薛榮年:注重挖掘客戶價值

針對中小企業“養在深閨人未識”的特點，平安證券十分注重客戶前端價值挖掘環節的創新，通過幫助客戶梳理出清晰的商業模式，引導市場合理推升其股票的估值。

伴隨中小板的重新開閘和創業板的啟動，平安證券在中小項目上的精耕細作得到了回報—2009年完成13單IPO業務，與國信并列第一，并獲得本屆“本土最佳投行團隊”第四名。對此，平安證券總裁薛榮年認為：“平安投行并不是脫穎而出，而是厚積薄發！”

創業板推動業務創新

中小板重啟和創業板推出為服務中小企業的投行帶來了更多的機遇。2009年，平安證券主承銷的13家公司中，有8家中小板項目，5家創業板項目（附表），主承銷總額為79.45億元。薛榮年將平安的優異表現歸因于沿襲了過往三年在中小板承銷發行的優勢，并順勢而為將此優勢進一步擴大至創業板領域。

相比中小板，創業板可謂特征鮮明。薛榮年認為，創業板更注重成長性，不會出現房地產、紡織等傳統行業的企業，客觀上對投行業務的創新性提出了更高要求。

在他看來，今后可供選擇的傳統行業的優質IPO資源越來越少，取而代之的是新技術、新材料、新能源等領域的大量輕資產結構的服務型企業，能否以敏銳獨特的眼光挖掘企業潛在的投資價值，清晰描畫出吸引投資者眼球的“投資故事”，引導市場給予公司股票合理估值，以較強的銷售能力成功將其推銷出去，將真正考驗國內投行的業務能力。“2010年是中國資本市場的創新年，創新能力將成為投行未來的核心競爭力。”

薛榮年認為，投行的創新不僅體現在產品的創新，更應包括對客戶商業模式重塑的創新。相比較產品設計、銷售定價等環節，投行的價值更應當體現在前端客戶價值的挖掘上，不但要擅長于發現企業的潛在價值，還要能夠充分調動與發揮其內在潛能，助推企業價值的提升。“尤其是中小項目，往往隸屬于業務技術及運作模式新穎的細分子行業，有其特有的盈利模式及成長性，但‘養在深閨人未識’，價值容易被人忽視。而另一方面，這些企業的創業者又通常專注于生產經營，對發展策略和商業模式的規劃意識不強，我們的投行人員進入后，通過對客戶的輔導和規范，與創業者和管理層的反復溝通、深層剖析、確定目標、傳遞戰略思路、重新規劃發展路徑，勾勒出清晰的商業模式，激發客戶的潛能。經過梳理與規劃之后，公司跟之前就完全不一樣了。”

平安證券保薦的華測檢測（300012.SZ）、愛爾眼科（300015.SZ）、羅萊家紡（002293.SZ）、奇正藏藥（002287.SZ）等公司，都被薛榮年看作前端價值挖掘的典范。“羅萊家紡（002293.SZ）和富安娜（002327.SZ）的初始定位是生產床上用品的傳統紡織企業，對這類企業市場很難給予較高的定價，通常紡織企業的股價就是3-5元/股，但是，我們在商業模式上對它們進行了總結和挖掘，根據它們控制零售終端的特點，將其重新定位于民族品牌大家紡的商業連鎖，這就有別于傳統的紡織品生產與供應商，企業的估值也就跟著上來了。”

正由于對企業潛在價值的獨到觀察，薛榮年對于創業板公司市盈率偏高的意見并不認同。他認為，這是市場信息不對稱下的片面看法，“用2008年的業績測算市盈率是偏高，但創業板推出的時候已經是2009年底，在一些高成長的行業中，如果用2009年動態市盈率去測算，市盈率并不高。”

作為直投試點投行，平安于2008年末設立全資子公司平安財智，從事直投業務，雖然這一業務尚在孵化階段，但薛榮年并未掩飾內心的喜悅：“直投是投行未來收入的平滑器，我們已經投資了六七個項目，進展良好。”

在“大鍋飯”與“小鍋飯”中尋找平衡

薛榮年強調，相比國信的“狼性文化”，平安證券講求團隊作戰，資源共享。“平安擁有統一的內部規則，評審標準、申報次序、人員組織和分配、項目收費都由公司統一安排，投行的二級部門相當于生產車間，主要負責材料的制作與業務人員的組織管理。”讓薛榮年頗為自豪的是，統一的資源配置平臺帶來了平安投行的高效率，他甚至并不諱言：“平安要向國信學習個體的狼性意識，而國信則需向平安學習團隊的協同作戰。”

在內部機制設置上，平安的模式可謂介于中金公司、中信證券和國信證券之間，員工收入既與整個團隊的業績貢獻相關，也與具體負責項目的個人業績掛鉤。薛榮年表示：“如果說中金、中信是大鍋飯，國信是小鍋飯，那么平安就是小大鍋飯，不干活也可以分一點，但不會很多。”正是這種“小大鍋飯”的小團隊考核模式，使得平安保持了較低的人力成本，迎合了其投行業務針對中小型項目、數量多但收費不高的特點。薛榮年認為，中信、中金等投行要在中小項目上有所突破，也應當在人力成本管理模式上有所改革。

未來投行數量可能減至20家

薛榮年認為，目前國內投行的業務差異化越來越模糊，中金、中信等逐漸加大對中小項目的投入，平安、國信等也在慢慢觸及大項目，原來行內清晰的格局正逐步淡化。

“雖然中信的中小項目運作水平與平安等專注中小企業的投行還有一些差異，但它已開始發力，經營中小項目的投行團隊比平安還大，中金公司現在也開始涉足中小板項目。”與此同時，平安的實踐也為這一趨勢提供了注解。繼2007年擔任中國平安（601318.SH）A股IPO的財務顧問、2008年擔任海螺水泥（600585.SH）A股115億元增發的保薦機構和主承銷商之后，2009年平安又擔任了國元證券（000728.SZ）99億元增發的保薦機構和主承銷商。

為了應對這一融合趨勢，薛榮年認為，以大項目為主的投行應當調整薪酬體系，而以中小項目為主的投行應當突破銷售能力的限制。“國際投行以及中金、中信的優勢是人員多，運作大項目具備較強競爭力，可是人力成本較高，如果要進軍中小項目，急需建立相應的激勵制度，而像我們這類投行則普遍存在著銷售能力偏弱的問題。”

在薛榮年看來，隨著市場化的深入，券商業融合力度的加大，市場份額會向優勢券商進一步集中。“在中小板和創業板領域，幾家領軍券商的地位不會動搖，但會有更多的中小券商和合資券商介入其中。在大中型企業IPO和再融資領域，中金、中信等大投行的優勢地位也不會發生太大變化，但在中小板領域已取得優勢的券商以及那些排名靠前的已上市券商，都有較大可能介入這一領域，而且，它們承銷的絕對數額和市場份額較2009年會有所增加。”隨著行內勢力范圍的重構，國內投行業的變局已經開啟，薛榮年認為，將來國內投行的數量會逐漸縮減至20家左右。這或許意味著一場硝煙彌漫的爭奪戰即將上演。平安會躋身幸存的20家投行之列嗎？