證券市場中小投資者權益保護機制研究

摘要：我國的證券市場經過十幾年的發展，市場規模和行業水平實現了歷史性跨越。然而·證券市場的當務之急，是加強相關制度建設，理順國家與企業之間的關系，完善法律架構，建立完整的監管機制，在改善和加強國家的集中監管的同時，建立一種以投資者的自我保護、自我實施為基礎的市場監督，充分發揮市場的監管作用，將投資者利益保護建立在牢固健全的法治基礎上。

關鍵詞：證券市場；中小投資者；權益保護

中圖分類號：C93 文獻標識碼：A 文章編號：1672-3198(2010)11-0277-02

1 我國證券市場中中小投資者權益受損現狀

在我國證券市場中，由于股權結構的特殊性，控股股東的價值無法通過二級市場股票價格的提升得以體現，缺乏使公司股票價值最大化的利益驅動。控股股東為了實現自己的利益，千方百計地利用自己的控股地位侵害廣大中小投資者的利益從而達到其牟利的目的，這就使中小投資者的合法權益受到侵害。

1.1 虛高的新股上市使中小投資者的股權受到嚴重損害

二級市場投資者的權益長期受到嚴重損害的直接關鍵因素是新股上市定價過高，進而從根本上扭曲了證券市場的價格結構。長期以來，我國股市價格體系中的結構性失衡，主要不是產生于市場已流通股的市盈率水平，而是主要產生于新股定價一直虛高不下。這是破壞我國股市價格體系的最直接原因，也使二級市場投資者的股權受到嚴重的損害。

1.2 大股東的關聯交易對中小投資者權益的侵害

當前國內不公平關聯交易對中小投資者利益損害的情形主要體現在：

(1)業務經營中的中小投資者權益受損。關聯交易雖然表面看來是大股東出于維持上市公司再融資功能或避免摘牌的風險，但卻隱藏著不少間接損害中小投資者利益的現象，例如大股東占用上市公司資金、上市公司為大股東或關聯企業提供貸款擔保等。

(2)資產重組中的中小投資者權益受損。在大股東或內部人操作下，上市公司與關聯人之間發生的資產買賣中，往往會出現刻意壓低出售資產的價格或抬高購并資產的價格，通過資產的不等價交換，將上市公司利潤轉移到關聯人身上，其對中小投資者利益的損害是較為明顯和直接的。

1.3 中小投資者維權成本高，權益受損后得不到賠償

長期以來，我國中小投資者的合法權益受到侵害之后一直處于索賠無門的狀態。立法的不健全、政策方面的無常變動，都使得中小投資者合法權益難以得到保障。

2 證券市場中投資者權益保護的法理依據

2.1 投資者保護是弱勢群體保護的法律理念在證券法領域的具體體現

目前，我國的證券市場還是一個以弱勢群體為主的市場，不僅體現本身在證券市場個人投資者相對于機構投資者等投資主體處于弱勢，而且本身參與證券市場的許多個人投資者在社會經濟生活中也處于弱勢，中低收入者、下崗人員、退休人員在市場中較為活躍，所占投資者比重較高。因此，我國證券市場的中小投資者更需要來自法律的特殊保護。

2.2 信息不對稱決定了中小投資者是證券市場的天然弱者

證券市場的信息不對稱主要體現在三個層面：

(1)發行公司與社會公眾投資者的信息不對稱。發行公司作為證券的出售方和市場信息源，對自身財務狀況、信用能力、實際營利水平、重要信息變化等具有最真實的了解；而中小投資者唯一獲取信息的手段就是閱讀信息披露文件，由于各種主客觀因素，上述信息并不總能真實、準確、完整、及時地反饋給投資者，使投資者很難準確了解發行公司的真實情況。

(2)在公司股東中，大股東和中小股東也存在著明顯的信息不對稱。大股東持股量大，對公司有控制權，能夠直接參與上市公司的高層管理決策，對公司信息的了解程度高；而中小股東只能被動接受公司傳輸的信息，沒有主動探求和求證信息的能力，與大股東相比處于完全的信息弱勢。

(3)在社會公眾投資者中，機構投資者和個人投資者問信息也不對稱。機構投資者持股量大，對發行人有影響力，與發行人聯系密切，因此較一般中小投資者更了解發行人的真實狀況，這必然阻礙或延緩個人投資者有效獲取信息。

正是基于與證券市場的其他主要參與者相比，中小投資者在信息獲取、判斷、處理、求證、反饋等方面居于完全的弱勢地位。這種先天不足決定的信息劣勢，不可能依靠市場的自發調節或信息優勢方的主動讓渡實現扭轉，只能依賴于法律的外在強制矯正。

2.3 中小投資者的公眾性決定了保護中小投資者就是保護公共利益

在商事主體社會責任理念的沖擊下，營利性已經不再是商法所保護的商事活動的最高目標，商事法律關注的重點從保護企業的營利性轉移到阻止商事主體實施對股東和社會公共利益產生不利影響的行為。企業尤其是上市公司社會責任理念的確立，實際上也即意味著默認社會公眾投資者多代表的廣泛利益是社會公共利搞的重要組成部分，如果法律不予保護或保護不足，必然造成千百萬社會公眾投資者利益的受損，最終危及高層次的社會公共利益。

3 完善我國證券市場中投資者權益保障策略

雖然新證券法進一步加強了對市場風險的防范和投資者權益的保護，但是證券市場上侵犯投資者權益的事件仍然不斷出現，在一定程度上影響到證券市場的穩定，也使得證券法未能充分有效地發揮出其保護中小投資者的合法權益、遏制違法行為的作用，背離了其原有初衷。因此，仍然需要對中小投資者的權益保障進一步加以完善。

3.1 強化信息披露制度。確保投資者知情權

(1)建立信息問詢機制。通過建立信息問詢機制，一方面，可以引起各方面的關注，幫助監管者發現問題所在，進一步推進充分披露，監督企業經營；一方面，通過問詢信息披露制度可以增加信息披露深度，幫助投資者發現尚未關注的問題。通過互動的、多次的連續問詢信息披露，讓公司經營徹底透明，提高市場效率，降低虛假信息的效用。

(2)信息披露應縮短時間，采用現代化的披露手段。在信息披露的時間上，世界各國都主張定期與不定期相結合的方式。在此，建議對一切可能影響經濟決策的事件及時而全面地披褥其實質，以有利于信息使用者作出判斷，保證所有股東在信息披露上享受平等待遇。在信息披露的手段上，應提倡采用現代化的通訊技術，鼓勵通過互聯網進行實時披露。

(3)進一步改進和完善信息披露違規處罰機制。盡管各種信息披露違規，應視違規性質實施合適的處罰，但從再處罰的比例和內部批評的相關性看，低力度的處罰手段，不能有效的增加上市公司的信息披露違規的成本，也不能起到處罰的威懾力。因此，從防止再犯的角度，建議加大處罰的力度，提高處罰的公開性，如增加公開譴責的處罰，是增加處罰有效性、保護社會公眾投資者合法權益的一個重要途徑。

3.2 健全證券市場的退市機制

我國證券市場也應該參考西方成熟證券市場的退市標準，采取一些與其相類似的數量化指標，例如：確定公眾持股人數、持股量及市值標準；確定公司總資產、主營收入、持續經營能力標準；確定公司股票最小報價標準；確定違反信息披露和嚴重違規行為的判定標準。此外，還應建立多層次的證券市場，為退市公司提供后續交易場所。為了減少退市對投資者的影響，維持退市公司的發展潛力，為其繼續發展提供空間，需要繼續推進與完善國內的三板市場，以適應建立國內多層次證券市場需要。

3.3 建立專門的投資者保護機構

投資者保護專門機構的設立，既是風險防范機制，又是風險治理機制。也就是說，在證券市場培育發展階段，建立投資者保護專門機構，對增強投資者信心具有重要意義。

我國目前投資者因證券公司經營不善受到利益侵害的現象時有發生，而且為數不少。隨著人世對我國證券市場發展帶來的沖擊，證券公司的破產、兼并、整合將不可避免，從證券市場的長遠發展著眼，應考慮建立專門的投資者保護機構，以直接的經濟形式補償投資者的利益損失。

4 結語

要建立完善的投資者保護機制，需要提供具體的直接保護制度，堅持以保護投資者合法權益為核心，不斷完善現行立法，完善我國證券市場中投資者的權益保障策略。