外匯儲備管理與主權基金的發展

摘要:隨著全球各國政府部門和中央銀行擁有的儲備資產飛速增長，主權基金近年來發展迅速，規模快速擴張，主權基金已經引起了國際社會的普遍關注。外匯儲備是主權基金的主要來源之一，本文對外匯儲備及主權基金做了比較分析，闡述了主權基金的發展歷程及對國際經濟與金融體系的影響。

關鍵詞:主權基金;外匯儲備;投資

在過去幾年里，一些國家的外匯盈余持續增加，特別是新興市場國家和產油國累積了大量國際資產。為了提高這些資產的投資收益，這些國家和地區在外匯儲備安全性和流動性得到保證之下，將一部分外匯儲備剝離出來，成立專門的投資公司，也就是“主權基金”。近年來，各種形式的主權基金大量涌現，成為國際金融市場中的一支新興力量，起著舉足輕重的作用。隨著我國國際收支持續“雙順差”，我國的外匯儲備規模不斷擴大，目前，我國擁有的外匯儲備已居世界首位。如何提高外匯儲備使用效率及盈利能力是我國儲備資產管理當局面臨的巨大挑戰。在滿足對外匯儲備常規需求的基礎上，為了更有效地經營管理好這些儲備以獲得更高回報，有必要尋求一種積極的外匯儲備管理模式。2007 年我國設立國家主權基金，這是促進國際收支平衡、提高資產收益率、有助于降低外匯儲備存量的一個長期制度安排，是推行外匯儲備多元化管理，提高外匯投資收益的理性選擇。

一、主權基金的發展歷程

主權基金又稱主權財富基金，指由主權國家政府建立并擁有的由股票、債券或其它金融資產組成的基金，主要來源于國家財政盈余、外匯儲備盈余、自然資源出口盈余等，由政府設置專門的投資機構管理。目前，阿拉伯聯合酋長國、挪威、沙特阿拉伯王國、中國、科威特、俄羅斯和新加坡是世界上主權財富基金規模最大的幾個國家。

最早的主權財富基金要追溯到1953 年成立的科威特投資局。此后，為提高銷售石油獲得的資金收益率，阿聯酋、伊朗等產油國也成了了主權基金，以應對國家未來面臨的發展困境。自上世紀80年代開始，新加坡、馬來西亞等亞洲的出口型國家，為了提高外匯儲備的投資收益，也紛紛建立了主權財富基金。據統計，到2007年底，共有36個國家和地區建立了主權財富基金，資金規模約3.3萬億美元。其中，阿聯酋成立的阿布扎比投資局規模最大，擁有基金高達9000億美元;中國和俄羅斯的主權基金規模也達到2000億美元和1280億美元。據測，到2010年和2015年，主權基金的資產規模將有望達到5萬億美元和10萬億美元。同時，日本、德國、印度等一些國家也正在考慮設立主權財富基金。

二、外匯儲備與主權基金的聯系與區別

一般情況下，人們在提到主權財富基金時，都會將之與官方外匯儲備相混淆。實際上，它們是相互聯系、相互區別、相互影響的。

(一)外匯儲備與主權基金的相似處

1、歸屬地相同

顯而易見，二者都為國家控制和擁有，由國家統一支配，同屬廣義的國家主權財富。外匯儲備是各國通過進出口貿易等方式積累而成的，主權基金也是各國政府設立的，它們都屬于國家，是國家的財產，權利由各國家掌控。

2、來源相似

二者都是通過國際收支盈余等方式積累形成、一般以外幣形式持有的公共財富。主權基金從外匯儲備中剝離出來，來源于外匯儲備。

3、目標相同

二者的目的都是尋求投資的最大回報。近年來，一些國家和地區的外匯儲備持續增加，為了有效利用這些閑置資金，獲得更高的回報，設置主權基金，以提高外匯投資收益，增加國家財富，提高儲備的回報率。

(二)外匯儲備與主權基金的區別

1、管理機構不同

官方外匯儲備由央行統一管理，反映在央行資產負債平衡表中;而主權財富基金獨立于一國的中央銀行，由國家另外設置專門機構管理，在央行資產負債平衡表外，有獨立的平衡表和相應的財務報表。

2、管理方式不同

官方外匯儲備在管理上采取相對保守謹慎的態度，保證最大的安全性和最大的流動性，講求在最小風險中的高投資;而主權財富基金則在管理上采取比較積極的管理和投資方式，在保證一定的流動性和安全性的情況下，承擔較大的風險，以實現投資收益最大化。

3、資產分布不同

由于采取了不同的管理方式，二者的資產組合也有一定的區別。主權財富基金的資產組合不僅僅局限于股票和其它全球性多元化風險性資產，還包括外國房地產、私人股權投資、商品期貨、對沖基金等非傳統類投資類別。

4、影響資金運用的因素不同

官方外匯儲備的資金運用受一國國際收支和匯率政策、貨幣政策的影響，外匯儲備的增減將通過貨幣政策直接影響貨幣供應量的多少;而主權財富基金是從外匯儲備中剝離出來的，資金的運用與一國國際收支和匯率政策沒有直接的聯系，也沒有相應的貨幣效應。而與其有直接聯系的是全球金融發展的大方向。

三、外匯儲備管理背景下的主權基金的運作

主權財富基金的發展有賴于外匯儲備的增加和對外匯儲備的積極管理。20世紀90年代之后，特別是21世紀以來，全球的外匯儲備急劇增加。2007年底，全球的外匯儲備高達6萬億美元，如此之巨額的官方外匯儲備為主權財富基金的發展提供了可能性和可行性。2008年中國和俄羅斯的外匯儲備都大量增長，達到歷史新高。不斷增加的外匯儲備給國家帶來了多重問題:物價上漲引起的通貨膨脹、本幣升值帶來的壓力和如何更有效地管理外匯儲備等。因此，很多國家開始推行積極的外匯儲備管理模式，即通過投資長期和高收益資產來更好地利用和增加國民財富。

新加坡是率先實行積極外匯管理模式的國家。上世紀，新加坡成立了兩家主權基金管理公司:淡馬錫控股公司和新加坡政府投資公司(GIC)。他們的投資收益用于補貼養老基金和其他福利。其中，GIC的規模僅次于阿聯酋的阿布扎比投資局，位列全球第二。它的投資目標主要在海外，一開始就投資于公開市場、房地產和其它股權。公開市場占有最大的比例，主要投資于歐美發達市場的股票、債券和貨幣市場。GIC除了最近兩年進行旋風式的房地產收購，也投資于私人股權投資公司。而淡馬錫1990年開始投資于海外，它的全球戰略與GIC不同，淡馬錫投資于文化接近的海外國家，比較容易溝通，且它的年均股東回報率相當高，令其它主權基金投資公司望塵莫及。淡馬錫和GIC的成功投資使它們成為亞洲金融市場中重要的投資角色。

挪威也因外匯儲備過度增長超過一定規模而采取了積極的外匯儲備管理模式。挪威政府養老基金最著名，該基金于1990年設立，是財政部每個月劃撥石油出口收入作為資本金。在高油價的背景下，基金資本得到了很好的補充，且基金運作良好，規模是歐洲第一和世界第二。該基金有一個特點，即僅僅投資于海外。在投資養老基金的同時，挪威政府也管理石油保險基金，挪威銀行投資管理部(NBIM)就是受財政部委托，于1998年1月建立的專門對全球政府養老基金和政府石油保險基金進行投資的機構。NBIM作為基金的直接管理者，將投資核心戰略鎖定為低風險下的高投資收益。為了達到這一目標，NBIM有自己的100多名固定員工，而且還聘請了一批海外投資管理人才，這些海外投資管理者當然也遵循挪威政府制定的各項規章制度。在此前提下，在海外基金管理者的帶領和指導下，10年來，總共為挪威財政部創造了大約1000億美元的高收入回報，這對挪威的福利事業的意義重大。

2007年9月，中國為了尋求高收益，在外匯儲備極度膨脹的情況下，實行積極的外匯儲備管理模式，設立了中國投資有限公司，簡稱中投(CIC)。與以往的外匯儲備相比，中投更傾向于積極主動的投資，追求高風險下的高盈利。它主要投資于股權、固定資產(如房地產)和一些新興資產(如對沖基金、私募基金)等，在發達國家和新興國家市場都可以看到它的影子。不過，與其他主權財富基金不同的是，中投是通過發行債券來投資的，因此有很大的籌集資本的壓力。而且從中投在境外的投資看來，它的根基還不是很穩固，再加之金融海嘯的侵襲，中投更是處于危難之中。就拿中投投資于黑石集團和摩根士力丹公司來說，尤其在金融危機期間，更是嚴重縮水，損失很大。因此，中投還有很多需要改進和借鑒的地方，這也側面證明它還有很大的發展空間和潛力，我們拭目以待。

由于日本人口老齡化日趨嚴重，因此它正在考慮仿照新加坡淡馬錫，也建立一只主權投資基金，以解決這個棘手的問題。目前，日本內閣府財政部正在著手這個法案，相信不久的將來日本也會擁有自己的主權基金和其管理機構。

然而，除了一些國家的積極的外匯儲備管理模式以外，還有很多其它模式，如中東模式。中東一些國家通過出售石油等資源類產品形成主權基金，而不是跟新加坡和中國等國家一樣，代表所在國央行管理運作部分外匯儲備，而且他們依靠不斷攀升的油價擁有大存量的主權基金，因此，他們多進行中長期投資，能承受較大的風險，力求高風險，高回報。

四、主權基金對國際經濟、金融體系產生的影響

(一)主權基金重塑國際投資版圖。世界各地的投資銀行都在為主權基金的出現而雀躍，它日益成為投資銀行的最主要客戶。相對于私募基金和對沖基金，主權基金采取更加溫和的方式重組和并購，不易引起眾怒。而且，主權基金已經成為國際金融界的重量級角色，很快就可以引領國際金融走向另一個輝煌時代。

(二)主權基金使全球資本市場更加安全和穩定。主權基金不像其他基金那樣需要定期支付紅利，它需要不斷在股票市場上套現，因此我們不必擔心在資本市場面臨危機的時候，主權基金機構會像其他投資機構一樣地瘋狂拋售。這也將有助于穩定股票市場和債券市場。

(三)主權基金的興起將削弱美元的霸權主義地位。在主權基金成為普遍現象之前，各主要外匯儲備國以購買美國國債的方式使用外匯儲備，因此國外外匯儲備的流入對穩定美元匯率起到關鍵性的作用。但是，為了提高儲備收益率，各國建立主權基金且實行外匯投資多元化，這就意味著主權基金可能不再繼續購買或者減持美國國債。這樣，美國一貫的借款模式將會遭遇困境，這將不利于美元匯率的穩定，使人們喪失對美元的信心，從而削弱美元的霸權主義地位。

(四)主權基金影響國際資產價格。美元的持續貶值，使長期以來安于購買低風險、低收益的美國國債的主權基金轉向投資于高風險、高收益的資產，這樣的轉變將使國際資產價格產生不同的影響。因為主權基金增加對高風險資產的投資，減少對美國國債的投資，因此，這將導致高風險資產價格的上升和國債價格的下降。

(五)主權基金有助于現代國際經濟新秩序的建立。首先，主權基金體現了國際經濟法中國家經濟主權的原則，而主權基金本身就是一國對經濟活動的自主決定，政府對其主權基金享有完全的擁有和支配權;其次，主權基金的發展體現了國際經濟法中國際間相互合作和發展的原則，而主權基金的興起和發展使新興市場國家從發達國家的債權人轉變為資產所有者，使國際金融市場的權利重心發生根本性的轉移，發展中國家正逐漸成為國際金融投資的核心力量，這些都充分體現了國際合作與發展的原則;最后，主權基金的興起將使世界經濟重心從私有部門轉向國有部門，而主權基金是由各國政府投資建立的，這將使各國跨國公司遭受激烈的競爭和挑戰，各國的國有資產通過優化配置將以更好的姿態活躍于國際資本市場。

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(作者單位:南京審計學院金融學院)