財政擴張與通貨膨脹:基于中國數據的經驗解釋

郭 琪

(中國人民銀行濟南分行,山東濟南 250001)

財政擴張與通貨膨脹:基于中國數據的經驗解釋

郭 琪

(中國人民銀行濟南分行,山東濟南 250001)

中國財政政策與通貨膨脹的關系符合 FTPL的結論,財政政策通過影響貨幣供給、社會總需求以及要素成本對價格水平產生作用。通過對 1998年以來中國積極財政政策與通貨膨脹變動情況的實證分析,發現通貨膨脹對財政支出的變動有較強的反應:通貨膨脹率在受到財政支出一個單位正向沖擊后,在約 1個月的時期內沖擊效應為正,通貨膨脹率提高約 0.03;但影響時間很短,在滯后 3期 (9個月)的時期內沖擊效應轉為負向,通貨膨脹率下降;3至 5.5期 (9個月至 13.5個月)時期內效應再次轉為正向,通貨膨脹率上升。這與財政支出對公眾預期具有導向性、財政支出的剛性以及財政政策自身執行的滯后性緊密相關。

財政政策;通貨膨脹;財政支出;效應

考察中國貨幣供應量與通貨膨脹的關系,發現貨幣供應量與價格水平的變化并不存在顯著的一致性(見圖 1),而且經常出現背離。或許中國的通貨膨脹不僅僅是一個貨幣現象,其他因素也對其產生重要影響?按照 Sargent和Wallace(1981)等人的研究,①Sargent,T.J.,Wallace,N.(1981):“Some UnpleasantMonetaristArithmetic”,Federal Reserve Bank ofMinneapolisQuarterly Review,5.在政府赤字沒有受到約束而造成政府債務水平不穩定的情況下,為維持跨期預算等式的成立,政府會隱性的通過鑄幣稅手段來彌補一般稅收的不足,從而在盯住名義利率的規則下,財政政策會導致物價的不穩定。后來,Leeper、Woodford(2001)等人對該理論進行了擴展,②Woodford,M.(2001):“Fiscal Requirements for Price Stability”,Journal ofMoney,Credit,and Banking,33.提出了價格水平決定的財政理論 (FTPL)。該理論認為,在自主性貨幣政策背景下,政府的財政政策在決定價格水平和通貨膨脹時起著很重要的作用。中國的財政政策與通貨膨脹之間是否具有聯動關系,本文將對此進行分析和探討。③衡量財政政策與通貨膨脹的關系主要是考察積極財政政策的擴張對物價上升水平的影響,因此本文主要對 1998年之后的財政政策效應進行評價。

圖 1 通貨膨脹與貨幣發行量的變動關系

一、文獻述評

近年來,國內部分學者對 FTPL在中國的適用性進行了深入分析和實證研究。龔六堂、鄒恒甫 (2002)通過分別構建不帶貨幣和帶貨幣的價格水平決定模型,①龔六堂、鄒恒甫:《財政政策與價格水平的決定》,《經濟研究》2002年第 2期。指出中國的通貨膨脹也是一個財政現象,價格水平是由政府債券的實際值與政府財政剩余相等來決定的,增加稅收會降低價格水平。方紅生、朱保華 (2008)通過對 1996-2006年的中國財政政策和物價水平進行分析,②方紅生、朱保華:《價格水平決定的財政理論在中國的適用性檢驗》,《管理世界》2008年第 3期。認為在此期間財政政策承擔了控制物價水平的重任,要想穩定物價,必須采取盯住赤字的財政政策。也有不同的結論,如萬曉莉和傅雄廣 (2008)經過實證分析發現,盡管財政政策對價格有一定影響,但中國的物價水平仍然由貨幣當局決定。

不論研究結論如何,理論上財政政策,尤其是擴張性財政政策應該會對價格水平產生作用。因為,“貨幣創造的變動是通貨膨脹周期的直接原因,而貨幣創造的變動是源于彌補財政赤字的需要。”③Deng,LP.(1994):“Inflationary Process in Reformed Socialism:the Case of China”,PhD Dissertation,Dalhousie University.所以,國外大多數學者都是從赤字財政的角度分析財政政策與通貨膨脹的關系。Friedman(1970)認為,財政赤字以貨幣發行來彌補就會導致通貨膨脹,產生生產成本所推動的通貨膨脹,而且大規模的財政赤字無論以何種方式彌補,都會使民眾對財政收支能夠長期自我平衡的認同度降低,繼而產生對貨幣發行增速的預期,引起通貨膨脹。Barro(1976)提出,如果債券存量增長率超過產出增長率,持續赤字就會導致通貨膨脹。Sargent和Wallace(1981)認為,由于債券發行存在上限,持續的債券融資赤字將最終被貨幣化。Woodford(2001)認為,貨幣政策決定一段時期內通貨膨脹率的平均水平,財政政策決定通貨膨脹率的波動性,即時間路徑。此外,Darrant(1985)、Munir和Amar(1991)等通過對具體國家的實證分析也證明赤字政策對通貨膨脹有顯著影響。④MunirA.S.C.,Amar K.P.(1991):“BudgetDeficit and Inflation:the Peruvian Experience”,Applied Economics,23.當然,也有學者對財政赤字政策導致通貨膨脹的觀點提出質疑。Buiter(1985)研究了財政政策導致巨額人均實際總赤字對通貨膨脹時間途徑的影響,⑤Buiter,W.H.(1985):“A Fiscal Theory of Hyperdeflations—Some SurprisingMonetaristArithmetic ”,NBER TechnicalWorking Paper,52.認為赤字的增長對長期通貨膨脹率的影響程度有限。Dornbusch等 (1990)以高通脹國家的經濟數據為樣本,⑥Dornbusch R,Sturzencgger F,Wolf H.(1990):“Extreme inflation:dynamic and stabilization”,Brookings Papers on Economic Activity,2.運用格蘭杰因果檢驗和方差分解技術,得出財政赤字對經濟的影響是趨于調節而不是驅動通貨膨脹的結論。Abizadeh(1998)、Afonso(2002)等通過實證分析也分別發現美國和歐盟 15國的預算赤字對通貨膨脹率并無大的影響。

國內許多學者結合中國實際對兩者關系進行了理論和實證研究,同樣存在觀點分歧。一是認為我國的赤字水平與通貨膨脹互為因果關系,通貨膨脹不僅是貨幣現象,還是一種財政現象。閻坤 (2002)認為積極財政政策會導致赤字的不斷累加,持續的赤字政策到一定程度會有爆發通貨膨脹的風險。⑦閻坤:《積極財政政策與通貨膨脹關系研究》,《財貿經濟》2002年第 4期。萬明國 (2003)認為財政赤字引致的財政性貨幣發行顯然是一種貨幣投放,⑧萬明國:《國債的貨幣化與通貨膨脹效應分析》,《中央財經大學學報》2003年第 12期。尤其當國債發行收入被作為財政支出安排時,就會對基礎貨幣進而對貨幣乘數有所影響,起到一種創造貨幣的效應,由此構成對通貨膨脹的推動。許雄奇、張宗益(2004)采用中國 1978-2002年的數據對財政赤字、金融深化與通貨膨脹進行了實證檢驗,認為中國的赤字水平與通貨膨脹互為因果。張延(2010)發現中國的財政政策具有兩期滯后的通貨膨脹效應,即使目前通貨膨脹尚未高企,刺激性財政政策也很可能已經過度。二是認為我國財政赤字和通貨膨脹的相關性不大,不是通貨膨脹的形成因素。馬拴友等 (2002)利用 VAR模型研究的結論表明,我國財政赤字對通貨膨脹的影響相對較小。⑨馬拴友:《積極財政政策:評價與展望》,《管理世界》2002年第 5期。洪源和羅宏斌(2007)的研究結果表明,我國財政赤字不是引起貨幣供給量增加的主要因素,在樣本區間內財政赤字沒有導致通貨膨脹的發生。涂立橋 (2008)的研究結論表明,赤字財政對通貨膨脹的影響路徑是通過國債余額影響金融機構的信貸余額,進而信貸余額的變動速度影響通貨膨脹率來實現,在這一傳遞過程中,由于我國赤字在整個財政中的比重較小,所以赤字財政政策對通貨膨脹的影響程度也很小。

此外,尚有部分學者對財政政策中財政支出、稅收等手段與通貨膨脹的關系進行了研究。郭慶旺等(2007)認為,我國財政支出政策的相機抉擇變化比較符合凱恩斯經濟周期理論所強調的“逆勢而動”的特點,且有助于實體經濟穩定,但加劇了通貨膨脹波動;稅收政策的相機抉擇變化不符合宏觀經濟運行需要,并在一定程度上加劇了實體經濟波動,但有助于價格穩定。①郭慶旺、賈俊雪、劉曉路:《財政政策與宏觀經濟穩定:情勢轉變視角》,《管理世界》2007年第 5期。王玨 (2010)的研究表明,財政支出對通貨膨脹的影響具有一定的時滯性,在一定時期內,財政支出與通貨膨脹具有反向變動關系,然后轉為正向影響,財政支出與通貨膨脹從長期來看有正向變動關系。②王玨、宋文飛、韓先鋒:《財政政策、貨幣政策與通貨膨脹》,《貴州財經學院學報》2010年第 3期。高茵 (2010)認為,財政支出對通貨膨脹的解釋力很低,通貨膨脹主要決定于貨幣因素和預期因素。

總體上看,關于中國財政政策是否具有通貨膨脹效應的研究結論分歧較大,兩者之間的關系還沒有定論。一是現有研究多是就政策的某一方面進行分析,研究結論不能體現政策的綜合影響;二是實證分析中大多直接采用財政赤字代替財政政策進行分析,變量的選擇缺乏理論依據;三是分析財政政策的通脹效應,應主要對實行積極財政政策期間的數據進行剖析,否則會對結果的顯著性產生擾動,但已有研究并未區分財政政策的時段,這也是結論迥異的原因之一。因此,本文將在改進上述問題的基礎上,充分考慮財政政策手段的復雜性,研究擴張性財政政策的通貨膨脹效應。

二、中國擴張性財政政策影響通貨膨脹的機制分析

觀察 1998年以來實施的財政政策(表 1),本文認為,擴張性財政政策影響通貨膨脹的機制主要是通過增發貨幣、需求拉動和成本推動來實現。

表 1 1998年以來實施的財政政策及措施

機制一:貨幣增發。應對兩次危機沖擊,中國面臨擴大需求,降低經濟下行風險的壓力和挑戰。在貨幣政策效應遞減和人民幣匯率穩步推進的情況下,財政政策通過增支、減稅、發債等方式,在擴大投資、刺激消費、鼓勵出口等方面發揮了重要作用,但擴張性政策的實施存在一些隱藏成本,其一就是導致財政赤字劇增。③陳華、張紅、張艷、趙俊燕:《經濟刺激計劃的隱藏成本、未來取向與中國的結構調整:一個美國樣本》,《金融發展研究》2010年第 1期。據統計,在第一次擴張期間,財政赤字由 922.15億元提高到 2935.03億元,增長 218.28%;2010年財政赤字預計會突破一萬億元,較 2008年的 1110.13億元,增長將達 9倍。為保證財政的平穩運行,政府一般會通過三條渠道籌集資金,彌補赤字,即發債、稅收和“印鈔”。前兩者是政府向私人部門借款,又曰舉債籌資;“印鈔”是政府向中央銀行借款,又曰貨幣籌資。舉債會通過信貸配套間接導致貨幣供應量增加,例如根據項目法人制度和資本金制度,國債的每 1元資本金投入能引起 2元以上的信貸資金投入;④孫力軍:《金融發展、國債融資與經濟增長——對中國的經驗分析》,《金融發展研究》2008年第 8期。而貨幣籌資可以直接導致基礎貨幣的增加。

同時,中國現行分稅體制下財權上收和事權下放使得地方財政捉襟見肘,地方政府或者從銀行借款,或者鼓勵銀行對企業貸款代替財政扶持,或者要求銀行提供配套資金,這不僅造成了信貸膨脹,而且地方政府對銀行的負債可能帶來潛在的資本金危機,使中央銀行不得不通過注資的方式減少金融體系風險。這些都將引起全社會貨幣供應量的增加,最終導致通貨膨脹。而且在前述過程中,公眾為保持其貨幣余額的實際價值不變而增加名義貨幣余額的持有,政府由此獲得了通貨膨脹稅的收益。此外,財政擴張時期為鼓勵出口實行的“免抵退”等稅收優惠政策和補貼政策,是中國貿易順差持續擴大的重要原因之一。貿易順差的增加使人民幣面臨較大的升值壓力,為了保持人民幣匯率相對穩定,央行必須對沖市場上的美元,從而被迫投放基礎貨幣。較多的貨幣推高了通貨膨脹,進而推動物價上漲。

機制二:需求拉動。按照凱恩斯主義理論,政府實施擴張性財政政策,無論采用減少稅收還是增加支出的方法,都會通過財富效應改變社會公眾的財富持有量,進而增加總需求,在總供給不變的情況下,價格水平會相應提高。同時,在貨幣政策規則是盯住貨幣供給量的情況下,財政支出與私人投資之間的“互補效應”大于“擠出效應”,①Barro,R.J.,Martin X.S.(1992):“Public Finance inModels of Economic Growth”,Review of Economic Studies,59.政府投資的增加可以通過基礎設施的改善來提高私人資本收益率,從而對私人投資產生激勵,因此政府支出的增加會導致全社會投資需求的增加,進而產出和價格水平都會提高,引發需求拉動型的通貨膨脹。此外,在央行非完全獨立性和貨幣供給內生性的前提下,上述財政赤字的增加也會對總需求產生正效應,②凈財富效應認為,政府往往使用公債融資取代稅收融資,持有公債的消費者認為自己的財富增加,從而增加總需求。繼而總需求的擴張通過乘數效應增加國民收入,提高貨幣交易需求,對機制一形成強化作用。

機制三:成本推動。財政政策對通貨膨脹的成本推動機制主要表現在對勞動力成本和生產要素成本的影響上。一是上述總需求增加和總產出提升導致對勞動力需求的增加,在勞動者數量短期內難以迅速改變的情況下,工資水平不斷攀升,且具有剛性,③張雪春等:《我國進出口企業的人工成本趨勢及其應對措施》,《金融發展研究》2008年第 11期。同時社會保障體制和收入分配制度的完善,也增加了用工成本;二是是隨著社會發展對節能環保要求的提高,資源稅改革、排放權收費等加大了水、電、煤氣、煤炭等資源品的要素價格,從而提高了企業運營成本。據估計,水電煤氣等價格每上漲 10%,將拉動 CPI上升 0.66個百分點;④華泰聯合證券:《“豬通脹”與資源品價格改革對物價影響幾何?》,2010年 7月 23日。三是土地資源瀕臨“紅線”推動地租價格上漲,土地財政下政府使用稅收優惠、土地批租等手段造成市場上對資產要素的超額需求,從而引發資產價格上升。盡管房產價格不在 CPI中反映,但房產價格上升會強化公眾對通貨膨脹的預期,最終對真實通脹產生影響。無論是勞動力成本還是生產要素成本,都是商品定價的重要組成部分,成本升高,企業會通過提價等方式將成本上升的壓力轉嫁給消費者,從而導致全社會整體價格水平上漲,形成成本推動型的通貨膨脹。以糧食生產為例,據農業部統計,2004-2006年,以稻谷、小麥和玉米為主的糧食生產成本中人工占 3.5%,土地占 12.4%,2007-2009年兩項分別提高到 11.3%和29.2%。糧食價格上漲的成本推動作用明顯。

綜上所述,中國財政政策對通貨膨脹的影響機制如圖 2所示:積極財政政策的實施引起 IS0右移至 IS1,總需求擴張,AD0左移至 AD1,短期內均衡點 A→B,C→D→E,實現了產出的上升 (由 Y＊至 Y2)與價格的提高 (由 P＊至 P1),這是需求拉動型的通貨膨脹。要素成本上升導致 AS左移,價格水平上升,價格水平的上升導致實際貨幣供應量下降,假定貨幣需求不變,將會引發利率水平提高、投資下降、總需求減少,產出下降,直到降至初始充分就業的均衡水平。在這個過程中,價格繼續上升,由 P1至 P2,這是成本推進型通貨膨脹的形成過程。在這兩個過程中,都存在貨幣增發因素引發的通貨膨脹。

三、擴張性財政政策通脹效應的實證檢驗

(一)模型構建

按照前述分析,下面推導本文實證分析中應選擇的相關變量。對貨幣數量方程MV=PV兩邊求導,得到

其中,p表示物價變化率;g表示產出變化率;v表示貨幣流通速度變化率。按照貨幣乘數計算公式

其中,ΔH表示政府貨幣籌資帶來的基礎貨幣的增加。

綜合①②,得出

按照 Sargent(1986)的研究,未來的貨幣供給與政府跨期預算有關,用模型表示為:

其中,Gt為政府支出;Tt為稅收;ΔMt為因政府融資需求產生的基礎貨幣供給,與ΔH含義相同;ΔBt為政府債務存量的變化量;r為政府為其債務支付的名義利息率。

由于政府通過貨幣創造來為其財政赤字融資的程度取決于該國中央銀行的獨立性,因此引入反映央行獨立性的變量 k。①采用金融深度表示,K=M2/GDP。綜合③④,得到:

可見,影響價格變化的變量系統表達式為 p=f[p,G,T,B,H,g,v,r m,r,k],各變量的影響滯后階數尚待確定。

(二)數據選取及實證結果

本文在數據選取方面有以下幾點考慮:1、數據頻度。由于 GDP的統計是季度數據,為統一頻度,本文選取中國宏觀經濟的季度數據進行實證分析,樣本時間段為 1998年第 1季度至 2010年第四季度,共計 52個樣本。2、變量選擇。模型中通貨膨脹率 (p)用 CPI來代替;考慮到我國以流轉稅為主的稅收結構對通貨膨脹不敏感,難以發揮自動穩定器的作用,以及政府債券相關數據從 2005年之后才有正式統計,因此只選用財政支出規模 (G)來代表財政政策的影響。最終本文選擇通貨膨脹率 (p)、財政支出規模 (G)、基礎貨幣 (H)、產出增長率 (g)、貨幣乘數變化率 (r m)和金融深度 (k)作為變量,構建六變量的向量自回歸模型 (VAR)。②由于貨幣流通速度 =GDP/(基礎貨幣 ×貨幣乘數),在后三個變量存在的情況下,不再考慮貨幣流通速度變化率(v)的影響。為保證序列的平穩性,對 E和 H取增長率。數據來源于wind數據庫和中經網。

由于本文重點研究財政政策與通貨膨脹的關系,因此在檢驗方法上,首先選擇 VAR模型的最佳滯后階數,然后根據模型確定財政支出與通貨膨脹兩變量間的因果關系,在此基礎上進一步得出脈沖響應函數,以識別通脹水平對來自財政支出的沖擊所產生的反應。VAR模型的實際滯后階數未知,這里依次進行模型檢驗,并根據 A I C和 SC值最小原則選擇最佳滯后階數為 6(表 2)。

表 2 最佳滯后階數的模型檢驗結果

對 VAR(6)模型進行穩定性檢驗,全部根落在單位圓以內 (圖 3),因此,模型是穩定的,據此得出的因果關系檢驗和脈沖響應函數的結果是可靠的。

下面的格蘭杰因果檢驗和脈沖測試只列出與兩變量有關的結果。首先,格蘭杰因果關系檢驗表明,在1%的顯著性水平上,財政支出是通貨膨脹的格蘭杰原因 (表 3)。因此,中國的通貨膨脹也是一個財政現象。其次,選擇變量 p進行脈沖響應測試,得到圖 4的結果。可見,通貨膨脹對財政支出的變動有較強的反應:通貨膨脹率在受到財政支出一個單位正向沖擊后,在約 1個月的時期內沖擊效應為正,通貨膨脹率提高約0.03;但影響時間很短,在滯后 3期 (9個月)的時期內沖擊效應轉為負向,通貨膨脹率下降;3至 5.5期 (9個月至 13.5個月)時期內效應再次轉為正向,通貨膨脹率上升。這與財政支出對公眾預期具有導向性、財政支出的剛性以及財政政策自身執行的滯后性緊密相關。該結論與現實情況基本吻合,例如在 1998年、2004年和 2008年三個重要財政政策轉型時期,隨著財政政策由積極到穩健再到積極,價格走勢先下降后上升再下降,呈現出與財政政策方向相反的變化態勢,并且在滯后 1年左右的時間價格走勢反轉。這也很好的解釋了圖 1中貨幣供應量與通貨膨脹的幾次大的背離。因此,財政政策的通貨膨脹效應不容小覷。

表 3 因果關系檢驗結果

四、結論及政策建議

綜上分析,中國的通貨膨脹也是一種財政現象,擴張性財政政策對通脹水平可以產生顯著影響。2011年 1月份 CPI已經達到 4.9%,在國際國內經濟增長重新加速,流動性寬松預期未明顯改變的情勢下,全年物價上漲壓力較大。盡管穩健貨幣政策對貨幣供應量和信貸規模的擴張有所控制,但財政政策尚未轉型,積極政策背后財政赤字與支出的增長對貨幣增發、需求擴張和成本提升的當期及未來潛在影響仍然較大。由于擴張性財政政策對通貨膨脹的正向影響存在滯后,因此不能根據當前的通脹水平決定政策的適度性。為提高財政政策制定的前瞻性和實施的穩定性,有以下考慮:一是尋找滿足經濟增長和保持政策穩定的均衡赤字規模,對于積極財政政策所需的資金需求可以安排第三方機構,或發展其他金融市場提供支持,從而減少政府借款帶來的基礎貨幣增加。二是財政支出對實體經濟的干預會通過財富效應直接影響社會總需求,因此要加快財政從生產領域退出,逐漸加大對社保、醫療、教育等公共服務領域的投入。在支出結構上,適當控制用于投資的支出,加大對居民的轉移支付,促進消費與投資的均衡發展。三是加快分稅制改革,規范中央與地方稅權關系,增強地方政府行使事權的財力和能力,從而降低地方政府通過信貸渠道對貨幣供應量的影響;推進流轉稅向直接稅為主的稅收體系的轉變,增強稅收彈性;通過擴大增值稅轉型試點范圍,降低企業所得稅率,對生產者補貼等,減輕企業面臨的要素成本上升壓力;通過降低出口退稅率,對國內稀缺生產要素加征進口關稅,給予企業進口補貼,進一步消減進口關稅,緩解貿易順差帶來的通脹壓力。四是為緩解以食品,尤其是糧食價格為代表的結構型通脹水平,穩定通脹預期,應通過優化農產品最低收購價格制度,保證土地流轉后農業用地面積不受侵占,加大對農業,尤其是糧棉油生產的補貼力度等,促進農業生產,保證農產品供給安全。五是放開能源價格管制,減少能源價格補貼,緩解資源類產品市場上價格扭曲對通脹的隱蔽作用。六是針對土地財政推高資產價格的現狀,規定土地收益一定比例用于當地廉租房建設,該比例要與當地的經濟增長率掛鉤,實行累進制。

F820.5

]A

]1003-4145[2011]05-0129-06

2011-03-02

郭琪 (1978—),女,中國人民銀行濟南分行助理研究員。

(責任編輯:欒曉平 E-mail:luanxiaoping@163.com)