美國金融監管體系的問題與變革

摘要：金融危機暴露美國金融監管存在的問題，既有自由市場主義監管理念的根本問題，也有原監管體系在應對混業經營過程中的諸多缺陷和漏洞，美國政府正試圖通過立法對金融監管體系進行重大改革，以防范未來的系統性風險以及金融危機的爆發，實現金融市場效率與風險的平衡。

關鍵詞：金融監管；自由市場；政府干預；法案；改革

中圖分類號：F832.1文獻標識碼：Ａ文章編號:１００３－９０３１(２０11)09－００41－０7DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2011.09.10

在自由放任經濟思想占主導地位的美國，曾經的市場萬能主義主張最少的監管就是最好的監管，根本聽不進來自不同方面要求加強監管的呼聲。這種自由市場理念推動政府的去監管化及自律監管，金融創新過程中產生的過于復雜的金融衍生品難以監管，資產證券化過程中對抵押貸款公司和投資銀行監管的缺失導致次貸發放的失控，而美國現有的傘形金融監管體制的“雙重多頭”存在“縫隙”和監管盲點，信用評級體系沒有起到應有的監控風險作用。危機暴露現有金融監管體系跟不上形勢的要求，自由金融市場并不必然趨向均衡，泡沫通常導致金融危機，危機反過來引起對金融市場監管的加強，不時發生的危機導致監管發生改革，這種變革不是矯枉過正、監管過度，而是更科學的監管，美國金融監管體系新方案正在試圖達到金融市場效率與風險的平衡。

一、監管中自由市場與政府干預理念的拉鋸

（一）“市場萬能主義”：最少的監管就是最好的監管

在一定程度上可以說本輪危機的爆發是絕對的自由市場主義長期主導的結果。美國聯邦儲備委員（以下簡稱美聯儲）前任主席格林斯潘堅定地相信自由市場原則，在任期間一直是自由市場運行體制的倡導者，奉行最少的監管就是最好的監管、金融市場自我監管比政府監管更為有效，堅稱“私人監管在限制額外的風險負擔方面相比政府監管更為優越”，市場可以自動調節，導向整體福利最優，立法者不應限制市場。格林斯潘等人奉行“市場萬能主義”，盲目迷信市場的自我調節效力，盲目相信銀行家對其所作所為心知肚明，相信任何從事放貸的金融機構都有能力控制它們的風險，不需要政府操心，市場可以實現自我均衡的思想觀念導致那些負責人近乎不負責任，金融自由化的步伐邁得太大，使得對金融監管的必要性認識不足。

格林斯潘反對政府干預，他在2007年出版的新書《動蕩年代》（The Age of Turbulence）里提出“政府干預往往會帶來問題，而不能成為解決問題的手段”、“只有在市場自我糾正機制威脅了太多無辜的旁觀者的那些危機時期里，監管才是必要的”，他認為監管往往總是會妨礙市場的發展和創新。在關于金融衍生品的監管問題上，格林斯潘一直是推動解除金融衍生品監管的領袖人物，因衍生品市場規模龐大，結構復雜的讓人難以理解，為保護金融系統安全，聯邦政府過去一度欲加強對衍生品市場的監管，但每次國會提出對金融衍生品進行監管，格林斯潘等人都堅決反對，無論是會見政府官員、出席國會聽證會，還是在聽眾云集的場合發布演講，他都主張衍生產品市場的問題應該由華爾街自行解決，他認為制定太多的規則會摧毀華爾街，促使交易者將業務轉移到國外。即使面對美國曾多次出現的金融風險和局部性危機，美國政府仍然堅信金融機構對股東的責任心及市場自律足可避免系統性危機的發生。

美國政府不愿限制金融系統追求市場發展的動力，針對金融業實施大規模去規則化政策，對既有規則和監管的放松致使本國經濟遭到過度的杠桿作用和風險。雖然他們一次次地對潛在風險發表評論，但總說風險是分布于銀行系統之外的。當有州一級的官員試圖對次貸發放實施一些監督時，小布什政府動用聯邦權力，包括通貨監理署的模糊權，阻擾了他們的行動。看來，風險性不僅是投資工具和投資者的特征，也是監管者的特征。“我知道，為次貸者放寬抵押貸款的條件會增加金融風險，為購房者提供補貼的計劃會扭曲市場。但我當時相信，現在仍相信，增加擁有住房的人數有很多好處，值得我們冒一下風險。保護房地產權對于市場經濟至關重要，我們需要大批房屋所有者支持現在的政權。……”（格林斯潘，2008）。美國政府領導人對待風險持這種態度，其對監管的主動性就可想而知了，在監管當局缺位的情況下，金融市場注定會崩潰。

（二）政府干預理念的回歸

貝爾斯登、雷曼、美林等公司的內部風險管理制度一向被認為非常健全，運作和監管體制一直被視為全球的典范，但在此次金融危機中無一幸免，慘痛的教訓說明即便在市場經濟高度發達、市場主體高度成熟的英美等西方國家，市場機制依然存在漏洞，市場并不是萬能的，過猶不及，因此，不能過分迷信“放任的自由經濟”的“無形之手”，適當的政府干預和監管是非常必要的。按理說誰獲得利潤，誰就應該在經濟不景氣時承擔損失，但管理著大宗資產來獲得超額利潤的金融業雖然利潤是私有化的，但風險卻是社會化的，因為一旦條件發生改變，金融機構就因規模太大或結構太復雜而不能倒閉，只有借助納稅人的緊急救助，故為保護納稅人利益，金融機構必須接受監管。

金融危機爆發之后，人們開始對格林斯潘擔任美聯儲主席期間的表現進行重新評價，格林斯潘走下神壇，他本人也對其秉承的自由市場理念進行了反思，承認缺乏監管的自由市場存在缺陷，自己錯誤地認為銀行會出于自身利益考慮在放貸時謹小慎微，他說“我原來想當然地認為銀行和金融機構的自利性（交易的另一方為自身利益將嚴格把關，形成金融業內互相監管的機制）能夠在最大程度上保護股東利益和公司資產安全，現在看來錯了……”。2008年10月23日，在美國眾議院召集的聽證會上，格林斯潘坦承，缺乏監管的自由市場存在缺陷，危機證明他對自由市場經濟體系的想法和做法存在缺陷，這一點讓他“震驚”，危機進一步惡化之后，這位自由市場主義的忠實信徒呼吁應加強對金融機構的監管。美國證券交易委員會（SEC）主席Christopher Cox說“沒有授權任何機構和人員監督投資銀行控股公司，讓它們放任自由是一個致命的錯誤。”，“依賴金融機構自律是行不通的。”2009年2月美國總統奧巴馬在記者會上表示“必須制訂更嚴格的監管制度”。

二、金融危機暴露政府金融監管的缺陷

監管環境的變化使得每次金融危機都像是處于獨一無二的歷史情境下。2007年諾貝爾獎得主埃里克·馬斯金認為“美國次貸危機爆發的主要責任在政府的監管失誤。”從20世紀80年代以來，為配合金融創新和金融自由化的發展，美國更強調市場調節、放松管制、多重監管機構相互制衡的監管理念，由此出現混業經營下金融監管的重疊、缺失、弱效和金融風險失控等問題，金融危機爆發之后，監管存在的問題也暴露出來，政府的規制落后于市場的變化，政府監管出現滯后和缺位，金融監管跟不上金融創新的步伐，使得政府無法對眾多復雜的衍生品進行有效監管。

（一）自律監管與去監管化

1.自律監管

盡管以德、法為代表的一些歐洲大陸國家堅持直接監管理念，強調監管的法律強制性、廣泛的適用性和市場規則的外部性，主張實施政府主導的強制性監管，但美、英等國則主張間接監管理念，認為應更多地強調監管的非強制性、市場參與個體的差異性和市場規則的自發性，金融市場是有效的市場，投資者的行為總是理性的，金融市場具有自我修正的能力，而政府制定的行為規范有可能會扼殺市場自發的金融創新并阻礙市場效率的提高，反對在目前的監管框架下對諸如對沖基金的金融衍生品提出進一步的監管要求，主張尊重市場的天然特性，由市場自發地調節，實行高度自由的市場經濟體制，監管原則亦應以市場為指導，市場自律監管為佳，保爾森認為金融市場監管越少越好，伯南克也表示金融監管機構不應為信貸衍生品和對沖基金制定特別規則，許多專家是去監管化的強烈擁護者，他們相信自由市場就是靈丹妙藥，不管面對什么問題，這些專家都堅稱只要放松監管，加大市場自由度就能解決這些問題。其實金融市場的穩定性并非一成不變，必須依靠監管當局的積極維護，監管當局不應放棄監管權力。

以英國為代表的一些歐洲國家對銀行業的監管主要體現在準入門檻審核、強化CEO責任、公眾風險教育以及日常數據檢查上，盡量不干預銀行的業務拓展，鼓勵創新，在行業內部采用自律模式，由市場參與者進行自我約束，這種寬松的自律監管模式極大地促進了歐洲銀行業的快速發展，但“成也蕭何敗也蕭何”，正是歐洲各國認為通過市場消化可以逐步緩解金融危機的沖擊使得美國次貸危機最終演變成為歐洲金融風暴。須知在全球銀行業競爭日趨激烈的大環境下，利潤最大化是每家銀行的目標，貪婪是人的本性，在風險爆發之前誰都難以適可而止地控制自己的經營行為，金融機構CEO不大可能都對復雜的金融衍生品深入了解，業務部門負責人為獲取高額業績，一般都不會主動暴露業務中的潛在風險，最終導致金融風險過度積聚而爆發金融危機。

2.金融創新過程中的去監管化

在華爾街，太陽下的任何東西，只要經過包裝就能賣出去，只要有人買，就是證券，其金融衍生品名目繁多，隨便一個股指拿過來就可以組裝出一堆期權，因為在場外交易市場（OTC）交易，不需要標準化，成千上萬衍生金融產品在沒有被認清風險的情況下就被大規模推廣。基于踐踏道德底線的私欲和自利的惡性膨脹，產品鏈條恣意拉長，利益風險邊界越來越模糊，成為市場風險的來源和放大器。

金融創新和去監管化是本輪金融危機中關鍵的因素。金融體制和金融衍生品的創新改變了金融界的面貌，但也正是這種創新導致了高杠桿率以及貿易和金融服務的全球化，金融業的去監管化使這一切成為可能。通過金融工程，西方的金融系統已經發展成更為復雜、內部聯系更為緊密的網絡，這種網絡本來是應該分散風險的，但結果卻將風險返還給了銀行系統。金融創新和去監管化滋生了有毒產品，有毒產品引發了金融危機。

“兩房”這樣的政府授權機構將普通住宅按揭證券化為ABS，然后按不同的信貸質量分成幾大塊，以不同的資產做抵押，形成結構性的CDO，進入不受監管也無需資本的結構性投資工具一欄，借此可以將潛在負債從資產負債表中移出，銀行在資本數量不變的情況下杠桿率更高，從“發起-分散”模式的“資本效率”中獲益，一改往昔“借-貸并持有”的模式，之后像美國國際集團AIG之類的保險公司利用新開發的CDS提高債券的信用質量，評級公司在收費的前提下為這些結構性產品做出AAA評級。通過預先收取發行費，投資銀行、評級機構和按揭機構大發其財，沒有任何人對發行過程進行監管。當市場逆轉，人們開始懷疑CDO的質量時，投資者開始撤出，銀行不得不通過“回購渠道”回購這些有毒資產，保險公司不得不兌現對CDS的賠償，整個銀行系統巨大的流動性危機業已形成。

（二）過于復雜的金融衍生品增加了監管難度和監管盲點

次貸危機被人稱為“21世紀第一個復雜金融衍生市場危機”，美國證券交易委員會主席克里斯托弗·考克斯（Christopher Cox）認為“大量的沒有被監管的類似CDS的衍生產品為此次金融危機的頭號惡棍”，美國前國務卿唐納德·拉姆斯菲爾德（Rumsfeld，2002）說：“還有未知的未知，有一些事情我們不知道‘我們還不知道’”，確實，要求美聯儲預先識別并防范危機是勉為其難，因為這項重任確實無人能及，過于復雜的金融衍生品存在監管難度和監管真空，對相當復雜的金融衍生工具進行監管是一項巨大的技術挑戰。

1.金融衍生品過于復雜，增加了監管難度

金融衍生產品的數理模型依據的許多假設如交易成本為零、金融市場有效、投資者理性等并不現實，且模型依據過去的數據來預測未來，不可能完全捕捉到未來走勢的各種可能性，比如不可能考慮到從未出現過的全國性房地產泡沫并破滅的可能性。金融衍生產品交易鏈拉得過長：次貸、打包、信用增強、評級，再交給證券市場銷售，上市過程中又搞保險，每一環金融交易都包含了新一環的委托代理關系，交易鏈條越拉越長，形成一個超級復雜而又混亂的交易網絡，在世界范圍內廣泛交易，最終的投資者和最初的借款人之間彼此毫不了解，信息在不對稱的前提下被扭曲，買賣雙方存在極大的風險不對稱，無論真正的市場杠桿有多高，投資者或監管者并不清楚，結果是基礎資產的風險在層層設計中被更深地隱蔽，壓根兒不知道風險具體在哪里，造成更高級別的金融衍生品危機。金融機構利用數量工具任意構建金融衍生產品，用很多工具倒來倒去，涉及許多精巧繁雜的數理定價、評級模型，使金融體系的復雜性顯著上升，根本沒有人能搞得明白。投資者不明白就易生欺詐行為，監管當局搞不明白就只好默認金融機構的模型是合理的。

盡管金融監管機構一直試圖將復雜的監管簡化為以原則為基礎的監管、將以目標為基礎的監管轉化為以風險為基礎的監管，但問題是越來越復雜，人們面對的是一個不斷演化的多層面的金融衍生品世界，現代衍生品市場不斷增長的復雜性有不斷自我強化的趨勢，遠遠超出現有監管體制可以容納的框架。對此沒有簡單的答案，即使最優秀的實踐者都有理解和掌握的困難，即使用速度更快的電腦和更先進的統計技術及模型也依然不敢說就能夠完全管理風險。本輪危機中美國房地產泡沫的規模和系統杠桿化的規模，理解和度量的人肯定很少，那些負責系統穩定性的專家明顯嚴重低估了泡沫破滅和杠桿反轉對系統的沖擊。連格林斯潘都說：“金融創新的速度太快了，以至于我們永遠無法充分理解所有的產品和交易，同時，我們的監管根本跟不上業界的腳步。”

1999年1月，當時的美聯儲主席格林斯潘、證券交易委員會主席阿瑟·里維特和美國財政部長羅伯特·魯賓批準成立了私有的交易對手風險防范集團，成員有12家活躍于全球市場的商業和投資銀行，集團主席包括高盛的董事總經理杰里·科里根。在2005年交易對手風險防范集團的第二次會議上提出了新開發的金融產品太過復雜、各參與方的總體杠桿水平很難監控的警告，金融衍生品的復雜性和彼此相關性明顯超出了銀行管理層、投資者和金融監管機構的理解能力，監管者和市場參與者都搞不清楚系統真實的杠桿率水平以及多少資本是必需的了。如果金融監管者希望對市場進行有效監管，那他們必須理解市場，至少要了解市場這頭野獸的性質。

2.金融衍生品監管存在真空

1999年交易對手風險防范集團的第一份報告就改進透明度、信貸實踐、標準的統一以及風險管理的全面改進等問題提出了非常有價值的建議，建議主要集中于大型商業銀行和投資銀行應該如何改進自身的風險管理。報告中提到很難確定市場和流動性風險的衡量標準，金融業希望采用各銀行自己的模型，而不是采用行業或監管部門制定的模型，這確實荒謬，每一個市場參與者都有自己看待風險的視角，而金融監管機構沒有標準來判斷系統杠桿率或單個機構的杠桿率是否過高，根本無法深入了解。監管者因擔心自己顯得無知而很難有勇氣問一些顯而易見的問題，如果問的話就說明你太沒水平，所以對金融穩定只能信任金融工具設計者們提供的計算方法而無法具體核實。

2000年美國國會通過《商品期貨現代化法案》，解除對金融衍生品的法律監管，作為華爾街金融創新的信用違約互換（CDS）之類的衍生產品沒人管了，監控金融衍生品風險的責任轉變成了華爾街投資銀行等金融機構的內控了，俗話說“醫不自治”，單純依靠金融機構自身對衍生品風險進行控制是達不到防控風險的目的，政府對金融衍生品的設計與構造幾乎不加干涉，金融危機發生證明這是一種縱容和不負責任的行為。

在CDS市場，任何人包括那些小型對沖基金都可以扮演保險業務提供者（賣方）的角色，擔保對方（買方）不會因為風險投資而遭受損失，可是盡管買方向賣方支付了保險費，但當風險實實在在爆發時，提供CDS的公司卻可能無力賠償對方的損失，其所擔保的金額絕非這些小型對沖基金所能負擔得起的，企業在發行債券上的違約與對沖基金及其它金融參與者的金融產品同一時間蒸發，這就是CDS市場從一開始就完全不受任何監管的后果，這也就是CDS需要像正常的保險業一樣受到嚴格監管尤其是來自國家層面監管的原因。

3.疏忽了對躲在“影子銀行體系”后面的金融衍生品的監管

大量的金融衍生品如CDO、CDS等沒有上市，主要通過場外交易的方式進行，多采用一對一的交易模式，以合同的形式存在于打包者兼銷售商與買方之間，既不通過期貨交易所進行，也不通過清算所進行合約清算，部分場外衍生品甚至不在銀行間市場交易，而由投資銀行或商業銀行直接與企業交易，實際上成為合同性產品，具有不透明性和非標準性，既不受證券交易委員會（SEC）直接監管，也不受商品期貨交易委員會（CFTC）直接監管，游離于監管體系之外，躲在“影子銀行體系”里，銀行和投資銀行建立的這個交易系統十分可疑，在試圖隱藏大量的風險，其中就有次貸風險。

此外，由于會計和監管標準允許金融衍生品通過結構性投資工具列在資產負債表外，銀行及其它金融機構利用這一點精心設計了一套合法但詭譎的資產負債表外金融衍生工具。作為原則上的表外業務，金融衍生品不需要列在銀行的資產負債表里，也不必要詳盡披露金融機構運營金融衍生品的充分準確的相關信息，其金融資產的轉移和定價非常隱蔽、涉獵領域廣泛，而監管當局無從得知。表外投資實體的本質在于發起銀行實質上擁有這類實體的控制權并保留大部分相關的風險和報酬卻并不將其納入報表中，正常運作時它獨立于銀行之外，不屬于銀行本身的業務，但市場逆轉造成損失時，銀行按照相關會計準則將其納入自己的資產負債表，這是許多商業銀行如花旗集團等在危機中形成巨額虧損的重要原因之一。

由于缺乏一個統一的金融衍生品清算系統，交易缺乏透明度，事實上監管當局根本不清楚市場上各種衍生品的交易規模與頭寸分布。

（三）傘形金融監管體制的“雙重多頭”存在縫隙

美國現有采用的傘形金融監管體制的最大特點是“雙重多頭”：雙重指銀行業為聯邦和各州兩級注冊，在聯邦注冊的國民銀行歸口聯邦政府管理，在州注冊的商業銀行歸口州政府管理，兩級政府的監管機構對各銀行機構實施監管，多頭指有多個部門同時負責監管職能，如聯邦層面就有美聯儲（FED）、貨幣監理署（OCC）、儲蓄管理局（OTS）、聯邦存款保險公司（FDIC）、證券交易委員會（SEC）等多個機構。這種格局符合美國一直倡導的分權和制衡的精神，發揮了專業化的比較優勢，“幾個監管比一個好”（格林斯潘）。

1999年《金融服務現代化法案》頒布執行后，盡管提出了功能監管的概念，但隨著美國金融機構混業經營的不斷推進和金融的全球化發展，美國金融監管框架并未隨之調整，仍保持原來的分業監管的格局，仍由各監管機構對銀行、證券、期貨和保險分別監管，而功能監管下多家金融監管機構交叉監管的“雙重多頭”體制出現越來越多的“縫隙”和監管盲點：不同部門、不同產品的監管標準不統一，監管體系太多，權限互有重疊，卻沒有任何一個機構能得到足夠的法律授權來負責監管整個金融市場和金融體系的風險，沒有任何一個監管部門可以獨自解決市場的問題，容易讓金融機構在不同監管部門中尋找空白和漏洞。事實證明，從貸款發放到證券打包銷售及再加工的整個循環過程，沒有一個監管機構有足夠的法律授權來負責全部監管，在風險蔓延時，沒有任何一家監管機構能夠對風險進行全方位的覆蓋并在必要時提出風險預警。國會議員之間的派系之爭使得金融監管體系像個“大雜燴”一樣凌亂不堪，支離的監管結構導致監管漏洞、惰性和內部爭論，使一些風險極高的金融衍生品成為漏網之魚。金融產品鏈條上眾多衍生工具到底是由美聯儲、貨幣監理署、證券交易委員會來管，還是由聯邦存款保險公司來管，沒有明確界定，監管責任不明，尤其場外交易市場即使對包括監管者在內的外部人來說都是不透明的，最后危機爆發才發現監管沒有跟上。

“雙重多頭”傘形金融監管體系的缺陷可以歸納為以下幾方面：一是缺乏統一、協調、全面和權威的監管機構，既沒有機構間的協調機制，也沒有任何單一監管機構擁有監控市場系統性風險所必備的信息和權威；二是隨著金融混業經營和金融產品一體化，監管重疊成為金融創新的阻礙；三是功能性監管對證券、銀行和保險實施重復的分類監管，同時缺乏針對金融活動和金融消費者的統一監管和保護；四是多頭監管導致美國監管成本過高，據估算美國監管成本占被監管銀行非利息成本的10～12%，拿2006年來說，美國金融服務監管成本52.5億美元，是英國金融服務局(6.25億美元)的約9倍[1]。

原有金融監管體制結構產生了多種監管者，使得協調和執行監管的工作很復雜，成本高而效率低。危機過后，人們重新審視金融監管的整個理念及其在金融穩定政策方面的作用，出現建立金融超級監管機構的新趨勢，在綜合經營的背景下，分業監管已不可行，經營模式的轉變和金融創新亟需一個覆蓋范圍更廣的綜合監管機構的出現。但即使在具有超級監管機構的國家里，單靠金融監管機構發揮作用也不行，還需要超級監管機構與中央銀行和財政部的協調。實現金融穩定的根本在于維護金融穩定的政策必須得到貫徹和協調。

（四）信用評級體系監管的盲點

本輪金融危機暴露了美國信用評級體系監管體制的尷尬，三大信用評級機構受到來自各界的強烈譴責，投資者和市場藉以衡量證券風險和價值的途徑只有評級機構的評級結果，而評級機構并沒有起到應有的監評風險的作用。

美國的風險評估大部分機械地根據歷史數據進行推算，總是假定未來將像過去一樣，后知后覺的方法論本身就有問題，泡沫越往上走，根據過去數據的評級就越高，直到市場崩盤，各種債券的評級才相應下調，過去沒有過大的危機，怎么可能用過去的數據來預測未來的風險，顯然缺乏有效的預警機制。

投資者依賴評級機構，這就使得評級機構本應中立客觀，但評級機構的對象恰是雇用它們的公司或該公司的產品，給為自己“發工資”的客戶服務，勢必提供傾向性評級，無法做到完全的中立。評級機構收取價格不菲的評估費用和咨詢費用，卷入復雜的抵押貸款金融產品的交易體系之中，這不僅破壞了金融交易的可信度，還會導致整個金融體系的最終失控。既給公司評級又從公司拿酬勞，還給公司做咨詢，利益共生性顯著，難脫替人做嫁衣裳、替人包裝的嫌疑，這種關系是絕望、無解和不可調和的，穆迪員工評論自己更像是在把靈魂出售給魔鬼來換取金錢。

以往涉及公司債券的法律案件中，評級結果一般被裁定為“觀點”，即言論自由范疇內的“意見”，“所謂信用評級是根據美國憲法修正第1條款(言論與出版的自由)針對債務的信用能力發表當時的意見。”評級結果只代表評級機構自身對金融產品信用風險的看法，并非投資建議，即使評級失真，投資者受到誤導、遭受損失，評級機構除了聲譽上的影響外，不會為失敗付出任何代價，也無須承擔什么法律責任，沒有針對評級機構建立相應的監管以及問責機制，無需承擔責任卻能收取昂貴的費用，這是一種致命的背離。

2005年3月，國際清算銀行支付和結算系統委員會資助的金融穩定論壇發表了一份有關信用風險轉移的報告，報告告誡市場參與者要理解風險的復雜性，“不能僅僅依靠風險評級機構的評級。”2008年3月，美國總統的金融市場工作小組就次貸危機寫的一份報告中也指出信用評級機構對次貸證券的評估有缺陷，要求改革信用評級機構的評級流程。

2007年8月，歐盟委員會宣布決定著手調查評級機構對次貸危機反應遲鈍的原因，并審議一系列問題，包括評級機構的內部管理、對利益沖突的制約、資金來源以及在信用評估方面的表現；2008年5月26日，美國證券交易委員會表示已經開始調查標準普爾、穆迪、惠譽三大信用評級機構，要求它們提供評級方法，解釋結構金融產品評級糾錯的方法和程序及采取的糾正措施，并于6月11日公布了信用評級改革方案，方案強調三大問題：可靠、透明和競爭。改革主要從利益沖突、信息披露、內部管理以及商業慣例四個方面進行規范。

三、美國金融監管體系改革法案剖析

重大金融危機的發生造就了金融監管改革的新契機，危機的爆發總是與諸多重大金融監管法律的出臺緊密相連。金融危機促使監管當局在危機中發現問題和漏洞、反思金融監管及協調機制的不足，迫使他們放棄小打小鬧的改良方案，另起爐灶建立新的游戲規則，政府決策者需要設計一個架構和一些方式來更好地監控金融機構在運用復雜的高杠桿金融工具時所承擔的市場風險，因為合理的金融監管機制是提高監管效率、實現監管資源有效配置的基礎。而今的問題已不是要不要監管，而是監管體系的設計應如何盡可能地公平和有效。從2008年3月財政部提案《現代金融監管體制藍圖的金融監管改革計劃》，到2009年6月17日公布的方案《金融機構改革：新基礎》，并最終于2010年7月21日以法律形式確定的《多德-弗蘭克華爾街改革和消費者保護法》(Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act）對美國金融監管體系進行了重大的改革。這部嚴厲的監管法案旨在對美國金融監管體系進行重大變革以防范系統性風險和金融危機重演，必將對全球金融業的發展產生重大而深遠的影響。

（一）改革法案的核心內容

法案的總體原則是強化監管，核心理念圍繞系統性風險、消費者金融保護和通過改善問責制及提高透明度來促進金融穩定三方面，涵蓋對消費者金融保護、系統重要性金融機構、金融市場透明性、金融衍生品市場以及高管薪酬等方面監管規則的調整和加強[2]。

1.重組監管機構和監管功能以防范系統性風險。增設金融穩定監督委員會(Financial Stability Oversight Council，FSOC)、聯邦保險辦公室及消費者金融保護局等機構來強化聯邦層級的監管，美聯儲不但承擔中央銀行職能和銀行業監管職能，而且還被賦予監管大型綜合性金融集團的權力，開始嘗試混業監管。FSOC的職責之一是識別和防范系統性金融風險，職責之二是協調金融監管以提高監管效率。

2.強化對金融消費者權益的保護。顧名思義，法案的全稱已經強調了對消費者的保護。建立消費者金融保護局（Consumer Financial Protection Bureau， CFPB）來統一保障消費者與投資者，該機構擁有獨立的規則制定權和監管權；增強金融產品透明度、公平性、可得性與簡單化，以確保金融交易者的知情權、公平交易權等，充分體現了監管理念從“買者自負”向“賣者有責”的變化。

3.避免具有系統重要性機構“大而不倒”問題。為避免“大而不倒”金融機構可能對金融系統穩定性構成威脅，美聯儲把所有具有系統重要性的金融機構納入監管，實施更為嚴格的資本充足率要求和更高標準的審慎監管，按“沃克爾規則”（Volcker Rule）限制銀行及其控股公司自營業務、限制其投資私募股權基金和對沖基金及其它交易，其破產清算權限和程序歸FDIC，本輪金融危機中美聯儲的緊急貸款權被轉移給財政部。

4.加強對證券化及場外衍生品等市場的監管。《法案》加強對證券化市場、場外交易市場、對沖基金、私募股權基金、信用評級機構以及具有系統重要性的支付、交易、結算體系等領域的監管。絕大部分場外金融衍生品交易被移入交易所和結算中心進行交易、清算，提高該市場透明度與有效性，禁止銀行間或銀行與客戶間進行，設立信用評級監管辦公室監管信用評級機構金融衍生品交易。

5.強化對銀行的監管。對銀行實行更嚴格的資本充足規定，要求提高資本金質量，將衍生品交易按信貸敞口算入銀行貸款限額內，改進對銀行控股子公司的監管，提高存款保險上限至25萬美元等。

（二）改革法案評析

仔細閱讀法案，可領略到立法者對金融危機中金融衍生品、對沖基金、投資銀行及普通投資者等的不同態度，但它強調的基本原則是：金融監管架構應適應金融體系發展的新需要，良苦用心在試圖通過監管手段達成金融和經濟發展之目的；重在建構監管架構而非進行實質性管制，實施還有待進一步的具體細化；重在提供更好的監管而非更多的監管，立法的精神在于提供一套更為完善的風險管理機制。嚴格的監管看似是國家干預主義還魂了，但實質上是在一套完善的監管制度下最大限度地保留市場配置資源的基本機制。

1.監管改革方案積極面顯然。美國政府金融監管改革法案以安全為取向，試圖糾正以前企業內控和行業自律的監管理念，重鑄政府為核心的監管理念，強調消費者金融權益應得到保彰、金融機構應受強力監管、重大金融公司應受重點管理，方案甚至提出，當出現系統性風險信號時，政府有權（授權FDIC）將金融機構破產清算。該方案積極面顯然：一是針對原監管體系在金融危機中暴露出的問題對癥下藥；二是針對原分業監管體系難以監管混業經營現狀的痼疾，政府將監管的權力收縮到少數幾個機構手里；三是強調加強對具有“系統重要性”的金融機構的監管；四是強調消費者金融權益保護；五是監管范圍會拓展，全面監管金融衍生品市場，還把場外交易、對沖基金、私募股權基金、信用評級機構以及金融高管薪酬等納入進來。資本充足率標準及會計標準將會提高，流動性監管會加強，衍生品市場透明度和有效性會增強。

2.監管集權與過度之虞。危機后美、歐的監管改革都強化了集權，美國的法案賦予美聯儲大量的監管職能，使之成為權力空前龐大的全能型監管機構，美聯儲集貨幣政策制定者與監管者于一身，能否保持其貨幣政策獨立性？雙職能會否出現沖突？法案授權FDIC對金融危機期間美聯儲的所有應急借款計劃進行一次性審計，限制了美聯儲的應急借款權，但對美聯儲的監管和制約是否充分？加強金融衍生品監管和薪酬監管勢必損害華爾街金融集團的利益，監管機構的整合和監管權力的收縮集中，勢必引發爭議和抵制。由于上世紀80年代以來美國金融業松散管制慣了，危機之后痛下狠手加強監管，會否走入另一個極端，監管不足蛻變成監管過度？至少眼下嚴格監管下的去杠桿化不利于危機后銀行信貸的恢復和美國經濟的復蘇。監管方案付諸實踐需要經歷漫長的過程，在此過程中美、歐各國將會不斷地努力在市場與政府監管之間尋求動態的平衡。

3.美國金融市場結構的變化。第一，銀行業盈利能力削弱，“沃克爾規則”限制大銀行自營業務、限制其投資私募股權基金和對沖基金及其它交易，勢必減少銀行業盈利，銀行可能采取冒險措施以逃避監管；第二，銀行業將由“發起-分銷”模式向“發起-持有”的傳統模式回歸，因為資本充足率的提高、投資者凈資產下限的提高、FDIC保費計算方法促使銀行減少非存款負債、資產證券化過程中至少5%風險資產自留等降低了銀行的杠桿率；第三，盡管有增強透明性的要求，但法案沒有針對對沖基金的其它明確限制，對銀行業監管的從嚴減小了對沖基金的競爭壓力，人才和資金可能涌入獨立對沖基金或私募基金；第四，場外衍生品市場發展放緩；第五，大型金融機構的擴張發展受限，中小型金融機構將得到發展機會；第六，公司債券發行規模將會縮小；第七，沒有明確的條文要逆轉混業經營的模式，混業經營的全能銀行模式仍將是美國金融業主流，不過各塊業務的此增彼減有個過程。

4.美國金融監管標準的提高和強化如果沒有世界其它國家的呼應可能會削弱美國金融業的國際競爭力。國際間監管標準的不一致可能引發資金在國際間的套利趨勢甚至資金大轉移，恰如上世紀30年代大瀟條之后，美國政府頒布的Q條例引起后來五六十年代資金大量向歐洲貨幣市場轉移一樣。

（責任編輯：張恩娟）

參考資料：

[1]胡濱.從金融危機看中國的立法與監管[J/OL].[2009-02-24]，http://www.aades.org/news show.asp?id=789.

[2]宋麗智，胡宏兵．美國《多德-弗蘭克法案》解讀——兼論對我國金融監管的借鑒與啟示[J].宏觀經濟研究，2011(1)：67-72．