EVA指標考核:進步與不足

在科學界定租金，并發展出一套計量租金的方法之前，國資監管部門對央企的考核，不管采用什么財務指標，都無法做到真正的科學合理，甚至極容易成為央企內部人揮霍浪費、撈取高薪厚祿的借口

國資委日前公布了最新版本的央行負責人考核辦法。其中最引入注目的，就是引入經濟增加值這一考核指標。

新考核方法的不足

經濟增加值(EVA)是美國斯騰斯特公司發明的一種公司價值評估方法，也是近些年來日益流行的一個評估企業績效的財務指標。其經濟含義卻至為簡單，那就是充分考慮資本的機會成本，以消除單純的以會計利潤考核指標時，表面上賺取不菲利潤，但股東卻連成本也得不到彌補的窘境。在增強股東回報口號喊得震天響，但又普遍存在口惠而實不至現象的今天，將經濟增加值列入對央企的考核體系，并占有40%之高的權重，顯然是一個值得贊揚的進步。

傳統上，人們主要用會計利潤指標來評估企業績效，但這一指標有諸多的缺點，特別是它不能衡量企業為了盈利付出了多少代價。比如說，AB兩家公司稅后凈營業利潤(NOPAT)都是1億元，利潤都全部用來分紅，沒有負債，如果按會計利潤來衡量的話，這兩個公司的價值就是相同的。但事實上，兩家公司投入的資本可能是不同的。假如兩公司均以20元發行股票，這樣股權成本都是5%。如果A公司為了獲得這1億利潤消耗了15億元投入，B公司為25億元，那么兩家公司創造的經濟利潤分別為0.25億元(1-5%*15)和-0.25億元(1-5%*25)，也就是說，前者在扣除投入成本后為股東創造了0.25億元的經濟利潤，而后者反而損毀了0.25億元。其間的根本原因就在于兩者在獲利1億元的過程中付出的代價不同。

從公式上看，決定EVA的因素有三個:NOPAT、加權資本成本以及投入資本量。在上例中，我們沒有考慮負債，也沒有考慮兩公司資本成本的不同，如果將這兩個因素考慮進去的話，那么負債率、股票發行價和貸款利率都會影響EVA的大小。股價和貸款利率受到市場狀況的直接影響，負債結構取決于公司的決策，總之，金融市場環境是決定EVA的重要因素。

然而，細讀國資委的這個考核辦法，卻有兩處令人生疑。第一，資本成本不反映金融市場狀況，而是行政指定的，標準取值5.5%，這樣計算出來的EVA是否科學，本身就很成問題。現實的情況是，不同行業、不同素質的公司不論是發行股票和還是向銀行借款，其成本絕對是不同的。考核辦法還規定資本成本三年不變，這也無法反映各年度資本市場的變化。當然，在無效的中國股票市場上，一些大型企業的發行市盈率都動輒達到30、40倍，貸款利率也很低，5.5%這一數字在目前階段也許談不上嚴重偏低，但是，當前的資本成本是歷史上的非常時期，長期平均水平肯定高于5.5%的，可能達到7%—8%，人為指定一個靜態的資本成本離EVA指標的本意相差很遠。

第二，采用前三個年度基準值上的相對考核，在一定程度上也背離了EVA的本意。因為EVA是一個絕對值，零則是一個參考刻度。大于零就是創造經濟價值，小于零就是損毀股東價值。假如某個公司前三年很低的話，顯然提高經濟增加值就容易得很;如果已經很高了，那么再要提高，就會非常困難。為了保持每年考核拿個好成績，企業自然會產生操縱利潤的動機。盡管EVA會在一定程度上約束央企不計成本地擴張，改變盈利資產與大量低效資產(如一些用于職務消費和福利性質的酒店、休閑度假資產)并存的局面，因為這樣會增加投入資本，降低EVA，但把資本成本固定在5.5%，則可能會弱化企業靈活運用資本市場的動機。

計算租金是考核央企前提

當然，上述兩點也許恰恰反映了在中國資本市場不完善的環境中，按市場化方法來考核企業績效在操作上的困難，采用某種過渡或變通的方法，正體現了監管者的良苦用心。從這個意義上看，說風涼話并不厚道。

但是，筆者要說的是，對企業考核的真正難點和核心問題并不在這兒，而在于如何衡量央企的資源租金。這個問題如不從理論上澄清和操作上予以解決，可以毫不夸張地說，一切考核都是假象。根據現有利潤和5.5%的指定成本計算，EVA指標也許不是特別難看，但是不管它有多高都不能說明這些利潤和“價值”的真正的來源。因為，在壟斷前提下，沒有任何指標能證明央企的高額利潤與“價值”真正是企業管理層和員工為股東創造出來的。

目前央企共有129家，這些企業要么是明顯的壟斷企業，要么是不允許民營資本進入或對民資設置重重或明或暗障礙的行業，即便一些看上去是完全競爭的行業，名單上的央企也受到了國家資源(如信貸、土地、市場交易方面)的特殊支持。一句話，能進入這個名單的全是帶有壟斷性質的企業。按照經濟學的理論，政府的特許權或者政府支持是一種資源，它對應的報酬是租金(比如當年東印度公司獲得對印度貿易的壟斷權，以向英皇室交租金為前提)。如此說來，政府理應通過向央企收取租金來獲得其應得的報酬。也就是說，如果這筆租金沒有先行從企業的經營利潤中扣除，最終報告出來的凈利潤就是嚴重虛增的，而建立在營業利潤基礎上的EVA，自然也是嚴重虛增的。這好比一個佃農，將當年的收成全部算作了自己的所得，欣欣然地將其全部背回家，全然忘了還有向地主交租這回事。

在壟斷大量存在和其他行政力量普遍介入的中國經濟活動中，租金的總量十分驚人。曾有專家測算，2004年中國經濟活動中的租金總額達到了4.5萬億，占當年GDP的28%。當然，這個估算不一定準確，央企也有可能只占總租金中相當小的一部分，但絕對額之大是不難想象的。2008年年底以來，在金融危機的背景下，國進民退愈演愈烈，國企得到的支持持續增加，租金還在繼續上升是不爭的事實。面對中國的電信巨頭、石油巨頭、央企地產商們天文數字般的賬面盈利，又有誰知道這里面到底有多少是租金、有多少才是真正的利潤?

租金作為壟斷權力的回報，應該歸壟斷權力的所有人即政府所得，而政府是全民的代表，這意味著央企的租金最終應該歸全民所有。當然有人會說，全民既是央企的多數股東，又是租金理論上的最終歸屬人，沒必要將利潤和租金區別開來。但仍然有幾個理由使得這種劃分顯得十分必要:

一、央企股權早已多元化了，央企的少數股東特別是外資股東拿走了一部分租金，這是不合理的。

二、央企掌握著大量性質不明數量不清的租金，其投融資行為會受到嚴重的扭曲，人們普遍認為，難以遏制的投資沖動就與此有莫大的關系。

三、央企存在嚴重的內部人控制，不僅高層管理人員，而且普通職工在理論上都可以歸入內部人范疇中。國資委作為委托人，要真正實現對代理人的有效監督，第一步就是要能計算出央企的租金來，否則談何考核和監督?在科學界定租金，并發展出一套計量租金的方法之前，國資監管部門對央企的考核，不管采用什么財務指標，都無法做到真正的科學合理，甚至極容易成為央企內部人揮霍浪費、撈取高薪厚祿的借口。