基金倉位魔咒來臨?

基金倉位像是一個魔咒，每一次基金倉位見頂，似乎都預示著A股大跌的來臨。

4月18日，銀河證券研究報告指出，基金倉位已達到罕見高位。4月19日，上證指數立刻以下跌1.91%回應。從歷史數據來看，確實存在著基金倉位見頂，市場隨即下跌的現象。

在這個現象背后，有基金現金頭寸匱乏，市場缺少增量資金的原因，但基金背后的機構持有者才是施下魔咒的巫師，他們的短期逐利行為則是根本原因。在這些機構投資者減少權益類配置時，不但會拋售股票，還會贖回基金。贖回行為會造成基金短期內現金頭寸緊張，從而被動提高倉位，甚至被動減持股票，市場的下跌會加劇機構投資人的恐慌，惡性循環之下，市場難以幸免。

根據銀河證券的倉位監測數據，截至4月15日，股票型基金倉位已達91.3%，距離2007年9月出現的91.4%的歷史峰值咫尺之遙。而接下來的幾天，此魔咒再次顯靈。

無奈的基金

歷史數據一再證明了基金倉位魔咒的靈驗。最明顯的一次發生在2007年。據銀河證券數據，2007年9月，股票型基金平均倉位達到歷史峰值91.4%，一般情況下，合同限制股票型基金的倉位最高為95%，這意味著股票型基金的現金頭寸不到3.6%。2007年10月，上證指數攀升到6124點的歷史峰值后，開始了長達13個月的大跌。整個2008年，選股幾乎成為無用功，倉位最低者業績最好。

從2009年開始，基金倉位再次具有參考價值。2009年以來的倉位數據顯示，基金倉位的階段性高點，與市場階段性的峰值驚人地吻合。銀河證券數據顯示，2009年以來，股票型基金的倉位共有4次接近或超過90%，分別發生在2009年7月、2010年1月、2010年11月和2011年4月，前三次，上證指數均在一個月之內給出了回應：第一次，2009年8月4日，上證指數創出3478點的階段峰值后，不到一個月的時間，下跌至2639點，跌幅24.10%；第二次，2009年11月24日，上證指數觸及3361點后至今未曾超越，此后橫盤震蕩，2010年1月20日，上證指數跌幅2.93%，此后市場開始下跌，中間雖有小幅反彈，難改整體跌勢，到2010年7月2日，最低曾達到2319點，整個周期跌幅30.99%；第三次，2010年11月11日，上證指數盤中觸3186點后下跌，至2011年1月25日，上證指數跌至2661點，跌幅16.48%。

一家保險公司資產管理部的負責人在接受媒體采訪時并不諱言，自己就是拿基金倉位做反向指標。由于工作需要，他日常與基金經理交流頻繁，在大致掌握基金投資方向后，可以猜測出基金持倉的成本區間和可能拋售的價位。而基金的高倉位對他來說，意味著基金重倉股向上的動力減少，離場時機正當其時。

正是眾多機構投資者的這種策略，使得基金倉位魔咒屢試不爽，并且一旦形成規律，想要打破預期并不容易。

機構投資者尤其是保險公司，一直以來都存在利用基金的高倉位“割韭菜”的投資策略。在基金處于高倉位的情況下，埋伏于基金重倉股中，另一方面進行基金申購，基金為維持原有倉位將繼續買入重倉股，推高股價，此時機構投資者可以借機拋售基金重倉股獲利。另一方面迅速贖回基金，基金為應對贖回，需拋售股票，使股票估值回歸甚至低于安全邊際點位，此時機構資金可借機買入，為下一階段的循環做準備。在機構贖回基金的過程中，基金倉位攀升至峰值，并且在機構資金一致的賣壓下，市場拐點出現，基金倉位魔咒就此形成。

基金倉位魔咒的另一個佐證是，基金階段性的最低倉位均對應上證指數最低點。2009年以來，3次基金階段性倉位低點分別出現在2009年10月，2010年6月，2011年1月，對照上證指數走勢圖，可以輕易看出，這些時間點均對應波段谷底。這些點位股票型基金的倉位多在70%多。這一現象同樣透露著基金的無奈，市場下跌時，基金必須預備大量的現金頭寸應對贖回。謹慎、觀望的投資態度，以及持有人的贖回，都在影響基金行為。而此時正是機構投資者布局的好時機。上述保險公司資產管理部門負責人透露，在2009年10月基金倉位較低時，正是他們進行權益類資產配置的主要區間。

機構投資者新的綢繆

基金倉位新的歷史峰值可能就要出現，這一次基金倉位魔咒是否再次靈驗尚未可知。需要指出的是，這一次的情形與2007年9月相似之處頗多。

同樣處于貨幣緊縮周期。2007年9月17日，央行年內第5次加息；2007年10月16日，央行年內第8次上調存款準備金率。此次基金倉位突破90%前的兩周，央行完成了年內第2次加息、第4次上調存款準備金率。

緊縮政策出臺的密集程度很相似。2007年10月上證指數達到峰值后的兩個月內，央行又兩次上調存款準備金率和加息一次，來回收流動性。此次市場同樣預期緊縮政策尚未終結，中信證券首席經濟學家諸建芳在4月18日撰寫的研究報告中認為，目前仍有25個基點的加息空間，且認為5月央行將繼續上調存款準備金50個基點。

同時，基金經理們的市場觀點也多有雷同。作為公募基金代表的華夏大盤基金經理王亞偉在2007年半年報里明確表達了對高估值的擔憂，他認為，中國A股市場的估值水平已處于全球股市的高端，雖然資金仍然充裕，但隨著QDII的放行以及私人股權投資的興起，A股對投資性資金的吸引力在逐步下降，長期而言，A股市場的整體估值水平有向下修正的壓力。

相類似地，王亞偉在2010年度報告中表達了對市場中泡沫的憂慮。他認為，中小板和創業板已經存在明顯的泡沫，這些板塊面臨回歸壓力。需要指出的是，他認同藍籌股當前以及2011年下半年將顯露出價值，這與2007年中段的市場判斷有些許不同。

銀河證券分析師劉志晶也認為，此次基金倉位魔咒不會重演，他的理由是目前的市場整體估值尤其是大盤藍籌的估值與2007年有明顯不同，目前的資產價格有安全邊際。

不過，如果機構投資者按照以往慣例，拋出股票或者贖回基金，安全邊際可能難以發揮作用，基金屆時只能被動減倉。

有跡象表明，機構投資者似乎都已開始布局，新一輪的“割韭菜”隨時都可能上演。公告數據顯示，2010年6月底，中國人壽持基金金額656.06億元，占投資資產比重為5.28%；2010年底，中國人壽持基金金額963.44億元，占投資資產比重為7.21%。增持基金比例和數額均頗為明顯，一方面這為中國人壽帶來了較為豐厚的權益類投資收益；另一方面，中國人壽已經具備了“割韭菜”的籌碼。中國太保也在2010年下半年增持基金67.4億元，增持幅度為37.20%。同樣，各種渠道信息顯示，部分保險公司和券商在2010年下半年均對基金有所增持。

目前市場相對的安全邊際或許是打破魔咒的唯一機會，但是流動性如果一再收縮，基金可能仍難主宰自己的命運。