金融結構變遷與產業結構提升：理論文獻與中國問題

摘 要：不同的金融結構對應不同的產業結構水平，二者之間明顯相關。金融系統的結構差異，影響經濟增長的質量，也可能是導致不同區域經濟中的新創業企業多寡的重要變量，進而影響到產業結構水平提升的速率。面對金融結構變遷與產業結構提升之實踐狀況，中國的問題與國外文獻的研究對象之間差別明顯。有關新創業企業和小企業融資環境的改善，有必要再次成為理論界研究的課題，也應該驅動中國金融監管部門的思維。

關鍵詞：區域經濟；金融結構；產業結構；轉型升級；政策導向

中圖分類號：F832.1 文獻標志碼：A 文章編號：1008-2697（2014）05-0032-05

一、金融結構與區域經濟發展特征

林毅夫，章奇和劉明興（2003）形成了有關最優金融結構的一個理論框架，認為一國經濟發展中的最優金融結構隨該國的發展階段而發生變化[1]。因為產業結構以及產業中的廠商的規模、風險和融資需求等，隨其發展階段而有所不同，對金融服務的需求也發生變化，其結果是不同的金融結構，履行這些功能的效果。勞動密集型的小型廠商，更能體現出經濟發展早期階段的特征。基于此，一個重要的預測是，銀行機構，特別是扎根當地的小型銀行機構，能夠比股票市場更加合適地服務于勞動密集型的小型企業，這歸因于他們具有當地的信息優勢，評估那些關于信貸依賴價值的軟信息，同時與借款人建立起長期的伙伴關系。

林毅夫，孫希芳和姜燁（2009）對于金融結構與經濟增長之關系的考察，是從直接融資與間接融資的比例構成與銀行業的集中度和大中小型銀行的比重兩個角度進行的，衡量指標采用銀行體系提供的國內信貸的新增額與本國企業通過股市獲得的直接融資額的比例，沒有考慮金融資產總量中的其他金融途徑比如企業債券為該國企業所提供的融資額度[2]。他們認為，從總體而言，發達經濟體與落后經濟體在金融結構方面的差別，遠遠大于發達國家之間金融結構的差異。因此，判斷一國金融結構是否合理，金融體系是否有效，其主要標準，不是該國的金融結構與發達國家的金融結構有什么樣的差距，而是與本國的經濟發展階段和相應的實體經濟結構是否相適應。其研究所蘊含的政策結論在于，在勞動力相對豐富的發展中經濟體中的金融系統，應該以能夠為產品、技術相對成熟且資金需求規模相對較小的中小企業提供融資服務的區域性中小銀行為核心；隨著經濟的發展，要素稟賦結構的提升，實體經濟中的企業的規模和產品、技術的風險程度的提高，金融系統中能夠為大企業提供短期融資服務和分散風險的大銀行機構和股票市場的比重也應該隨之提高。但在現階段，中小銀行的市場份額的上升有利于小企業融資，有助于促進經濟增長，因此中國的銀行業結構變遷的政策導向應該是大力發展中小金融機構。

從中國的監管當局的銀行業結構變遷的政策操作層面而言，金融結構變遷的政策導向，基本是以發展市場金融為主，而中介金融則以小銀行機構以及影子銀行為主線，一度出現了小微金融機構遍地開花的繁榮景象，但改變小企業融資難問題的效果并不理想，盡管在某種程度上有所改善。李華民（2013）研究認為，大銀行機構有能力也有條件應該能夠成為中國的小企業融資的主體力量[3]。占據了中國金融資產的80%，大銀行機構面向小企業的新增貸款，在其總貸款規模中，每增加一個百分點，意味著是所有其他小銀行機構以及市場金融所有新增小企業融資的總和，意義非凡。因此，如果給大銀行機構利率市場化同權，政府為小企業融資提供增信服務以改善小企業融資的信用環境，那么大銀行機構改變其貸款結構，比增設小金融機構的效果應該更加明顯。那么，無論是金融結構改變，還是現有金融系統的融資結構格局的改變，其政策選擇意義深遠。

二、金融發展結構變遷與產業結構水平提升

不同的金融結構所對應的經濟結構的調整效應不同，包括經濟結構調整的方向和動量。Bagehot（1873）發現，在英國工業化過程中，金融系統是一個重要的刺激要素，因為其集結了巨額資金，支持了大型的工業項目的建設[4]。即便從微觀層面而言，建立在充分信息基礎上的MM理論在邏輯上是無懈可擊的，但是放開信息充分的假設約束，讓管理者擁有內部信息的現實境況下，結果會發生什么變化？Ross（1977）認為，企業的融資結構因為其具有市場信息披露功能，從而能夠產生對于執行者的激勵和監督，致使市場對于企業價值的預期相對于信息充分假設條件下發生變化[5]。因此，要求充分披露企業財務信息的融資渠道，比如直接融資，必然是偏好能夠帶來更大預期的市場價值的企業，從而具有產業結構優化功能。Rnjan， Raghura and Zingales（1998）認為，金融發展水平是決定產業規模構成和產業集中度的要素之一，金融結構的改善即金融發展可降低企業實施外源融資的成本，促進新企業的建立和相關產業的成長[6]。Levine and Zervos（1998）通過對47個國家1976-1993年數據的分析，發現股票市場流動性和銀行業發展，共同對于經濟增長、資本積累和生產率有明顯的正向效應，其重要性僅次于財政政策、對外開放、教育和政局穩定，即便是嚴格控制其他經濟和政治變量，也是如此[7]。

Thorsten Beck and Ross Levine（2000）提出疑問：在為那些嚴重依賴外部融資的產業中的企業提供金融服務時，市場主導的金融系統與中介主導的金融系統，哪種更加優越？哪種更激勵新的企業的形成？其研究結果認為，不能簡單區分之[8]。有證據表明，在一個整體金融發展程度較高和外部投資保護制度較為完備的經濟中，嚴重依賴外部融資的產業發展更快。同時，金融產業作為一個整體產業的發展程度較完備的國度，其新企業形成的幾率較高，這與熊彼特的“創新型破壞”的觀點一致。Fisman and Love（2003）認為，金融市場為企業從全球性增長機會中實現產業升級提供了重要的幫助，金融市場發展水平越高的國家，各產業之間有著相互關聯越高的增長率[9]。Binh and Shin（2005）利用OECD國家的數據進行了多元回歸分析，認為不同金融結構對于不同技術特征的產業存在顯著影響，其中市場主導型金融結構有利于高風險項目融資，因此更加容易促進高新技術產業的增長以及產業結構水平的提升，而銀行主導型金融結構有利于低風險項目的融資，因此有利于傳統產業的持續發展，該結論與Carlin and Mayer（2003）的實證結果①基本一致[10，11]，支持Stultz and Rene（2001）有關金融結構與實體經濟之間關系的理論假說，也是對Atje and Jovanovic（1993）的觀點的實證詮釋[12，13]。陳時興（2011）研究中國產業結構升級與金融發展的關系，認為中國改革開放后由于資本市場發展相對滯后，銀行中介主導型的金融結構一直是支持產業結構升級的主渠道，據此，按照加快推進技術進步和高新技術產業發展的需要，無疑應該加快資本市場主導型金融結構的發展。

上述有關中國的資本市場發展的產業結構升級效應的判斷以及由此推演的應該發展資本市場的結論，建立在“完美的市場制度”之假設前提，而忽略了中國的制度特色，特別是資本市場IPO制度的特色。試圖對中國的資本市場的產業結構水平提升效應作出符合實際的判斷，就必須建立在中國的資本市場融資（IPO）制度上。審批制度、政府（具體部門）控制和不透明腐敗等三個方面，是中國資本市場發展與產業結構升級之間相關關系的噪音。中國股票市場上企業的IPO申請能否得到批準，與申請企業所在產業發展是否能夠提升產業結構水平的關系無從考證，但與政府產業政策目標和經濟增長目標有直接關系，與企業為獲得IPO批準所實施的賄賂水平相關。因此，“為提升產業結構水平，應該確立市場主導的金融結構”的斷言，第一，沒有斟酌“市場主導型的金融結構”的概念本身的含義；第二，不明確中國市場對于股票市場的真正需求；第三，沒有考慮中國的銀行業在中國產業結構升級中的政府產業政策的跟隨價值；第四，沒有考慮中國銀行業利益集團的勢力和實力。實際上，為應對金融危機而實施經濟刺激計劃以來，中國銀行業對于產業結構升級的融資的貢獻，就在于銀行業間接融資的財政政策的跟隨融資方面。相對而言，IPO對于產業結構升級的貢獻，則遭受到IPO審批制度中的腐敗的噪音干擾。

因此，中國金融市場上的經濟結構調整效應和產業結構升級效應，相當容易賦予其經濟解釋，第一，中國資本市場，包括企業債券市場，其對于產業結構升級的作用日趨重要，但因為其從20世紀90年代才開始起步，在金融總資產中份額還比較低，依然沒有改變銀行業間接融資在中國經濟金融活動中的絕對控制地位；第二，因為中國股票市場的IPO是審批制的，符合政府意志的產業中的企業，可能更加容易獲得批準。對于成熟的市場經濟國家而言，不同金融結構的風險偏好差異是決定金融結構的產業結構升級效應的經濟解釋。

中國開辟資本市場以來，通過資本市場實現的融資規模不斷擴大，同時中國產業結構也在不斷升級。但是，證券融資規模與信貸融資規模比較而言，市場融資的金融總資產份額在提升，但是絕對規模額度還是不可同日而語。在多數年份里，包括國債、企業債和境內外股票籌資額在內的證券融資規模仍然達不到新增貸款規模的50%，境內股票籌資規模絕對大多數年份甚至還不足新增貸款規模的10%。這表明，迄今為止，中國產業結構水平提升的主要資金推動力量依然是中介金融機構，而不可能是證券市場的貢獻。

三、銀行業結構變遷、小企業融資與產業結構提升

中小企業發展以及新興產業的企業創業情況，是產業結構水平提升的重要動力和表現，而小企業融資問題，則是創業企業是否容易產生的金融環境。如果銀行系統之大小規模不同，存在面向小企業融資的意愿差異的話，那么銀行系統中大小機構之格局差異是一個區域經濟中的創業企業多寡的重要影響要素。誠然，有關銀行業結構與小企業融資以及產業結構水平提升之關系研究，目前的主流觀點認為，不同的金融機構在為不同規模的企業提供金融服務時的成本和效率是不一樣的，大型金融機構天生不適合為中小企業服務，就不可避免地造成中小企業的融資困難（林毅夫和李永軍，2001）[14]。

按照主流觀點的理論邏輯，在銀行購并行為中，作為購并需求者的大機構，相對于作為被并購方的小銀行機構而言，缺乏對于小企業貸款的意愿，因此銀行業的購并行為的理論邏輯后果應當是小企業融資渠道的減少，小企業信貸在全社會總信貸中的份額的降低。如果事實如此，其蘊含的政策導向應該是增加現實經濟世界中的小銀行機構的數量，因為“小的就是美的”。那么事實如何？

在眾多的早期研究文獻肯定上述觀點的同時，Joe Peek and Eric S. Rosengren（1997）卻表述了一個能夠提煉相反觀點的觀察結果，1994-1997年間的美國銀行業的購并浪潮，表現為小銀行機構之間的購并[15]。作為購并需求方的規模較大的小銀行機構，其小企業貸款在其信貸總額中的比重，比作為購并目標方的小銀行機構還要高，這種合并后的銀行機構沒有一般也不會帶來小企業貸款份額的萎縮，相反會帶來小企業融資份額的增加。Thorsten Beck Asli Demirgü?-Kunt and Dorothe Singer（2011）通過合并兩個獨立的數據集，以考察相對重要性不同的金融機構及其平均規模與企業融資渠道（Access to Finance）之間的關系，特別是銀行機構、低端金融機構和專業貸款機構（政策銀行、小額信貸公司等）等在總金融資產中的份額及其平均資產規模對于企業獲得融資服務（Access to Finance）的影響[16]，其研究認為，第一，在多數發展中國家和新興市場國家，銀行的主導地位始終與所有規模的企業的較低水平的使用金融服務狀況相關。低端金融機構和專業銀行，在低收入國家，似乎特別合適企業容易獲得金融服務。第二，沒有證據表明，小金融機構在提供金融服務方面更加具有優勢。相反，大的專業貸款機構和大的銀行，更加容易緩解中小企業的融資約束，當然，這一結論僅發生在平均GDP水平比較低的國家。Berger and Black（2011）以美國小企業、為其融資的銀行機構、借貸合約特征以及其他信息等數據，檢驗大銀行在10種已明確界定的常用融資技術方面的優越性，檢驗大銀行機構以“硬”技術為大企業貸款和小銀行機構以“軟”技術為小企業貸款的對應性[17]。其研究結果是，第一，相對于小銀行而言，大銀行并沒有表現出在所有的“硬”信貸技術方面具有比較優勢，盡管如果把全部的“硬”技術作為一個整體的話，大銀行可能具有優勢；第二，財務報表貸款不能代表“硬”技術的作為一個整體的全部；第三，大銀行在“硬”技術方面所具有的可計量的比較優勢也并沒有表現出隨企業規模增加而增加；第四，銀行可以運用基于信貸官員的訓練和經驗的“軟”信息放貸技術，這種訓練和經驗沒有在前期文獻中所確認是否等于或者大于關系貸款技術；第五，大銀行可以采用抵押或企業主個人信用等“硬化”信息，為財務不透明的小企業進行貸款；第六，小銀行在關系貸款之外，同樣存在著某些優勢，所有的貸款技術都存在“硬”和“軟”的信息，小銀行基于其“軟”信息，可以發揮其中“硬”信息價值，包括遭受傳統范式所否定的“硬”信貸技術。在該文中，學者們描述了一組有趣的數據，根據SSBF的統計，美國當前大部分的小企業融資是大銀行提供的，資產總額超過10億美元的銀行提供了大約60%以上的100萬美元以下的小企業貸款和68%以上的10萬美元以下的貸款，與其銀行分支結構的市場份額一致。實際上，在之前的Enrich（2007）研究，已經關注到了像美國銀行這樣的銀行巨頭利用企業主的個人信用評級的“硬化”信息，逐步放松對小企業的小額貸款的事實[18]。

在中國，近幾年來，大銀行機構也越來越在小企業融資方面有進取傾向，全部的大銀行機構建立了專門的小企業融資部門，并擴大了小企業融資業務。據國家銀監會統計，截至2012年底，全國用于小微企業貸款（包括小型微型企業貸款、個體工商戶貸款和小微企業主貸款）余額為14.77 萬億元，占全部貸款余額的21.95%，增速19.73%。而工農中建四家銀行的小微企業貸款2012年總額（簡單加總）為2.36萬億，以超過40%的速度增長，把CN4提高到了18%，即便遇到了“錢慌”，其前景也不容悲觀②。從單個大銀行機構面向小企業的授信額度安排而言，中國銀行（官方網站）最新統計顯示，截至2012年底，中小企業貸款余額超過2400億元，同比增長45.59%，授信客戶數超過4.4萬戶，同比增長54.54%；中國工商銀行（官方網站）為4.8萬戶小微企業提供9200多億貸款；建設銀行（官方網站）服務的小微企業授信客戶已占全部企業授信客戶總數的75%，小微企業貸款近三年平均增幅超過40%，累計為16萬小微企業客戶投放信貸資金1.7萬億元（1/3=5700億），中國農業銀行（官方報道）截至2012年11月末，共為超過270萬戶的小微企業提供金融服務，為4.3萬戶小微企業提供信貸支持，小微企業貸款余額5800億元。這一數字較年初增加近千億元，增幅超過20%。上述報道是否表明，銀行貸款交易技術的進步改變了銀行機構的利潤結構，以至于即便存在信貸配給的境況下，小企業遭受大銀行機構的金融排斥對象的現象已經開始轉變？中國的小企業的融資問題，是否已經跳出了現有范式所提出的銀行業大小結構適配對應問題的困境？對此，有必要進行中國的實證研究，而理論文獻的分析，則為有關中國的問題研究提供一個理論思路。

四、結束語

在一個區域經濟發展的不同階段和不同層次上，有效刺激經濟活動的適配金融結構不同，作用于經濟增長的機制也有明顯差異。一方面，金融結構安排可以作為獨立的金融政策加以考慮；另一方面，伴隨著經濟發展方式的轉變，或者說經濟結構轉型升級（優化調整）戰略，當國民經濟水平發生明顯的結構性轉變時，其金融制度、金融結構與金融政策也應該與時俱進，適時調整。因為政策環境對于金融結構變遷而言，對于金融結構之與適配經濟結構提升的貢獻，是不容忽視的變量，缺乏一國金融結構背后的特殊政治經濟學背景對于金融結構效率的影響的考慮，所推進的金融結構變遷的政策決策，是難以落實并發揮實際效果的。此所蘊含的政策選擇是，當現實中的金融市場或者銀行系統與經濟發展需求的理論目標具有差距時，金融結構是否可以通過政府干預實現強制性變遷，是理論界和金融監管部門應該深思的課題。

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（責任編輯：陳 勇）