新投資體制下政府投資項目財務分析

崔壽君

(吉林省國營雙山鴨場，吉林 四平 136408)

政府投資項目是指為了適應和推動宏觀經濟或區域經濟的發展，為了滿足社會的文化、生活需要，以及基于政治、國防等因素的考慮，由政府出資、籌劃或決策的投資項目。政府投資項目是政府宏觀調控以實現社會資源合理配置的重要工具。

1 政府投資項目的特點

1.1 主要集中在非盈利性的公益項目

在市場經濟體制下，經濟組織的投資活動是以追求利益最大化為前提的，而對于非盈利性且投資回收期長的項目，一般經濟組織不會涉足。但由于這些項目往往是國家或區域經濟發展必不可少的基礎項目，它關系到人民生活水平的提高、投資環境的改善以及國家安全，所以政府必須承擔這些公益性的基礎項目，這也是由政府投資項目本身的性質所決定的。

1.2 投資額與投資風險通常較大

在政府投資項目中，通常比一般投資項目需要更多的投資額，投資風險也相對大得多。這些大型投資項目如果沒有政府資金介入，任何其他投資主體都不可能承受如此巨大的投資額和風險。而這些項目又關系著區域經濟的發展與產業結構的調整改造，甚至關系到整個社會經濟的發展與人民生活水平的提高。因此，政府必須投資于這些建設項目。

1.3 管理程序更為嚴格

政府的投資資金是國家的財政資金，除了要保證投資效益以外，還要特別注意樹立廉潔、高效的政府形象，因此各國都會采用比一般項目更為嚴格的管理程序。如規定項目要按照國家規定履行報批手續，嚴禁擠占、挪用政府投資資金等，以保證財政資金的安全。

1.4 更容易受到社會各界的關注

2 政府投資項目財務分析的含義

財務分析是在國家現行的財稅制度和價格體系前提下，從項目的角度出發，計算項目范圍內的財務效益和費用，分析項目的盈利能力和清償能力，評價項目在財務上的可行性。政府投資項目的財務評價有助于選擇能夠對一國的福利做出貢獻的項目。財務評價通過識別與項目有關的所有費用、效益，并運用各種指標進行分析，最終判斷項目是否值得投資及投資效果。政府投資項目財務分析的目的是分析項目的財務生存能力，論證項目的可持續性。

財務可持續性是一個項目的生命線，只有確保項目具有財務生存能力，才有可能實現其既定目標。項目財務分析需要詳細考察以下問題，以確保項目的財務可持續性。

(1)項目的出資方、籌資方式及籌資條件;

(2)籌資質量及到位情況;

(3)項目的現金流量分布;

(4)項目是否面臨償付運營及維護費用的巨大壓力，運營過程中是否需要外部資金支持。

由于政府投資項目具有盈利性差或非盈利性的特點，因此與一般投資項目相比，考察政府投資項目的財務可持續性具有更重要的意義。

大量研究提示hsCRP及Lp-PLA2與斑塊的穩定性相關聯，在斑塊不穩定時兩者均明顯升高，而斑塊趨于穩定時兩者均明顯下降，在急性冠脈綜合征[1,2]及急性腦梗塞患者中均觀察到該現象。本研究旨在揭示hsCRP及Lp-PLA2的檢測有助于客觀有效的判定頸動脈粥樣硬化的療效。現報告如下。

3 中西方政府投資項目財務分析方法比較

根據《建設項目經濟評價方法與參數》(第三版)的規定，我國投資項目財務分析分為盈利能力分析和清償能力分析。盈利能力分析的目的是考核投資的盈利水平，是財務分析的核心內容。盈利能力分析的主要指標包括項目投資財務內部收益率、財務凈現值、項目資本金財務內部收益率、投資回收期、總投資收益率、項目資本金凈利潤率等。清償能力分析主要指標包括利息備付率(ICR)、償債備付率(DSCR)、資產負債率等。

3.1 中西方財務分析內容方面的對比

西方“新方法論”主要包括投資可盈利分析和財務分析;而《建設項目經濟評價方法與參數》(第三版)指出，財務分析主要包括盈利能力分析和清償能力分析。財務分析需要多個項目評價指標，其作用有兩個:一是幫助決策者建立印象;二是作為決策的依據。反映盈利能力的指標有很多，但不是所有指標都能用于決定項目的取舍。多數指標都是從某個方面反映投資者的要求，可以從某個方面判斷項目的優劣，給決策者建立印象，但不一定全面;只有少數指標可以用作決策指標，即為主要評價指標。

3.2 中西方財務分析指標的對比

表1 中西方財務分析指標的對比

從表1的對比可以看出，我國投資項目財務評價正逐漸與國際接軌，更加重視項目的財務生存能力，對于國民經濟評價或社會評價可行的項目，還必須在財務上具有可行性。評價指標中靜態盈利能力指標和動態盈利能力指標，均與“新方法論”基本相同。兩者之間的區別主要在于指標計算數值的選取略有不同。

根據我國經濟環境的特點，《建設項目經濟評價方法與參數》(第三版)新設置了部分指標，償債能力指標不再使用借款償還期，而使用利息備付率和償債備付率，更符合當前債務融資的實際情況，能夠說明項目是否有足夠能力在銀行規定的償還期內償還貸款。

4 新投資體制下政府項目財務分析的建議

4.1 科學預測通貨膨脹的影響

近年來，許多投資項目財務分析的失實與過于簡化評價通貨膨脹影響因素是分不開的，而西方把通貨膨脹率作為項目評價中一個相當重要的基礎數據。盡管在計算FIRR等盈利能力指標時，要剔除通貨膨脹因素，但通貨膨脹因素對清償能力的影響不容忽視。《建設項目經濟評價方法與參數》(第三版)中并沒有充分考慮通貨膨脹，原因是用不變價格計算項目投資收益是足夠精確的，并且整個財務分析工作大為簡化。

然而，現實中通貨膨脹一方面會引發工資上升及原材料、燃料等各項成本費用上漲，另一方面它會引起產品價格的上漲及銷售收入的增加。同時，通貨膨脹會引起負債利率的上升和有價證券市場價格的下降，增加企業的財務費用。因此，只要存在通貨膨脹，項目現金流量的組成因素就不是恒定不變的，對財務分析的計算就不能不考慮通貨膨脹的影響。

但是由于現實中存在的通貨膨脹是非平衡和不可預期的，事先協議的工資可能不會因通貨膨脹的存在而改變，所以組成項目現金流量的各個因素的價格上漲幅度也存在差異。例如，原材料價格的增長幅度可能大于銷售價格的增長幅度，工資的增長幅度可能小于銷售價格的增長幅度，而折舊額的確定卻是以資產的歷史賬面價值為依據的，與通貨膨脹無關，項目各期的折舊額不隨通貨膨脹率的變化而變化。

考慮到以上情況，世界銀行在項目評價中，把所采用的價格分為基價、現價和實價，這種劃分很有道理。不同的價格有不同的用途，目的是要更真實地反映項目實際財務狀況，使財務分析結果更趨于相對合理和準確。

如果項目的投入與產出兩方面的價格增值率與年平均通貨膨脹率相同，通貨膨脹率可以不必考慮，即

如果項目的投入與產出的價格上漲與年平均通貨膨脹率不同時:

其中，NCFt代表第t年稅前現金凈流量;A代表投資總額;f代表通貨膨脹率;i代表基準收益率;Rr代表第t年的現金收入;Ct代表第t年的付現成本;f1代表因通貨膨脹引起的現金銷售收入的增長率;f2代表因通貨膨脹引起的付現成本的增長率;f3代表因通貨膨脹引起的初始投資額的增長率。

4.2 基準收益率的確定

計算凈現值時必須首先確定基準收益率，如果分析人員確定的基準收益率不符合決策者的本意，則計算出的凈現值將失去參考價值。想要準確確定基準收益率不是一件容易的事，因為每個投資者可以接受的最低收益水平(即基準收益率)都是不同的，尤其是在沒有行業統一的基準收益率的情況下，需要在做項目評價之前與決策者討論基準收益率，能夠達到完全準確幾乎是不可能的。財務基準收益率的確定主要采用資本資產定價模型(CAPM)、加權平均資本成本法(WACC)、德爾菲(Delphi)法和典型項目調查法等。但在具體應用時，為了更準確地確定基準收益率，可區分不同情況進行。

對于某些具有明顯規模之分且融資方式比較簡單的行業投資項目，可按投資規模的不同制定不同的基準收益率。首先按照本行業某個規模的現金流量模型，計算該行業現金流量模型的IRR，然后充分考慮國家產業政策、技術進步等因素的影響，對IRR進行適當的調整，再將其作為基準收益率來使用;對于沒有明顯規模區分的投資項目，很難得出一個共用的基準收益率，可以針對項目的特定資金結構，求出項目最低期望收益率MARR，將其作為基準收益率使用。

式中，Kd代表項目借貸資金成本;K*代表項目全部綜合(加權平均)資金成本(或稱WACC);Kn代表項目的機會成本。

MARR即為上述三者中的最大者，或者說不低于其中任何一個。

此外，在對政府投資項目進行財務評價時，也應該適當考慮資本金的機會成本。西方國家很早就充分考慮了資本金的使用代價和可能帶來的損失。在進行任何經濟評價中不考慮資本金的機會成本顯然是不合理的。通常來說，資本金的機會成本至少等于銀行存款利率加上同期通貨膨脹率，另外還要考慮投資者的承受能力。

中外經濟評價方法是不同社會制度下的產物，兩者之間存在差異是難免的。《建設項目經濟評價方法與參數》(第三版)可能仍然會有欠缺的方面，但基本原則和思路是正確的。國外經濟評價雖然在某些具體問題的處理上更細致、更合理，但也絕非十全十美，要結合我國實際情況，揚長避短，不能一味地照搬。我國正處于經濟體制改革的關鍵時期，隨著進一步改革開放，我國政府投資項目經濟評價更應及時完善方法、修正參數，以便與國際接軌。

［1］王立國.投資項目決策前沿問題研究［M］.大連:東北財經大學出版社，2009:201－220.

［2］ 陳溥才.財務評價實務與疑難問題分析［M］.北京:中國計劃出版社，2007:132－158.

［3］趙淑紅.通貨膨脹對項目財務評價的影響分析［J］.石油化工技術經濟，2004(6):23－25.