存款準備金率下調的猜想

7月份外匯占款數據顯示當前資本流入仍然偏弱，也減弱了年內央行上調存款準備金率的可能性，甚至不排除年底下調存款準備金率的可能性。

公布數據顯示:今年前六個月外匯占款增長分別2981.67億元、1794.96億元、2701.5億元、央行2863.1億元、1315.64億元、1171.49億元，7月份新增外匯占款1709.51億元，較前兩月有所回升，尤其較6月份大幅回升了46%，增加了538億美元，主要原因是當月外貿順差高增長。據海關數據顯示，7月份我國外貿順差為287.3億美元，同比增長180.57%，遠超市場預期。盡管7月份外匯占款結束了此前連續兩個月跌勢，與此前2007年時我國流動性過剩、外匯占款快速增長時的月均3000億元左右水平相比，今年7月份1709.51億元相比幾乎折半。

短期資本在流出外匯占款減少

如此延續了前兩月外匯占款小于當月外貿順差與FDI(外商直接投資)之和的走勢，7月FDI增長69.24億美元，與外貿順差合計約近2400億元人民幣，仍有近700億元無法被解釋，若考慮到企業不愿意結匯而轉換為外匯存款，7月僅16億美元新增外匯存款也不能給出合理解釋，這是否意味著資本仍在繼續流出?外匯占款主要來源于貿易順差、實際使用外資(FDI)和短期國際資本流入，而7月FDI和貿易順差之和約合人民幣2422億元，如此初步計算可以看到，扣除7月當月貿易順差和FDI之后，不可解釋的部分為負713億美元，是否可以視為短期資本流出約713億元呢?顯現短期國際資本延續并擴大了今年1至4月份資本流出428億美元，5、6月份730億美元的態勢，特別是在6月份重啟匯率改革后，熱錢不是流入而是流出加大的跡象。 還有此前外匯管理部門局公布二季度國際收支平衡表初步數據顯示，二季度資本和金融項目順差(含凈誤差與遺漏)僅115億美元，較一季度銳減，其中資本項目、證券投資以及其他類投資在二季度逆差95億美元，資本流入壓力緩解趨勢可以基本確立。

從歷史經驗看外匯占款在經濟增長較快、資產價格上升速度快、人民幣有較大升值空間時候增長比較快，目前外匯占款處在較低水平，和當前經濟增速回落、資產價格較低、匯率升值預期相對較小有關。外匯占款增長依然較為偏弱，熱錢更容易通過FDI渠道流入，但7月份FDI的增長低于市場預期，沒有看到國際資本顯著流入跡象。6月19日宣布重啟匯改之后，人民幣以中間價在6.83位置開始啟動升值步伐，人在民幣匯率不具備大幅升值可能性，自8月上旬人民幣中間價創下6.7685的匯改以來新高之后，進入8月中旬以來，由于美元指數強勁反彈，人民幣價格開始出現明顯回落，參考一籃子貨幣的人民幣匯率出現下跌。中國外匯交易中心8月26日公布當日美元對人民幣中間價為6.8041，匯價重返6.80上方，而NDF(人民幣無本金交割遠期)市場對人民幣升值的預期也較低，令人民幣重啟匯改以來升值路程折返將近一半。最近人民幣匯率貶值趨勢是受到美元在海外市場走強影響，短期內匯率變化仍將追隨美元表現，美元兌人民幣在上一次回到6.8041之上時，恰逢美元指數創下2008年10月以來最大單周漲幅所致。

存款準備金率的下調可能性

出于對全球經濟二次探底擔憂，避險情緒籠罩在國際金融市場，美元因此而走高，隨著投資者近期對主要經濟體基本面高度關注，上述趨勢恐怕還將持續，因為美國經濟指標依舊表現較弱，我國宏觀經濟數據也顯示出增長放緩，日本經濟又受日元匯率高企所害，即使是經濟數據暫時令人滿意的歐洲，在開始重新衡量嚴厲財政緊縮措施，將對歐洲共同體的經濟產生負面影響。另外，近年來貨幣政策自主性和有效性受到外匯占款較快增長的嚴峻挑戰，外匯占款成為基礎貨幣供應增加的主渠道。央行搭配使用公開市場操作和法定存款準備金等構成對沖過剩的流動性的工具，大力對沖外匯占款增長，回收銀行體系過剩流動性，但流動性水平過高壓力難以從根本上緩解，因此，央行票據大量發行和存款準備金率頻繁調整等也對商業銀行經營行為乃至金融體系運行效率造成一定影響，過去央行對沖成本在逐漸加大。

目前只要在經常項目下貿易順差繼續存在，以及現行的結匯制度還在執行，人民幣對美元“被”升值仍是主流趨勢，雖然此次央行將更注重人民幣匯率彈性以及人民幣對美元雙向波動改革。預計人民幣走勢在短期內仍將主要受到美元在國際市場上強弱的影響，人民幣甚至有可能會回到6.82 附近位置，雖然人民幣貶值條件并不成熟，但這需要考察我國國際收支與宏觀經濟情況變化而定，盡管人民幣中間價在最近有較明顯波動，但海外無本金交割遠期(NDF)市場報價顯示的海外市場，對人民幣升值預期仍比較穩定，近日一年期美元兌人民幣NDF價格報6.6881附近，價格代表升值預期為人民幣對美元一年后升值1.68%。

FDI一般比較穩定，造成外匯占款波動主要原因是貿易順差和短期資本流動，而目前我國資產價格處于跌勢，年內短期資本流出具有趨勢性。綜合情況上來看，今年外匯占款規模或有大幅波動，由此而來外匯造成國內貨幣供應量可能較上年大幅下降。7月份廣義貨幣供應量(M2)17.6%，增量較6月份大幅回落，余額同比增速也回落0.9個百分點，M2增幅回落主要是短期資本流出導致外匯占款從高位回落所致，據估算外匯占款余額占M2余額比重約30%左右。近幾個月以來有明顯變化，前幾年上調存款準備金率與外匯占款持續上升有非常密切直接關系，當前外匯占款增長水平逐步下降，外匯占款減量不會再引起引起央行存款準備金率的上調，在緩解了央行公開市場操作壓力情況下，加之當前我國經濟適度減速，短期資本流入仍然偏弱反而在流出，減小了年內央行上調存款準備金率的可能性，甚至年內有下調存款準備金率的可能性發生。