關于人民幣升值是緊縮性還是擴張性的理論綜述

摘要:本文以近十年來國內外學者關于人民幣升值的理論研究成果為線索，首先梳理升值壓力的來源。接著對升值導致經濟緊縮的理論進行總結，這也是傳統經濟意義上升值產生的效應。在此基礎上，由于近年來國外學者廣泛研究緊縮性貶值問題，通過對這一問題發生機制和相關實證的說明，得出若干升值導致經濟擴張的渠道。

關鍵詞:人民幣升值壓力 通縮性貶值 經濟擴張

自2005年7月21日人民幣施行參考一籃子貨幣的有管理的浮動匯率制度后，人民幣對美元升值幅度超過20%。但是以美國為主的發達國家依然逼迫人民幣繼續升值。對于人民幣匯率問題，一直是國內外學者熱議的話題，現將近十年來國內外學者就此問題的相關研究綜述如下。

一、 人民幣升值的依據

關于人民幣的升值依據，最基本的原因是中國的貿易賬戶在國際市場對美國等發達國家存在嚴重的順差。這一順差被指來源于中國政府對人民幣匯率的低估。這只是人民幣升值壓力表象的原因。筆者通過對國內外學者的相關理論的總結，得到人民幣升值壓力有兩種，一種是短期壓力，一種是長期壓力。前者是內外經濟失衡的結果，表現為持續的雙順差，外匯儲備快速增長以及國內經濟過熱；后者是經濟長期走強的結果，表現為勞動生產率的不斷提高以及產業結構調整的需要。兩者既有區別，又密切相關。

人民幣匯率低估是造成人民幣升值預期持續存在、揮之不去的重要原因。因此，允許人民幣以更快速度升值，從而使人民幣實質匯率恢復到其均衡水平，有助于降低人民幣預期，緩和外匯儲備快速增長對政策當局的壓力。

張曙光（2005）指出，在其他條件不變的情況下， 勞動生產率提高的結果， 一方面是產品成本和價格的實際降低， 另一方面是貨幣名義價值和內在價值的反向運動， 即實際匯率升值。由于服務業等非貿易品部門以勞動密集型產業為主， 內外( 比如中國和美國)的勞動生產率水平差距不大， 但大部分制造業是資本密集和知識密集型產業，不同國家勞動生產率的差距就相當大。改革開放特別是上世紀90年代以來， 由于技術進步和制度變遷， 我國制造業和可貿易品部門的勞動生產率是不斷提高。可貿易品部門勞動生產提高帶來的實際匯率升值， 要求名義匯率跟著升值， 但如果有其他條件（比如工資上漲）配合， 就可能緩解升值壓力。然而，中國是勞動力過剩， 可貿易品部門勞動生產率提高， 工資和不可貿易品部門的價格漲不起來。因此，匯率升值的壓力很大。

種種研究表明人民幣已經明顯被低估，但是我國政府對于是否允許人民幣升值問題依然保持著相當謹慎的態度。中國政府對匯率的謹慎源于升值可能產生的經濟緊縮問題，這也是傳統意義上匯率升值產生的效應。

二、 人民幣升值引發經濟緊縮

按照傳統意義上的經濟學教科書上的模型，貨幣升值是緊縮的：貨幣升值至少在短期將提高國內商品對外國商品的相對價格（即實際匯率升值），導致本國出口下降和進口商品對國內生產商品的替代，從而降低總需求，這就是匯率變動產生的支出轉換效應。總需求的下降進一步使總供給下降，社會的就業水平因此受影響，最終導致經濟的衰退。

Mckinnon（2005）認為，因為中國通貨膨脹率已經趨同于美國水平。人民幣任何顯著的持續升值（美國想要人民幣升值20%-25%）將會驅使中國進入通貨緊縮。而人民幣升值可能產生升值預期，這樣就會對出口企業產生降低工資增長的趨勢，工資增長下降進一步導致通貨緊縮。在面臨更多升值壓力的背景下，如果中國人民銀行只允許小幅度的升值，熱錢流入則會加快。如果中國推進金融自由化，采取諸如解除利率管制等措施，中國公開市場利率就會被迫趨向于零，而中國目前已經接近于陷入零利率流動性陷阱——上海的銀行間短期拆借利率現在快下降到1%，一旦跌入零利率流動性陷阱，中國人民銀行在面對通貨緊縮的壓力時會將束手無策。

高賀、李霞（2008 ）認為，人民幣升值造成了國際游資的巨大套利空間。由于人民幣升值采取緩慢的和持續的方式， 因此國際游資試圖通過各種途徑進入我國來套取匯差，相應加劇國內流動性過剩問題。近年來我國房價、股價與物價暴漲， 與這種套利活動不無關系。而隨著人民幣升值的速度越來越快、幅度越來越大， 人民幣升值演變為人民幣資產泡沫的可能性越來越大。

三、人民幣升值引發經濟擴張—基于通縮性貶值視角

（一）貶值引發經濟緊縮

貶值引起緊縮的原因，可以從需求和供給兩方面討論。從需求上看：（1）如果進口商品的價格需求是無彈性或彈性很小時，對資本貨物、中間產品和重要消費品的進口的更高花費將會減少本國生產商品的需求；（2）名義貶值會給總需求帶來緊縮壓力，這一壓力可能大于貿易支出轉換效應帶來的補償。就價格剛性而言，非貿易品將緩慢調整以降低需求。如果非貿易品需求下降的速度大于可貿易品的外國凈需求的上漲，則整體產出將下降；（3）貶值可能導致收入在工薪者之間的再分配，那些邊際儲蓄傾向低的群體的收入將轉移到邊際儲蓄傾向高的群體，這一凈效應將使總需求下降（Krugman Taylor，1978）。從供給上看：首先，貶值直接增加了進口產品的成本，使得總供給減少；其次，在資本市場不健全的經濟體中，貶值降低可信貸額度（Van Wijnbergen，1986）。這又反過來使國內利率水平上升，使生產成本增加；再次，由于集體談判合同（Collective Bargaining Agreement)和指數化工資（Wage Indexation）的存在，名義工資因為高通貨膨脹而增長，并實際上快于通貨膨脹，導致供給減少（Agenor Montiel，1996）；另外，一旦把需求和供給一起加到分析框架，即使貶值引起總需求的凈效應是擴張的，只要這一需求轉換效應小于總供給產生的衰退效應，同樣可以使貶值引起通縮。

Kamin Rogers(2000)針對墨西哥的研究表明，在墨西哥，貨幣貶值總是導致產出下降；Hoffmaister Vegh (1996)對烏拉圭，Moreno(1999)對6個東亞國家以及Berument Posaogullari(2003)對土耳其分別進行研究均支持“緊縮性貶值”假說。還有一些學者從時間的維度，把貶值對產出的影響分別在短期、中期、長期進行考察。如Edwards(1986）采用約化型方程模型對12個發展中國家的面板數據進行回歸分析，發現短期貶值是緊縮性的，但是一年之后貶值有擴張的效果，而在長期貶值則是中性的； Gylfason Radetzki(1991)運用宏觀經濟模擬方法發現對所研究的12個發展中國家，貶值在短期和中期都是緊縮的； Oskooee Kutan (2008)通過建立對白俄羅斯等東歐九個新興經濟體的誤差修正模型發現：在短期貶值對捷克、愛沙尼亞、匈牙利、俄羅斯四國產生緊縮效應，而在長期貶值對以上九個國家中性；Sencicek Upadhyaya（2010）對1970-2004年的土耳其的實證分析指出，在短期內貶值產生緊縮效應，中期產生擴張效應，長期效應中性。

（二）升值引發經濟擴張的渠道

由緊縮性貶值可以相應總結出一些匯率升值導致產出擴張的渠道，同樣可以從需求和供給方面討論。

在需求面：（1）貨幣升值會降低國內價格水平，導致居民的實質貨幣余額和實質財富增加，這傾向于擴大居民的支出；（2）貨幣升值具有收入再分配效應：貨幣升值將使收入從高邊際儲蓄傾向的群體向低邊際儲蓄傾向的群體轉移。這是因為貨幣升值通過降低價格水平提高了實質工資，導致實質收入從企業家階層向工薪階層轉移。由于工薪階層有較企業家階層更高的邊際消費傾向，所以貨幣升值的這種收入再分配效應傾向于擴大經濟的總支出。這種收入分配效應在發展中國家更為明顯，因為發展中國家的勞動者階層財富有限并且受到很強的流動性約束，因此其邊際消費傾向幾乎等于1；（3）在發展中國家，新增設備投資通常包含大量的進口資本品，貨幣升值降低了這些進口資本品的國內價格，因而傾向于增加新增投資從而擴大經濟的總支出。

在供給面:（1）貨幣升值將降低進口中間產品和原材料（如石油、礦石）的國內價格，因而降低所有最終產品（包括非貿易品）的生產成本，邊際成本相對于最終產品價格的下降將導致企業增加產出和雇傭，從而增加經濟的產出和就業。因此，即使貨幣升值對總需求的凈效應是緊縮的（支出轉換效應足夠大從而支配支出變更效應），供給面效應的存在使得升值仍可能是擴張的；（2）貨幣升值有利于健全國內資本市場，增加可信貸額度，使貨幣供給增加。這樣使國內利率降下來，減少了生產成本。使企業增加產出，國內經濟得以擴張。

四、總結

國內外經濟學者關于人民幣升值的研究進一步發展和充實了人民幣匯率理論。面對近年來人民幣升值的巨大壓力，通過新近發展的貶值性緊縮理論擴展得到的人民幣升值可能引發的擴張效應，是否能幫助我國管理當局打消升值顧慮？縱觀近年來國內外學者實證研究成果的絕大多數結果來看，與大多數發展國家進行的同類型的結果不同，貨幣升值在中國主要還是通過傳統宏觀經濟理論所得到的支出轉換效應體現的，也就是說，人民幣升值依然是緊縮性的。其中可能的原因有：1、現存于發展中國家的“緊縮性貶值”理論發生在貨幣金融危機等非正常的環境下，而中國的過去的貶值，沒有在此情況下發生；2、上世紀90年代初在中國進行的城市改革，使得相當大一部分人失業和喪失傳統福利，導致城鎮居民預防性儲蓄動機增強。那么，貨幣升值的收入再分配在中國發揮的作用不大；3、由于多年的FDI，中國制造技術進步和生產能力迅速提高，國內生產的資本品對進口品的替代性增強，則人民幣匯率變動對國內投資支出的影響不明確；4、貶值性緊縮理論的一個前提是該國貿易處于逆差，但是中國除1993年外，在過去20年里一直是貿易順差；5、最后從供給面看，由于中國對部分商品，特別是服務業的價格管制依然存在，人民幣匯率對產出的供給面效應同樣不明晰。但是，不管人民幣升值是緊縮性還是擴張性，中國都不應該在繼續維持人民幣匯率低估的政策建議，因為人民幣的低估確實已經造成中國短期和長期的經濟失衡。另一方面，在我國，匯率工具被賦予了過多的任務，政府或許應該讓匯率專門發揮其相對價格作用去解決中國存在的外部失衡和長期結構問題，而由財政政策和貨幣政策等工具來管理國內經濟失衡問題。

參考文獻：

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[2] 施建淮.人民幣升值是緊縮性的嗎?[J].經濟研究，2007;1

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[4] 施建淮.全球經濟失衡的調整及其對中國經濟的影響[J].國際經濟評論，2006

[5] 麥金農，鄒至莊.國際著名學者關于人民幣升值是非評說[J].國際經濟評論，2005

作者簡介

謝中川，女，（1986 -）籍貫廣西南寧，廣東外語外貿大學國際經貿學院世界經濟碩士研究生。

（責任編輯：羅云鳳）