上市公司財(cái)務(wù)危機(jī)影響因素分析

摘要:隨著我國證券市場規(guī)模擴(kuò)大，上市公司的虧損面和虧損額有逐年增加的趨勢，越來越多的公司由此發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)。上市公司的財(cái)務(wù)危機(jī)不僅會波及公司自身的生存和發(fā)展，而且會影響整個市場的投資價值和投資者對市場的信心，關(guān)系到投資者、債權(quán)人等各方面的經(jīng)濟(jì)利益。因此，研究上市公司的財(cái)務(wù)危機(jī)的影響因素，對于防范公司財(cái)務(wù)危機(jī)的發(fā)生，制定科學(xué)合理的財(cái)務(wù)預(yù)警機(jī)制，具有重要的實(shí)踐意義。

關(guān)鍵詞:上市公司;財(cái)務(wù)危機(jī);風(fēng)險(xiǎn)防范

中圖分類號:F275 文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A文章編號:1673-291X(2010)17-0128-03

近年來，隨著我國證券市場的快速發(fā)展，證券投資方式已經(jīng)逐漸被社會大眾所接受，參與證券市場的投資者日益增多，廣泛的社會參與既為上市公司提供了一定的資金來源，為證券市場提供了巨大的動力和能量，又為自己帶來了投資收益。但在證券市場規(guī)模擴(kuò)大的同時，上市公司的虧損面和虧損額有逐年增加的趨勢，越來越多的公司由此發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)。上市公司的財(cái)務(wù)危機(jī)不僅會波及公司自身的生存和發(fā)展，而且會影響整個市場的投資價值和投資者對市場的信心，關(guān)系到投資者、債權(quán)人等各方面的經(jīng)濟(jì)利益。目前，一項(xiàng)科研成果揭示出令人擔(dān)憂的現(xiàn)狀:用國際通用會計(jì)準(zhǔn)則衡量，我國80%以上的上市公司存在財(cái)務(wù)隱患。根據(jù)中國國情大幅度降低評價標(biāo)準(zhǔn)后，仍有將近20%的上市公司存在較為嚴(yán)重的財(cái)務(wù)問題。我國上市公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率、平均的長期資金適合率、應(yīng)收賬款增長率與主營業(yè)務(wù)增長率之比等，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于國際標(biāo)準(zhǔn)。公司的財(cái)務(wù)危機(jī)并非短期內(nèi)形成的，它由萌生到惡化需要經(jīng)歷一個漸進(jìn)積累轉(zhuǎn)化過程，在這一過程中，各種危機(jī)的因素都將直接或間接地在資金運(yùn)動的晴雨表——一些敏感性變量指標(biāo)上反映出來。因此，若能事前發(fā)現(xiàn)這些財(cái)務(wù)危機(jī)的征兆，預(yù)測出公司發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性，管理當(dāng)局便能適時采取有效的措施加以改善，以防止情況繼續(xù)惡化。這樣，無論是對于上市公司自身，還是對投資者、債權(quán)人都具有十分重要的意義。因此，研究上市公司的財(cái)務(wù)危機(jī)的影響因素，對于制定財(cái)務(wù)預(yù)警機(jī)制具有重要的實(shí)踐意義。

一、有關(guān)財(cái)務(wù)危機(jī)的概念

目前，國外對財(cái)務(wù)危機(jī)概念研究主要有兩個角度，一是以法律法規(guī)為準(zhǔn)繩，設(shè)定財(cái)務(wù)危機(jī)標(biāo)準(zhǔn);二是以公司生產(chǎn)經(jīng)營活動的異常為標(biāo)志，判定財(cái)務(wù)危機(jī)的發(fā)生。

常用的法定標(biāo)準(zhǔn)中除破產(chǎn)法對破產(chǎn)公司的定義外，還包括國內(nèi)外證券金融機(jī)構(gòu)對于財(cái)務(wù)危機(jī)的定義，譬如，海內(nèi)外證券交易所對持續(xù)虧損、有重大潛在損失或股價持續(xù)低于一定標(biāo)準(zhǔn)的上市公司，進(jìn)行特別處理或摘牌下市的規(guī)定。在持此觀點(diǎn)的諸多研究中，Altman定義的財(cái)務(wù)危機(jī)是指法律上的破產(chǎn)、被接管和重整等，其實(shí)質(zhì)是把財(cái)務(wù)危機(jī)基本視同公司破產(chǎn)，即法定破產(chǎn)。Deakin認(rèn)為，財(cái)務(wù)危機(jī)公司僅包括已經(jīng)經(jīng)歷破產(chǎn)、無力償債或?yàn)閭鶛?quán)人利益而已經(jīng)進(jìn)行清算的公司。此外，Gentry、Gilbert等也以法定破產(chǎn)為財(cái)務(wù)危機(jī)的標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)行了相關(guān)研究。

而主張以公司生產(chǎn)經(jīng)營活動的異常為標(biāo)志的學(xué)者則認(rèn)為，財(cái)務(wù)危機(jī)的發(fā)生始于法定破產(chǎn)之前，以公司發(fā)生財(cái)務(wù)異常的典型事項(xiàng)作為判定公司陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的標(biāo)準(zhǔn)。Beaver的研究中把破產(chǎn)、銀行透支、拖欠優(yōu)先股股利、拖欠債務(wù)作為財(cái)務(wù)危機(jī)的研究對象，只要公司發(fā)生其中的任何一項(xiàng)就視為陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。Carmichel把公司履行義務(wù)時受阻定義為財(cái)務(wù)危機(jī)，具體表現(xiàn)形式為流動性不足、權(quán)益不足、債務(wù)拖欠及資金不足。George Foster指出，財(cái)務(wù)危機(jī)可以視為，如果公司運(yùn)營方式或結(jié)構(gòu)不進(jìn)行大規(guī)模的重新調(diào)整，就不能解決嚴(yán)重的流動性問題。

此外，學(xué)術(shù)界其他有關(guān)財(cái)務(wù)危機(jī)的定義，Altman(1993)將財(cái)務(wù)危機(jī)分為四種情形:失敗，無償付能力，違約，破產(chǎn)。Ross等人則在理論上從四個不同角度對財(cái)務(wù)危機(jī)進(jìn)行了定義:第一，公司失敗，即公司清算后仍無力支付債權(quán)人的債務(wù);第二，法定破產(chǎn)，即公司和債權(quán)人向法院申請公司破產(chǎn);第三，技術(shù)破產(chǎn)，即公司無法按期履行債務(wù)合同;第四，會計(jì)破產(chǎn)，即公司的賬面凈資產(chǎn)為負(fù)，資不抵債。

目前，我國學(xué)者對財(cái)務(wù)危機(jī)也未形成統(tǒng)一的定義，現(xiàn)有的研究大多沿襲國外研究的兩類觀點(diǎn)思路，對公司財(cái)務(wù)危機(jī)進(jìn)行判定。由于我國長期處于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，破產(chǎn)公司樣本缺乏，因而大部分財(cái)務(wù)危機(jī)理論研究都基于第二類觀點(diǎn)進(jìn)行，認(rèn)為財(cái)務(wù)危機(jī)是一個過程，既包括早期的財(cái)務(wù)異常，也包括晚期極端的破產(chǎn)清算，以及兩者之間的各種狀態(tài)。如余緒纓將公司財(cái)務(wù)危機(jī)定義為公司不能償還其流動負(fù)債，公司負(fù)債已超過資產(chǎn)，凈值出現(xiàn)負(fù)數(shù)。谷棋與劉淑蓮將財(cái)務(wù)危機(jī)定義為公司無力支付到期債務(wù)或費(fèi)用的一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，包括從自身管理技術(shù)性失敗到破產(chǎn)以及處于兩者之間的各種情況。

二、上市公司財(cái)務(wù)危機(jī)的影響因素

上市公司的生存與發(fā)展是由其外部環(huán)境和內(nèi)部環(huán)境動態(tài)均衡作用的結(jié)果，外部環(huán)境的動態(tài)變化勢必會為公司帶來系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而這種風(fēng)險(xiǎn)又是上市公司本身無法回避和控制的，公司唯一能做的是對自身的內(nèi)部環(huán)境進(jìn)行調(diào)整以適應(yīng)外部環(huán)境的變化，否則，一旦公司處于內(nèi)、外部環(huán)境不均衡的狀態(tài)，就會陷入危機(jī)。可見，外部環(huán)境的影響是導(dǎo)致公司經(jīng)營管理失敗的直接原因，內(nèi)部環(huán)境的不適應(yīng)則是促使公司危機(jī)爆發(fā)的根本原因。由于財(cái)務(wù)危機(jī)是公司經(jīng)營管理失敗的最終表現(xiàn)，經(jīng)營管理的失敗則是財(cái)務(wù)危機(jī)的根源。因此，影響公司經(jīng)營管理的外部環(huán)境和內(nèi)部環(huán)境也是公司財(cái)務(wù)危機(jī)產(chǎn)生的因素。

上市公司財(cái)務(wù)危機(jī)的影響因素主要有外部環(huán)境因素、內(nèi)部環(huán)境因素兩個方面，如圖1所示。

(一)外部環(huán)境影響因素

導(dǎo)致上市公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的外部環(huán)境影響因素主要包括以下兩方面。

1.公司宏觀環(huán)境的變化

宏觀環(huán)境指的是對所有公司的經(jīng)營管理活動都會產(chǎn)生影響的環(huán)境方面的各種因素，包括政治法律環(huán)境、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、技術(shù)環(huán)境、社會文化環(huán)境、自然環(huán)境等方面。由于宏觀環(huán)境是客觀存在的，且不以個人的意志為轉(zhuǎn)移，因此，它是最不可控的環(huán)境因素，可能是造成公司發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的原因之一。

宏觀環(huán)境的變化，對公司的影響可能是正面的，也可能是負(fù)面的。例如，2005年12月國務(wù)院發(fā)布實(shí)施了《促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整暫行規(guī)定》，其中，《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄》就是由鼓勵、限制和淘汰三類目錄組成。對鼓勵類產(chǎn)業(yè)投資項(xiàng)目，國家制定優(yōu)惠政策支持，以消除經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的瓶頸;對于限制類項(xiàng)目，國家督促改造和禁止新建;而對于淘汰類項(xiàng)目，國家禁止投資，可以采取高稅收、行業(yè)管制等政策，如金融機(jī)構(gòu)可停止各種形式的授信支持、有關(guān)部門可依法吊銷生產(chǎn)許可證等。

因此，進(jìn)行公司宏觀環(huán)境分析，考察和預(yù)測與公司有重大關(guān)系的宏觀環(huán)境因素將發(fā)生哪些變化，以及評價這些變化將會給公司帶來哪些影響，有利于公司明確自身面臨的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，以便公司抓住機(jī)遇，避免或消除危機(jī)。

2.行業(yè)的競爭強(qiáng)度

公司是在一定行業(yè)中從事經(jīng)營活動的，行業(yè)環(huán)境的特點(diǎn)直接影響著公司的競爭能力，因此，行業(yè)因素對公司經(jīng)營的影響同樣是不能忽視的。

根據(jù)波特的理論，影響行業(yè)內(nèi)競爭結(jié)構(gòu)及其強(qiáng)度的主要有現(xiàn)有廠商、潛在的參加競爭者、替代品制造商、原材料供應(yīng)者以及產(chǎn)品用戶等五種環(huán)境因素。這五種環(huán)境因素對公司形成五種力量，且它們的強(qiáng)度都與行業(yè)競爭強(qiáng)度正相關(guān)，而行業(yè)競爭越激烈，公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)失敗的機(jī)會就越大。因此，對公司的行業(yè)環(huán)境進(jìn)行分析，有助于幫助公司保持警惕，及時發(fā)現(xiàn)問題，化解危機(jī)。

(二)內(nèi)部環(huán)境影響因素

造成上市公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的內(nèi)部環(huán)境因素有以下兩方面。

1.公司的治理結(jié)構(gòu)

公司治理結(jié)構(gòu)是現(xiàn)代公司制度的核心，它是公司內(nèi)部治理機(jī)制，即法人治理結(jié)構(gòu)。完善的公司治理結(jié)構(gòu)是公司實(shí)施內(nèi)部控制和防范風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)，也是取得經(jīng)營效率、提高核心競爭力的制度前提。

就我國上市公司而言，完善的法人治理結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是指，符合“產(chǎn)權(quán)清晰、權(quán)責(zé)明確、政企分開、管理科學(xué)”的要求，資本運(yùn)作遵循市場經(jīng)濟(jì)規(guī)則，合理和健全設(shè)置股東大會、董事會、監(jiān)事會等決策和監(jiān)督機(jī)構(gòu)，同股同權(quán)，建立有效的內(nèi)外部審計(jì)鑒證機(jī)制及信息披露機(jī)制，真正成為自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧、自我發(fā)展、自我約束的法人實(shí)體和市場競爭主體。由于我國上市公司大部分是由國有公司改制而來，法人治理結(jié)構(gòu)不完善具有先天性、普遍性的特征，而不良的公司治理結(jié)構(gòu)正是導(dǎo)致公司績效低下、陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的一個重要原因。我國上市公司治理結(jié)構(gòu)的不完善主要表現(xiàn)在:

(1)股權(quán)高度集中。我國上市公司大多是由國有公司改制而來，股權(quán)高度集中，“一股獨(dú)大”現(xiàn)象依然嚴(yán)重。由于公司實(shí)質(zhì)上是由控股股東操縱，股東大會成為“大股東會”，公司的決策只代表了少數(shù)大股東的意愿，損害了中小股東的利益。

(2)監(jiān)事會的功能弱化。監(jiān)事會是對董事會、經(jīng)理的經(jīng)營管理活動實(shí)行監(jiān)督的機(jī)構(gòu)，它的主要職能是對公司財(cái)務(wù)報(bào)告的真實(shí)、可靠性進(jìn)行專門的監(jiān)督。但由于監(jiān)事會成員的公司內(nèi)部人身份，使得其行為必然要受到董事長或總經(jīng)理的制約。另外，股權(quán)的高度集中也使得監(jiān)事會形同虛設(shè)，難以履行其監(jiān)督職能。

(3) “內(nèi)部人”控制嚴(yán)重。一是由于國家股的絕對控股地位，公司董事長和總經(jīng)理一般由行政機(jī)關(guān)任命，董事長和總經(jīng)理有時甚至合二為一;二是，由于董事會成員絕大部分是內(nèi)部經(jīng)理人員，外部董事和獨(dú)立董事所占比重較低。“內(nèi)部人”控制最直接的后果就是導(dǎo)致經(jīng)理操縱利潤，使得公司對外提供的會計(jì)信息不能真實(shí)反映公司財(cái)務(wù)狀況。

(4)經(jīng)理層的約束與激勵機(jī)制不健全。一方面，由于國有股東的缺位和公眾股股東對于經(jīng)理人缺乏直接控制力，沒有形成對經(jīng)理層的股權(quán)約束;另一方面，公司經(jīng)理人尤其是受托經(jīng)營國有資產(chǎn)的高級經(jīng)理人，在股權(quán)結(jié)構(gòu)中沒有相應(yīng)的股權(quán)比例，其利益不能通過透明的激勵機(jī)制來保證，以達(dá)到自身利益的最大化。因此，在有利益沖突的情況下，他們往往采取對自己有利的決策，而損害股東的利益。

2.公司的管理質(zhì)量

上市公司經(jīng)營的成功與否很大程度上取決于公司的管理質(zhì)量。Whitake對267家陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的公司進(jìn)行了研究，得到的結(jié)論是77%的樣本公司管理不善、47%與行業(yè)經(jīng)濟(jì)不景氣有關(guān)，38%則與兩者都有關(guān)系，管理不善是最重要的影響因素;鄧·布拉德也在他的關(guān)于公司倒閉的原因的調(diào)查中發(fā)現(xiàn)缺乏管理經(jīng)驗(yàn)、不可靠的管理經(jīng)驗(yàn)、管理無能是造成公司財(cái)務(wù)危機(jī)的主要原因。可見，管理質(zhì)量對公司的生存和發(fā)展至關(guān)重要。決策、組織、領(lǐng)導(dǎo)、控制、創(chuàng)新這五種職能是一切管理活動最基本的職能，因此，公司管理質(zhì)量的高低也取決于公司是否充分發(fā)揮了這五種職能的作用。

公司的每一項(xiàng)管理工作都是從決策開始，經(jīng)過組織、領(lǐng)導(dǎo)到控制結(jié)束，又開始新一輪的管理循環(huán)。創(chuàng)新在管理循環(huán)之中處于軸心的地位，成為推動管理循環(huán)的原動力。因此，管理循環(huán)的任何一個環(huán)節(jié)的差錯和不足都會對公司產(chǎn)生負(fù)面作用，影響公司的生存和發(fā)展。公司管理質(zhì)量不高的具體表現(xiàn)為:

(1)公司戰(zhàn)略決策失誤。戰(zhàn)略決策，是有關(guān)公司今后發(fā)展方向的長遠(yuǎn)性、全局性的重大決策，如投資方向的選擇、人力資源的開發(fā)和組織規(guī)模的確定等。國內(nèi)外眾多一度陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的公司和破產(chǎn)公司普遍存在著戰(zhàn)略決策失誤，這些失誤集中體現(xiàn)在公司的過度擴(kuò)張、過度多元化和投資不足。過度擴(kuò)張和過度多元化是因資源濫用引發(fā)公司的財(cái)務(wù)危機(jī)，而投資不足則是因缺乏資源使公司陷入停滯甚至是衰退。

(2)公司組織結(jié)構(gòu)不合理。公司組織結(jié)構(gòu)很大程度上決定了公司的工作效率和活力，它的優(yōu)劣與否關(guān)聯(lián)到公司的經(jīng)營管理活動的成敗。目前，公司組織結(jié)構(gòu)的不合理主要表現(xiàn)在組織的管理層次過多、職能分工不當(dāng)。前者使得公司信息的傳遞速度緩慢，真實(shí)性較低，可能導(dǎo)致公司無法作出及時、準(zhǔn)確的決策，使公司陷入危機(jī);后者會導(dǎo)致權(quán)力的濫用或因權(quán)力不足而無法完成組織任務(wù)，從而危及整個公司系統(tǒng)的運(yùn)行。

(3)公司領(lǐng)導(dǎo)不力。領(lǐng)導(dǎo)是指指揮、帶領(lǐng)、引導(dǎo)和鼓勵部下為實(shí)現(xiàn)公司目標(biāo)而不斷努力的過程。世界上每年都有數(shù)以萬計(jì)的公司因領(lǐng)導(dǎo)不力而破產(chǎn)、倒閉，或陷入各種各樣的經(jīng)營危機(jī)之中，公司領(lǐng)導(dǎo)不力主要表現(xiàn)為公司內(nèi)未能制定一個良好的愿景目標(biāo)、未能建立一支團(tuán)結(jié)協(xié)作的職業(yè)化團(tuán)隊(duì)、未能對員工進(jìn)行有效的激勵等。領(lǐng)導(dǎo)不力容易造成公司員工的工作熱情和積極性下降，工作效率低下，使公司陷入經(jīng)營危機(jī)中。

(4)公司控制失效。控制是對公司的戰(zhàn)略和組織結(jié)構(gòu)是否如預(yù)期那樣發(fā)揮作用進(jìn)行監(jiān)督和評估，并對它們進(jìn)行修正和改進(jìn)。控制失效的根源所在是沒有建立起健全的內(nèi)部控制制度，而內(nèi)部控制的不完善會加重公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，造成公司經(jīng)營混亂，加重公司陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性。

三、防范上市公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的對策

既然財(cái)務(wù)危機(jī)的出現(xiàn)和爆發(fā)會給公司帶來損害甚至危及公司的生存，因此，在危機(jī)尚未發(fā)生之前就應(yīng)該未雨綢繆，事先進(jìn)行公司的危機(jī)戰(zhàn)略設(shè)計(jì)，制定防范危機(jī)的方案，以便對危機(jī)進(jìn)行預(yù)控，盡量避免危機(jī)的發(fā)生。具體可以從以下幾個方面入手。

(一)進(jìn)一步樹立和增強(qiáng)公司的危機(jī)意識

市場經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)無處不在，危機(jī)存在于公司管理工作的各個環(huán)節(jié)，任何環(huán)節(jié)的工作失誤都可能會給公司帶來財(cái)務(wù)危機(jī)，因此，管理人員必須將危機(jī)防范貫穿于各項(xiàng)管理工作的始末。要樹立管理人員特別是公司領(lǐng)導(dǎo)者的危機(jī)防范意識，重視和防范財(cái)務(wù)危機(jī)，保障各利益群體的合法權(quán)益。

(二)完善公司的治理結(jié)構(gòu)

完善的公司治理結(jié)構(gòu)是公司內(nèi)控和風(fēng)險(xiǎn)防范的基礎(chǔ)，是取得經(jīng)營效率、提高核心競爭力的制度前提。結(jié)合我國公司的實(shí)際情況，可以從以下方面對公司的治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行完善:加強(qiáng)對公司管理層的監(jiān)督，強(qiáng)化監(jiān)事會職能;優(yōu)化公司的股權(quán)結(jié)構(gòu);完善公司的董事會治理，落實(shí)董事會職能;提高公司財(cái)務(wù)信息披露的透明度等。

(三)定期對公司進(jìn)行財(cái)務(wù)綜合分析

財(cái)務(wù)綜合分析是指運(yùn)用公司的財(cái)務(wù)報(bào)表，結(jié)合公司的業(yè)務(wù)流程、經(jīng)營戰(zhàn)略、經(jīng)營環(huán)境、管理制度(主要是財(cái)務(wù)制度)，對公司過去的經(jīng)營戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營成果及未來前景作出分析，以明確公司在生產(chǎn)經(jīng)營過程中的利弊得失、財(cái)務(wù)狀況及發(fā)展趨勢。財(cái)務(wù)綜合分析的主要目的就是評價公司財(cái)務(wù)狀況、資產(chǎn)管理水平、經(jīng)營獲利能力以及公司制度化管理水平。定期對公司財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析，可以為管理層提供經(jīng)營決策上的財(cái)務(wù)信息支持，有利于公司預(yù)防財(cái)務(wù)危機(jī)的發(fā)生。

(四)建立公司財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)

公司財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)是指為了防止公司偏離預(yù)期運(yùn)行軌跡而建立的報(bào)警系統(tǒng)。該預(yù)警系統(tǒng)能事先發(fā)現(xiàn)公司財(cái)務(wù)危機(jī)的跡象或征兆，警示公司管理者，提醒其采取防范與調(diào)整措施，使公司轉(zhuǎn)危為安。

以上這些措施中，構(gòu)建公司財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)是避免和防范上市公司發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)、走向持續(xù)經(jīng)營的一項(xiàng)重要舉措。

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