創(chuàng)業(yè)板“準退市公司”制造者

創(chuàng)業(yè)板將于10月30日迎來一周年紀念日，如何在創(chuàng)業(yè)板建立規(guī)范的退市制度，再次成為市場關(guān)注的焦點。

深圳證券交易所總經(jīng)理宋麗萍9月8日對外界表示，創(chuàng)業(yè)板退市制度目前尚無時間表，由于退市制度非常復(fù)雜，2010年下半年推出難度很大。而9月21日，深交所通過媒體指出，創(chuàng)業(yè)板在制度創(chuàng)新方面將“先行先試”，包括直接退市制度。

目前，在國內(nèi)A股的主板和中小板中，尚未建立直接退市制度，導(dǎo)致市場殼資源泛濫，重組神話潮涌，內(nèi)幕交易和市場操縱綿綿不絕。

創(chuàng)業(yè)板的退市制度被市場寄予厚望，也被認為是創(chuàng)業(yè)板區(qū)別于主板和中小板的最大特點。深交所公布的《創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則》顯示，創(chuàng)業(yè)板將按照“多元標準、直接退市、快速程序”的標準建立退市制度。

半年報顯示，2010年上半年創(chuàng)業(yè)板中經(jīng)營業(yè)績同比下滑20%以上的公司，已經(jīng)達到了12家，雖然創(chuàng)業(yè)板直接退市制度還沒有正式建立，但它們已經(jīng)儼然形成了一個“準退市公司”陣營，高風(fēng)險提前凸現(xiàn)。

是誰制造了創(chuàng)業(yè)板的這些“準退市公司”?在半年報公布完畢后，面對市場的質(zhì)疑，發(fā)行人、中介機構(gòu)以及保薦代表等相關(guān)人，集體噤聲。

12家“準退市公司”?

日前，創(chuàng)業(yè)板上市公司2010年半年報已經(jīng)披露完畢。數(shù)據(jù)顯示，創(chuàng)業(yè)板公司整體業(yè)績增長幅度不僅低于中小板，同時也落后于以大盤股和傳統(tǒng)行業(yè)為主的主板上市公司。短短一年時間，部分創(chuàng)業(yè)板上市公司已經(jīng)褪下“上市前業(yè)績高增長、從事高科技業(yè)務(wù)、具有較高成長性”的“三高”外衣，利潤出現(xiàn)大幅下滑，業(yè)績變臉成為一大特色。

其中，寶德股份(300023.SZ)、華平股份(300074.SZ)、南都電源(300068.SZ)分列創(chuàng)業(yè)板業(yè)績下滑前三位，凈利潤同比下降幅度分別高達82.07%、76.60%和69.79%。另有朗科科技(300042.SZ)、網(wǎng)宿科技(300017.SZ)等9家公司，凈利潤降幅超過20%。

上市后業(yè)績驟降、核心高管離職、成長性受質(zhì)疑，成為部分“準退市公司”的最大特點，而朗科科技成為其中的典型樣本。

9月14日，上市僅9個月的朗科科技公告，其創(chuàng)始人鄧國順已辭去董事長和總經(jīng)理職務(wù)。實際控制人“閃電離職”的，朗科科技是創(chuàng)業(yè)板的第一家。

《財經(jīng)國家周刊》記者在采訪中了解到，鄧國順離職事件的背景，是公司正面臨業(yè)績大幅下滑、主營業(yè)務(wù)陷入困境的成長性危機。

自2010年1月8日上市后，朗科科技第一個季度業(yè)績就出現(xiàn)大跳水，凈利潤只有255萬元，同比下滑約30%。其二季度凈利潤環(huán)比雖有所上升，但中報凈利潤只有957萬元，同比降幅達33.5%。中報同時警示，2010年初至三季度末的累計凈利潤可能大幅下滑。

對于業(yè)績的驟然下滑，朗科科技在中報中表示，這是由“專利授權(quán)許可收入下降、產(chǎn)品毛利下降以及費用增加”造成的;且“公司2010年1月起至今無新增專利授權(quán)許可方。新的專利收入的時間點及金額存在重大不確定性”。

但這一解釋恰與公司在招股說明書中為專利授權(quán)盈利模式描繪的“光明前景”相悖。在招股說明書中，朗科科技說，“截至2009年9月30日，本公司已獲授權(quán)專利共計116項，其中發(fā)明專利79項，另有220項發(fā)明專利尚在申請過程中”，“隨著公司專利數(shù)量的進一步增長及公司規(guī)模的逐步擴大，預(yù)計未來公司專利盈利能力將進一步增強”。

記者查閱其財報發(fā)現(xiàn)，其專利授權(quán)收入自2009年第四季度起已經(jīng)開始大幅下滑。2009年前三季度其專利授權(quán)的平均收入約為800萬元，但當年四季度這一收入就驟降至370萬元;進入2010年上半年，其兩個季度的專利授權(quán)收入則只有614萬元，同比下滑近50%。

而對于朗科科技的自有產(chǎn)品經(jīng)營情況，深圳一位不愿具名的業(yè)內(nèi)研究人士告訴記者，現(xiàn)在朗科科技的數(shù)碼產(chǎn)品中，除了U盤外，其他的都做不下去了。

“現(xiàn)在朗科科技其實就是靠專利收入和U盤產(chǎn)品維持。現(xiàn)在市場上大大小小的U盤品牌數(shù)不勝數(shù)，市場競爭非常激烈，而這家公司的市場營銷能力也比較差，所以未來業(yè)績應(yīng)該還是會下滑的。”該研究人士表示。

作為朗科科技的上市保薦券商，平安證券內(nèi)部一位人士也向記者透露，“因為是‘自家’的保薦項目，所以公司不少人都知道，朗科科技的成長性不行。”

他指出，雖然創(chuàng)業(yè)板直接退市制度還沒有明確的時間表，具體細則也沒有發(fā)布，但業(yè)績應(yīng)該是最大的參照標準，第一批直接退市公司，有可能會在上述12家公司中產(chǎn)生。

保薦人的臺前幕后

以朗科科技為代表的“準退市公司”，如何躋身具有“高成長”門檻的創(chuàng)業(yè)板?

接受《財經(jīng)國家周刊》記者采訪的多位研究人士，對此話題并不忌諱。他們認為，充當企業(yè)上市保薦的保薦人，責(zé)任不可推卸。

保薦人，顧名思義，是企業(yè)上市的“保舉推薦者”，扮演著證券發(fā)行上市中“第一看門人”的重要角色。

而現(xiàn)實情況是，保薦人只有與發(fā)行上市公司密切合作，推動其成功上市，自己才能從中獲取經(jīng)濟利益。如此一來，將上市企業(yè)作為客戶的保薦人無法保持獨立性，只有與擬上市公司密切“合作”，才能實現(xiàn)自身的利益。

一位參與過朗科科技IPO的人士透露:“(朗科科技所在的)這個領(lǐng)域的競爭激烈且門檻不高，要怎樣說明朗科科技在細分領(lǐng)域的地位實在不容易，要證明其目前仍具有‘核心創(chuàng)新力’更是難題。因此當初曾在如何說明朗科科技具有創(chuàng)新性、成長性方面，大費功夫”。

除了創(chuàng)新性被“包裝”外，一些創(chuàng)業(yè)板上市公司的業(yè)績變臉也相當突然。朗科科技在招股時披露，其上市前2007至2009年連續(xù)三年間，凈利潤分別是3885.48萬元、3958.54萬元和3968.61萬元，前后相差不過數(shù)十萬元，業(yè)績之穩(wěn)定相當驚人。但公司剛一上市，這一利潤額馬上就無法維持。

針對創(chuàng)業(yè)板大面積出現(xiàn)的業(yè)績變臉問題，財經(jīng)評論員蘇培科指出，那些在上市前呈現(xiàn)高速增長的創(chuàng)業(yè)板公司，實際上大部分有業(yè)績“包裝”的成分，一旦完成了上市圈錢就開始回歸真實，才導(dǎo)致上市公司業(yè)績出現(xiàn)了巨大的滑坡。

凈利潤同比降幅達82%的寶德股份是由西部證券保薦的，其在創(chuàng)業(yè)板中期業(yè)績中排名倒數(shù)第一。對于業(yè)績大幅下滑，公司的解釋是“全球金融危機對石油行業(yè)負面影響仍然持續(xù)，油田公司和石油服務(wù)公司紛紛縮減投資，技術(shù)裝備出口訂單明顯減少，部分正在履約和在談項目被擱置”。但在其招股說明書的風(fēng)險提示章節(jié)中，公司闡述了18個可能面臨的風(fēng)險，卻并未出現(xiàn)任何對金融危機潛在影響的描述。

其保薦代表人李鋒路演時，對于投資者提出的金融危機對公司業(yè)績的影響，也表示“國際金融危機對于中國石油鉆采行業(yè)的影響是有限的”。

事實上，此類問題已經(jīng)引起了監(jiān)管層的注意。在最近一期保薦代表人培訓(xùn)班上，證監(jiān)會相關(guān)人士就明確指出了保薦機構(gòu)對發(fā)行人發(fā)展前景的描述過于樂觀的問題。

按照相關(guān)規(guī)定，在將企業(yè)推薦上市之后，保薦人還擔任著持續(xù)督導(dǎo)的責(zé)任。隨著中報披露結(jié)束，當前已經(jīng)有多家創(chuàng)業(yè)板公司的保薦人發(fā)布了對公司的“持續(xù)督導(dǎo)期間跟蹤報告”。

然而，查閱這些報告，沒有一份報告指出在“督導(dǎo)”過程中，發(fā)現(xiàn)上市公司存在的重要問題或隱患。所謂“持續(xù)督導(dǎo)”，有名無實。就連業(yè)績下滑幅度最大、至今募投項目選址地點仍是一片荒蕪的寶德股份，其保薦人出具的持續(xù)督導(dǎo)報告依然是一切正常。

對此，業(yè)內(nèi)人士認為，密集的保薦上市讓保薦代表人很難有時間對已上市項目進行實地核查，所謂持續(xù)督導(dǎo)多是簡化為到期時出具的一份報告。另外，IPO時一次性收齊持續(xù)督導(dǎo)費用，也讓保薦代表人后期持續(xù)督導(dǎo)動力不足。

利益驅(qū)動

保薦人對發(fā)行人“只薦不保”，其背后的深層原因是保薦人和發(fā)行人利益的高度一致。

《財經(jīng)國家周刊》記者在采訪中了解到，在將企業(yè)推上市之后，保薦人能夠獲得的經(jīng)濟利益大致分為三個層面，一是承銷收入，這是保薦人和發(fā)行人利益的第一重捆綁;二是“保薦+直投”收入，多是券商直投公司“突擊入股”獲取上市后的股權(quán)增值，這兩塊是保薦機構(gòu)的利益所在;三是直接簽字的保薦代表人自身的利益訴求。

由于保薦機構(gòu)的承銷收入與發(fā)行人的融資額度緊密掛鉤，發(fā)行人融資額越多，則保薦機構(gòu)從中提取的承銷費用就越高。因此，將企業(yè)保薦上市再賣個好價錢是二者共同的利益。

保薦人和發(fā)行人的另一重經(jīng)濟利益捆綁在于券商直投業(yè)務(wù)。創(chuàng)業(yè)板開閘之后，“保薦+直投”成了券商直投業(yè)務(wù)的主要模式。借此模式，國信證券已經(jīng)聯(lián)手全資子公司國信弘盛，將長盈精密、鋼研高納、陽普醫(yī)療、三川水表和金龍機電5家公司推上創(chuàng)業(yè)板，直投業(yè)務(wù)量居國內(nèi)券商首位。

據(jù)公開信息，國信弘盛對其中4家公司的投資都是以“突擊入股”的方式完成的，且平均入股市盈率不足9倍。以當前創(chuàng)業(yè)板平均65倍的市盈率計算，這些投資將平均獲得7倍以上的暴利。

8月11日過會的佳隆股份是國信弘盛“保薦+直投”的第6個項目。國信弘盛以3075萬元獲得佳隆股份500萬股，即使減去轉(zhuǎn)給社保基金的260萬股，國信弘盛持有的240萬股市值上市后將超過6000萬元。

此前，國信證券原投行四部總經(jīng)理李紹武“PE腐敗案”經(jīng)媒體曝光，保薦代表人除了獲取正常的承銷費用的提成收入、簽字費以外，通過曲線持股所保薦上市的公司，獲取高額利潤也得到了證實。在李紹武案中，李通過親屬和設(shè)立公司等方式參股萊寶高科、軸研科技和四方達超等三公司的總投入不足143萬元，測算市值卻已經(jīng)高達3200萬元，投資回報率超過20倍。

投行“三虎”:蘿卜快了不洗泥?

在前述業(yè)績下滑超過20%的12家創(chuàng)業(yè)板公司中，其中8家為號稱投行“三虎”的平安證券、國信證券和招商證券所承銷。

創(chuàng)業(yè)板開閘一年來，來自深圳的平安證券、國信證券和招商證券包攬了承銷數(shù)量前三名。在上述12家“準退市公司”中，由平安證券和國信證券承銷的分別有3家，招商證券保薦了2家;其余4家分別由西部證券、安信證券、國金證券和中信建投保薦。

其中，廣受質(zhì)疑的網(wǎng)宿科技和朗科科技兩家，分別由國信證券和平安證券保薦的。

對此，深圳一名證券行業(yè)研究員告訴《財經(jīng)國家周刊》記者，這主要是因為深圳投行前些年項目儲備比較多，體制比較靈活，而管理上比較松散。

“從整個行業(yè)看，投行分化為兩類，一類是做大項目的，如中金、中信、銀河等，他們多是能憑借著自身的背景和資源拿到大型項目;另一類是走中小項目路線的，這類券商主要集中在廣東，如平安、國信、廣發(fā)、招商等，他們依靠的就是靈活的體制和豐富的儲備。”該研究員表示。

國信證券是近年來投行業(yè)務(wù)的佼佼者。公司2006年~2009年股票發(fā)行家數(shù)連續(xù)四年排名行業(yè)第一，2009年甚至創(chuàng)造了一周內(nèi)在兩所三板同時上市5家企業(yè)的市場紀錄。

國信證券能獲此佳績，關(guān)鍵是有一個相當龐大的保薦代表人隊伍。根據(jù)公開信息，國信證券現(xiàn)有保薦代表人108人，排名行業(yè)第一，遠遠超過了排名第二的中信證券的79人和第三名平安證券的63人。2004年，國信證券僅擁有20名保薦代表人，其團隊規(guī)模在6年間增長了5倍多。

而據(jù)前述證券業(yè)研究員分析，國信證券之所以能夠形成如此強大的保代團隊，也和其“體制靈活”關(guān)系密切。

在國信證券李紹武“PE腐敗案”曝光后，有投行人士向媒體指出了國信證券投行事業(yè)部制管理模式存在的隱患。

據(jù)這位人士分析，國信證券投資銀行部門眾多，但實際上一個部門只是一個業(yè)務(wù)小組而已，最少的兩個保薦代表人即可組成一個部門承攬投行項目，獨立核算、自負盈虧。這種組織架構(gòu)靈活快速，能及時搶占項目資源。但也正是這種小團隊的松散管理模式，讓李紹武、謝風(fēng)華等得以在國信證券藏身。

這一分析似乎在創(chuàng)業(yè)板上得到驗證。不足一年間，國信證券所保薦的7家創(chuàng)業(yè)板公司中，3家公司剛一上市就出現(xiàn)業(yè)績大變臉，難免有“蘿卜快了不洗泥”的嫌疑，其項目質(zhì)量不高是否也要歸于這種管理模式?

而對平安證券投行業(yè)務(wù)情況，平安證券內(nèi)部人士的評價是“項目做得很猛，項目運作的市場化程度非常高;人均項目多，很鍛煉人”;“但最近兩年應(yīng)該是之前所做項目隱患的集中暴露期。”

朗科科技的保薦代表人豐賦，是平安證券投資銀行事業(yè)部二部副總經(jīng)理。公開資料顯示，其從事投資銀行業(yè)務(wù)6年，曾負責(zé)或參與了多家企業(yè)的IPO項目，并主持了多家公司的改制輔導(dǎo)及IPO申報工作。

其中，自2009年6月IPO重啟至今，豐賦所負責(zé)或參與的IPO項目中，已有羅萊家紡、南國置業(yè)、朗科科技3家上市;其主持的改制輔導(dǎo)和IPO申報項目中，也有愛施德和國聯(lián)水產(chǎn)2家已上市。

但在5家公司中，除了羅萊家紡和愛施德2010年中報業(yè)績增長外，其余3家公司都在上市后業(yè)績大降:南國置業(yè)以凈利潤同比下降91.16%的中報業(yè)績，在兩市凈利潤增幅榜中排名倒數(shù)第一;國聯(lián)水產(chǎn)也因“上市8天即虧損”而飽受指責(zé);而朗科科技更是被指過度包裝、前景不明。

同樣的情況也在招商證券保薦代表人胡曉和與蔣欣這里出現(xiàn)。

二人所保薦的創(chuàng)業(yè)板公司華平股份，中報凈利潤增長率為-76.6%，業(yè)績排名創(chuàng)業(yè)板倒數(shù)第二。巧合的是，2010年2月9日登陸中小板的浩寧達，也是招商證券的保薦項目，同樣是這兩名保代簽字的，而浩寧達的半年報凈利潤增長率為-74.91%。