“上緩下壓”考驗政策分寸

經(jīng)濟(jì)運(yùn)行至此，從種種跡象看，物價上漲趨勢得到緩解。但其他問題接踵而至。

綠豆貴過豬肉價，干椒買成羊肉價，大蒜瘋漲數(shù)十倍……，通貨膨脹宛如厚密的烏云一度籠罩在2010年的中國經(jīng)濟(jì)上空。然而，受到多種力量的作用與對沖，國內(nèi)物價上行的壓力正在并將繼續(xù)得到有效稀釋和緩解。不過，在通脹陰影開始消散的同時，中國經(jīng)濟(jì)卻出現(xiàn)了下行的風(fēng)險和挑戰(zhàn)。

物價上行壓力緩解

反映我國物價水平的CPI指數(shù)在進(jìn)入2010年后一直保持著持續(xù)的升勢。今年2月，CPI飆升至2.7%，首次超過2.25%的一年期存款利率，由此導(dǎo)致居民實際存款利率由正轉(zhuǎn)負(fù);5月份，CPI同比上漲3.1%，首次超過3%的國家調(diào)控警戒線。不僅如此，未來兩個月CPI可能還將處在上升通道之中。不過，以上數(shù)字變化并不代表中國出現(xiàn)通脹的必然結(jié)果，這是因為:

基數(shù)效應(yīng)和翹尾因素將逐漸減弱。受國際金融海嘯的影響，2009年的物價水平總體上是比較低的，正是因為存在這樣的一個低基數(shù)效應(yīng)，2010年上半年的物價走勢似乎表現(xiàn)得格外凌厲;同時，由于去年物價的走勢是前低后高，尤其是12月份CPI增速達(dá)1.9%，其對今年物價上漲必然產(chǎn)生很大的翹尾因素，而且這種翹尾因素在4-5月份對CPI的影響分別達(dá)到了1.5和1.8個百分點(diǎn)。根據(jù)歷史經(jīng)驗判斷，翹尾因素對CPI的影響還將持續(xù)，因此不排除短期內(nèi)物價還會繼續(xù)沖高，并在6-7月份出現(xiàn)全年物價水平的最高點(diǎn)。但是，隨著第三季度翹尾因素的消失，CPI將出現(xiàn)緩慢回落之勢。

物價上漲的季節(jié)性驅(qū)動因素將消失。由于西南旱災(zāi)和洪澇災(zāi)害等惡劣天氣的影響，導(dǎo)致今年以來國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價格因供給不暢而上漲，但隨著天氣的好轉(zhuǎn)，前期一些農(nóng)產(chǎn)品季節(jié)性上漲所推動的物價上漲動力正在減弱。因此觀察發(fā)現(xiàn)，盡管5月份CPI同比出現(xiàn)了增長，但環(huán)比卻是下降的，其中5月份鮮菜環(huán)比下降了9.8%，并且這種態(tài)勢還會隨著供應(yīng)的增長而持續(xù)。

結(jié)構(gòu)性上漲行情中的原有動力趨向弱化。盡管今年1-5月份CPI同比上漲了2.5%，但新的漲價主要是因食品價格和居住類價格上漲所造成，而且這部分的貢獻(xiàn)率達(dá)到90%左右。以5月份食品價格上漲6.1%為例，由于食品在目前CPI中的權(quán)重占比為33.6%，因此，食品價格上漲就帶動CPI上漲1.8個百分點(diǎn)左右。值得注意的是，由于食品價格在今年5月份環(huán)比下降0.5%，當(dāng)月CPI于是出現(xiàn)了0.1個百分點(diǎn)的環(huán)比降幅，這種趨勢將隨著今年下半年食品價格的續(xù)降而不斷得到強(qiáng)化。

PPI對CPI的傳導(dǎo)作用正在日漸變小。與CPI一樣，PPI也有翹尾因素的影響。以5月份為例，盡管PPI同比上漲了7.1%，但其中有3.6%是翹尾因素所致，而在三季度或者更長一段時間以后，翹尾因素將逐步緩解，PPI對CPI的傳導(dǎo)壓力會降低。另外，伴隨著國家對房價和落后產(chǎn)能調(diào)控效果的顯現(xiàn)，國內(nèi)對鋼材等工業(yè)品的需求下降，PPI在今年5月見頂之后會繼續(xù)回落，由此對CPI的壓力勢必進(jìn)一步減弱。

因此，如果沒有其他突發(fā)性因素并在政策及時的調(diào)控下，今年上半年國內(nèi)CPI的漲幅可以控制在2.5%左右，而且全年總體物價水平將處于相對溫和狀態(tài)，實現(xiàn)3%的CPI調(diào)控目標(biāo)沒有太大的風(fēng)險。

經(jīng)濟(jì)下行壓力增強(qiáng)

受去年實施的擴(kuò)張性財政政策和寬松貨幣政策所驅(qū)動，中國經(jīng)濟(jì)在進(jìn)入2010年最初幾個月中表現(xiàn)得格外的亢奮，乃至在第一季度出現(xiàn)了GDP增速達(dá)11.9%的高點(diǎn)，不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家據(jù)此作出了經(jīng)濟(jì)偏熱的判斷。

然而，激進(jìn)的增長態(tài)勢并沒有像人們預(yù)想的那樣得以延續(xù)。據(jù)中國物流與采購聯(lián)合會發(fā)布的最新報告顯示，5月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)為53.9%，比上月回落1.8個百分點(diǎn)，同樣，匯豐銀行發(fā)布的專業(yè)報告也表明，5月份中國的PMI指數(shù)下降52.7%，創(chuàng)下了11個月以來的最低值。不僅如此，以上兩大研究機(jī)構(gòu)均預(yù)測PMI可能會繼續(xù)下滑，三季度末甚至可能降到50%這一“牛熊分界線”以下。

作為經(jīng)濟(jì)動態(tài)風(fēng)向標(biāo)的PMI指數(shù)出現(xiàn)下滑無疑顯示了中國經(jīng)濟(jì)的活力正在下降，而且這種態(tài)勢在工業(yè)生產(chǎn)領(lǐng)域獲得了顯著支撐。據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示，自從4月以來，我國工業(yè)生產(chǎn)增幅已經(jīng)出現(xiàn)連續(xù)2個月的明顯回落。其中4月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速比3月份小幅回落0.3個百分點(diǎn)，5月份同比增長16.5%，比4月增速回落1.3個百分點(diǎn)，同時環(huán)比增速為8.1%，低于4月份10.47%。1-5月份累計，工業(yè)增加值同比增速比一季度回落0.5個百分點(diǎn)。

工業(yè)生產(chǎn)連月下滑的結(jié)果與宏觀政策調(diào)控相關(guān)聯(lián)，特別是與樓市新政和對地方融資平臺的清理與整頓所發(fā)生的作用相當(dāng)顯著。資料顯示，受房地產(chǎn)調(diào)控新政的影響，5月份全國主要城市商品住宅成交量全線下跌，總跌幅約44%，同期全國70個重點(diǎn)城市住宅用地成交188宗，環(huán)比減少14%，同比減少11%。與房地產(chǎn)新政推出幾乎相同時，財政部和國務(wù)院先后出臺了規(guī)范和清理地方融資平臺的一系列政策和規(guī)定，而且到目前為止，2010年的2000億地方債發(fā)行計劃仍沒有啟動。

必須看到，對房地產(chǎn)調(diào)控的結(jié)果不僅僅表現(xiàn)在商品房成交量的減少和房價的下降上，還表現(xiàn)在對鋼材、水泥等上游工業(yè)原材料需求的明顯減弱方面，而且這種產(chǎn)業(yè)的關(guān)聯(lián)效應(yīng)在中國政府調(diào)整結(jié)構(gòu)和抑制產(chǎn)能過剩的政策生態(tài)中被擴(kuò)充和放大。另外，對于地方融資平臺的約束無疑直接限制了地方政府的投資項目和重復(fù)性建設(shè)，從而也在一定程度上抑制了對工業(yè)原材料的需求。在此，特別要指出地是，本輪房地產(chǎn)調(diào)控和對產(chǎn)能過剩行業(yè)的抑制不會孑然而止，對工業(yè)品的需求所形成的約束還將持續(xù)，而這也是中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型所必須付出的代價。

宏觀政策冷中有暖

針對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)在今年第一季度出現(xiàn)過熱和物價上漲過快的態(tài)勢，央行作出了三次提高存款準(zhǔn)備金率的相機(jī)決策，同時提出了管理好通脹預(yù)期的貨幣政策調(diào)控意向。不過，在目前經(jīng)濟(jì)已經(jīng)面臨下行風(fēng)險和通脹壓力有所緩解的前提下，宏觀政策的適度轉(zhuǎn)向也是大勢所趨，至少今年下半年不會出現(xiàn)先前數(shù)月的單邊收縮性調(diào)控取向，而是表現(xiàn)為冷中有暖的特征。

應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，管理好通脹預(yù)期依然是宏觀調(diào)控的目標(biāo)之一，但出臺加息等實質(zhì)性的貨幣緊縮政策的機(jī)率卻在逐漸變小。一方面，雖然有的月份物價可能超過央行的警戒線，但CPI的暫時走高并不代表著通貨膨脹，而且管理層主要是從數(shù)月甚至是長期來看待物價的上漲程度，然后據(jù)此作出決策。只要全年CPI的預(yù)期在可控的范圍內(nèi)，未來就不存在加息的可能性。更加重要的是，在目前中國經(jīng)濟(jì)的特殊環(huán)境中，目前貿(mào)然加息存在著可能灼傷經(jīng)濟(jì)體的風(fēng)險:

加息必然加大投資轉(zhuǎn)換成本。為抵御金融危機(jī)，中央啟動了4萬億的投資計劃，這一投資安排在刺激中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的同時，也對民間資本形成了明顯的“擠出效應(yīng)”。因此，為了給危機(jī)之后的民間投資騰出空間，國務(wù)院出臺了《關(guān)于鼓勵和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展的若干意見》。從長期來看，高層作出如此特殊的政策安排旨在打造經(jīng)濟(jì)成長的新動力，而從短期看，管理層希望這一政策在一定程度上能夠抵消房地產(chǎn)投資及相關(guān)行業(yè)投資潛在的回落風(fēng)險。顯然，在目前刺激民間投資的基本政策生態(tài)中，加息將形成抬高民企融資成本的結(jié)果而不合時宜。

加息可能弱化運(yùn)轉(zhuǎn)良好的消費(fèi)動力。經(jīng)濟(jì)學(xué)表明，提高利率雖然可以一定程度控制物價的上漲，但同時也強(qiáng)化了居民的儲蓄愿望，相應(yīng)地弱化了居民的購買力。資料顯示，今年1-5月累計，社會消費(fèi)品零售總額60339億元，同比增長18.2%，比上年同期加快3.2個百分點(diǎn)。消費(fèi)作為經(jīng)濟(jì)增長的動力正在持續(xù)加碼。為了呵護(hù)這一良好的消費(fèi)態(tài)勢，緊縮性的貨幣政策當(dāng)然應(yīng)該慎之又慎。

加息可能損害相對健康的出口勢頭。雖然目前中國的出口面臨著一些不確定性，但總體仍然保持了比較健康的增長態(tài)勢。據(jù)海關(guān)公布的最新數(shù)據(jù)顯示，5月份我國出口總值為1317.61億美元，同比增長48.5%。然而，目前出口除了面臨著本幣升值的風(fēng)險之外，還承受這國內(nèi)勞動力成本提高的壓力。資料顯示，僅今年以來，珠三角和長三角等沿海10余省份企業(yè)的工資上升已達(dá)10%。在這種情況下，提高利率勢必使出口企業(yè)雪上加霜。

加息會增大“熱錢”流入的風(fēng)險。由于人民幣在金融危機(jī)期間保持了基本的穩(wěn)定，危機(jī)之后的人民幣表現(xiàn)出了相當(dāng)幅度的升值預(yù)期。而在歐元貶值和美元已經(jīng)有了大幅升值的前提下，人民幣自然成為了國際熱錢追捧的對象。資料顯示，僅今年第一季度就有550億美元的“熱錢”流入我國，而且外匯占款在4、5月份持續(xù)增加。在這種情況下，貿(mào)然加息只會加速“熱錢”的流入，從而加大我國金融市場波動風(fēng)險和經(jīng)濟(jì)前景的不確定性。

因此，在加息這一貨幣政策安排被基本排除的前提下，管理層未來更多地是通過數(shù)量工具和公開市場業(yè)務(wù)進(jìn)行調(diào)控。其中不排除在CPI走高的月份再次提高存款金率和加大央票回籠貨幣的力度。

作者系廣東技術(shù)師范學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授