流動性“點燃”商品上攻行情

我們判斷，商品價格整體上仍將延續2010年下半年漸行漸高的走勢，形成價格總體上漲與局部高企的格局。

2010年，流動性推動全球商品市場整體上行。展望2011年，由于發達經濟體的拖累，全球經濟整體復蘇仍將步履蹣跚；史無前例的超低利率水平和超寬松的貨幣環境繼續存在；全球匯率和貿易領域將逐步形成一種不穩定的弱勢均衡。我們判斷，商品價格整體上仍將延續2010年下半年漸行漸高的走勢，形成價格總體上漲與局部高企的格局。

流動性推高整體價格

2010年，主要商品價格走勢整體經歷了先弱勢震蕩，后單邊上揚走勢。上半年經濟數據方面顯示全球經濟企穩，但歐洲債務危機升溫卻吸引了市場大部分目光。美元因為危機升溫而被動上漲；以銅、原油為代表的大宗商品價格維持弱勢震蕩格局；黃金由于避險魅力凸顯而脫穎而出，隨著危機的深化再次刷新歷史高價。

進入下半年，隨著歐債危機降溫，以及全球緊縮政策縮水帶來的流動性恢復，金融資產價格開始走出了一波凌厲上漲攻勢，直至去年10月末以中國加息為代表的新興市場國家緊縮政策重提，以及美國推行第二輪量化寬松政策的利多兌現，商品和股市才迎來調整。

2011年，發達經濟體的去杠桿化進程仍將延續，內部復蘇陷入困境；由于庫存周期對許多新興經濟體的提振已經進入尾聲，貨幣、財政政策組合的寬松度也在降低，加之發達經濟體的拖累，我們預計全球經濟體整體復蘇仍將步履蹣跚。發達經濟體為了保證經濟環境不再度惡化乃至崩潰，仍將推行史無前例的超低利率水平和超寬松的貨幣環境。全球匯率和貿易領域將逐步形成一種不穩定的弱勢均衡。

對于商品市場而言，發達經濟體推行的極度寬松的貨幣政策，及其貨幣本身的貶值，是2011年最重要的主題；新興國家的緊縮政策或會產生階段性阻力，但難改總體向上趨勢；發達經濟體和新興經濟體的外部博弈也將是商品上行的利好。因此我們判斷商品價格整體上仍將延續2010年下半年漸行漸高的走勢，形成價格總體上漲與局部高企的格局。

估值泡沫全面形成

展望2011年，全球經濟整體復蘇仍將步履蹣跚。不確定性較大的美、歐、日等發達經濟體依靠內需的復蘇難有起色。而新興市場國家在整體上并沒有受到再次衰退的壓力。不但經濟數據呈現整體上升趨勢，而且民間信貸增長更會出現全面的復蘇。

這將造成一系列影響。首先，會將發達經濟體的貨幣推向貶值。換句話說，由于名義利率和真實利率低下，發達經濟體的貨幣無論是作為一種單純的金融資產，還是作為發行國生產能力的象征，都是無利可圖的，而這些貨幣恰恰是大宗商品的計價貨幣，那么其貶值也就直接等同于商品價格的上漲。

其次，導致投資行為變異。金融領域充裕的流動性和廉價的資金成本，改變了人們習以為常的貨幣環境，導致投資行為變異。一方面央行透過購買債券（尤其是國債），將國債利率人為地拉低到史無前例的水平；另一方面央行釋放給銀行的銀根，也因銀行惜貸而無法周轉到有需要的企業和個人手中，資金被銀行反手投入國債市場，進一步拉低國債收益率。同時，由于無風險資產的零回報和借貸炒作的低成本，民間資產被誘導，甚至被逼迫向高風險標的集體轉移，從而使商品價格估值泡沫全面形成。

尋求外部新均衡的博弈

在推動發達經濟體經濟復蘇的三駕馬車中，消費和投資已經難以為繼，最后一架馬車——進出口將成為美、歐國家僅剩的期望。那么尋找外需的補給、提高本國產品，乃至本國企業的國際競爭力將成為其未來幾年內重要的訴求，并循此路徑構建新的外部均衡狀態，以此促進內部均衡的重建。

相比發達經濟體別無選擇地追求外部的再平衡，新興經濟體即使貿易對經濟的貢獻度下降，其也可以從制造業和工業向消費和服務業的轉型中尋求發展。因此，發達國家想要獲得足夠的新興國家發展紅利，其間還要經歷十分復雜和漫長的博弈過程。

對于整體商品來說，博弈的進程將是利好。此外，商品價格的上漲會帶來出口方收入的增加，這將是眾多大宗商品的實際占有者——發達國家所樂于見到并可能有意推動的。