我國上市公司董事會特征與盈余質(zhì)量的實證研究

摘要：文章從我國上市公司董事會的特征出發(fā)，以我國A股市場2005年~2007年的上市公司為研究樣本，對董事會特征與盈余質(zhì)量之間存在的深層次關(guān)系進(jìn)行了實證分析。研究結(jié)論表明，盈余質(zhì)量與兩職合一程度、董事會會議次數(shù)顯著負(fù)相關(guān)，與未領(lǐng)取薪酬的董事比例顯著正相關(guān)，獨(dú)立董事和董事會規(guī)模與盈余質(zhì)量并沒有顯著的相關(guān)性。此外，在對高盈余質(zhì)量與低盈余質(zhì)量樣本的實證分析中，并沒有發(fā)現(xiàn)兩者的結(jié)果有顯著的不同。

關(guān)鍵詞：董事會特征；盈余質(zhì)量；修正的DD模型

一、 文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

董事會特征是指與董事會在設(shè)置、結(jié)構(gòu)以及工作方式等方面呈現(xiàn)出的一些特點(diǎn)，一般來說主要包含以下四個方面：董事會的獨(dú)立性、董事會的規(guī)模、董事會會議以及對董事會成員持股比例，其中董事會的獨(dú)立性主要體現(xiàn)在董事長與總經(jīng)理“兩職合一”的狀況、獨(dú)立董事比例以及未領(lǐng)取薪酬的董事比例等方面。目前，國內(nèi)外學(xué)者對相關(guān)領(lǐng)域的研究仍然是以董事會特征和會計信息質(zhì)量的關(guān)系居多，而對董事會特征的描述大抵也是從上述幾個方面展開的。本文并沒有考慮董事會成員持股比例對盈余質(zhì)量的影響，這是因為目前我國上市公司董事會成員持股比例十分低，不足以產(chǎn)生足夠的利益一致動機(jī)以促使他們積極提高盈余質(zhì)量。

1. “兩職合一”與盈余質(zhì)量。“兩職合一”是指CEO產(chǎn)生于董事會甚至直接就是董事長或者由一方實質(zhì)上控制另一方。董事會作為全體股東的委托人，它的一個重要責(zé)任就是負(fù)責(zé)聘任總經(jīng)理并負(fù)責(zé)對其監(jiān)督。因此，盡管“兩職合一”能夠降低代理成本，但這是以損害董事會的獨(dú)立性為代價的，而造成直接后果就是經(jīng)理人“自己監(jiān)督自己”，這必然造成更為嚴(yán)重的信息不對稱致機(jī)會主義行為，從而對公司盈余質(zhì)量產(chǎn)生不利影響。目前，理論界關(guān)于董事長和CEO是否應(yīng)該“兩職合一”仍無明確論斷。然而有關(guān)“兩職合一”與盈余質(zhì)量的研究更多的是證實了股權(quán)至上主義的擔(dān)心。Forker（1992）認(rèn)為兩職合一會威脅到內(nèi)部監(jiān)控質(zhì)量和信息披露質(zhì)量，并發(fā)現(xiàn)兩職合一與公司信息披露水平存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。Jensen（1993）認(rèn)為如果董事長和CEO兩職合一時，將會大大的弱化董事會的監(jiān)督職能，CEO更有可能運(yùn)用非正常手段進(jìn)行盈余管理，從而使得公司對外提供的會計信息不能夠真實地反映公司的財務(wù)狀況。因此，從代理理論分析，為了防止代理人的“道德風(fēng)險”和“逆向選擇”，必須強(qiáng)化董事會的監(jiān)控職能，將總經(jīng)理和董事長的職務(wù)進(jìn)行分離，這樣對提高公司盈余質(zhì)量產(chǎn)生積極影響。本文認(rèn)為即使是在現(xiàn)代管家理論下，“兩職合一”更多的優(yōu)勢體現(xiàn)在公司的經(jīng)營方面，而不是對盈余質(zhì)量的保護(hù)上?；谏鲜龇治?，本文提出以下假設(shè)：

H1：我國上市公司“兩職合一”程度與盈余質(zhì)量之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即“兩職合一”程度越高，盈余質(zhì)量越低。

2. 獨(dú)立董事比例與盈余質(zhì)量。有關(guān)董事會獨(dú)立性的另一重要方面是獨(dú)立董事制度。由于外部董事（即獨(dú)立董事）更注重的自身職業(yè)的尊嚴(yán)、具有維護(hù)自身市場聲譽(yù)的動機(jī)，因而會積極主動地履行監(jiān)督激勵人的職能，因而董事會中有外部董事介入時會加強(qiáng)其對經(jīng)理人的監(jiān)督。獨(dú)立董事對董事會決策有控制功能，由于獨(dú)立董事相對獨(dú)立于管理層的約束，因此相對于內(nèi)部董事而言，獨(dú)立董事能更好地保護(hù)股東的利益（Fama Jensen，1983）。Forker（1992）發(fā)現(xiàn)較高的獨(dú)立董事比例能夠提高財務(wù)信息披露質(zhì)量，減少經(jīng)營者由于隱瞞信息而獲得不當(dāng)利益的可能性。然而，Vafeas（2000）發(fā)現(xiàn)盈余的質(zhì)量與獨(dú)立董事數(shù)量并沒有顯著的關(guān)系，這與董事會獨(dú)立性會提高盈余決策有用性的觀念不一致。趙景文、杜興強(qiáng)（2007）研究表明獨(dú)立董事比例對整體信息披露質(zhì)量有顯著的積極影響；然而，也有一部分學(xué)者認(rèn)為獨(dú)立董事制度僅僅是一個花瓶，制度本身存在著許多嚴(yán)重的問題，未達(dá)到預(yù)期的目的。目前，我國《公司法》對上市公司明確規(guī)定，獨(dú)立董事占全體董事總數(shù)的比例至少要達(dá)到1/3。而有很多上市公司的獨(dú)立董事的數(shù)量如果減少一人，便達(dá)不到法定比例，而這存在著建設(shè)形式上的獨(dú)立董事制度的嫌疑。基于上述分析，本文提出以下假設(shè)：

H2a：我國上市公司董事會中獨(dú)立董事比例與盈余質(zhì)量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，即董事會中獨(dú)立董事比例越高，盈余質(zhì)量越高。

H2b：與董事會中獨(dú)立董事比例剛達(dá)到三分之一的上市公司相比，董事會中獨(dú)立董事比例高于三分之一的上市公司的盈余質(zhì)量較高。

3. 未領(lǐng)取薪酬的董事比例與盈余質(zhì)量。上市公司董事會獨(dú)立性受到侵害的最主要原因往往就是來自與薪酬相關(guān)的壓力。由于薪酬來自于上市公司，董事往往不能表達(dá)自己真實的意思表示，從而是難以保持獨(dú)立性。相反，如果不在上市公司領(lǐng)取薪酬，則能夠較好地保持獨(dú)立性?；谏鲜龇治?，本文提出以下假設(shè)：

H3：我國上市公司董事會中未領(lǐng)取薪酬的董事比例與盈余質(zhì)量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，即董事會中未領(lǐng)取薪酬的董事比例越高，盈余質(zhì)量越高。

4. 董事會規(guī)模與盈余質(zhì)量。有關(guān)董事會規(guī)模的大小與董事會監(jiān)督功能的關(guān)系上，理論屆迄今仍無法形成一致性結(jié)論。認(rèn)為董事會規(guī)模越大監(jiān)督效果越差的主要有Jensen Vafeas等。Jensen（1993）認(rèn)為規(guī)模越大，董事會的效率可能越低，并且越容易被CEO控制和影響，不易發(fā)揮監(jiān)督功能。Rosenstein Wyatt（1990）認(rèn)為董事會規(guī)模的擴(kuò)大常常是獨(dú)立董事增加的結(jié)果，而獨(dú)立董事的增加能夠強(qiáng)化董事會監(jiān)督，降低代理成本，從而提高公司價值。Dalton等（1999）卻認(rèn)為，規(guī)模愈大意味著董事所具備的專業(yè)背景可能愈廣泛，因而愈能掌握外在環(huán)境的變遷，使得經(jīng)營效率性及監(jiān)督功能愈佳。一般來說，上市公司董事會的工作事務(wù)繁多，如果規(guī)模相對較小，不僅難以提供足夠的專業(yè)服務(wù)，而且難以分身給經(jīng)理人以過多的監(jiān)督，從而不利于提高盈余信息等會計信息的質(zhì)量。相反，規(guī)模大的董事會不經(jīng)能夠勝任股東的委托責(zé)任，并且有足夠的精力去監(jiān)督經(jīng)理人，從而有利于提高盈余質(zhì)量。考慮到我國上市公司普遍存在的國有股“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象，本文認(rèn)為董事會規(guī)模的增大不會造成董事會內(nèi)部過多的利益主體對抗，相反會對大股東進(jìn)行一定程度上的制衡。基于上述分析，本文提出以下假設(shè)：

H4：我國上市公司董事會規(guī)模與盈余質(zhì)量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，即董事會規(guī)模越大，盈余質(zhì)量越高。

5. 董事會會議次數(shù)與盈余質(zhì)量。目前，學(xué)術(shù)界對董事會會議次數(shù)多好還是少好之爭依然尚無定論，爭議的焦點(diǎn)在于應(yīng)該將董事會會議視為消除隱患的補(bǔ)救性機(jī)制還是提高公司治理的前瞻性措施。Lipton Lorch（1992）認(rèn)為董事會會議次數(shù)越多，則表明董事會越積極有效。因此，他們建議董事們每兩個月至少應(yīng)該開一次會。另一方面，Jensen（1993）認(rèn)為董事會并不是非常有效，往往與事無，并且經(jīng)常在出現(xiàn)問題時更加活躍。所以，更高頻率的董事會活動可能是對公司較差狀況所做出的反應(yīng)。肖作平（2007）也同樣認(rèn)為頻繁的董事會會議是董事會對公司困難時期的一種反應(yīng)。經(jīng)常召集會議的董事會花費(fèi)其成員董事更多的時間和精力，從形式上看這樣的董事會更具責(zé)任心，更積極地履行職責(zé)。因此，可以認(rèn)為董事會會議次數(shù)是提高董事會效率性的一個重要來源，董事會活動越頻繁，董事們有更多的時間交換意見、設(shè)置戰(zhàn)略和監(jiān)督管理層，從而有助于改善公司治理水平?；谏鲜龇治觯疚奶岢鲆韵录僭O(shè)：

H5：我國上市公司董事會會議次數(shù)與盈余質(zhì)量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，即董事會召開的會議次數(shù)越多，盈余質(zhì)量越高。

二、 研究設(shè)計

1. 樣本選擇。本文以2005年~2007年我國A股市場全體上市公司為研究的初始樣本，如上述模型所示，由于計算某一上市公司每一年的盈余質(zhì)量時，會涉及到該公司前后一年以及當(dāng)年（共計三年）的數(shù)據(jù)，因此本章的數(shù)據(jù)的實際期間跨度為2004年~2008年。在確定初始樣本之后，通過以下步驟進(jìn)一步對這些初始樣本公司進(jìn)行篩選，經(jīng)過一定的方法進(jìn)行篩選后共計得到676家上市公司，本文進(jìn)行實證研究所需要的數(shù)據(jù)主要來自于深圳國泰安開發(fā)的CSMAR數(shù)據(jù)庫系統(tǒng)，由于本文需要對研究樣本進(jìn)行行業(yè)分類，在分類時采用我國證券監(jiān)督管理委員公布的上市公司行業(yè)分類指引。

2. 變量設(shè)定。本文設(shè)置了企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率和托賓Q三個控制變量，同時為了控制年度系統(tǒng)性差異的影響，本文以2005年度樣本公司為基準(zhǔn)組，設(shè)置兩個時間虛擬變量YEAR06、YEAR07，當(dāng)觀測樣本屬于2006年度時，YEAR06為1，否則為0；同樣，當(dāng)觀測樣本屬于2007年度時，YEAR07為1，否則為0。

被解釋變量、解釋變量以及控制變量的名稱、表示符號和具體的含義如表1所示。

其中，本文對盈余質(zhì)量的計量采用了修正的DD模型，修正的DD模型如下表示：

△WCj，t=b0+b1CFOj，t-1+b2CFOj，t+b3CFOj，t+1+b4△REVj，t+b5PPEj，t+εj，t

EQ則為εj，t的絕對值。

其中，△WCj，t表示經(jīng)過t-1期資產(chǎn)總額調(diào)整的公司j第t期流動性應(yīng)計總額；

CFOj，t-1、CFOj，t、CFOj，t+1分別表示經(jīng)過t-1期資產(chǎn)總額調(diào)整的公司j第t-1，t，t+1期的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量；

△REVj，t表示經(jīng)過t-1期資產(chǎn)總額調(diào)整的公司j第t期營業(yè)收入變動；

PPEj，t表示經(jīng)過t-1期資產(chǎn)總額調(diào)整的公司j第t期固定資產(chǎn)原值；

εj，t表是殘差項。

3. 模型建立。根據(jù)以上對被解釋變量、解釋變量以及控制變量的設(shè)定，本文建立以下回歸分析模型：

EQ=β0+β1X1+β2X2+β3X3+β4X4+β5X5+β6X6+β7X7+β8X8+β9Year06+β10Year07+ε

其中，β0、β1，…，β10，為待估計的回歸系數(shù)，ε為殘差項。

三、 實證分析

1. 描述性統(tǒng)計分析。表2列示了董事會特征變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。從平均水平看，董事長和總經(jīng)理兩職合一情況不是很嚴(yán)重，高盈余質(zhì)量樣本公司的兩職合一程度（0.099）要比低盈余質(zhì)量樣本公司的兩職合一程度（0.126）低。獨(dú)立董事比例剛剛超過三分之一這一法定比例，未領(lǐng)取薪酬的董事比例接近于30%，并且低盈余質(zhì)量樣本公司的獨(dú)立董事比例以及未領(lǐng)取薪酬的董事比例要稍高一些。本文對假設(shè)H2b進(jìn)行了檢驗，如表3所示，與董事會中獨(dú)立董事比例剛達(dá)到三分之一的上市公司相比，其余高于三分之一的上市公司的EQ值較大，也就是說盈余質(zhì)量較低。這與假設(shè)H2b時完全相反的，更加說明了獨(dú)立董事這個重要的公司治理變量的毫無作為。董事會規(guī)模平均為9個~10個人，董事會會議次數(shù)為8次~9次，高盈余質(zhì)量樣本公司的董事會規(guī)模稍大一些，但低盈余質(zhì)量的樣本公司的董事會會議次數(shù)要明顯比高盈余質(zhì)量樣本公司多。

2. 回歸分析。表4列示了盈余質(zhì)量與董事會特征變量的回歸分析結(jié)果。從全樣本回歸結(jié)果來看，調(diào)整的R的平方值為0.215，模型總體在1%的水平上通過了檢驗，F(xiàn)統(tǒng)計量為56.429，這表明回歸模型總體是有效的。兩職合一、未領(lǐng)取薪酬的董事比例以及董事會會議次數(shù)三個變量分別在5%、10%以及5%的顯著性水平上通過了T檢驗。但是在高盈余質(zhì)量與低盈余質(zhì)量的研究樣本公司中無論是F檢驗還是T檢驗，回歸結(jié)果很不理想。

四、 結(jié)論

綜上所述，上市公司盈余質(zhì)量與兩職合一程度顯著負(fù)相關(guān)，與未領(lǐng)取薪酬的董事比例顯著正相關(guān)，這與提出的研究假設(shè)H1與H3是一致的。盈余質(zhì)量與董事會會議次數(shù)顯著負(fù)相關(guān)，這與研究假設(shè)H5是相反的，這說明董事會會議次數(shù)越多并不能表明董事會成員的積極工作態(tài)度，而董事會會議更可能是消除隱患的補(bǔ)救性機(jī)制。獨(dú)立董事比例與董事會規(guī)模對應(yīng)的兩個研究假設(shè)沒有通過檢驗，這說明它們可能不是有效影響盈余質(zhì)量的變量。此外，從對高低盈余質(zhì)量樣本的分析來看，兩個樣本的回歸結(jié)果并不存在顯著性的差異。因此，為了提高上市公司的盈余質(zhì)量，我們認(rèn)為最關(guān)鍵的是加強(qiáng)董事會的獨(dú)立性，應(yīng)盡量避免董事長和總經(jīng)理兩職合一帶來的不良影響，同時明確獨(dú)立董事的責(zé)任，能夠真正實現(xiàn)獨(dú)立董事機(jī)制的作用。

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基金項目：國家自然科學(xué)基金（70772087）；中央高?；究蒲袠I(yè)務(wù)費(fèi)專項資金（DUT10ZD107）、（DUT10RW107）。

作者簡介：李延喜，博士，大連理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師；董文辰，大連理工大學(xué)管理與經(jīng)濟(jì)學(xué)部博士生；季侃，東北財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院博士生。

收稿日期：2010-09-18。