大宗商品震蕩上行

當(dāng)前全球宏觀經(jīng)濟(jì)的周期性分析

北京中期在2008年年報《解讀全球經(jīng)濟(jì)運行規(guī)律，把握經(jīng)濟(jì)發(fā)展與投資機遇》一文中提出，美國次貸危機引發(fā)的全球金融危機是全球經(jīng)濟(jì)運行周期的必然結(jié)果，從當(dāng)前全球宏觀經(jīng)濟(jì)運行情況來看，該分析判斷基本確認(rèn)是準(zhǔn)確的。

從2001年開始，全球經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了5年持續(xù)快速上漲，在2006年達(dá)到年度增長的頂點。隨著美國房地產(chǎn)在2007年步入調(diào)整階段并引發(fā)次貸危機，2007年全球經(jīng)濟(jì)增長開始放緩。隨著中國在2007年實行的從緊貨幣政策，2008年開始，以投資為主要經(jīng)濟(jì)增長方式的中國經(jīng)濟(jì)增長也步入下滑階段。2008年7月，以原油為代表的大宗商品見頂之后大幅下滑，進(jìn)入庫存周期的下滑階段，全球經(jīng)濟(jì)增長急速下滑。進(jìn)入2009年，在全球各個經(jīng)濟(jì)體積極財政政策和寬松貨幣政策的推動下，包括股市、房地產(chǎn)、大宗商品等資產(chǎn)價格率先上漲。中國在4萬億投資的帶動下，率先進(jìn)入投資周期的起步階段，并在2009年下半年正式復(fù)蘇。隨著房地產(chǎn)價格的企穩(wěn)和上揚，全球房地產(chǎn)也逐步進(jìn)入上漲階段，新的庫存周期也開始形成。

從經(jīng)濟(jì)周期角度分析，2008年以來的全球經(jīng)濟(jì)及資產(chǎn)價格的大幅下滑，是3個經(jīng)濟(jì)周期的下滑階段疊加的結(jié)果。目前公認(rèn)的經(jīng)濟(jì)周期有朱格拉的資本投資周期，周期長度為9—10年左右；基欽存貨周期，周期長度4-5年左右；庫茲涅茨的房地產(chǎn)周期，周期長度為18-20年左右。美國房地產(chǎn)周期從2007年初已經(jīng)進(jìn)入下調(diào)階段。投資周期以中國為例，自2008年初進(jìn)入投資的下調(diào)階段，下半年隨著原油等大宗商品步入下滑階段，庫存周期進(jìn)入快速下滑階段。這3個周期的下跌階段在2008年下半年進(jìn)入快速疊加階段，使得全球經(jīng)濟(jì)增長下滑加速，包括股市、房地產(chǎn)、收藏品和大宗商品等資產(chǎn)價格大幅下滑。

正如3個周期調(diào)整階段疊加而加大經(jīng)濟(jì)下滑和資產(chǎn)價格下滑的幅度一樣，從2009年開始，上述3個周期上漲階段疊加，也產(chǎn)生了各種資產(chǎn)價格的同步快速上揚。雖然全球經(jīng)濟(jì)快速增長的局面還沒有出現(xiàn)，但是全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)在2009年成功筑底。

進(jìn)入2010年，全球經(jīng)濟(jì)毫無懸念應(yīng)該進(jìn)入復(fù)蘇階段，經(jīng)濟(jì)增長逐步進(jìn)入小步加速階段，包括大宗商品在內(nèi)的各類資產(chǎn)價格，在全球宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的背景下進(jìn)入震蕩上揚階段。

各國政府聯(lián)手抵御危機措施初見成效

(一)全球主要國家采取積極的財政及貨幣政策

2008年9月18日，美國第四大投資銀行雷曼兄弟宣布破產(chǎn)，引發(fā)一連串的全球性金融危機。隨著發(fā)源于美國的次貸危機最終演化為全球金融危機，各國的救市行為也日益全球化。為了重振經(jīng)濟(jì)活力，全球主要國家都選擇了相對寬松的貨幣政策。

美國作為本次危機的發(fā)源地，帶頭實行了刺激措施，迄今為止，美聯(lián)儲利率已經(jīng)低于“9.11”時期的水平。2009年1月29日，美聯(lián)儲把聯(lián)邦基準(zhǔn)利率定在0-0.25％區(qū)間，之后將近一年的時間一直維持在這個利率水平，凸顯出本輪危機對于美國經(jīng)濟(jì)的影響范圍及力度。

歐洲央行降至1％，英國央行降至0.5％，日本央行將銀行間無擔(dān)保拆借利率由0.3％下調(diào)至0.1％。

在一系列財政和貨幣政策的扶持之下，近來全球經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)跡象增多，但復(fù)蘇勢頭依然疲弱。美聯(lián)儲認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)衰退已在2009年8月結(jié)束，而經(jīng)濟(jì)展望好轉(zhuǎn)，使美聯(lián)儲放心放慢公債收購速度，但同時維持其它寬松措施不變，因為美聯(lián)儲仍擔(dān)心經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勁道不足。消費支出終于開始回升，房市以及制造業(yè)都有趨穩(wěn)跡象。不過，由于經(jīng)濟(jì)下滑的展望大幅降低，而經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能受抑制，美聯(lián)儲既不需擴大也不需縮小其救市措施。

美國聯(lián)邦儲備委員會主席伯南克對美國經(jīng)濟(jì)表示了謹(jǐn)慎樂觀的看法，他認(rèn)為自1930年以美國最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退“可能”已經(jīng)結(jié)束，但復(fù)蘇的速度將相對緩慢。

(二)新一輪投資周期開始

與全球金融危機相對應(yīng)，現(xiàn)階段各國央行在把握貨幣政策過程中展現(xiàn)出的利率全零化趨勢尚屬首次。同水落石出的道理一樣，利率全零化的出現(xiàn)，也會給整個世界經(jīng)濟(jì)帶來若干標(biāo)志性烙印。

零利率趨勢令資本的稀缺性大為降低，在資產(chǎn)泡沫經(jīng)歷過破裂的環(huán)境下，市場需要更加新鮮的血液，而風(fēng)險回報在金融危機的背景下又將資金的利用率大打折扣，實體投資在這時候成為唯一救命稻草。中美兩國政府在危機后的舉動向全世界證明了，政府投資在危機中扮演了救命稻草的角色。2008年10月4日，白宮提出的7000億美元救市方案獲得通過；同年11月9日，中國國務(wù)院宣布了一項經(jīng)濟(jì)刺激方案，將在兩年內(nèi)采取10項措施，投資4萬億元人民幣，擴大內(nèi)需，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。兩者目的都是應(yīng)對金融危機，都為保增長而進(jìn)行“輸血”。

隨后中國保持了激進(jìn)的貨幣及財政政策，2009年央行信貸窗口完全放開。2009年前11個月，金融機構(gòu)累計新增貸款91971億元，其中上半年新增貸款總額73663億元，占全年新增貸款的80％左右，創(chuàng)歷史最高水平，為4萬億財政刺激措施提供了堅實的資金支持，充分保證了各項財政政策的順利實施。

(三)庫存周期由中國引領(lǐng)

2009年伊始，中國便開始在國際市場大量進(jìn)口精煉銅，1—11月期間進(jìn)口精煉銅294.1萬噸，而2008年同期進(jìn)口只有125.2萬噸，同比漲幅達(dá)到135％。雖然考慮到上半年進(jìn)口廢銅出現(xiàn)疲弱，但這種進(jìn)口幅度大幅飆升是發(fā)生在全球經(jīng)濟(jì)危機之時，不得不令人想到，中國率先進(jìn)入了新一輪的庫存?zhèn)湄浿芷凇?/p>

同樣的情況也發(fā)生在原油市場上。中國已經(jīng)啟動第二期國家原油儲備計劃，國家能源局已經(jīng)與40多個國家及地區(qū)開展了勘探開發(fā)、煉油化工及管道項目。國能原油儲備計劃最終的目的是將達(dá)到國家90天儲備量的水平。

金融危機所引發(fā)的價格大幅波動，給了國家在較低油價情況下進(jìn)行儲備的機會。據(jù)了解，迄今儲油成本約為每桶58美元。中國利用龐大的外匯儲備，不斷進(jìn)行資源化配置，防止美元波動帶來的匯兌損失。2009年內(nèi)，中國與巴西、俄羅斯簽署了價值總計350億美元的石油換貸款協(xié)議，與尼日利亞等國的協(xié)議也正在商討之中，戰(zhàn)略及資源儲備已經(jīng)在中國率先展開。隨著歐美經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的來臨，同樣的庫存化迫在眉睫，對于商品市場的支撐，后期將逐漸呈現(xiàn)。

(四)房地產(chǎn)周期重新啟動

房地產(chǎn)市場作為引發(fā)本次金融危機的“元兇”，走向格外令人關(guān)注。美國房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人協(xié)會(NAR)2009年11月公布的報告顯示，該月成屋銷售量上升了74％，達(dá)654萬套，銷售量增長速度是自2007年2月以來最快的。這也是該數(shù)據(jù)連續(xù)第三次大幅增長，房地產(chǎn)市場有再次恢復(fù)火爆的跡象。最大的“蕭條推手”一旦復(fù)活，很快又將推動美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

美國商務(wù)部公布的去年11月份新屋開工數(shù)較前月上升89％，創(chuàng)下2008年11月以來的最快增速，建筑許可、單戶型住宅和多戶型住宅的新屋開工數(shù)均有所上升。住房建造領(lǐng)域的復(fù)蘇可能足以為GDP增幅貢獻(xiàn)多達(dá)0.5個百分點。

中國房地產(chǎn)市場在2009年也經(jīng)歷了冰火兩重天的局面，從年初的銷售低迷到年中及年末的爆發(fā)式增長，除了購房者追逐政策尾巴的因素之外，需求的恢復(fù)也比預(yù)期更加強烈。2009年前11個月，全國房地產(chǎn)累計銷售面積7.52億平方米，累計同比增速高達(dá)53.01％，再創(chuàng)歷史新高。1～11月，全國完成房地產(chǎn)開發(fā)投資31271億元，同比增長17.8％，房地產(chǎn)行業(yè)的復(fù)蘇勢頭正變得更加強勁，銷售面積和新開工面積較去年同期強勁增長。房地產(chǎn)開發(fā)投資的大幅增長也是拉動國內(nèi)固定資產(chǎn)投資增速回升的一個主要原因，房地產(chǎn)投資已成為經(jīng)濟(jì)增長的主要動力。

(五)2009年中國引領(lǐng)復(fù)蘇全球經(jīng)濟(jì)觸及最低點

在一系列財政和貨幣政策的扶持之下，全球經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)跡象增多，但復(fù)蘇勢頭依然疲弱。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇得到明顯鞏固之前，各國將繼續(xù)實施經(jīng)濟(jì)刺激計劃。從國家統(tǒng)計局最新公布的數(shù)據(jù)看，2009年一季度應(yīng)當(dāng)是這一輪周期的階段性底部。

美國方面，美國商務(wù)部公布2009年三季度美國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)按年率計算增長了3.5％，連續(xù)4個季度下滑后首次出現(xiàn)增長，幅度是2007年第三季以來最大，此前市場普遍預(yù)計該數(shù)字為3.2％。目前的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)只能告訴我們衰退已經(jīng)結(jié)束，雖然中美兩國的潛在經(jīng)濟(jì)增長率相差甚遠(yuǎn)，兩國GDP增速的運行區(qū)位差別甚大，但從GDP數(shù)據(jù)的走勢上看，其實美國和中國有類似情形。2008年三季度起，GDP增速開始急劇下滑，2008年四季度和2009年一季度一起構(gòu)筑了GDP增速的低谷，二季度開始，GDP增速從底部走出。

與我們上年度年報預(yù)期相符，全球主要國家在2009年成功實現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)筑底。作為全球經(jīng)濟(jì)的火車頭，美國經(jīng)濟(jì)告別衰退已無爭議，但其國內(nèi)消費需求一直很疲弱，從而引發(fā)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是否可持續(xù)的質(zhì)疑。綜合各項數(shù)據(jù)來看，美國消費需求的復(fù)蘇應(yīng)無大礙。回顧美國經(jīng)濟(jì)史，期間多次經(jīng)濟(jì)衰退，但都在2-3年之內(nèi)出現(xiàn)轉(zhuǎn)機，因此，在2010年全球經(jīng)濟(jì)有望形成全面的正增長格局。

結(jié)論

(一)根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期理論，全球經(jīng)濟(jì)2010年如期復(fù)蘇增長

從2009開始，資本投資周期、房地產(chǎn)周期和庫存周期3個周期的上漲階段疊加，產(chǎn)生了各種資產(chǎn)價格的同步快速上揚，雖然全球經(jīng)濟(jì)的快速增長的局面還沒有出現(xiàn)，但是全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)在2009年成功進(jìn)入2010年，全球經(jīng)濟(jì)毫無懸念應(yīng)該進(jìn)入復(fù)蘇階段，經(jīng)濟(jì)增長逐步進(jìn)入小步加速階段。

(二)2010年大宗商品走勢分析

隨著2008年爆發(fā)的金融危機漸入尾聲，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇增長箭在弦上，經(jīng)過2009年大宗商品快速見底，2010年將迎來商品加速增長的階段。再觀測一下CRB指數(shù)。從創(chuàng)立該指數(shù)至今，我們可以把該指數(shù)分為三階段。依據(jù)震蕩區(qū)間所在范圍，第一階段是1953年～1971年；第二階段是1971年-2001年；第三階段是2001年至今仍在持續(xù)。2001年以來的牛市已經(jīng)把CRB商品指數(shù)重新拉到一個新的臺階，而這種上漲的背景是美元的貶值以及以美元為首的貨幣體系信用的喪失。同樣，1971年的商品上漲的背景是建立在布林頓森林體系的瓦解，引發(fā)商品進(jìn)入新一臺階。本輪商品依托美元定價體系遭受到挑戰(zhàn)，新定價體系將令商品價格重新站上新的階段。

金屬方面，以銅為首的有色金屬在2009年成功觸底反彈，先于其他商品啟動。展望2010年，金屬價格仍然有望保持強勢運行，維持震蕩上行格局，在2010年有望再上一個新臺階。黃金在2009年創(chuàng)下歷史新高，受到美元持續(xù)貶值影響，2009年的全球零利率已經(jīng)為后期埋下了通脹的基調(diào)。而以美國為首的各國政府在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之前并不會急于回收流動性，這種預(yù)期將支撐金價維持強勢，整體金價在2010年有望持續(xù)維持高位運行，全年均價將在1100美元上下。

鋼材作為2009年新上市品種，已經(jīng)受到多方面關(guān)注。對于國內(nèi)的鋼材市場，隨著經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長，國內(nèi)的基礎(chǔ)建設(shè)、房地產(chǎn)建筑以及汽車等工業(yè)對于鋼材需求的拉動將會維持高位；在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的環(huán)境下，鋼材作為工業(yè)生產(chǎn)的重要原材料，需求也正在逐漸轉(zhuǎn)好。因此，在這些因素的綜合作用下，滬鋼將會在震蕩筑底的基礎(chǔ)上，底部逐漸抬升，并有望沖破5000點關(guān)口后繼續(xù)緩慢上行。

能源方面，2008年原油價格在全球金融危機的影響下，到年底時下跌幅度超過70％，2009年隨著全球經(jīng)濟(jì)的觸底反彈，原油價格大幅上漲，且美元的連續(xù)下挫亦對油價起到推波助瀾作用。在冬季取暖油消費旺季的進(jìn)一步刺激之下，原油在2009年第四季度有望站在80美元／桶之上。展望2010年，全球經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步回暖將提升原油的需求，而通脹預(yù)期將繼續(xù)助推油價，原油有望再度沖高至100美元／桶以上。

農(nóng)產(chǎn)品方面，價格由于自身基本面的因素可能表現(xiàn)有些滯后，但大體趨勢也會緊追大宗商品的步伐。目前玉米、大豆價格都在筑底階段，南美擴種而帶來的豐產(chǎn)，有可能在今年底或明年初，再次聯(lián)合美國大幅增產(chǎn)的消息來打壓目前農(nóng)產(chǎn)品的價格。但由于2008年底的金融危機砸出的那個價格低點已經(jīng)觸及到了長期波動箱體的上沿，也是超級牛市突破上行開始的位置，因此全球供應(yīng)大幅增加帶來的利空，應(yīng)該主要以驗證2008年底的低點和夯實底部為己任。在消化掉這個供給面的利空后，需求也有望在今年春季展現(xiàn)出新的增長點，屆時農(nóng)產(chǎn)品的供需格局將逐漸向偏緊轉(zhuǎn)變，價格也將逐步介入上漲行情。

(三)適時制定中長期保值與商品投資策略

目前，全球經(jīng)濟(jì)正處于蕭條階段末期與復(fù)蘇階段初期，大宗商品必然會借勢上行，而經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之路并不是一蹴而就，導(dǎo)致商品價格也將產(chǎn)生劇烈的波動。在去年的商品價格大幅波動中，多數(shù)企業(yè)成功參與保值，減少了企業(yè)虧損。隨著商品市場品種的完善，更多的國內(nèi)套期保值企業(yè)將參與其中，適時制定相應(yīng)中長期保值與商品投資策略。

與大宗商品密切相關(guān)的多為重要工業(yè)化建設(shè)及關(guān)系民生的行業(yè)，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的波動期，大宗商品的價格波動將會使相關(guān)行業(yè)受到重要影響。對于國內(nèi)期貨市場提供的遠(yuǎn)期交易及套期保值，應(yīng)該得到更多企業(yè)的重視，期貨市場為它們提供了規(guī)避日后因價格波動而帶來的經(jīng)營風(fēng)險。

對于投資者而言，應(yīng)在充分了解宏觀經(jīng)濟(jì)運行與商品運行潛在關(guān)系的基礎(chǔ)上，制定適合自己的投資策略，控制好倉位，享受經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇而帶來的投資收益，踏準(zhǔn)下一個商品牛市節(jié)奏。