美國量化寬松貨幣政策下中國的對策

摘要：為應對金融危機帶來的全球經濟衰退，各國政府用盡各種刺激政策應對經濟危機。美國政府采取了量化寬松的貨幣政策，對全球經濟產生了深遠影響。本文通過分析在全球經濟緊密聯系的背景下，美國量化寬松貨幣政策對中國實體經濟和虛擬經濟的影響，并針對上述影響提出中國的應對之策。

關鍵詞：美國；量化寬松貨幣政策；對策

中圖分類號：F823

文獻標識碼：A

文章編號：1672－3309(2010)12－58－03

2009年3月。在美國的一系列宏觀經濟指標顯示不出任何激勵人心的正面信息的情況下，美聯儲出臺了量化寬松的貨幣政策。美國經濟作為宏觀經濟分析模型中的大國經濟，其政策不僅對本國經濟產生直接影響，還將通過政策的溢出效應對別國經濟產生間接影響。

一、量化寬松貨幣政策概述

(一)量化寬松貨幣政策含義

一般來說，中央銀行在設立貨幣政策時會將目標放在一個特定的短期利率水準上，央行通過向銀行間市場注入或者是抽離資金來使利率處于目標位置，此時中央銀行調控的是信貸的成本。而量化寬松貨幣政策是指貨幣政策制定者將政策關注點從控制銀行系統的資金價格轉向資金數量，即整個銀行系統的流動性，貨幣政策的目標就是為了保證貨幣政策維持在寬松的環境下。采用“量化寬松”的貨幣政策往往意味著放棄傳統的貨幣政策手段，因為對于央行而言，他們不可能既控制資金的價格又控制資金的數量。

(二)量化寬松貨幣政策實踐

美國的第一輪量化寬松貨幣政策出臺于2009年3月。當時，美國的GDP增長僅為0.6％，失業率也升至創新高的8.1％，通脹率為0.4％，徘徊在通脹緊縮的邊緣，這一系列數據促使美聯儲第一次啟動了量化寬松貨幣政策。2009年3月2日，美聯儲協同財政部為AIG提供最高300億美元的援助資金：同一天，美聯儲和財政部共同推出一項貸款工具，為消費者和小型企業提供1萬億美元的貸款；同年3月18日，美聯儲宣布將再購買相關房產抵押債券7500億美元，同時還將追加購買1000億美元房貸機構債權。一個月內，美聯儲向美國經濟注入了約2萬億的流動性，在這劑強心針下，美國的各項宏觀經濟數據漸漸好轉。

美聯儲主席本·伯南克在2010年10月17日說道：“美國經濟增長的步伐仍然太緩慢……如果沒有其他變化，現在看來是采取進一步行動的時候了。”所謂的進一步行動，指的就是美國第二輪量化寬松貨幣政策的開始。

(三)量化寬松貨幣政策效果

理論上說。美國實行量化寬松貨幣政策至少有以下兩點好處，這也是其采取這種措施的動力來源。

1 加快經濟復蘇

量化寬松貨幣政策主要通過以下幾個傳導途徑加快美國經濟的復蘇。一是向陷入資金困難的金融體系提供了充足的流動性。支持金融體系。金融體系通過資產業務向實體經濟注入流動性：二是向實體經濟提供較低的資金成本，鼓勵實體經濟的投資熱情，另外，消費信貸的成本降低也會鼓勵消費；三是通過預期管理實現政策目標。

2008年9月次貸危機爆發時，美國當月的CPI是4.9％，并在接下來的幾個月中持續下降為負，顯示出極大的通貨緊縮風險。2009年3月美聯儲實施了量化寬松貨幣政策以后，美國的CPI漸漸回升并很好地保持在1％～2％左右。2008年9月美國的對外出口增長率為15.92％，從那以后幾個月一直持續下降，進出口對美國經濟的拉動作用持續減弱，美國第一輪量化寬松貨幣政策過去6個月后，出口同比增長幅度開始上升，在2010年1月升至15.11％，并一直保持著這個增幅，出口的恢復釋放出宏觀經濟復蘇的跡象。

最不盡如人意的可能就是失業率了，失業率從2009年的6.2％升到10％左右，而且一直維持在這個水平，美國政府也因此面對著巨大的壓力。

從上述幾個指標來看，美國的量化寬松貨幣政策整體上對于加速經濟走出衰退的效果是比較明顯的。

2 減輕償債壓力

美元貶值以后。美國的巨額政府債券的償還壓力大大減輕。人民幣對美元幣值從2008年9月到2010年9月累計升值1.2％。這個比例看似不大，然而相對于中國持有的約8000億美元的美國國債這個基數而言，損失也不是小數目。美國通過其量化寬松貨幣政策，減輕了其償債壓力。

量化寬松貨幣政策理論上的效果在實踐中得到了一定程度的證實，這大大激勵了美國政府，于是，它在未來很有可能采取第二輪甚至是第三輪的量化寬松貨幣政策。

二、美國量化寬松貨幣政策對中國經濟的影響

美國這種“以鄰為壑”的量化寬松貨幣政策在試圖使自己盡快爬出衰退泥淖的同時，也對世界上的其他經濟體產生了不利影響，下面著重分析對中國經濟的影響。

(一)實體經濟

1 國際收支

美國實行量化寬松貨幣政策，意味著人民幣相對于美元的升值，人民幣對美元匯率在兩年內累計升值1.2％。這對于中國的出口來說無疑是重大的打擊。

從圖1可以看出，中國的貿易盈余由2008年9月的293億美元一路下降，2010年3月更是形成了中國多年以來不曾出現的巨額貿易逆差。雖然在中國宏觀經濟的刺激下，中國的貿易盈余有所回升，但至今沒有達到危機前的水平。

2 通貨膨脹

美國的量化寬松貨幣政策向其銀行體系注入流動性，最終的結果等于是向全世界發行本幣，向新興國家輸出通貨膨脹，這種通貨膨脹的國際間的傳導途徑主要有3條。

一是成本推動。美元是國際儲備貨幣，在國際貿易中的大部分交易是以美元進行標價的，美國量化寬松貨幣政策導致美元貶值。美元貶值的一個直接后果就是國際大宗商品價格的上漲，包括原油、有色金屬、農產品、鐵礦石、煤炭等。而這些大宗商品中的大部分都是中國需要進口的資源類商品，進口成本高了以后會形成PPI對CPI的壓力，從而形成輸入型通貨膨脹。

二是熱錢流入。美國量化寬松貨幣政策的實行使得國際間存在著大量的逐利短期資本，在中美存在利率剪刀差時，大量的投機資本就會從美國往中國等高利率國家流動，使得對人民幣的需求大于供給，人民幣存在巨大的升值壓力。由于中國目前實行的是盯住一籃子貨幣的匯率制度，實質上還是固定匯率制度，中央銀行為維持固定匯率制度就必須拋出人民幣，買入美元，這樣就導致中國經濟體中出現過多的貨幣。通脹風險加大。

三是預期。美國實行量化寬松貨幣政策以后，面對大宗商品價格上漲以及熱錢流入帶來的通脹風險，中國CPI和PPI已經連續數月環比上升，預計未來會出現持續的溫和通脹。由于通貨膨脹具有“預期自我實現”的特點。預期管理在通貨膨脹的治理中非常重要，最近，中國人民銀行決定自2010年10月20日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率也有通貨膨脹預期管理方面的考慮。

在上述3條傳導途徑下，中國和美國的CPI的對比如下圖所示，在次貸危機最嚴重的時候，中美的CPI趨勢很一致，然而從2010年3月開始，中國的CPI開始超過美國，并漸漸形成高達3％以上的偏差，如果得不到有效控制，中國的通貨膨脹可能會對中國經濟產生不良影響。

3 失業率

次貸危機爆發后。中國的廣東、浙江等省的很多出口型中小企業破產，大量的農民工失業返鄉，失業率驟升。主要原因當然是全球經濟衰退導致的外需下降，但美國量化寬松貨幣政策導致的人民幣升值也對其產生了間接的影響。

(二)虛擬經濟

1 喪失貨幣政策自主權

美國實行量化寬松貨幣政策以后，中國必須被動地跟隨采取擴張性貨幣政策。如果不跟隨美國進行調整，短期內，熱錢大量流入中國，人民幣將可能產生更大的升值壓力。帶來更多的資金流入。根據“克魯格曼三角”。資本自由流動、固定匯率制度和貨幣政策自主權三者不可兼得。在當前的中國經濟形勢下，資本跨境流動必須得到有效控制，固定匯率制度的改革必將是一個長期的過程。美國的減息和美元的競爭性貶值，大大減小了中國政府的政策選擇空間。另外。人民幣匯率調整也處在十分艱難的處境，考驗著中國政府的能力。

2 熱錢涌入資本市場

在量化寬松的貨幣政策作用下，美國的聯邦基金利率處于接近零利率的歷史低位，而中國的一年期存款利率為2.25％，遠高于聯邦基金利率，中美利率呈現出嚴重的倒掛局面。通過量化寬松貨幣政策注入美國金融市場的大量的流動性通過各種渠道外溢到中國等新興市場。據統計，2009年9月末，我國外匯儲備余額為22726億美元，第3季度大幅增加1410億美元，與同期貿易順差(393億美元)和FDI(208億美元)之和相差810億美元。據估算，剔除投資收益和匯兌損益。第3季度外匯儲備增量中可能有大量不可被解釋的短期資本流入，同時如果考慮對外投資引起的資本流出，不可被解釋的資本流入可能高達500億美元。

短期資本大量流出造成的經濟動蕩將是毀滅性的。20世紀90年代東亞國家的資產泡沫破裂并引發金融危機的教訓不可不引以為鑒。

3 外匯儲備貶值

美元量化寬松貨幣政策的直接后果就是中國外匯儲備的貶值和中國海外資產風險的增大，美元貶值后，中國持有的大量的外匯儲備的購買力下降。美國國債創記錄的低收益率對于作為美國最大債權人的中國的外匯儲備管理構成巨大的壓力。

三、中國的應對之策

美國量化寬松貨幣政策給中國經濟和金融帶來的整體影響是負面的，中國必須采取措施予以應對，以減弱甚至抵消其不利影響，保證最大的國家利益。

(一)短期

1 管理通貨膨脹預期

中國百姓對通脹預期十分強烈，盡管官方統計的CPI在4％以內，而且中國2010年的宏觀經濟目標之一就是價格通貨膨脹率控制在3％以內，但是普通老百姓的真實物價上漲感受更強烈。在9月份的CPI上升到3.6％以后，央行于10月19日突然宣布加息，外界甚至傳言中國將從此進人加息通道，央行的這一加息舉措傳遞出了政府管理通脹的決心，對于正確引導中國的通貨膨脹預期有重大意義。

2 警惕熱錢涌入風險

熱錢大量涌入中國將對我國的經濟產生潛在的沖擊。中國政府的措施既不能打擊長期資金投資中國市場的積極性，更重要的是防范未來資本退出時對中國實體經濟的沖擊。

3 控制美國國債規模

中國要更關注中國外匯儲備的結構管理，鑒于美元的相對貶值，應嚴格控制美元資產的存量規模，適時調整。另一方面，由于人民幣升值，可以加大對海外資產。如石油、煤炭等資源以及高科技產品的購買，并擴大直接投資。直接投資更經得起危機的考驗。

(二)長期

1 實體經濟

這次金融危機向中國經濟的可持續發展敲響了警鐘，并提供了一個調整經濟結構的有利時機。危機警示我們應從經濟增長向經濟發展轉變，更多地關注質量，而不只是數量。

2 虛擬經濟

第一，爭取貨幣政策的獨立性。中國監管層對商業銀行的資本充足率的要求比《巴塞爾協議》更高，這使得中國金融體系在面臨外界巨大沖擊時有更大的緩沖空間。此次金融危機，中國的銀行體系功能正常。并沒有受到太大的影響，中國經濟整體上不缺乏流動性。因此。在全球各大經濟體如美國、英國和日本競相推出量化寬松貨幣政策后，中國應盡量爭取貨幣政策的獨立性，降低美國貨幣政策對中國政策的牽制。

第二，人民幣匯率改革。在當前國際經濟環境存在著巨大的不確定性時，人民幣的幣值應該更多地服務于中國經濟的發展，目前，人民幣匯率水平應盡量保持穩定，以保證中國經濟的復蘇與發展。即便要深化人民幣匯率形成機制的改革，也應該采取溫和、漸進和可控的方式，避免對本國經濟產生沖擊。

第三，國際貨幣制度安排和人民幣國際化。中國人民銀行行長周小川曾指出必須創造一種與主權國家脫鉤、并能保持幣值長期穩定的國際儲備貨幣，以解決金融危機暴露出的現行國際貨幣體系的一系列問題。倡議將國際貨幣基金組織的特別提款權發展為超主權儲備貨幣，并逐步替換現有儲備貨幣即美元。同時，中國抵制外國經濟的不利影響可以采取更為主動的方式，將人民幣主動地推向世界，積極推進人民幣的國際化，擴大人民幣的影響力，以獲得與美國在經濟調整方面更平等的地位。

(責任編輯：云馨)