創業板“過會秘籍”

　　創業板這一造富工廠開張伊始，就不乏一個又一個的財富故事。
　　然而“幾家歡喜幾家愁”，有企業享受到了資本盛筵，也有企業因為各種原因被擋在財富之門外。
　　通過財富之門，需要何等的努力？
　　
　　發審委員是關鍵？
　　
　　《中國經濟周刊》記者根據萬得資訊統計，創業板開通至今，258家企業成功上市的同時，共有50家企業IPO首次上會被否。
　　在上述50家IPO被否企業中，涉及保薦券商26家。其中保薦企業初次過會失敗次數最多的是招商證券，其保薦的IPO有7家公司首次被否，其次是國信證券保薦的IPO首次被否企業有5家。
　　在統計中，記者還發現，掌握企業IPO生殺大權的發審委，其中葛其泉、郭澳、麻云燕、徐壽春、韓建旻、毛育暉等委員否決企業近20家。
　　有媒體統計，雖然上述發審委委員否決率較高，但其審核的接近百家企業，2010年年報中涉及負增長的不足5家，其發審的企業上市后成長性較好，被稱為“火眼金睛”組別。
　　值得一提的是，日前備受爭議的和佳醫療在未做任何改進措施、只是發審委人員發生變化的情況下二次過會，其中被調出的郭澳委員即屬于上述委員之列。
　　在投行業界，流傳著一個說法，在發審階段要求“見上面、說上話、遞上錢”，指向便是發審委委員。但迄今為止，并未有發審委委員尋租被查的公開案例。
　　
　　最怕“持續盈利能力差”？
　　
　　一位券商保薦代表人向記者表示，企業從改制到上市要做很多努力甚至付出代價，比如企業原始創始人為了上市要接受投資機構的稀釋股份，還有一些企業為了上市的規范性，補交之前通過某些手段漏掉的巨額稅收以規范財務。
　　保薦券商也為企業的上市做出很大的努力，上市之前的規范化輔導，都要付出巨大的人力成本。
　　一旦企業闖關失敗不能上市，對于企業和券商來說都意味著損失。所以一般企業都會根據證監會的要求及被否意見，在至少6個月后重新向發審委提出申請。
　　統計顯示，創業板啟動至今，多次申報審核（取消審核或未通過后再次闖關）創業板的公司多達16家。
　　在上述16家中有14家在第二次申報審核后闖關成功，“二進宮”成功率非常高。只有江蘇恒久和江西西林科在上市前夜遭人舉報，受到媒體質疑，上市之路戛然而止。
　　值得一提的是，在2007、2008年闖關中小板被否后的機器人（300024.SZ）和神州泰岳（300002.SZ）在轉投創業板后上市，在資本市場上獲得重生。
　　記者統計發現，創業板啟動至今，首次IPO被否的企業中，發審委給出明確被否原因的有18家。其他大多數給出的公開理由為“在創業板發審委會議上，與會委員同意票數未達到5票，申請未獲通過”。
　　在發審委給出的18家被否企業理由中，記者進行了分類統計。
　　發審委官方給出的被否理由，主要依據證監會2009年出臺的《首次公開發行股票并在創業板上市管理暫行辦法》（下稱《辦法》）。
　　統計顯示，在發審委給出的18家被否理由中涉及上述辦法第十四條的有13家，即發行人持續盈利能力存在問題，包括發行人的主營產品、行業地位、商標專利、重要依賴客戶存在不確定性為發行人的未來盈利帶來不利影響。
　　其次，被否企業也較多涉及第十八條，即控股股東、實際控制人及其控制的其他企業間存在同業競爭，嚴重影響公司獨立性或者顯失公允的關聯交易。
　　值得一提的是，在發審委給出的被否理由中，江蘇恒久是唯一涉及上述辦法中第四條即發行人披露的信息有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的情況。
　　某咨詢公司一位投資經理告訴《中國經濟周刊》，對于被否企業證監會都會給出理由，但理由一般不會對外公開披露，企業更不會公開對媒體和公眾講。“大家都約定俗成，不會對外講，破壞圈內規則”。
　　漢鼎咨詢對于創業板2009至2010年9月企業被否的一份統計顯示，在其37家首次IPO被否企業中，按行業劃分，信息技術（含軟件開發）類企業有12家，占比將近三分之一，為被否企業重災區。
　　記者發現上述12家申報創業板的電子信息類企業收入規模都偏小，企業收入大都小于1億元，凈利潤多在2000萬到3000萬之間。比如麥杰科技、正方軟件、博暉光電等。
　　
　　換掉保薦人？
　　
　　雖然首次IPO被否，但“二進宮”闖關成功率大，激發了被否企業在對自身做出一些微調后再次叩響資本市場之門的熱情。
　　記者梳理IPO首次被否后再次上會成功的企業發現，其做出的調整包括更換保薦券商、引進PE機構、針對被否原因做出財務報表的調整等，有的急于上市的則選擇了更換上市地點。
　　更改券商后過會，海聯訊是最明顯的案例。在首次IPO被否后，海聯訊的保薦券商由華泰聯合證券更換為平安證券。
　　據了解，海聯訊首次IPO被否的重要原因是其對“紅籌架構”拆解的過程披露不夠充分。根據監管部門要求，紅籌架構需要全部拆除、控股權轉回境內、復雜的持股結構要處理、涉及稅收問題不能夠遺留等。而其首次申報的招股書在上述闡述中有明顯不夠充分的地方。
　　更換保薦人后的新版招股書中，海聯訊在“發行人情況”章節完整披露了解除“紅籌架構”的詳細情況，包括涉及紅籌架構的境外公司的出資來源及其合法性，及海聯訊由外資企業變更為內資企業補繳企業所得稅的問題。
　　有意思的是，公司高層在接受媒體采訪時曾透露，保薦人在上市操作上“也有些不懂行情的地方”，這或許可以解釋華泰聯合證券被更換的原因。
　　易觀資本高級投資經理張鵬程向《中國經濟周刊》表示，一般情況下，企業不會隨便更換保薦人，因為它最核心的材料、保薦人都是一清二楚的，如果換了保薦人，在二次上會時，券商之間可能因為惡意競爭，將不足的地方爆料出來。
　　有更換保薦券商的確實因為當初上市時券商和保薦人沒有把上市時的硬傷規避掉，轉而去尋找一些大的券商或者和證監會走得近一些的券商。
　　而被否企業另一個有較多調整的地方就是引進PE機構。
　　隨著創業板的開通，投資“PRE—IPO（擬上市）”項目已成PE和VC最佳的退出模式，而涉獵首次上會遭否項目也漸成創投新寵。
　　以桑樂金為例，公司創業板IPO申請于2009年11月遭到監管部門否決。其中重要原因是公司當時位于廣州市番禺區石碁鎮永善村經濟合作社的生產基地租賃方尚未取得相關權屬證書，如果當地政府強制動遷或對桑樂金的生產經營有潛在的影響。
　　在此背景下，公司于2009年12月宣布引入商契九鼎投資，后者以6元／股的增資價購入500萬股。獲得增資款后，桑金樂則將其用于建設蕪湖生產基地，將原廣州分公司的產能轉移至新基地，租賃廠房權屬問題得到了解決。
　　張鵬程認為，PE投資除了看回報率之外，還要看風險，一般二次上會的企業，說明規模已經很大，緊接著如果IPO成功，從風險角度來說，這類的項目風險性是很低的，投資回報來說，風險與收益非常具有吸引力。
　　“同時，PE、VC在投資二次上會企業時，并不是沒有考量，要看二次上會之前它的硬傷在哪里，硬傷是不是可以糾正的。企業這邊也會選擇，看誰能幫它解決硬傷。”張鵬程說。