市場“水火”之間投資與投機

金巖石

投資人以合理估值為前提，依賴估值工具，確定估值的合理性；投機人以不懼高估為前提，經營預期，經營風險。

價值和價格作為市場的中樞，一個是本質，一個是表象，價值是價格的中心。但如果把這個價值中樞的定義引進證券市場，以為股票價格也是以價值為中心上下波動，那就需要研究了。

實體經濟的價值是“金木”，虛擬經濟的價值是“水火”，而財富入“土”則遠離塵世。金木給人感覺很“實”，比喻實體經濟的價值比較貼切；虛擬經濟的財富形同水火。金木有緣，水火無情，所以虛擬經濟的價值一旦“蒸發”，便化為泥土，絕于塵世。如果價值是金木，可長期持有，因為價值將隨時間而增值；如果價值是水火，需實時關注，因為價值將隨時間而起落；如果價值是塵土，則絕然棄之，因為價值將隨時間而消逝。

如果說價格圍繞價值波動是實體經濟的價值中樞形態，那么在虛擬經濟中，實體經濟的價值就像沉在水下的海床，而資產價格則像海水一樣，在遠離海床的海面上波動，價值和價格的關系不是價格圍繞價值在一個水平線上波動，而是在兩個水平線上遙相呼應。

這樣解讀虛擬經濟的價值中樞，股票價格和實體價值的背離就是常態。從實體經濟的價值標準看，虛擬經濟所交易的資產價格通常是被高估的，可是如果沒有高估的誘惑，又有誰會主動參與資產交易呢?所以，資產定價是個難解之謎，沒有高估很難有資產交易，而有交易的資產幾乎必然高估。

在實體價值和股票價格之間，合理估值的努力不僅是預測未來，而且要影響未來，這就決定了投資人的市場定位及其投資模式的差異。假設投資人建立了一個合理的估值共識，投資行為就以此為標準分為投資和投機：在估值水平之下進場的人是投資者，在估值水平之上進場的人則是投機者。以合理的估值共識為中線，投資和投機作為兩種投資模式的差別在于：投資人是越低越買，投機者卻不懼高估；前者消極等待預期實現，后者則主動經營市場預期。

投資人的投資模式以合理估值為前提，所以會依賴估值工具從不同角度確定估值的合理性；而投機人的投資模式以不懼高估為前提，所以要經營預期，經營風險。

在股市中，情緒驅動和資金驅動的力量越強，價值中樞的價格對實體價值的偏離度就越高，在合理估值水平之下的投資機會就越少，在風險管理之下鋌而走險的投機性機會就越多。這是一個行業的悲劇，代表著行業最高水平的理論和實踐，卻在無意之中制造了“大規模殺傷武器”，最終積聚成災，引發了震撼世界的金融海嘯。

在投資市場充斥極限運動產品之時，投機者的投資模式逐漸上升為主流，風險管理的訓練也就逐漸代替了合理估值的判斷，這就使理性投資的“理性”概念發生了質變。

理性決策區分為合理的和紀律的，前者依賴估值工具，后者依賴操作流程。當金融業的風險管理流程把投資的決策和執行分解為不同操作環節之后，操作流程中的決策就會排斥理性判斷，使操作紀律成為控制風險的前提條件。

虛擬經濟的價值中樞和資產定價是重大的理論問題，金融業在估值工具和風險管理等方面的努力，一手是在撥開迷霧，一手是在制造風險，理性決策和風險控制都不是在鼓勵傳統的價值投資，反而使投機者的投資模式上升為主流，從而放大了投資市場的系統性風險。