中國資本流動與經濟增長的實證研究

劉 鴿 曹永峰

(湖州師范學院 商學院,浙江 湖州 313000)

一、引言

經濟全球化、國際市場一體化已成為世界經濟發展主旋律。國際資本流動的速度不斷加快,流量增加。許多國家為吸引國際資本紛紛放寬其進入門檻,在開放的經濟條件下,資本的逐利性使資本突破地域和國界限制,金融資產交易日益頻繁,短期內國際資本大量流入,導致本幣升值,若失控很容易觸發危機,如1997年東南亞金融危機。

目前,許多學者對資本與經濟增長已做過研究,但研究結果卻存在著分歧,主要有兩種結果,即資本市場與經濟增長相關和不相關。多數學者認為資本市場和經濟增長之間存在正相關。世界銀行(1998)認為外商直接投資(FDI)可以通過技術轉移等方式來促進東道國經濟的增長,同時,經濟增長也有利于吸引FDI。Dasgupta&Ratha(2000)也認為發展中國家的經濟增長率對流入的FDI有顯著的正向影響。李未無(2005年)從理論和實證角度驗證了人民幣實際匯率貶值與經濟增長間存在一定的長期均衡關系,并起到了促進作用。馬俊(2006)研究認為短期內股票市場和證券投資市場對經濟增長速度有拉動作用,而債券市場對經濟增長速度則沒有任何影響。

我國自改革開放以來,經濟飛速發展,特別是加入WTO后,市場更加開放,不僅產品貿易活躍,資本流動也很活躍。在此現狀下,金融市場體系的完善,有效合理控制資本的流入與流出,及充分利用好外資對于我國經濟增長有著重要意義。本文借鑒前人研究,利用向量自回歸模型分析資本流動與我國經濟增長的關系,分別從總資本流動、資本流入及流出角度評價對我國經濟增長的影響。

二、實證分析方法和數據

(一)變量的選擇及數據來源

在對我國經濟增長與資本流動關系的檢驗中,筆者選擇國內生產總值的增長率代表我國經濟增長進行分析。采用1985-2008年的數據進行分析,數據來源于中國外匯管理局網站和中國統計局網站。

(二)實證研究方法

向量自回歸模型(VAR)考慮了模型中各變量間的相互作用,在某些給定的條件下能夠用來確定一個基本的經濟沖擊給其他經濟變量帶來多大的影響,因此,常用于為相互聯系的多個時間序列系統建立模型。本文向量自回歸模型建立如下:

其中,X為直接投資;Y為證券投資;Z為信貸資本及貨幣和存款;R GDP為國內生產總值增長率;CPI為居民消費指數(通貨膨脹率)。模型中雖然各變量有自身的長期波動趨勢,但如果變量之間是協整的,則存在著一個長期穩定的關系。為避免偽回歸,采用ADF單位根檢驗,進行平穩性檢驗,對非平穩的變量進行差分使之成為平穩時間序列。再采用Johansen檢驗方法檢驗變量之間的協整關系。若變量間存在協整關系,則在滯后項充分多的前提下可以建立V AR模型。在此基礎上,利用脈沖反應分析和方差分解,分離出單個變量的沖擊力大小,觀察經濟增長對不同資本流動沖擊的反應。同時對資本流動做結構分析,分別考察資本流進、流出與經濟增長的關系。

三、資本流動與經濟增長關系的實證分析

(一)總凈資本流動與經濟增長的關系

變量:總直接投資(X)、總證券投資(Y)、總信貸資本及貨幣和存款(Z)、通貨膨脹率(CPI)、國內生產總值增長率(RGDP)

1.單位根檢驗

通過觀察該時間序列的折線圖變量可能是非平穩的。

圖1 總資本流動與經濟增長折線圖

其中:LNX為直接投資;LNY為證券投資;LNZ為信貸資本及貨幣和存款;LNRGDP為經濟增長率;LNCPI為通貨膨脹率

進一步,筆者采用更為規范的ADF單位根檢驗。本文選用Eviews5.0軟件進行ADF檢驗,依據Schwarz準則,以確定變量的平穩性。所有變量取自然對數,通過檢驗發現變量除了RGDP以外CPI、X、Y、Z在10%的顯著水平下均為非平穩變量。對非平穩變量采用差分法,經過差分處理后,在1%或5%的顯著水平下均成為平穩。

2.協整檢驗

單位根檢驗結果表明,除了X和CPI需顯著性水平擴大到5%外,Y、Z及RGDP的對數序列數據都在1%水平下一階單整,因此利用協整檢驗判斷變量間是否存在協整關系。而檢驗表明在樣本區間內,RGDP與CPI、X、Y、Z之間存在協整關系。對于此結論,還需要做進一步的VAR時間序列模型研究。

3.VAR模型

(1)建立VAR模型

根據VAR結果可得到以下模型:

從模型中可以看出,當滯后期為1時,GDP增長率與通貨膨脹率有著較強的反向關系,上期的經濟發展狀況對當期的經濟發展有著較強的影響,而直接投資雖然與GDP增長率有著正向的關系但影響不大,相對來說證券投資對GDP增長率的影響要大且為正;信貸資本及貨幣和存款對GDP增長率有著微弱的負面影響。

(2)脈沖反應

VAR模型中各個指標從長期看具有均衡關系,但在短期內由于受到隨機干擾的影響。而脈沖響應是在擾動項上加一個標準差大小的沖擊對于內生變量當前值和未來值所帶來的影響。對一個變量的沖擊直接影響這個變量,并且通過VAR模型的動態結構傳遞給其他所有的內生變量。所以從脈沖分析圖可知,經濟增長相對于通貨膨脹率單位沖擊反應十分敏感,平均通貨膨脹率對經濟增長的沖擊影響力達到12%左右,對總的直接投資和證券投資也是比較敏感的,直接投資和證券投資對經濟增長的沖擊影響力不超過5%,信貸資本及貨幣和存款十分敏感,最高達到了28%左右。

(3)方差分解

RGDP的方差分解顯示CPI的沖擊在長期來看可以解釋RGDP變化的20%左右,總直接投資的沖擊可以解釋RGDP波動的2.0%左右,總證券投資的解釋能力在2.4%左右,總信貸資本及貨幣和存款的解釋能力為8%左右。

4.小結

在研究期內,FDI增長率與GDP增長率呈現正相關的關系。我國GDP年均增長率在較長時期內仍維持著高水平但存在著較高的通貨膨脹率,國家通過政策調整放慢經濟增長。作為發展中國家,資本短缺和技術落后一直是經濟增長的主要瓶頸。引進外資以彌補國內資源不足,促進資本形成及存量的增加,FDI引進先進的技術和管理經驗,并產生“溢出效應”。而對外投資促使我國實施市場多元化戰略,鞏固、擴大海外市場,以促進經濟。我國金融市場開放度還比不上發達國家,但限制條件逐漸放寬,建立了多元化的銀行體系,證券業也初具規模,2008年我國外匯儲備近1.95萬億美元,具備了強大的抵御外匯外債風險的能力。信貸資本及貨幣和存款主要是長期和短期的信貸資本與貨幣存款,通過分析可以看到信貸資本及貨幣和存款對我國經濟增長的沖擊較大。數據顯示每年的信貸資本及貨幣和存款流量較大,且極不穩定。而其中貿易信貸與貸款卻促進了直接投資與證券投資的增長。近年來,雖然信貸規模不斷擴大,但信貸使用效率卻很低。因此,調整信貸結構是必要的。

(二)凈資本流出與經濟增長的關系

變量:直接投資流出(X1)、證券投資流出(Y1)、信貸資本及貨幣和存款流出(Z1)、通貨膨脹率(CPI)、國內生產總值增長率(RGDP)

1.單位根檢驗及協整檢驗

直觀觀察折線圖所示變量為非平穩序列。ADF單位根檢驗,所有變量確實為不平穩序列,但一階差分后,ADF檢驗值在1%水平下是顯著的。所以變量間應該存在一個平穩的線性組合,即 X1、Y1、Z1、CPI、RGDP 之間應該存在一個長期的穩定關系。而協整檢驗結果表明在樣本區間內,變量間確實存在一個長期的協整關系。

2.VAR模型

(1)建立VAR模型

根據VAR結果可得到以下模型:

方程表明滯后期為1時,我國經濟增長與高的通貨膨脹率、證券投資凈流出、信貸資本及貨幣和存款存在負相關關系。而直接投資凈流出是正相相關關系,并且其回歸系數顯著,即我國直接對外投資有利于我國經濟的發展。證券投資凈流出、信貸資本及貨幣和存款凈流出對我國經濟增長卻產生了負面影響。

(2)脈沖響應

從脈沖反應圖看,經濟增長對CPI和X1相當敏感。而Y1、Z1的單位沖擊的反應并不敏感,且初始值為0,隨后其響應出現波動且長期處于穩定中。但其中CPI和X1對經濟增長的沖擊分別在第三期和第五期后反應有所增加,隨后一直保持一個穩定的趨勢。

(3)方差分解

從方差分解可知,RGDP在資本流出模型中對其自身的沖擊隨時間的推移而減弱,而對通貨膨脹率和對外直接投資的沖擊很敏感,RGDP的方差分解顯示CPI的沖擊在長期來看可以解釋RGDP變化的10.0%左右,直接投資凈流出(X1)的沖擊可以解釋R GDP波動的21%左右,證券投資凈流出的解釋能力在3%左右,信貸資本及貨幣和存款凈流出的解釋能力為10.3%左右。

3.小結

對外直接投資對中國經濟增長的貢獻很大。近20年來,我國對外直接投資持續增長。通過對外FDI帶動中間產品出口,擴大出口市場,改善對外貿易條件。同時調整國內產業結構,發展技術知識密集型產業,獲得核心技術等在一定程度上帶動了我國經濟增長,但仍是不夠的。證券投資的流出量一直都比較小(除2006年外),這與證券投資的海外風險有很大關系。風險越大,投資越少。信貸資本及貨幣和存款對我國經濟增長的解釋能力相對來說是比較小的。因此我國經濟增長在證券投資凈流出、信貸資本及貨幣和存款凈流出這一塊還不夠成熟,更多的還是引入,而不是流出。

(三)凈資本流入與經濟增長的關系

變量:直接投資流入(X2)證券投資流入(Y2)、信貸資本及貨幣和存款流入(Z2)、通貨膨脹率(CPI)、國內生產總值增長率(RGDP)

1.單位根檢驗及協整檢驗

直觀觀察折線圖表明數據為非平穩時間序列,而ADF檢驗也證明確實為非平穩序列,但經過一階差分,均為一階單整。滿足協整檢驗條件,協整檢驗結果可知,在樣本區間內,RGDP與CPI、X2、Y2、Z2之間存在協整關系。

2.VAR模型

(1)建立VAR模型

VAR模型結果如下:

方程表明滯后期為1時,CPI、Y2和我國經濟增長有著負相關關系,而X2、與Z2均和我國經濟增長存在正相關關系。說明高的通貨膨脹率抑制經濟增長,直接投資凈流入給我國經濟帶來有利的影響,其中直接投資凈流入與信貸資本及貨幣和存款凈流入的影響作用較明顯,而相對來說證券投資凈流入的負作用比較微弱。

(2)脈沖響應

分析脈沖反應圖可知,經濟增長對于CPI和X2的沖擊反應十分敏感。在第三期后,CPI對經濟增長的影響逐漸上升且達到最高為35%左右,而X2對經濟增長的影響卻是逐漸下降的直到第五期后逐漸開始回升,但此后一直處于一個穩定的趨勢。相對而言,Z2對經濟增長的沖擊影響力要小,而且二者的趨勢保持在一個平穩的狀態。

(3)方差分解

從方差分解結果可知,RGDP的方差分解顯示CPI的沖擊在長期來看可以解釋RGDP變化的15.0%左右,X2的沖擊可以解釋RGDP波動的1.6%左右,Y2的解釋能力在0.3%左右,Z2的解釋能力為7.3%左右。

3.小結

近年來,中國是吸引直接投資最多的國家之一,而非利用外資最多的國家。直接投資一般進行的是資本技術密集型生產,并沒有緩解就業壓力。而且直接投資使我國二元經濟結構更嚴重,擴大了收入差距。區位上大都選擇沿海地帶,使區域經濟發展不平衡,而政府過多保護外企在某種程度上對國內企業產生負效應。同時資本項目開放也存在著一些問題,金融監管體系不完善,金融機構結構不合理和金融市場的缺位問題,使國際資本出現“候鳥特征”,而隱蔽、非法的措施規避政府資本項目管制,使我國政府資本管制措施在一定程度上失效。長期以來,信貸資本對我國經濟增長的貢獻率較低,而國內銀行用高成本吸收的大量外資卻處于閑置中。在許多情況下,銀行信貸變成了銀行存款,這或許減輕了通貨膨脹,但抑制了拉動效應。同時也有許多外資的引入利用外匯市場套利或者套匯,形成短期國際游資。

四、結論

綜上所述,可以得出資本流動與中國經濟增長之間存在著正相關的關系。其中對外直接投資與證券投資對中國經濟增長起促進作用。但證券投資對我國經濟增長作用還不夠突出。中國經濟高速發展有助于吸引外商直接投資,但對于外商投資實際利用給我國經濟所帶來的效益并不明顯。改革開放以來,中國一直鼓勵直接投資流入,對證券投資加以限制,加上證券投資本身對本國經濟發展水平、金融市場的發育程度等要求較高,從而并未給我國經濟帶來太大的影響,但趨勢上證券投資對我國經濟的影響在逐步增強。隨著我國經濟的不斷發展,適當開放資本市場,完善金融體制,充分利用好證券投資將會為我國經濟增長作出不小的貢獻。

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