論控股股東占資行為

□文/王瑾玉 孫紅梅

一、引言

中國證券市場自建立以來，為我國社會資源的配置起到了積極的作用。但是，隨著證券市場的不斷深入發展，越來越多的投資者對中國證券市場所起的作用產生了質疑：中國證券市場的上市公司究竟是為投資者制造利潤的機器，還是掏空投資者的工具？

舉例來說：自2006年起，中捷股份實際控制人、董事長蔡開堅指使公司相關人員多次向控股股東中捷集團劃撥資金。截至2007年12月31日，違規占用資金余額達16，985.54萬元，公司對上述事項未履行相應的審批程序及信息披露義務，中捷控股集團直至2008年4月21日才全部歸還所占用資金。

上市公司隱瞞占資不但導致財務報表存在重大錯報，而且此行為也是重大違規行為，控股股東和實際控制人違規占用上市公司的資金，是對上市公司法人財產權的侵犯，是嚴重損害上市公司和廣大中小股東權益的違法行為，更是上市公司健康發展的巨大障礙。此次中捷股份6名高官的集體辭職，公司高層基本上是“一鍋端”了，如此一來，公司的正常運行肯定會受到影響，無疑投資人將成為最大受害者。

控股股東之所以可以通過占用上市公司資金的方式侵占其他相關者的經濟利益，最根本的原因在于控股股東擁有對上市公司的控制權。由于絕大部分上市公司都和母公司存在產品購銷上的關系，大股東對股份公司或多或少都有應付賬款，所以從上市公司應收賬款中很難看出大股東對股份公司資金占用的嚴重程度。但從其他應收款中卻可反映出來。個別公司大股東資金占用已超過了公司最近一次募集的資金金額。小股東的資金被大股東“有償”或“無償”使用，侵犯公司和小股東利益。一些公司因控股大股東占用資金而采取不分配的方案，個別公司甚至將其他應收款和大股東資金占用作為其進行虛假陳述和蒙騙投資者的工具。

二、控股股東占用資金的主要形式

大股東及其關聯方占用上市公司貨幣資金的問題十分普遍，其中有的是通過經常性關聯交易的途徑諸如應收賬款、預付賬款占用的，有的是通過與經營活動無直接關系的途徑諸如其他應收款、應收利息占用的，還有的是通過存在關聯關系的財務公司占用的，另一種占用途徑是通過貸款擔保關系間接占用。

1、直接占用。控股股東直接占用上市公司資金是比較簡單因此也比較容易發現的侵占方式。具體來講，比較常見的直接占用方式又包括以下幾種：

第一種方式是“截”。作為發起人，控股股東極容易利用其代為管理資金的優勢地位截留上市公司的募集資金。其中，最為典型的例子如春都股份。春都集團在把春都股份推上市之前承擔了不少債務。因此，在春都股份上市之后，春都集團秉承“父債子還”的理念在春都股份上市3個月期間共截留了1.8億元左右的募集資金來償還其債務。

第二種方式是“挪”。其中，最為典型的例子是大慶聯誼。大慶聯誼上市首發募集資金4.81億元，明確指明這些資金計劃投向齊齊哈爾富拉爾基油田等四個項目，并且在1997年年報中稱這些項目均進展順利。然而，公司1998年年報中開始顯示部分項目并未按計劃投入。而到了1999年的年報，大慶聯誼竟索性“坦言”相告：“前次募集資金被控股股東挪為他用”。

第三種方式是“墊”。其中，最為典型的例子是ST江紙。在ST江紙改制之時，江紙集團把所有主導產品及優質資產全部投入到股份公司中，并承擔了改制前的大部分債務。這樣做的結果導致集團公司主營業務日漸萎縮，銷售收入逐年下降，現金流量猛然銳減。在這樣的狀況之下，江紙集團決定讓上市公司用新增銀行貸款來替自己歸還歷史欠款，墊付金額高達6.77億元。

第四種方式是“偷”。其中，最為典型的例子是幸福實業。幸福實業2.5億元幾乎全部的經營性資產被集團“私自”拿去抵押，而上市公司居然三年來對此行為“毫不知情”。

2、間接占用。間接占用主要是指控股股東并非直接，而是通過關聯方來占用上市公司的資金，因此相比較直接占用更為隱蔽因此也更難發現。但由于經濟和體制各方面的原因，我國上市公司與控股股東之間存在大量關聯方交易，因此也就存在大量的控股股東間接占用上市公司資金的機會。

上市公司與控股股東之間進行的關聯交易的形式主要包括經營性購銷產品、資金借貸、資產購銷以及資產租賃等形式。這其中所占比例較大的是經營性購銷產品和資金借貸。

還有一種更為隱蔽卻非常普遍的占用方式是上市公司為控股股東“擔保”。這其中最具代表性的是棱光實業。

三、控股股東占資行為產生的各種因素

我國目前正處于轉型經濟的發展過程中。從計劃經濟向市場經濟的摸索型改革，一方面難以立即擺脫歷史的慣性思維和慣性行為；另一方面在有破有立的過程中難免會出現制度的疏漏和空洞。不完全契約中的機會主義傾向加上現實條件的存在，使得機會主義傾向轉化為具體的實際行動，本文所討論的控股股東占用上市公司資金的行為即是我國轉型經濟背景下控股股東上述理想契約關系的一種異化。

1、控股股東占資行為的壓力因素。我國目前正處于計劃經濟向市場經濟逐步轉型的過程中。計劃經濟中的企業形式大多為國有企業，國家擁有企業的所有權，國家負責企業經營。國有股權在我國大多數上市公司中不僅在數量上處于“一股獨控”的地位，并且一般情況下不予流通。國有股的非流通性使得國有股東無法享受流通股東的股權交換收益，這是國有控股股東占用上市公司資金行為產生的壓力來源之一，而國有控股股東的控制地位則為其行使侵占行為創建了基礎。

我國股票市場早期實行的股票發行上市的審批制，使得股票發行上市指標成為上市公司競相爭奪的“稀缺資源”。為爭奪有限的“股票發行上市指標”，大多早期的上市公司均采用了剝離大部分優質資產上市的上市方式，而剝離后作為上市公司控股股東的續存企業則需要面臨經營能力下降、對外債務繁多等一系列后續的嚴重問題，這理所當然成為續存企業，即控股股東要求上市公司“利潤反哺”，甚至直接占用上市公司資金的有利理由之一。

同時，信貸市場與債券融資渠道的萎縮，以及股權融資使用效率的低下，再加上控股股東自身經營業績窘迫、短線投機策略以及多元化投資的需求等等，無疑不給控股股東占用上市公司資金施加了種種壓力。

2、控股股東占資行為的機會因素。由于上市公司股權制衡機制失衡，內部審計對管理層以上部門審計無效等原因，為控股股東惡意占用上市公司資金提供了內在的可乘之機。再加上外部行政監管的力度薄弱，以及法律制度的嚴重滯后，弱化了控股股東惡意占用上市公司資金的外在懲戒力量。簡而言之，上市公司內部占用資金機會的“硬”，加上上市公司外部防止占用資金機會的“軟”，為控股股東惡意占用上市公司資金大開方便之門。

3、控股股東占資行為的自我合理化因素。從外部體制原因來講，控股股東占用資金的自我合理化因素和控股股東占用資金的壓力因素是密切相關的；從內在意識原因來講，出現占用資金行為的控股股東大多自我意識膨脹、市場意識淡漠。

控股股東占用上市公司資金不是我國所特有的經濟現象，各國控股股東占用上市公司資金的占用情況及占用原因都與各國的具體國情有關。我國公司化的形式改革和國有權的實質控制這兩條矛盾思路，審核制的股票發行上市制度，融資渠道及資金運用效果的不盡如人意，以及控股股東自身經營不善、短線投機、多元化發展等種種原因形成了控股股東占用上市公司資金的諸種壓力因素。“一股獨大”的股權結構在“資本多數決”的原則下使得上市公司的內部管理大多由控股股東一手掌控。而內部審計的組織設計也使得內部審計不參與管理層以上部門的舞弊內部審計共謀就已是萬幸。再加上外部行政監管的力度薄弱、法律制度的嚴重滯后，為控股股東惡意占用上市公司資金提供了由內而外的偌大的機會空間。由此可見，我國轉型經濟的制度設計缺乏對控股股東理想契約關系的完全保障，使得控股股東侵占上市公司資金的機會主義行為有可能變為現實。

四、控股股東占資行為解決途徑分析

從經濟學的角度來看，保護控股股東上述契約關系順利進行的方法主要可分為兩大類，即事前的預防和事后的懲罰。

事前的預防是一種較為積極的防范，主要是通過事前比預期損失較小的開支防止損失的發生。我們可以通過上市公司自身公司治理結構的完善來減少控股股東占用上市公司資金的機會，從而提高社會的整體效用。

事后的懲罰是一種較為消極的防范，主要是通過增加違約的成本從而減少違約的預期凈收益來減少違約率。違約成本的增加主要取決于兩個因素：制裁的嚴厲性和頻率，因為這兩者要么提高了支付更高“價格”的可能性，要么提高了“價格”本身。作為事后懲罰的兩個渠道，行政監管較之法律懲治更為主動且持續，因此適當增加監管的頻率可以及時發現和制止違約的發生，從而也可提高社會的凈效用；而法律懲治由于一般只能在違約行為發生及被發現后才能發揮作用，因此適當提高懲治的嚴厲性，加大契約當事人的違約成本，從而減少違約行為的發生。

結合我國的現實情況，將以上三者結合起來，完善公司治理結構、加強行政監管、加大法律懲治應是較為理想的解決方式。

[1]郭鷹.小股東權益保護研究[D].杭州：浙江大學，2003．

[2]馬若微.控股股東侵占中小股東利益的定義和度量問題研究[J].企業經濟，2005.11.

[3]羅本德.論大股東與中小股東的利益沖突[J].社會科學研究，2007.3.

[4]鄧賀贏.小股東權益受損分析[D].沈陽：遼寧大學，2004.