我國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及對(duì)策分析

摘要：隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的快速發(fā)展，上市公司的融資結(jié)構(gòu)問題越來(lái)越受到人們的關(guān)注。但是，資本市場(chǎng)在我國(guó)發(fā)展的時(shí)間并不長(zhǎng)，加之它產(chǎn)生于我國(guó)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌過程中，無(wú)論是管理上還是運(yùn)行上都不可避免地帶有計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的痕跡。由于企業(yè)制度、金融體制和市場(chǎng)環(huán)境等方面的差異，國(guó)外經(jīng)典的資本結(jié)構(gòu)理論在對(duì)我國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀的解釋上似乎差強(qiáng)人意。本文正是從這點(diǎn)出發(fā)，通過回顧國(guó)內(nèi)外有關(guān)資本結(jié)構(gòu)理論的研究成果，選取四川長(zhǎng)虹作為研究對(duì)象，分析其融資結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀，并提出了有利于優(yōu)化我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策。

關(guān)鍵詞：上市公司 MM定理 融資結(jié)構(gòu)

一、引言

自1958年莫迪格利安尼和米勒發(fā)表了題為《資本成本、公司金融和投資理論》的著名論文，即MM定理，關(guān)于資本結(jié)構(gòu)理論的研究就成為了公司金融的重要方向之一。資本結(jié)構(gòu)是由企業(yè)采取各種不同的籌資方式而形成的，籌資方式組合的不同決定企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成及比例關(guān)系不同，它包括微觀和宏觀兩個(gè)層面的含義。微觀資本結(jié)構(gòu)主要指企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，指在企業(yè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)中負(fù)債與權(quán)益的相關(guān)混合比例，它決定了企業(yè)價(jià)值最大化和企業(yè)治理結(jié)構(gòu)這兩個(gè)關(guān)于企業(yè)最本質(zhì)的問題。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)又有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)代表一個(gè)企業(yè)的主要權(quán)利，指企業(yè)包括人力資本在內(nèi)的全部資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系：而狹義的資本結(jié)構(gòu)僅指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本價(jià)值的構(gòu)成及其比例關(guān)系，即長(zhǎng)期資本中債務(wù)資本與權(quán)益資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。從籌資過程來(lái)看，微觀資本結(jié)構(gòu)就是企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，指企業(yè)資金來(lái)源不同項(xiàng)目之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系。依據(jù)企業(yè)資金來(lái)源的不同，可以將融資結(jié)構(gòu)分為內(nèi)源融資和外源融資，其中內(nèi)源融資主要來(lái)源于盈余公積，包括留存收益和折舊基金；而外源融資指通過外部渠道獲取資金的方式，主要包括發(fā)行股票、債券和銀行借貸。

二、理論回顧

MM定理建立在一系列嚴(yán)格的假設(shè)條件之上，這些嚴(yán)格假設(shè)條件即我們通常所指的完美市場(chǎng)，它包括：1 投資者在投資時(shí)不存在交易成本、破產(chǎn)成本和代理成本；2 中性的個(gè)人所得稅：3 投資者包括機(jī)構(gòu)和個(gè)人，都可以以相同的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借貸，不論其負(fù)債水平如何：4 企業(yè)的息稅前利潤(rùn)是預(yù)期等額永續(xù)年金：5 企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相同并且可以度量：6 企業(yè)的投資者與管理者擁有有關(guān)企業(yè)的信息相同：7 企業(yè)只發(fā)行股票和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券籌集資金。正是在這種假設(shè)下，MM定理指出企業(yè)價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)，只與它的預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流有關(guān)，所以MM定理又被稱為企業(yè)資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)論。顯而易見，MM定理的假設(shè)條件與企業(yè)的市場(chǎng)環(huán)境存在較大差距。例如，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)條件下，投資者在投資者時(shí)通常要支付傭金、手續(xù)費(fèi)和印花稅，而且，由于投資者或者股東一般不參與企業(yè)管理，而其經(jīng)營(yíng)者或者經(jīng)理層卻參與企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)管理，從而導(dǎo)致這兩類群體在對(duì)有關(guān)企業(yè)信息的掌握上存在優(yōu)劣勢(shì)之分，最終產(chǎn)生委托——代理問題。MM定理的假設(shè)過于苛刻，導(dǎo)致其不能有效指導(dǎo)企業(yè)的融資決策，財(cái)務(wù)領(lǐng)域里專家通過不斷放松MM定理的假設(shè)條件，使其更貼近經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)，這樣就推動(dòng)了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論的進(jìn)一步發(fā)展?，F(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展按照是否引入信息不對(duì)稱理論，大致可以分為舊資本結(jié)構(gòu)理論和新資本結(jié)構(gòu)理論。

(一)舊資本結(jié)構(gòu)理論

舊資本結(jié)構(gòu)理論除了經(jīng)典的MM定理之外，還包括修正的MM定理，即考慮到個(gè)人所得稅和公司所得稅情形。這被稱為稅差學(xué)派，他們認(rèn)為，負(fù)債具有節(jié)稅效應(yīng)，從理論上講，當(dāng)企業(yè)負(fù)債率為100％時(shí)，節(jié)稅效應(yīng)達(dá)到最大。但是，隨著企業(yè)負(fù)債率的上升，這種負(fù)債經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)也隨之提高，潛在的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)也在增大。于是，破產(chǎn)成本學(xué)派便應(yīng)運(yùn)而生。該學(xué)派的代表人物主要有Baxter、Stiglitz、Warner和Airman，其中Baxter和Stiglitz主要是從理論上證明破產(chǎn)成本與MM定理之間的關(guān)系，他們?yōu)槠飘a(chǎn)成本與資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系提供了大量的證明，但都沒有準(zhǔn)確地估計(jì)或衡量破產(chǎn)成本。而Warner和Altman卻通過一些經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)估計(jì)和衡量出了破產(chǎn)成本。破產(chǎn)成本可以分為直接破產(chǎn)成本和間接破產(chǎn)成本，前者包括破產(chǎn)清算時(shí)支付給律師和會(huì)計(jì)師的清算費(fèi)用等，后者主要是一種機(jī)會(huì)成本。它包括失去銷售、利潤(rùn)以及企業(yè)除非按照十分惡劣的條款，否則無(wú)力獲得銀行信貸或發(fā)行證券籌資的可能性。在此之后，Ro-bichek、Myers、Scott、Craus等人認(rèn)為，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是節(jié)稅效應(yīng)與破產(chǎn)成本之間權(quán)衡的結(jié)構(gòu)，這就是所謂的權(quán)衡理論。該理論將稅差學(xué)派與破產(chǎn)成本學(xué)派進(jìn)行有機(jī)結(jié)合，最后建立了負(fù)債企業(yè)價(jià)值與無(wú)負(fù)債企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系式，即負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上節(jié)稅效應(yīng)之和再減去破產(chǎn)成本。實(shí)際上。負(fù)債的成本不僅包括破產(chǎn)成本，后續(xù)學(xué)者Deangelo、Masulis和Myres發(fā)現(xiàn)，負(fù)債的成本還包括代理成本、財(cái)務(wù)困境成本和非負(fù)債稅收利益損失，他們認(rèn)為，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是負(fù)債的節(jié)稅效應(yīng)與各種跟負(fù)債相關(guān)的成本進(jìn)行權(quán)衡的結(jié)構(gòu)，由此形成后權(quán)衡理論。

(二)新資本結(jié)構(gòu)理論

可以說(shuō)，以MM定理為中心的現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論發(fā)展到權(quán)衡理論已經(jīng)達(dá)到了一個(gè)高潮。正如馬克思哲學(xué)所述，理論指導(dǎo)實(shí)踐，實(shí)踐檢驗(yàn)理論。20世紀(jì)70年代以后，學(xué)者們將博弈論、信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和委托代理理論等現(xiàn)代分析工具引入到企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的分析中。取得了一系列研究成果，

1 代理成本理論。1976年Jesen和Meckling指出，由于信息不對(duì)稱，上市公司的大股東和管理層具有過度投資從而損害公司債權(quán)人利益的傾向。當(dāng)這種行為發(fā)生時(shí)，債權(quán)人便會(huì)要求更高的收益率，這就會(huì)產(chǎn)生所謂的股東與債權(quán)人之間的代理問題。代理問題的存在，使得上市公司不可能無(wú)節(jié)制地過度債權(quán)投資，只能在股權(quán)融資與債券融資之間尋找平衡點(diǎn)，當(dāng)邊際投資的收益率恰好等于邊際代理成本時(shí)，此時(shí)上市公司的融資結(jié)構(gòu)達(dá)到最優(yōu)。此后，還有Grossman和Hart(1982)分析債務(wù)融資如何緩解上市公司股東與其經(jīng)營(yíng)者之間的債務(wù)擔(dān)保模型、Hariss和Ravivv(1990)的債務(wù)緩和模型及Diamond和Hirshleifer—Thakor(1989)分析聲譽(yù)如何緩解企業(yè)與債券人的沖突。

2 信號(hào)傳遞理論。1983年Ross研究認(rèn)為，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者了解企業(yè)未來(lái)的收益和投資風(fēng)險(xiǎn)，而投資者不了解，在此情形下投資者只能根據(jù)經(jīng)營(yíng)者輸出的信息間接地評(píng)價(jià)企業(yè)的價(jià)值。企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)或者債務(wù)比例是一種把內(nèi)部信息傳遞給市場(chǎng)的信號(hào)，負(fù)債比例下降是一個(gè)消極的信號(hào)，上升則是一個(gè)積極的信號(hào)，所以企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債比例具有信息示意作用。1984年，Modigliani和Miller在Ross的基礎(chǔ)上，考慮了信號(hào)的負(fù)效應(yīng)，提出了優(yōu)序融資理論，又稱順序或序列融資理論。該理論認(rèn)為，公司在融資時(shí)首先偏好內(nèi)部融資，理由在于這種融資方式不會(huì)向市場(chǎng)傳遞任何可能降低公司股票價(jià)格的信號(hào)。當(dāng)公司內(nèi)部積累不足以完成融資所需金額時(shí)，首先會(huì)選擇發(fā)行債券，如果債券融資還不足以滿足融資總金額時(shí)。那么最后就是采取股權(quán)融資。

3 控制權(quán)理論。1988年，Harris和Raviv通過研究股票權(quán)的經(jīng)理機(jī)制、負(fù)債與股權(quán)的比例關(guān)系及并購(gòu)市場(chǎng)三者之間的關(guān)系，結(jié)果認(rèn)為以自身效用最大化為目標(biāo)的經(jīng)理在決定最優(yōu)控股結(jié)構(gòu)時(shí)要在掌握控制權(quán)的私人收益與企業(yè)價(jià)值損失之間做出權(quán)衡。在此之后，Stulzfl9891、Aghion和Bohon(1992)分別從經(jīng)理的期望效用最大化和運(yùn)用不完全契約理論動(dòng)態(tài)研究了最優(yōu)控制權(quán)安排。

近幾年來(lái)，有關(guān)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論的研究又出現(xiàn)一些新的進(jìn)展，這些理論分別從行為金融學(xué)、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)等角度研究和分析企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)問題。我國(guó)學(xué)者對(duì)此也進(jìn)行了一些實(shí)證研究，具有代表性的研究如趙蒲和孫愛英(2005)運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型，基于我國(guó)上市公司數(shù)據(jù)首次對(duì)產(chǎn)業(yè)生命周期和其融資結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)果表明，處于不同發(fā)展階段的上市公司，其融資結(jié)構(gòu)不大相同，產(chǎn)業(yè)的生命周期能夠影響其資本結(jié)構(gòu)：雷星萬(wàn)(2007)和冉光貴(2009)分別從上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素和資本結(jié)構(gòu)對(duì)其公司治理結(jié)構(gòu)的角度進(jìn)行分析，并都得出了一些頗為有用的結(jié)論。

三、現(xiàn)狀分析

(一)偏好股權(quán)融資

偏好股權(quán)融資是我國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)中最明顯的特征，這主要從我國(guó)上市公司各年度資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)負(fù)債率一欄看出。2007年，發(fā)源于美國(guó)的次貸危機(jī)席卷全球，最終演變?yōu)橐粓?chǎng)蔓延世界的國(guó)際金融危機(jī)，為了使世界經(jīng)濟(jì)早日走出危機(jī)。各國(guó)政府紛紛采取了形式不同的救市措施。中國(guó)政府為了擴(kuò)大內(nèi)需刺激消費(fèi)，其中措施之一就是以各種優(yōu)惠政策鼓勵(lì)家電下鄉(xiāng)。在這次家電下鄉(xiāng)活動(dòng)中，我國(guó)家電行業(yè)可以說(shuō)是迎來(lái)了又一次發(fā)展的春天。那么，我國(guó)家電行業(yè)中上市公司到底發(fā)展如何呢?四川長(zhǎng)虹作為我國(guó)家電行業(yè)中的龍頭企業(yè)之一，具有非同凡響的社會(huì)影響力，其各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)具有一定的代表性，可以從側(cè)面反映當(dāng)前我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)狀況。本文選取四川長(zhǎng)虹集團(tuán)為研究對(duì)象，以其最近10年年度資產(chǎn)負(fù)債表為分析出發(fā)點(diǎn)，研究其融資結(jié)構(gòu)，以期從中發(fā)現(xiàn)問題并分析其成因。表1是過去10年四川長(zhǎng)虹及所在行業(yè)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債情況。

從表1中的數(shù)據(jù)我們不難發(fā)現(xiàn)，四川長(zhǎng)虹的資產(chǎn)負(fù)債率一直低于行業(yè)平均水平，其中2000年處于最低水平，約為20.64％，距離行業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率大約24個(gè)百分點(diǎn)。此后，其資產(chǎn)負(fù)債率基本保持不斷上升趨勢(shì)，其中，2009年該項(xiàng)指標(biāo)高達(dá)63.23％，最近3年其資產(chǎn)負(fù)債率都超過50％，這與我國(guó)家電下鄉(xiāng)以舊換新政策密不可分，此項(xiàng)舉措推動(dòng)了人們對(duì)彩電的需求，使得長(zhǎng)虹集團(tuán)銷售收入迅速增長(zhǎng)。有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，長(zhǎng)虹集團(tuán)2006、2007、2008和2009年4年?duì)I業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為13.03％、22.09％、-34.95％和136.72％，其中，2008年期增長(zhǎng)率出現(xiàn)負(fù)值，主要是因?yàn)?008年處于危機(jī)深度時(shí)期，經(jīng)濟(jì)中充滿各種不確定性，受危機(jī)影響，人們可以可支配收入較往年明顯較少，這時(shí)，對(duì)彩電這種家用耐用消費(fèi)品的需求自然會(huì)下降。但是，到了2008年下半年特別是2009年，全球經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，這時(shí)人們開始對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)信心，加之家電下鄉(xiāng)這種優(yōu)惠政策，人們開始增加對(duì)彩電的需求并出現(xiàn)過旺勢(shì)頭，其銷量和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)當(dāng)然會(huì)迅猛增加?？墒?，四川長(zhǎng)虹的資產(chǎn)率一直低于行業(yè)平均水平約10-20個(gè)百分點(diǎn)，且基本徘徊在50％左右，這與西方發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)70％的水平還相差一段距離，在一定程度上反映出長(zhǎng)虹集團(tuán)在融資行為上偏好股權(quán)融資。股權(quán)融資行為的產(chǎn)生與我國(guó)上市公司股權(quán)融資成本一直以來(lái)低于債務(wù)融資的成本是分不開的。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，我國(guó)上市公司股權(quán)融資的成本大約為3.2％，低于同期銀行貸款利率。企業(yè)偏好股權(quán)融資與優(yōu)序融資理論不相符，這可能會(huì)增加其代理成本、強(qiáng)化內(nèi)部人控制等，進(jìn)而降低其經(jīng)營(yíng)效率，最終減小企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。

(二)負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理

我國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率總體水平偏低，但是流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的比率卻很高，接近或超過100％。一般而言，流動(dòng)負(fù)債占負(fù)債總額的50％是比較合理的水平。如果該項(xiàng)指標(biāo)過高，一旦出現(xiàn)中央銀行緊縮銀根等不利金融環(huán)境變化，那么上市公司很可能會(huì)出現(xiàn)資金周轉(zhuǎn)困難。表2是過去10年四川長(zhǎng)虹負(fù)債結(jié)構(gòu)情況。

從表2中的數(shù)據(jù)我們也不難發(fā)現(xiàn)，四川長(zhǎng)虹在過去10年的發(fā)展中，其流動(dòng)負(fù)債比例一直高居不下，基本維持在99％的水平。流動(dòng)負(fù)債是公司為滿足短期經(jīng)營(yíng)資金的需求而進(jìn)行的負(fù)債，長(zhǎng)期負(fù)債則是公司為滿足固定資產(chǎn)投資等大額資金需求而籌措的債務(wù)。四川長(zhǎng)虹2007、2008和2009年的經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流分別為-201.99萬(wàn)元、-1006.80萬(wàn)元和-167.63萬(wàn)元，如此高的流動(dòng)負(fù)債反映了其經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流不足，公司使用過高的短期債務(wù)來(lái)保證其正常經(jīng)營(yíng)，另一方面，也從側(cè)面說(shuō)明四川長(zhǎng)虹有相當(dāng)部分的資金需求是依靠不斷借新債還舊債的方式來(lái)獲取發(fā)展所需資金的。四川長(zhǎng)虹之所以會(huì)出現(xiàn)這種融資結(jié)構(gòu)，與我國(guó)融資體系是密不可分的。目前，我國(guó)仍然屬于銀行主導(dǎo)型融資體系的國(guó)家，出于謹(jǐn)慎考慮，銀行向上市公司發(fā)放貸款一般以短期貸款為主，這也在一定程度上導(dǎo)致我國(guó)上市公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)以流動(dòng)負(fù)債為主。另一方面，我國(guó)債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，不同券種之間的比例關(guān)系也嚴(yán)重失衡，債券市場(chǎng)上流通的債權(quán)主要以國(guó)債和金融債為主，公司債券所占比例相當(dāng)之低。

四、政策建議

根據(jù)以上對(duì)四川長(zhǎng)虹融資結(jié)構(gòu)的分析，我們不難發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前我國(guó)上市公司中普遍存在偏好股權(quán)融資、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理等問題。針對(duì)這些問題我們從以下幾方面給出相關(guān)建議：

(一)規(guī)范上市公司股利分配制度

由于我國(guó)上市公司的股利分配制度不合理，股息較低甚至在某些時(shí)候就沒有分紅派息，楊朔(2006)通過簡(jiǎn)單的計(jì)算得出我國(guó)上市公司股權(quán)融資的平均成本大約為2.42％，低于企業(yè)債券融資或銀行借款的成本，從而造成股權(quán)融資成本低于債權(quán)融資成本，且損害了廣大股東的利益。因此，應(yīng)該規(guī)范我國(guó)上市公司的股利分配制度：

1 強(qiáng)化信息披露。對(duì)于不分配股利的上市公司，證監(jiān)會(huì)應(yīng)要求其在年報(bào)中披露不分配的具體理由：對(duì)于送股的公司，可要求其在年報(bào)中披露轉(zhuǎn)做股本的可分配利潤(rùn)的用途和投資方向等方面的信息。

2 加強(qiáng)法律約束。一方面，應(yīng)加強(qiáng)對(duì)股利分配請(qǐng)求權(quán)的保護(hù)，股利請(qǐng)求權(quán)是股東依法享有的請(qǐng)求公司按照增加的持股比例向自己分配股利的權(quán)利；另一方面，在我國(guó)特殊的上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中，要突出對(duì)中小股東利益的保護(hù)。

(二)加快債券市場(chǎng)尤其是企業(yè)債券的發(fā)展

2006年，我國(guó)政府債券、金融債券和企業(yè)債券的發(fā)行額分別為6673.3億元、7738.1億元和935億元，企業(yè)債券占當(dāng)年債券發(fā)行總額的1.8％，顯然，企業(yè)債券的發(fā)行量相當(dāng)?shù)停怀龇从超F(xiàn)行我國(guó)債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不合理。由此可見，我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展極其緩慢。對(duì)此，可以通過下述途徑促進(jìn)債券市場(chǎng)的發(fā)展1

1 分立公司債券和企業(yè)債券。企業(yè)債券實(shí)際上屬于政府債券，不論從發(fā)行主體、資金用途的特征，還是從審批機(jī)關(guān)、信用支持的特征來(lái)看，它都不是《公司法》和《證券法》中所規(guī)定的公司債券。一直以來(lái)，我國(guó)公司債券和企業(yè)債券彼此混淆，使得公司債券的發(fā)展難以起步，不僅嚴(yán)重制約了我國(guó)債券市場(chǎng)的健康發(fā)展，而且還嚴(yán)重制約了中小企業(yè)融資難問題的解決、利率的市場(chǎng)化進(jìn)程、金融產(chǎn)品創(chuàng)新和金融投資組合。

2 改善對(duì)企業(yè)債券市場(chǎng)的宏觀管理，減少政府的行政干預(yù)。在債券的發(fā)行上，我國(guó)要取消審批制，逐漸轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)化的發(fā)行方式，不再實(shí)行規(guī)模控制。上市公司可以按照資金需求自由地決定債券發(fā)行的數(shù)量和價(jià)格，放開利率管制，使收益和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)等。同時(shí)，還要加大企業(yè)債券品種的創(chuàng)新力度，當(dāng)前，我國(guó)企業(yè)債券品種結(jié)構(gòu)單一。以國(guó)債和金融債為主，導(dǎo)致企業(yè)債券不能很好地適應(yīng)企業(yè)的需求。應(yīng)增加短期債券和長(zhǎng)期附息債券以及浮動(dòng)利率債券的發(fā)行，還要適時(shí)地推動(dòng)債券衍生品市場(chǎng)的發(fā)展，以適應(yīng)多樣融資方式的需求。

3 逐步改變我國(guó)債券市場(chǎng)的分割狀況。債券市場(chǎng)是由有形市場(chǎng)和無(wú)形市場(chǎng)構(gòu)成的整體格局。但是，無(wú)形市場(chǎng)在我國(guó)基本不存在，就是有形市場(chǎng)也被行政分割為銀行間債券市場(chǎng)、交易所市場(chǎng)和OTC市場(chǎng)等，這種缺乏內(nèi)在關(guān)聯(lián)市場(chǎng)的存在，不但不利于我國(guó)債券市場(chǎng)的規(guī)范化發(fā)展，而且也不利于以債券為基礎(chǔ)的金融產(chǎn)品創(chuàng)新和交易方式創(chuàng)新，

(三)加快上市公司資信評(píng)級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展，鼓勵(lì)銀行向上市公司發(fā)放貸款

目前，我國(guó)債券評(píng)級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展相對(duì)于滬深兩市上市公司數(shù)量的快速增長(zhǎng)顯得滯后，由于信息不對(duì)稱，導(dǎo)致銀行在無(wú)法準(zhǔn)確獲得上市公司信用級(jí)別的情況下，出于降低違約風(fēng)險(xiǎn)，不得不將部分公司拒之于信貸門口之外或者提高其貸款風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，使得一些上市公司在無(wú)奈之下轉(zhuǎn)向股權(quán)融資，這也在一定程度上降低了我國(guó)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率，從而形成股權(quán)融資偏好。因此，加快我國(guó)資信評(píng)級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于改變上市公司的股權(quán)融資偏好具有重要意義。