基于盈余管理的創業板“三高”現象研究

摘要：2009年，創業板市場的開啟為新創高科技企業提供了有效的融資渠道，但也凸顯很多問題，如“三高”現象：高發行價格、高市盈率、高超募率?！叭摺爆F象的形成既有主觀因素，也有客觀因素。究其手段主要是采用“盈余管理”，即擬上市及已上市的創業板公司通過無形資產確認、關聯交易、債務重組等來設計盈余，以達到上市要求、規避處理和實現再融資。因此，分析創業板上市公司盈余管理的手段對抑制“三高”現象，保證創業板市場的健康有序發展具有現實意義。

關鍵詞：創業板；上市公司；盈余管理；無形資產

中圖分類號：F294 文獻標志碼：Ａ文章編號：１６７３－２９１Ｘ（２０11）05－０106－02

公司為了從資本市場融資，會采取一定的手段以達到證監會要求的上市條件，取得IPO資格。在上市條件中對財務指標的要求較高，因此，大部分擬上市的公司會通過盈余管理等辦法達到對凈資產收益率、利潤增長幅度等指標的要求，在客觀上導致了“三高”現象的產生；公司高管的薪酬及任期往往與公司的業績和資產的增值保值掛鉤，因此，公司高管往往通過盈余管理實現高管的薪酬最大化，在主觀上也會導致“三高”現象的產生。

一、 創業板的“三高”現象及其危害

創業板是指主板之外的專為暫時無法上市的中小企業和新興公司提供融資途徑和資本運作的證券交易市場，是對主板市場的有效補充，在資本市場中占據著重要的位置?，F階段，我國的創業板市場剛剛啟動一年，不可避免地存在一些缺陷，尤其以“三高”現象——高發行價格、高市盈率、高超募率最為嚴重。

（一）上市公司發行價格偏高

從圖1對創業板市場發行價格分析的數據可以看出，截至2010 年 4 月 26 日，在創業板已掛牌的 91 家上市企業中，創業板第一批到第五批上市公司平均發行價格分別為22.4元、28.14元、33.57元、39.89元、27.89元，尤其第十一批更是高達67.6元，脫離公司內在價值的新股均以高價發行。

由于創業板上市公司規模小，股本小，股價極易被大資金操縱，再加上中小投資者的跟風，極易引發股價劇烈波動從而導致交易風險。因此，較高的發行價格必然加大了中小投資者投資的風險成本。

（二）上市公司市盈率虛高

從圖 2 對創業板市場市盈率分析的數據可以看出，截至2010 年 4 月 26 日，在創業板已掛牌的 91 家上市企業中，創業板市場第一批到第四批上市公司的平均市盈率分別為 55.70 倍、67.54 倍、78.11 倍、88.61 倍，至第五批上市公司掛牌上市以前，創業板上市公司的市盈率呈現節節攀升的趨勢，而第五批上市公司的市盈率與第十一批類似的達到了 80多倍，均高于A股市場平均20多倍的市盈率?？梢?，高市盈率已成為普遍現象。

創業板上市公司普遍的高市盈率說明了其蘊涵的股價泡沫風險非常高，多數公司的上市定價已經透支了它們未來兩年企業可預期的業績成長性，很可能遭遇股價劇烈波動的風險。而一旦企業的經營出現問題，將容易誘發高市盈率狀態下股價的大幅波動，同時也會打擊投資者參與的積極性，讓企業的后續融資變得困難。

（三）上市公司資金的超募率過高

由于新股定價的隨意性，上市公司募集資金超過投資項目計劃實際所需資金，這種現象稱為超募。由于創業板推行的是集中審核、集中發行的制度，帶來了創業板公司超募資金短時間內集中爆發的現象。截至 2010 年 4 月 26 日，在創業板已掛牌的 91 家上市企業中，超募現象尤為突出：創業板市場第一批到第四批上市公司平均超募率均超過 100%，分別為103.37% 、152.60% 、223.88%、213.19%，第五批上市公司平均超募率雖略有下降，但也達到了88.98%。而由于超募比例的計算還是以擬發行企業招股說明書披露的擬募集資項目投資總額來計算的，考慮到該投資總額可能被注水夸大，實際超募比例很可能高于目前的統計數字，而這必然會造成大量的資金閑置，甚至被非法挪用、侵占。

二、 “三高”現象形成過程中的盈余管理手段分析

上市公司進行盈余管理往往通過會計政策和會計估計的變更、利用非經常損益、利用關聯方交易等手段，以達到調增或遞延利潤的目的。實際中，由于創業板上市公司所持有的無形資產比重大，知識產權風險高，盈余管理成本低，極易形成價值“黑洞”，為創業板上市公司IPO前進行盈余管理提供了較大的空間。

（一）基于無形資產確認和計量的盈余管理行為

從來源上看，無形資產主要來自于股東投入、內部開發及外購三個途徑；從特點上看，無形資產不具有實物形態、多數不具有公開市場價格、容易產生所有權糾紛，其產生的經濟效益不易計量。而無形資產的來源和特點，也決定了創業板上市公司存在著利用與無形資產有關的所有權糾紛、攤銷年限、資產減值等手段進行的IPO前盈余管理行為，以滿足上市的條件和以更高的發行價格募集到更多的資金。

第一，所有權糾紛不作或有事項披露。目前在國內，經常會出現公司侵犯他人知識產權或被他人侵犯知識產權。創業板上市公司中，高新技術企業占大多數，其持續經營往往依賴于一種或幾種核心知識產權，而對知識產權的保護不力，或知識產權獲取或登記時的法律瑕疵，都容易產生知識產權糾紛，而公司因此可能會陷入長久的訴訟或仲裁之中。

出現知識產權產生的訴訟或仲裁，公司應該作或有事項披露，很可能產生損失的，應及時確認預計負債。由于知識產權糾紛可能給公司帶來的重大不利影響，有的公司有意樂觀估計結果而不作預計負債處理，從而調高了利潤。

第二，調整攤銷年限、方法和凈殘值。無形資產的使用壽命、凈殘值在初始確定時，依賴相關人員的職業判斷而作出估計和預期。新準則中無形資產的攤銷不僅可以用直線法，上市公司完全可以選擇有利于自己的方式作出調整。此外，對于使用壽命不確定的無形資產，會計處理是不作攤銷，但每年需作減值測試。因此，無形資產的攤銷計量中存在著許多人為估計和調節的空間。

第三，調控研發支出的費用化和資本化。新準則規定：將企業內部研究開發項目支出區分為研究階段與開發階段支出，其中研究階段支出應當于發生時計入當期損益，開發階段支出如符合條件計入無形資產成本。雖然準則中對于支出的費用化和資本化都有明確的規定，如開發支出資本化要滿足五個條件，但其中沒有一個條件是完全客觀的；從內部控制的角度來看，開發項目的立項、過程管理、成本分攤與歸集、驗收等環節，完全是公司的內部控制范疇。因此，在實務應用中，IPO公司在開發無形資產時，往往將支出在費用化和資本化之間作調整，提高資本化支出，調高利潤。

第四，較為主觀的計提減值。無形資產的性質決定了其可回收金額的確定，首先是要確定能夠單獨產生現金流的“資產組”；其次，通過預計未來期間產生的現金流量、確定折現率等，確定“資產組”的可回收金額；最后，將“資產組”的減值分攤到相關的無形資產之中?？傊嬏釡p值從始到末都涉及到會計估計，主觀性很強，在是否計提減值、計提多少減值等方面都存在很大的自由度。因此，上市公司常常通過計提無形資產減值來調整損益。

（二）利用非經常損益進行盈余管理

企業的非經常損益主要包括：債務重組損益、非貨幣性交易損益、以及包含在營業外收支中的其他非經常損益。非經常損益并非企業的主營業務，不具有可持續性。上市公司在主營業務虧損的情況下，往往通過大量的調整非經常損益來進行盈余管理，虛增利潤，利潤來源具有很大的偶然性，不具有連續性和成長性。

（三）利用關聯交易進行盈余管理

從理論上看，關聯交易是一種中性交易，但這只限于交易雙方進行公允交易時。而事實上，創業板有些上市公司在關聯交易中利用非公允定價等方式來實現利潤在關聯方之間的轉移，如利用關聯購銷、關聯方之間直接提供資金、利用租賃或擔保、利用托管經營等手段進行盈余管理，從而調節上市公司業績，以達到首次公開發行資格，取得高發行收入等目的。

三、加強盈余管理行為監管以抑制“三高”現象的建議

創業板現階段存在的“三高”現象嚴重擾亂了我國資本市場的秩序，也必然會導致創業板市場的作用得不到完全的發揮。由于“三高”現象與上市公司的盈余管理行為有著密切的因果聯系，因此，加強盈余管理行為的監管對抑制“三高”現象有著重要的作用。

從無形資產的角度監控盈余管理行為而言，可以通過核實出資評估時所依據的預測數據，判斷股東投入時無形資產作價的公允性。而對于開發支出形成的無形資產，可以評估研發管理各個環節內部控制的適當性，檢查相關支出是否與開發項目直接相關的支出，核實其開發成果的真實性和有用性。此外，對于創業板上市公司的業績考核，可以考慮將當期開發支出資本化金額扣除。

政府還應采取進一步規范相關會計法規體系，健全信息披露制度與監管制度，嚴格IPO資格審查和嚴格控制募集資金量等措施，嚴格監控創業板上市公司IPO前的盈余管理行為，以降低創業板市場出現的高發行價格、高市盈率和超募率，真正把中國創業板市場發展成為中小型企業重要的融資渠道，從而完善我國多層次資本市場的結構。

參考文獻：

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