表現在:終端消費乏力，主要經濟體居民收入下降、失業率趨高、消費者增加儲蓄以及負財富效應等因素導致消費增長乏力;工業生產后勁堪慮，全球工業生產環比連續兩個月回升，但因消費、投資和外需仍然低迷最終需求是否支撐工業生產繼續復蘇尚待觀察;金融市場穩定性較差，美國金融機構逾期貸款還在增加，小金融機構破產還會出現，商業房地產的風險初現端倪;經濟主體降杠桿的問題還將持續。首先是金融機構存在較為嚴重的降杠桿問題，其次是居民提高儲蓄率以償還到期房貸、信用卡消費信貸等;通脹風險較大，美國貨幣政策可能仍會寬松，經濟恢復最需要寬松貨幣政策支持。同時，各國當局在經濟衰退壓力下會維持低息的貨幣政策，經濟恢復出現反復的危險。短期內新興市場經濟景氣可能比美國好，在美國金融危機過后，流動性泛濫下資金大量進入新興市場，進一步推動資產價格膨脹，二季度全球資本市場的上漲速度過快，既有前期超跌反彈的因素，不乏泡沫成分;中期政策風險加劇，將來美國等國家加息后致使國際資本回流，可能再次引發新興市場資產價格和經濟的大幅波動。

(二)國際經濟整體態勢預期

2008年末以來，全球各國政府出臺各種史無前例的經濟刺激政策(各國經濟刺激計劃高達全球GDP的2.7%)遏制了經濟迅速惡化的態勢，2009年上半年政策組合第一輪的正面效果已經顯現，經濟活動自由落體似的下滑已經停止，并逐漸趨于穩定。目前全球貨幣流動性異常寬松，資金價格低廉，國際資本主要流向新興市場國家，全球金融危機最糟的時刻已過，世界經濟衰退情況正在減輕，主要經濟體經濟數據向好意味著經濟正從惡性衰退的谷底逐步企穩并有望回升。如果主要數據如PMI指數改善趨勢持續，經濟刺激政策繼續維持甚或有所加強，2009年下半年各主要經濟體漸次見底并逐漸復蘇將成為主要趨勢。但是經濟刺激政策長期效果難以持久，幾乎所有刺激措施都在重復各經濟體固有的增長模式，經濟真正的復蘇只有在增長方式真正轉型后才會到來，發達國家需要改變當前過度依賴信貸的增長模式，重新構建新的經濟增長模式，找到經濟長期增長的新引擎。

三、結語

綜合分析認為，美國整體經濟活動持續低迷，很多指標在負值區間顯示經濟仍在底部區域，但2009年二季度開始部分經濟指標出現反彈，企業預期改善、居民消費與信心企穩、就業減少速度放緩、房屋供應及需求溫和上升等，顯示上半年美國經濟已經見底，下半年將進一步趨于穩定。因此，筆者認為2009年下半年美國率先企穩復蘇將是主要趨勢，環比增長率呈現逐季改善，且有可能在年底出現正增長，其他主要經濟體漸次見底，全球經濟有可能觸底后逐漸緩慢復蘇。如果參照世界銀行和美聯儲預計美國GDP增速2009年萎縮1.3-2%，考慮一季度經濟增長為-5.7%、二季度經濟增長為-1%，美國上半年經濟增長約為-5%-3%，下半年約為1-2%，有望四季度實現正增長。但由于美國當前經濟數據環比改善的積極因素主要是去庫存，而非終端需求真實持續回暖，因此美國實體經濟復蘇將進展緩慢，中長期增長難現V型反轉，“U”或“W”型為大概率事件，短期看則接近“L”型。這主要在于房地產市場仍在探底企穩過程中，居民儲蓄率提高以及失業率的抬升將導致消費擴張緩慢，企業投資也增長乏力，缺少新的經濟增長點。

參考文獻:

[1] 摩根大通.8月全球PMI擴張為15個月來首見[EB/OL].http://cn.reuters.com/article/CNIntlBizNews/idCNCHINA-542420090904.

[2] 中國建設銀行研究部.美國經濟、房地產及相關債券市場走勢分析[N].中國證券報，2008-02-06.

[3] 沈聯濤.全球金融系統實際是不穩定的金字塔[EB/OL].http://finance.qq.com/a/20090905/002103.html.