人民幣明年升值5%?

“穩妥有序推進人民幣資本項目可兌換”的提法雖然已經被中國人民銀行和國家外匯管理局提議寫入中央的“十二五”規劃建議之中，然而，面對“熱錢”大規模涌入的現狀，兩大監管部門不得不把重心放在嚴格資本項目管制上。

“今年三季度，我國外匯儲備激增了1073億美元，這就意味著人民幣的基礎貨幣增長了將近7000億人民幣，（央行）兩次提高存款準備金率的目的就是‘對沖’，在一定意義上把7000億人民幣收了回去。”11月末，經濟學家、前央行貨幣政策委員會委員樊綱在上海告訴《中國經濟周刊》，“如果外匯儲備繼續快速增加，央行仍可動用存款準備金率等貨幣政策工具對沖流動性。”

存款準備金率仍有上調空間

11月初，中國人民銀行行長周小川針對熱錢涌入的“池子”論，吹皺一池秋水。

此后，央行兩次上調存款準備金率共0.5個百分點引發了外界對于緊縮政策的擔憂。不過，多位權威人士均對記者表示，周小川的“池子”并不神秘，存款準備金率和央行票據是“池子”最主要的工具，在針對熱錢的問題上，央行無法采取更多政策工具。

11月，中國人民銀行副行長馬德倫在上海接受媒體專訪時明確表示，周行長所說的“池子”并不是指具體的某一市場，而是一系列貨幣政策組合。這個“政策組合”包括存款準備金率的調整、對外匯結匯的管理、公開市場操作等調控工具。

此前，市場一直對“池子”指向展開熱議，主要糾結于“股市”還是“樓市”。國泰君安證券研究所首席經濟學家李迅雷告訴《中國經濟周刊》：“我國的利率政策主要由國務院確定通過，銀行信貸主要是由銀監會負責，而央行對流動性調控的貨幣政策工具其實并不多。”

目前，央行識別熱錢主要通過外匯儲備是否出現激增來判斷的。特別是今年9月末廣義貨幣M2余額創紀錄達到69.64萬億元，其中有相當一部分是由歷史累計2.65萬億美元外匯占款向市場釋放的人民幣。

一位央行上海總部的內部人士告訴《中國經濟周刊》：“目前，基于三種理由的‘熱錢’正攪動央行貨幣調控，主要來自于押注人民幣升值的熱錢、獲取套利交易的熱錢、歐美量化寬松政策后流到中國的熱錢。”

自從今年 6月19日央行“推進人民幣匯率機制改革增強匯率彈性”啟動“二次匯改”以來，人民幣對美元已經升值了2.55%左右，這意味著在5個月不到的時間內，所謂的“熱錢”已經獲得了2.55%的無風險收益。

除了押注人民幣升值的熱錢之外，獲取套利交易的熱錢亦蠢蠢欲動。10月20日，央行時隔三年首度加息，一年期基準利率被調至2.50%，而與之相較，美聯儲至今將聯邦基金利率維持在0到0.25%的歷史最低水平，這意味著中美之間存在2.25%～2.50%的無風險套利機會。

更值得關注的是11月初，美聯儲已經決定啟動第二輪量化寬松政策向市場注入6000億美元流動性，而目前美國的實體經濟仍未見起色，投資機會匱乏，相對而言中國經濟持續增長，客觀上會使得投機資本有向經濟高成長國家流動的動機。

如果未來三到五年中，人民幣繼續緩步升值，這又將影響海外熱錢的預期。樊綱告訴記者，理論上存款準備金都是付息的，因此提高存款準備金率不會讓銀行緊張，中國的銀行業也能夠承受更高準備金。如果外匯儲備繼續增長，央行仍有空間繼續通過提高存款準備金率和發行央行票據的形式對沖熱錢涌入所造成的多余的貨幣。

人民幣再升值

事實上，美聯儲的第二輪量化寬松政策還導致另外一個結果，當美元相對其他主要貨幣出現貶值，而如果人民幣相對美元匯率處于穩定區間，那就意味著人民幣相對除美元之外的主要貨幣也在貶值，這勢必會引發人民幣受到更大國際輿論壓力。

那么此輪人民幣升值周期幅度可能會有多大？李迅雷告訴《中國經濟周刊》：“今年人民幣對美元升值幅度將達到3%，明年可能會達到5%，這將會對出口制造業產生明顯影響。”

針對今年央行重啟匯率改革以后此輪人民幣升值幅度問題，樊綱在上海某會議上表示，2005年到2008年三年的人民幣升值幅度是一個比較好的參照，一年平均下來達5%以上。他認為，在上一輪人民幣升值周期也沒有大波大動，經濟穩定增長，也避免了后面危機來了之后的大跌。

中國社會科學院副院長李揚對記者表示：“此輪國內的物價上漲并不是由需求面引起的，外部因素特別是國際大宗商品價格對國內有很大的沖擊，因此人民幣一定程度上的升值能夠抑制輸入性的通貨膨脹。”

不過，對此有銀行業內人士告訴記者，如果使用央行票據（公開市場操作）和準備金回收流動性只能考慮總量卻無法控制結構，這可能會導致需要資金的實體經濟部門缺乏資金，而“熱錢”所熱衷的各類資產市場繼續產生泡沫，使得央行的“池子論”事與愿違。

據記者了解，為了應對熱錢涌入內地的情況，一些學者已經建議央行和外匯管理局調整現有的外匯管理政策。

外匯管制疏堵之道

國家外匯管理局發布《關于加強外匯業務管理有關問題的通知》，針對“熱錢”問題表明了“防范跨境資本流動帶來的金融風險”決心。

此次《通知》提出了加強銀行結售匯綜合頭寸管理，嚴格出口收結匯聯網核查管理，嚴格金融機構短期外債指標和對外擔保余額管理，加強對外商投資企業境外投資者出資的管理，加強境外上市募集資金調回結匯的真實性審核，加強對境內機構和個人設立境外特殊目的公司的管理等六方面政策措施。

李迅雷告訴記者，上述措施基本上屬于圍堵政策，即通過嚴格資本項目管制，這不但與“十二五”規劃中穩妥有序推進人民幣資本項目可兌換的做法有些不符，也與周小川“池子論”基調差異甚大。

11月末，央行貨幣政策委員會委員夏斌則拿出了“托賓稅”的概念，認為中國可以考慮對現貨市場外匯交易進行征稅，并嚴格限制商業地產領域的外商投資，以此作為遏制短期熱錢流入的舉措之一。

一位央行上海總部的內部人士告訴《中國經濟周刊》：“國內有一些研究表明，用圍堵的方法防范熱錢的大規模涌入是有一定短期效果的，但從長期來看，‘熱錢’會向每一個可能的外匯管制的漏洞縫隙流進流出，與其圍堵還不如妥善安排這些‘熱錢’流向。”

“現在我覺得過去常年實行資本管制和外匯管制的方式，確實到了調整的時候。過去外匯進來多少是不管的，就是備一下案，資金流出則管得比較嚴格，從目前的政策來看，外匯管制應該轉向‘嚴進寬出’，”樊綱對《中國經濟周刊》說，“應該對民間私人存匯、用匯，鼓勵民間到海外投資包括海外置業進行鼓勵。”