試論股票期權(quán)激勵(lì)中經(jīng)理人的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)

　　【摘要】 股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中，評(píng)價(jià)經(jīng)理人的業(yè)績(jī)是至關(guān)重要的第一步。在評(píng)價(jià)方法上，應(yīng)盡量本著全面客觀的原則來(lái)設(shè)計(jì)評(píng)價(jià)模型。文章立足客觀評(píng)價(jià)與主觀評(píng)價(jià)相結(jié)合、財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)相結(jié)合，提出了由“財(cái)務(wù)指標(biāo)——股東權(quán)益的市場(chǎng)增加值”和“非財(cái)務(wù)指標(biāo)——董事會(huì)評(píng)價(jià)”構(gòu)成的組合模型，并進(jìn)行組合分析，試圖建立一條經(jīng)理人業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的有效途徑，為企業(yè)股權(quán)激勵(lì)的實(shí)踐提供借鑒。
　　【關(guān)鍵詞】 股票期權(quán)； 業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)； 經(jīng)濟(jì)增加值； 董事會(huì)評(píng)價(jià)
　　
　　現(xiàn)代企業(yè)由于專業(yè)化、復(fù)雜化的不斷加強(qiáng)，所有者很難獨(dú)自完成企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，故通過(guò)選舉將所有權(quán)委托給董事會(huì)行使，形成所有權(quán)代理。董事會(huì)再通過(guò)契約將經(jīng)營(yíng)權(quán)交由經(jīng)理人員行使，形成了經(jīng)營(yíng)權(quán)代理。現(xiàn)代企業(yè)理論認(rèn)為，在所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的委托代理關(guān)系中，經(jīng)營(yíng)者有可能為了自身目標(biāo)而作出違背所有者利益的行為，產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇，于是出現(xiàn)了所謂的“委托代理問(wèn)題”。為了防止經(jīng)營(yíng)者背離所有者目標(biāo)，所有者通常采取監(jiān)督和激勵(lì)兩種方式來(lái)協(xié)調(diào)自己和經(jīng)營(yíng)者之間的目標(biāo)，其中，激勵(lì)是重要而關(guān)鍵的。如今，在西方國(guó)家已經(jīng)形成了較為完善的經(jīng)理人激勵(lì)機(jī)制，包括股票期權(quán)（ESO）、管理層收購(gòu)（MBO）、年薪制等。目前認(rèn)為，股票期權(quán)是一個(gè)理想而有效的工具，曾一度被譽(yù)為美國(guó)激勵(lì)機(jī)制的創(chuàng)舉，甚至被稱為“自公司制后資本主義的第二次制度革命”。
　　
　　一、股票期權(quán)在我國(guó)的實(shí)施
　　
　　股票期權(quán)，又稱為“認(rèn)股權(quán)證”，是企業(yè)所有者授予激勵(lì)對(duì)象在未來(lái)一定時(shí)限內(nèi)以事先約定的價(jià)格和行權(quán)條件購(gòu)買一定數(shù)量該公司股份的權(quán)利。股票期權(quán)作為“獎(jiǎng)勵(lì)期權(quán)”，很大程度上解決了企業(yè)經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)約束的相容問(wèn)題，它把經(jīng)營(yíng)者的未來(lái)報(bào)酬和企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益（長(zhǎng)期業(yè)績(jī)和市場(chǎng)價(jià)值）有機(jī)結(jié)合起來(lái)，從而實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)者與所有者的利益趨同。
　　理論上，股票期權(quán)是一種完美的機(jī)制設(shè)計(jì)，但在實(shí)際操作過(guò)程中，特別是在我國(guó)這樣一個(gè)資本市場(chǎng)不太完善的環(huán)境中，負(fù)面效果還是不可避免地暴露了出來(lái)。
　　我國(guó)實(shí)施股票期權(quán)的問(wèn)題主要表現(xiàn)在：一是經(jīng)理人薪酬決定機(jī)制存在弊端，股票期權(quán)監(jiān)督力度不足，故股票期權(quán)實(shí)施環(huán)境與條件不夠樂(lè)觀；二是股票期權(quán)是對(duì)經(jīng)理人常規(guī)收入之外的補(bǔ)充激勵(lì)，應(yīng)來(lái)自非常規(guī)勞動(dòng)和業(yè)績(jī)，但如今職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)不夠活躍，缺少專業(yè)化和高素質(zhì)的職業(yè)經(jīng)理人，行不成有效競(jìng)爭(zhēng)，故股票期權(quán)激勵(lì)效果不夠理想；三是我國(guó)證券市場(chǎng)不夠成熟，股價(jià)和公司業(yè)績(jī)的關(guān)聯(lián)度不高，另外股價(jià)波動(dòng)較大，難以有效反映經(jīng)理人的工作業(yè)績(jī)。
　　盡管如此，實(shí)踐證明股票期權(quán)依然是具有吸引力的激勵(lì)制度，在實(shí)施中也取得了良好的效果。為了促使股票期權(quán)發(fā)揮應(yīng)有的作用，在實(shí)施過(guò)程中需要解決多個(gè)問(wèn)題，核心是要回答行權(quán)條件、行權(quán)時(shí)間和行權(quán)數(shù)量這三個(gè)問(wèn)題。本文主要探討行權(quán)的條件，即經(jīng)理人達(dá)到什么樣的業(yè)績(jī)可以行使股票期權(quán)。
　　
　　二、經(jīng)理人業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)模型及應(yīng)用
　　
　　激勵(lì)的作用是引導(dǎo)激勵(lì)對(duì)象作出符合激勵(lì)方利益的行為。作為企業(yè)的投資者，他們希望企業(yè)能為自己增加財(cái)富，因此可以將企業(yè)的目標(biāo)表述為股東財(cái)富最大化，這是一種長(zhǎng)期追求，不是短期目標(biāo)。所以，企業(yè)所有者也希望經(jīng)理人能夠遵循他們的意愿去經(jīng)營(yíng)企業(yè)，去增加股東財(cái)富，即去追求“股東權(quán)益的市場(chǎng)增加值”。然而，經(jīng)理人的任期總是一定的，而“股東權(quán)益的市場(chǎng)增加值”是一個(gè)長(zhǎng)期概念，經(jīng)理人任期內(nèi)所作出的努力可能會(huì)增加未來(lái)的“股東權(quán)益的市場(chǎng)增加值”，所以即便是在最為完善的資本市場(chǎng)中，也不一定會(huì)將經(jīng)理人的努力立即完全體現(xiàn)出來(lái)，因此僅憑借這一個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)并不能客觀地評(píng)價(jià)經(jīng)理人的任內(nèi)全部業(yè)績(jī)。
　　另外，還要注意到，企業(yè)的市場(chǎng)份額、核心競(jìng)爭(zhēng)力、研發(fā)能力、售后服務(wù)水平等難以量化的指標(biāo)也是深刻影響企業(yè)長(zhǎng)期效益的關(guān)鍵指標(biāo)，如果忽略這些，也會(huì)對(duì)經(jīng)理人的業(yè)績(jī)作出不公正的評(píng)價(jià)，而這些業(yè)績(jī)可由股東的代理人——董事會(huì)評(píng)分估計(jì)。
　　由此，可以構(gòu)建一個(gè)由“財(cái)務(wù)指標(biāo)——股東權(quán)益的市場(chǎng)增加值”和“非財(cái)務(wù)指標(biāo)——董事會(huì)評(píng)價(jià)”的組合模型來(lái)評(píng)價(jià)經(jīng)理人的業(yè)績(jī)。但由于“市場(chǎng)增加值”的局限和難以計(jì)算，筆者改用更為實(shí)際和容易獲取的“經(jīng)濟(jì)增加值”來(lái)替代。
　　（一）“財(cái)務(wù)指標(biāo)——股東權(quán)益的經(jīng)濟(jì)增加值”模型
　　1.模型設(shè)計(jì)
　　經(jīng)濟(jì)增加值是把會(huì)計(jì)基礎(chǔ)和價(jià)值基礎(chǔ)結(jié)合起來(lái)的評(píng)價(jià)方法，可以定義為企業(yè)收入扣除所有成本（包括股東權(quán)益的成本）后的剩余收益，在數(shù)量上等于息前稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)減去債務(wù)和股權(quán)成本。即每期的經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）為：
　　EVA＝稅后凈利潤(rùn)－股權(quán)費(fèi)用＝稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)－全部資本費(fèi)用＝期初投資資本×（期初投資資本回報(bào)率－加權(quán)平均資本成本）
　　其中：期初投資資本＝期初所有者權(quán)益＋期初凈債務(wù)
　　加權(quán)平均資本成本＝股權(quán)資本成本×股權(quán)百分比＋債權(quán)資本成本×債權(quán)百分比
　　則經(jīng)理人任期內(nèi)企業(yè)價(jià)值增加額
　　業(yè)績(jī)考核等級(jí)的劃分標(biāo)準(zhǔn)見(jiàn)表1。
　　表1中，K1、K2、K3各自的值由董事會(huì)根據(jù)企業(yè)實(shí)際情況確定，并在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中約定，但需注意的是，每個(gè)值均應(yīng)大于1。由此，只要事先設(shè)計(jì)好參照標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)理人的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)就變得非常清晰，可根據(jù)相應(yīng)表現(xiàn)評(píng)定相應(yīng)等級(jí)。
　　（二）“非財(cái)務(wù)指標(biāo)——董事會(huì)評(píng)價(jià)”模型
　　1.模型設(shè)計(jì)
　　為激勵(lì)經(jīng)理人在任期內(nèi)能為企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展考慮，業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)時(shí)應(yīng)著重考慮影響企業(yè)長(zhǎng)期效益的非財(cái)務(wù)指標(biāo)。
　　非財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)根據(jù)企業(yè)行業(yè)特征和公司戰(zhàn)略綜合確定，由董事會(huì)成員作出評(píng)價(jià)。這是因?yàn)椋菏紫龋驹谀硞€(gè)戰(zhàn)略期必然有其重點(diǎn)發(fā)展目標(biāo)，經(jīng)理人在具體執(zhí)行戰(zhàn)略過(guò)程中也要重點(diǎn)在該方面作出努力，例如確定擴(kuò)大市場(chǎng)份額的戰(zhàn)略，那么市場(chǎng)份額肯定就是需要重點(diǎn)考慮的非財(cái)務(wù)指標(biāo)，當(dāng)然不同行業(yè)企業(yè)關(guān)注的重點(diǎn)也有不同；其次，經(jīng)理人是由董事會(huì)選聘的，經(jīng)理人也是對(duì)董事會(huì)負(fù)責(zé)的，作為股東的代理人，董事會(huì)對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略理解最為深刻，對(duì)企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r最為熟悉，因此對(duì)經(jīng)理人的評(píng)價(jià)也能做到合理；最后，董事會(huì)中既有股東，也有非股東，可以體現(xiàn)評(píng)價(jià)的客觀性，當(dāng)然，董事會(huì)的表決方式是一人一票，故在評(píng)價(jià)時(shí)具有等價(jià)性，所以計(jì)算相對(duì)簡(jiǎn)便。
　　董事會(huì)評(píng)價(jià)模型可分為三步設(shè)計(jì)。
　　第一步：假設(shè)某企業(yè)董事會(huì)共有m位董事，重點(diǎn)關(guān)注的非財(cái)務(wù)指標(biāo)共有n個(gè)，用aij（i＝1，…，m；j＝1，…，n）表示第i位董事對(duì)第j個(gè)指標(biāo)的評(píng)分。如果某董事認(rèn)為經(jīng)理人任期內(nèi)某非財(cái)務(wù)指標(biāo)沒(méi)有變化，則aij＝1，如果變差，則aij＜1，如果變好，則aij＞1。理論上aij可以是任意正值，但筆者認(rèn)為，對(duì)于一個(gè)相對(duì)成熟的企業(yè)，實(shí)際上某項(xiàng)指標(biāo)不可能變得無(wú)限好，故本著謹(jǐn)慎性原則，筆者假定某項(xiàng)指標(biāo)向好發(fā)展的最大可能性為經(jīng)理人任期初的兩倍，即0＜aij≤2。
　　第二步：用xj（j＝1，…，n）表示第j個(gè)非財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)于實(shí)現(xiàn)企業(yè)長(zhǎng)期利益的權(quán)重，該值可以通過(guò)董事會(huì)或者聘請(qǐng)專家組商議打分確定，也可以通過(guò)層次分析法計(jì)算確定。
　　第三步：用yi（i＝1，…，m）表示第i位董事對(duì)n個(gè)非財(cái)務(wù)指標(biāo)的評(píng)分總和。
　　2.評(píng)價(jià)方法
　　為保證協(xié)調(diào)一致，利用董事會(huì)評(píng)分來(lái)評(píng)價(jià)經(jīng)理人的業(yè)績(jī)也可參照經(jīng)濟(jì)增加值模型的評(píng)價(jià)方法，使用劃分等級(jí)來(lái)作出結(jié)論。由于該評(píng)分本身是一個(gè)相對(duì)值，故無(wú)須再作比較，可直接作為等級(jí)劃分標(biāo)準(zhǔn)，見(jiàn)表2。
　　表2中，y1、y2、y3各自的值由董事會(huì)根據(jù)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)和企業(yè)發(fā)展階段確定，并在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中約定，但需注意的是，每個(gè)值均應(yīng)大于1。將難以量化的指標(biāo)通過(guò)打分的方式進(jìn)行定量分析，并劃分等級(jí)，從而最大程度地消除主觀因素對(duì)評(píng)價(jià)帶來(lái)的影響，提高了非財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的貢獻(xiàn)，也更全面地反映了經(jīng)理人的任內(nèi)業(yè)績(jī)。
　　（三）組合模型
　　上述兩個(gè)模型是分別闡述的，但在做綜合評(píng)價(jià)時(shí)，需要將兩個(gè)模型聯(lián)系起來(lái)分析。這里要注意一個(gè)問(wèn)題，即如何對(duì)待兩個(gè)模型的分析結(jié)果對(duì)經(jīng)理人業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的影響問(wèn)題，董事會(huì)有多種選擇，可以同等對(duì)待，也可以偏重任何一方，多數(shù)情況下側(cè)重經(jīng)濟(jì)增加值的評(píng)價(jià)結(jié)果，這主要看董事會(huì)的偏好。
　　對(duì)于將兩種結(jié)果組合的方法，有兩種方式可供選擇。
　　一是“交集法”，即同時(shí)滿足兩種結(jié)果的某一種情況下設(shè)定贈(zèng)與股票數(shù)量，這種方式在理論上要設(shè)定25種情況，如表3所示。
　　由表3可知，如果該經(jīng)理人任期內(nèi)企業(yè)價(jià)值增加額考核等級(jí)為良好，而董事會(huì)評(píng)價(jià)考核等級(jí)為優(yōu)秀，則他可以獲得的股票數(shù)量為150萬(wàn)股。
　　二是“并集法”，即將滿足不同考核等級(jí)下的股票數(shù)量相加來(lái)確定經(jīng)理人最終所獲股票數(shù)量，如表4所示。
　　由表4可知，如果該經(jīng)理人任期內(nèi)企業(yè)價(jià)值增加額考核等級(jí)為良好，而董事會(huì)評(píng)價(jià)考核等級(jí)為優(yōu)秀，則他可以獲得的股票數(shù)量為150+50=200萬(wàn)股。
　　
　　三、結(jié)論
　　
　　雖然股票期權(quán)激勵(lì)在我國(guó)發(fā)展不太成熟，也存在一定問(wèn)題，但股票期權(quán)仍不失為一種有效的激勵(lì)手段。本文主要就行權(quán)條件展開(kāi)討論，建立了由“財(cái)務(wù)指標(biāo)——股東權(quán)益的市場(chǎng)增加值”和“非財(cái)務(wù)指標(biāo)——董事會(huì)評(píng)價(jià)”構(gòu)成的組合模型來(lái)評(píng)價(jià)經(jīng)理人的任內(nèi)業(yè)績(jī)，較為準(zhǔn)確地反映了經(jīng)理人貢獻(xiàn)的大小和能力的高低，同時(shí)在一定程度上解決了因證券市場(chǎng)不完善所引起的經(jīng)理人業(yè)績(jī)與股價(jià)關(guān)聯(lián)度較低的問(wèn)題。本方法簡(jiǎn)明清晰、易于使用，不但適合上市公司的經(jīng)理人業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)，對(duì)非上市公司也有借鑒意義。●
　　
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