吸取前兩年政策前贍性不足的教訓——警惕通脹

去年9月以后，發端于美國的次貸危機最終演化成了一場席卷全球的金融風暴。受危機的影響，以美國為首的一些西方國家陷入較嚴重的經濟衰退，我國也面臨外需減少、出口下降、經濟增速下滑、物價下跌等問題。為了刺激經濟、減緩危機的沖擊，我國適時出臺了包括擴大內需在內的一系列政策措施。應當說，經濟刺激措施的出臺非常必要、非常及時。但與此同時，隨著這些政策的實施，未來我國經濟運行中是否存在通貨膨脹風險，在理論界也引起了廣泛爭論。大部分學者認為，在國際金融危機影響尚未見底、我國經濟尚未出現實質性回暖、CPI仍然負增長的背景下，我國未來一段時期面臨的主要問題仍是通貨緊縮，而不是通貨膨脹。筆者則認為，伴隨一系列刺激經濟措施的實施，加之國際經濟環境的變化，我國經濟運行中也出現了通貨膨脹的跡象和隱憂，借鑒前兩年特別是2008年經濟理論與政策前瞻性不足的教訓，我們應當對未來可能出現的通貨膨脹保持一份警覺。

首先，信貸規模的迅猛增長為通貨膨脹埋下了隱患。

2008年9月以后，在金融危機影響不斷深化的情況下，為了保證經濟繼續快速增長，我國貨幣政策經歷了由“從緊”到“適度寬松”的轉型，并在此后短短的3個多月中5次降息、4次降低存款準備金率，同時取消了對商業銀行信貸規模的硬約束，并引導商業銀行擴大貸款總量。2009年又確定了5萬億元的新增信貸規模。這些措施的實施使得我國銀行貸款規模和貨幣供應量迅猛增長。如果照此速度，全年貸款增量將超過10萬億元，貨幣供應量也將持續高于GDP的增速。盡管目前我國仍然處于物價負增長階段，但鑒于貨幣信貸持續超量投放的現實，再考慮到廣義貨幣M2向CPI的傳導往往會有一個18-19個月的滯后期，因此有理由擔心，在不遠的將來我國顯然存在很大的通脹可能性。

其次，財政赤字的擴大也有可能導致供求關系的變化。

去年9月以后，受金融危機的影響，我國經濟增長放緩，企業效益下滑，加之為了推行積極財政政策，我國又進行結構性減稅，因而使得財政收入來源大幅度減少;另一方面，為了擴大內需、刺激經濟，財政支出又大幅增加，這就導致財政赤字驚人擴大。根據2009年的財政收支預算，財政赤字達到創紀錄的9500億元，按照今年GDP增幅8%計算，財政赤字占今年GDP的比重將高達2.93%，距3%的赤字“國際警戒線”僅一步之遙。

盡管劇增的財政赤字可以通過增發國債來彌補，但借助國債彌補財政赤字并非如理論界普遍認為的那樣不會引起貨幣和總需求的超量增加。判斷增發國債彌補財政赤字會否引起貨幣過多，要考察購買國債的主體和資金來源。如果增加的國債由個人或企業用潛在貨幣去購買，雖然不會引起貨幣供應總量的增加，但卻會導致潛在貨幣向現實貨幣的轉化，貨幣存量結構的這種變化必然會增加市場上的現實購買力;如果增加的國債由商業銀行去購買，其在貨幣供應方面的效應與增加貸款相同，會引起貨幣量的同額增加;如果增發的國債由中央銀行去購買，則必然伴隨基礎貨幣的大量投放，通過貨幣乘數的作用，最終會引起貨幣供應量和社會需求的多倍增加。而在財政赤字擴大引起社會總需求過度擴大的情況下，如果實體經濟不能快速回暖，企業生產不能同步恢復和發展，則未來的市場供求就有可能發生與目前的狀況完全相反的變化，從而為未來的通貨膨脹埋下伏筆。

第三，食品價格的變化已經暴露出物價形勢反轉的跡象。

世界各國通常都用CPI作為衡量通貨膨脹的指標。在我國CPI的八大類商品構成中，食品類占有重要地位，其價格變化對CPI影響也較大。而從國家統計局公布的物價數據中，我們已經可以捕捉到未來物價形勢變化的一些蛛絲馬跡。其一，盡管5月份食品類價格仍然表現為0.6%的負增長，但今年前5個月，我國糧食價格卻連續環比上漲，上漲幅度分別為0.2%、1.0%、1.5%、0.4%、0.8%。由于糧食是食品的原料，也與許多農產品存在比價關系，因此，糧食價格走勢的抬頭，不可能不對今后CPI的走勢發生影響。其二，從5月份食品價格數據看，豬肉價格下跌幅度最大，環比下降7.3%，僅此一項就影響CPI下降0.22個百分點。但是，豬肉價格的下跌必然會傷害豬農的利益，最終影響生豬的生產和供應。目前的豬肉價格已經大大低于生豬生產的盈虧平衡點。如果這種狀況延續下去，就預示著不遠的將來豬肉供求關系將出現逆轉，豬肉價格將重拾升勢，2007-2008上半年由豬肉價格帶動CPI上漲的一幕很有可能重演。

第四，石油等資源類商品價格的上漲增加了未來通貨膨脹的壓力。

近年來，石油價格大起大落。2008年上半年，國際市場石油價格延續前幾年上漲的勢頭，呈加速上漲態勢，至2008年7月11日紐約原油期貨價格達到146.20美元的歷史高位。此后，油價又一路走低，至2008年12月24日美國紐約市場原油期貨價格為每桶36.22美元，為2004年7月13日以后首次跌破40美元。今年以來，石油價格又重拾升勢，目前已突破70美元/桶。而且，隨著世界經濟形勢的逐漸好轉，估計未來石油價格還會繼續維持升勢。作為一個石油凈進口國，國際石油價格的上漲不可避免地會加大我國企業的生產成本，其連鎖反應有可能增加未來發生成本推進型通貨膨脹的壓力。

第五，國內資產價格的上漲也向我們發出了通貨膨脹的信號。

雖然世界各國都用CPI作為衡量通貨膨脹的指標，但這一指標本身也存在一些局限性，例如，對構成CPI的商品和服務類別的選擇及其權重確定的偏差，可能會影響到CPI數據的客觀性和可信度;CPI構成中因未包含生產資料，故而難以全面反映商品市場的總體供求狀況。正因為如此，我們在分析、預測未來通貨膨脹趨勢時，不能僅僅局限于CPI本身，還應結合其他指標來判斷。其中，資產價格的變化特別是房地產和股票價格的變化就是一個重要的參考指標，而且這些指標由于具有先行指標的性質，所以可以較好地反映未來物價的走勢。而我國目前房地產和股票市場的狀況則無疑向我們發出了通貨膨脹的明顯信號。例如，根據國家統計局公布的房地產市場運行數據，今年前5個月，全國商品房銷售面積24644萬平方米，同比增長25.5%;銷售金額達到11389億元，同比增長高達45.3%。至于股市，其逆勢上漲的勢頭更加明顯，短短的半年時間，上證指數已經從最低點的不足1700點漲至最高超過3000點。作為國民經濟中的先行指標，資產價格的較快上漲無疑預示著市場對未來通貨膨脹的預期。

第六，發達國家為應對危機而采取的刺激經濟的政策，也增加了我國發生輸入型通貨膨脹的可能性。

美國政府出臺了一系列刺激經濟的政策，由此導致財政赤字大量增加。根據美國政府的預計，2009年美國財政赤字達到創記錄的1.841萬億美元，占GDP的12.9%;2010年的預算赤字雖降為1.258萬億美元，但仍占GDP的8.5%。美國財政赤字再創新高，意味著美國不得不增發國債來籌資，而美聯儲已經在動用非常規貨幣政策購入國債來增加流動性。鑒于美元在國際貨幣體系中所具有的特殊地位，美國擴張性財政政策和貨幣政策帶來的流動性泛濫，很有可能通過利率、匯率、資本移動等渠道向全世界擴散，從而誘發包括我國在內的其他國家的輸入型通貨膨脹。

綜合以上分析，筆者認為，盡管目前我國物價仍然負增長，但為了增強政策的前瞻性，防止經濟運行從一個極端走向另一個極端，我們在采取刺激經濟政策的同時，也應當警惕潛在的通貨膨脹風險。