融資平臺:探路市場化

6月13日，國務院下發《關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知》(下稱《通知》)，要求地方政府對融資平臺債務進行全面清理、規范，并“按照分類管理、區別對待的原則，妥善處理債務償還和在建項目后續融資的問題”。

這是地方融資平臺“泡沫”被關注一年來，中央政府首次正式發文對其規范。此前，中央曾多次以國務院工作會議紀要等方式，表示要加強地方政府和融資平臺債務管理，各部委也分頭摸底，討論應對之策。但此番發布的《通知》，“還是很模糊”。

從實際效果看，《通知》的重點是承認了地方融資平臺的積極作用，確立了地方融資平臺的合法地位，并對地方融資平臺的后續發展進行了清理規范。面對龐大的債務和在建的項目，這注定是一個折中的解決方案。

清理兩類公司

地方政府融資平臺公司——按照《通知》中的定義——是指由地方政府及其部門和機構等通過財政撥款或注入土地、股權等資產設立，承擔政府投資項目融資功能，并擁有獨立法人資格的經濟實體。《通知》要求地方各級政府妥善處理它們的債務償還和在建項目后續融資問題。

對融資平臺公司已有的貸款，《通知》要求銀行業金融機構堅持按照“逐包打開、逐筆核對、重新評估、整改保全”的原則進行全面清理，及時采取補救措施，確保信貸資產安全。對融資平臺公司存量債務，要按照協議約定償還，不得單方面改變原有債權債務關系，不得轉嫁償債責任和逃廢債務。

監管部門人士表示，現在基本把融資平臺的貸款都解包還原、對應到項目了，后期清理可能會剔除有還款來源的項目，將會進行更細口徑的統計，以期更好地揭示風險。

此外，《通知》還將融資平臺分為三類，并對其中的兩類做出清理退出的決定。要求退出的兩類融資平臺分別是:

一、只承擔公益性項目融資任務且主要依靠財政性資金償還債務的融資平臺公司，今后不得再承擔融資任務，相關地方政府要在明確還債責任、落實還款措施后，對公司做出妥善處理。

二、對承擔上述公益性項目融資任務，同時還承擔公益性項目建設、運營任務的融資平臺公司，要在落實償債責任和措施后剝離融資業務，不再保留融資平臺職能。

一位地方政府人士對《財經》記者表示，這表示那些為了融資而融資，或者是完全靠貼息來運行、沒有主營業務的融資平臺公司，都面臨限制。其中一些不涉及項目建設、運營的公司將面臨清退和取締。

這也是組合拳截斷其融資渠道的結果。根據銀監會“解包還原”的自查要求，對于不具有商業可持續性、沒有足夠還款來源、主要依賴地方政府信用的項目和融資平臺貸款，銀行要及時追加足額抵押物、提高撥備，并不得發放新貸款，對其中風險較大者要逐筆退出。而發改委前段時間也對地方政府和承銷商發出口頭通知，完全靠財政收入補貼的融資平臺，是無法通過發債審批的。

清理完上述融資平臺以后，保留下來的融資平臺，將是承擔有穩定經營性收入的公益性項目融資任務，并主要依靠自身收益償還債務的融資平臺公司，以及承擔非公益性項目融資任務的融資平臺公司。對兼有上述幾種不同類型融資功能的融資平臺公司，也要按照上述原則進行清理規范。

尚不清楚前述兩類待清理的融資平臺公司占總體數量的比重，但可以想像，債務可以清理、不合適的項目可以剝離，但最終大多數融資平臺公司都將獲得保留。

市場化路徑

《通知》要求，對獲得保留的融資平臺公司，要按照《公司法》等有關規定，充實公司資本金，完善治理結構，實現商業運作;要通過引進民間投資等市場化途徑，促進投資主體多元化，改善融資平臺公司的股權結構。

對于新設融資平臺公司，必須嚴格依照有關法律法規辦理，足額注入資本金，學校、醫院、公園等公益性資產不得作為資本注入融資平臺公司。

一言以蔽之，存續的融資平臺公司將獲得合法的市場地位和合法的融資渠道，成為地方融資長期的制度安排。《通知》還提及，“要研究建立地方政府債務規模管理和風險預警機制，將地方政府債務收支納入預算管理”，逐步形成“地方政府舉債融資機制。”

承認融資平臺公司的合法性，實現商業運作，同時允許民間投資進入等多種渠道進行市場化轉型，使融資平臺公司債務處于合理的水平范圍之內，避免地方融資平臺債務無節制地膨脹，上述措施將使融資平臺公司成為陽光下的公司，有利于化解潛在的債務風險。

作為市場化管理的一部分，《通知》再次明確:地方政府在出資范圍內對融資平臺公司承擔有限責任，實現融資平臺公司債務風險內部化。

在擔保方面，“除法律和國務院另有規定，地方各級政府及其所屬部門、機構和主要依靠財政撥款的經費補助事業單位，均不得以財政性收入、行政事業等單位的國有資產，或其他任何直接、間接形式為融資平臺公司融資行為提供擔保。”

在信貸方面，融資平臺公司向銀行業金融機構申請貸款須落實到項目，以項目法人公司作為承貸主體，并符合有關貸款條件的規定。

“凡沒有穩定現金流作為還款來源的，不得發放貸款。向融資平臺公司新發貸款要直接對應項目，并嚴格執行國家有關項目資本金的規定。嚴格執行貸款集中度要求，加強貸款風險控制，堅持授信審批的原則、程序與標準。要按照要求將符合抵質押條件的項目資產或項目預期收益等權利作為貸款擔保。”

從《通知》強調“商業化原則”“財務能力和還款來源”、并要求“加大監督和檢查力度”“適當提高融資平臺公司貸款的風險權重”來看，《通知》在著力淡化融資平臺公司的政府色彩，強化其公司化本質。

融資“變形記”

“融資平臺的問題現在還是一頭霧水，現在沒有一個專家、部門能夠從科學的角度把融資平臺的問題深入、弄透，很難清晰地說怎么管好融資平臺。”一名大型國有銀行高層人士一語道破融資平臺管理的尷尬之因。

“我們一直在等中央對融資平臺進行統一的界定，說清楚什么是融資平臺，才能進行下一步的清理。但《通知》還是給了個寬口徑，看了幾遍也不得要領。”一名國有大型銀行信貸負責人對《財經》記者表示，正在自查摸底的銀行和地方政府，對融資平臺的范圍理解不一，也給債務清查帶來不少阻力。

《通知》延續了傳統的“大雜燴”，將與地方政府相關的公司都納入融資平臺范疇，要求地方政府對這些公司的顯性和隱性債務進行一次全面清理和核實，然后根據商業可持續性分類處理。

一位負責融資平臺發債的省級發改委人士評價稱，上述口徑包括財政、交通、國資、城建、水利等多個部門下屬各類資產，地方執行起來并非易事。

需要明確的是，融資平臺公司原本就是地方政府為了融資而設立的“殼公司”，其重點在于借殼融資，而非商業可持續運營。也就是說，融資平臺從誕生時起就“先天不足”。

設立“殼公司”，負債經營城市的歷史由來已久。上個世紀八九十年代，地方政府各級部門自辦“投資公司”“信托公司”“市政公司”，大肆融資。最后出現了大量濫借款、濫集資等過度負債問題和道德風險等問題，最終資不抵債，債務由政府財政兜底。

地方政府自辦公司被叫停后，“銀政合作”與“打捆貸款”登場。

截至2005年，在“銀政合作”外衣包裹之下的“打捆貸款”以萬億元計，放大了地方政府固定資產投資沖動，導致地方政府盲目攀比、胡亂建設“形象工程”，最終導致2006年5月發改委、人民銀行、銀監會等五部委聯合發文叫停了“打捆貸款”。此后業界便鮮有“打捆貸款”“銀政合作”的消息出現。

2006年前后，以重慶“渝富模式”為代表，地方政府再度展開了地方政府融資平臺的創新。而金融海嘯加劇了這一進程。

借“4萬億”投資計劃之機，地方政府，挑選出原有的城市建設、交通投資等國資公司作為融資平臺公司承擔融資任務。不過這些傳統的公司規模有限，現金流也不足以支撐大額融資。于是地方政府便召集相關部門，將公園、學校、醫院等資產充入原有融資平臺之中，做大資產規模，同時用政府擔保做信用增級，融得大量資金后，投向各式各樣的投資項目，甚至部分資金被財政挪作日常用度。

這種“以肥補瘦”的方式，在短時間內最大限度地啟動了投資熱潮，拉動2009年經濟數據回升。但也出現了大量債務還款來源不清晰、風險難以量化的弊病，進而導致對潛在系統性財政風險和金融風險的擔憂。至今各部門依舊無法清晰統計出地方融資平臺的準確負債，風險大小也無法估量。

既然融資平臺公司的首要目的是“融資”，那么無論怎么調整，這些企業都依舊受政府控制，融入資金依舊可以歸地方政府調配。

據一名操作多筆融資平臺發債的中介人士對《財經》記者透露，由于融資平臺風聲漸緊，去年大張旗鼓注入資產做大平臺規模的浪潮開始轉變，一些地區開始將原來合并的大平臺拆開，把公用事業等資產轉移出來組成新“殼”再去融資。

“這種方式地方政府搞過好幾輪了。地方政府把一個 ‘殼’用到極點、再沒辦法融資后，就把殼里的資產弄出來組一個新殼，重新再做。原來的殼還在，但是部分資產已經轉移了。”該人士介紹，“殼公司”注入的資產只是為了看起來“好看”，其注入的公共事業項目自身勉強維持收支平衡，不可能支撐太多的融資安排。“關鍵問題在于:殼公司原本就是政府為了融這筆錢而搭建的。”

后續難題待解

融資平臺公司的不斷膨脹為經濟發展埋下了隱患，但如果對融資平臺公司進行清理，依靠融資平臺貸款催大的地方經濟規模也會隨之縮水。“堵不如疏”已經成為普遍共識。但目前的方案能否解決問題，仍有待時間的考驗。

“融資平臺過于膨脹，會帶來一系列的債務隱患;但融資平臺‘卡’太緊了，又擔心地方經濟硬著陸。”前述政府人士透露，目前融資平臺公司處于進退維谷的境地，相應政策也只能在有限的空間內騰挪。

即便按《通知》要求做出調整，也需要時間慢慢消化。一名地方銀監局人士表示，現在監管部門擔心的是貸款項目不能商業可持續，所以讓銀行自查風險。如果出現風險隱患，要及時找好抵押物，把撥備提高，如果項目沒有合適抵押物、管理也很混亂，就要一筆筆地退出。

做到這一點并不容易。《通知》若嚴格執行，相當于切斷了地方政府對融資平臺公司的隱性擔保，將全國8000余家融資平臺公司置于市場化運行的境地。身背巨額負債的融資平臺公司，能否在脫離地方政府的扶持之后，獲得獨立生存的空間?

根據財政部統計，2009年地方財政收入為6.12萬億元，其中包括中央對地方稅收返還和轉移支付收入2.86萬億元，占46.8%，而地方財政支出為6.05萬億元。

根據銀監會人士介紹，如果將地方政府直屬的、下屬的、擔保的機構貸款都算在地方融資平臺貸款之列，2009年地方融資平臺的新增貸款為3.05萬億元，余額為7.38萬億元，同比增長70.4%。

“大多數融資平臺公司是不賺錢的。”銀監會人士稱。而地方財政也在勉力維持收支平衡。在這種狀況下，“缺乏造血功能的融資平臺公司，如何償還舊債?市場化運作之后，其現金流從何而來?引導社會資金比如民間資本去參與難以盈利的項目，社會資金是否愿意為此埋單?缺少了地方政府的隱性擔保，融資平臺公司未來何以為繼?”一位券商人士質疑，不解決商業可持續問題，最終融資平臺公司的風險仍會被迫由地方政府兜底。

此外，政策上也仍舊留有空白。《通知》明確了融資平臺公司存在的合法性，但并未對融資平臺公司的長期發展提供政策支持。例如，在業界普遍呼吁的融資平臺監管、融資平臺信息披露等方面，《通知》僅一筆帶過。更多政策細則，還有待于財政部、發改委、人民銀行和銀監會出臺具體實施方案。