人民幣連觸跌停信號

11月30日以來，人民幣在銀行間外匯市場的即期利率連續(xù)8個(gè)交易日在盤中觸摸千分之五的跌停位。一時(shí)間，市場風(fēng)聲鶴唳，自2005年匯改以來人民幣對美元累計(jì)升值30%的沖天牛氣被一洗而盡，人民幣升值趨勢不僅明顯逆轉(zhuǎn)，更有不少交易員預(yù)期人民幣自此開啟下跌通道，紛紛拋出人民幣轉(zhuǎn)而持有美元以求避險(xiǎn)。

突如其來的變化激發(fā)了市場的無窮想象，外資高唱的“中國經(jīng)濟(jì)硬著陸”論更是將陰霾灑進(jìn)人心，似乎2012年的經(jīng)濟(jì)崩潰已經(jīng)率先在外匯市場上得到驗(yàn)證。

預(yù)期逆轉(zhuǎn)

最新數(shù)據(jù)佐證，在人民幣升值預(yù)期的逆轉(zhuǎn)之下，中國外貿(mào)企業(yè)和各家商業(yè)銀行已明顯改變其過去的經(jīng)濟(jì)行為，持匯意愿明顯增強(qiáng)。

12月6日，央行公布的10月份貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)顯示，央行10月累計(jì)外匯占款余額為23.29萬億元，比9月余額驟減893.4億元，是央行近八年來外匯占款月度余額的首次下降。此前央行公布的“所有金融機(jī)構(gòu)外匯占款”數(shù)據(jù)顯示，10月份負(fù)增長了249億元。

由于“所有金融機(jī)構(gòu)外匯占款”包括了“央行外匯占款”，因此從10月央行外匯占款余額下降近900億元，而所有金融機(jī)構(gòu)外匯占款余額僅下降近250億元來看，10月份所有金融機(jī)構(gòu)持有的外匯占款增加額實(shí)際上是迅猛增加了644.4億元，反映出商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)早在10月份就已對人民幣升值預(yù)期發(fā)生了轉(zhuǎn)變，從而明顯提高了持匯意愿，向中央銀行的結(jié)匯更多而售匯更少。

不僅商業(yè)銀行如此，企業(yè)和持匯個(gè)人也是如此。國家外匯管理局統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2011年10月份，銀行代客結(jié)匯為1152億美元，銀行代客售匯為1121億美元，銀行代客結(jié)售匯順差為32億美元，較9月260億美元的代客結(jié)售匯順差大幅減少88%。

境外市場的香港人民幣存款同樣敏銳地反映了海外市場對持有人民幣意愿的轉(zhuǎn)向。數(shù)據(jù)顯示，截至10月底，香港人民幣存款余額為6185億元，兩年來首次下降。香港金管局人士認(rèn)為，香港人民幣新增存款出現(xiàn)放緩跡象，部分原因是受到歐債危機(jī)升溫的影響，另一部分原因則是境外投資者對中國經(jīng)濟(jì)走向及人民幣升值預(yù)期的不確定感增強(qiáng)，因此選擇拋售離岸人民幣買入美元。

應(yīng)該說，目前人民幣即期匯率連觸跌停的意外景象早在9月末就已有發(fā)端跡象。自2010年6月匯改重啟以來，人民幣即期市場首次在今年9月29日出現(xiàn)以跌停報(bào)收的一幕，次日同樣再觸跌停板。此后，類似情形在10月12日、10月31日、11月3日、11月4日反復(fù)上演。此外，香港人民幣離岸市場（CNH），以及海外人民幣無本金交割遠(yuǎn)期（NDF）1年期美元/人民幣都曾出現(xiàn)明顯的貶值預(yù)期。

購匯需求促使人民幣走跌

“開盤不久就跌停，根本沒有成交！”12月2日，人民幣對美元匯率以6.3310開盤，很快即告跌停，一國有銀行外匯交易員向記者表示，美元買盤壓力太大，跌停后想購匯的就無法購匯，銀行的售匯業(yè)務(wù)不僅受到影響，難以滿足客戶需求，而且進(jìn)一步刺激了買盤的決心。

首先，受歐債危機(jī)等外圍金融市場動(dòng)蕩所致，歐美金融機(jī)構(gòu)不得不補(bǔ)充資本金，再度去杠桿化。歐洲更是在早前對金融機(jī)構(gòu)的資本金要求提高到9%，這直接要求歐洲銀行業(yè)從全球回抽資金。

此時(shí)美元的避險(xiǎn)需求進(jìn)一步上升，加劇了國際市場上美元流動(dòng)性緊張，美元指數(shù)不斷反彈，從10月底以來的75左右一路上漲到11月末接近80的位置，而人民幣匯率雖是參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的，但仍主要以美元為影響因素，因此美元越漲，人民幣越跌。

其次，在外資一片唱空中國經(jīng)濟(jì)的氛圍下，中美經(jīng)濟(jì)基本面的差異對比讓作為避險(xiǎn)貨幣的美元更受青睞，而人民幣在持續(xù)大幅升值后則更易顯出疲態(tài)。最新數(shù)據(jù)顯示，美國11月失業(yè)率為8.6%，比10月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，促使美元指數(shù)走強(qiáng)。其11月PMI高達(dá)52.7%，而中國11月PMI則僅有49%，跌入收縮區(qū)間。

預(yù)期總是容易擴(kuò)大市場波動(dòng)，在多因素發(fā)酵出的人民幣升值預(yù)期減緩，甚至是部分人開始預(yù)期人民幣進(jìn)入貶值時(shí)代時(shí)，持有外匯的企業(yè)更愿意加大購匯力度，拋出人民幣持有美元。

渣打銀行中國區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王志浩在7日晚發(fā)給記者的郵件中表示，今年中國出口量全年將可能達(dá)到2萬億美元，貿(mào)易量巨大，一個(gè)小的持匯行為的改變就會(huì)對在岸市場上的美元需求產(chǎn)生巨大的影響，而這一點(diǎn)正是近期人民幣走軟的主要驅(qū)動(dòng)因素。

此外，記者采訪和了解到的多位專家和市場人士也表示，一段時(shí)期以來，人民幣在岸市場和離岸市場的巨大價(jià)差誘發(fā)的套利行為，是另一大促使美元買盤強(qiáng)勁增長的原因。

自9月底以來，香港市場首先出現(xiàn)人民幣貶值預(yù)期，人民幣的離岸價(jià)格一直低于在岸價(jià)格。以12月6日為例，當(dāng)日人民幣境內(nèi)中間價(jià)是6.3334，而離岸市場上，香港人民幣兌美元即期CNH和海外無本金交割遠(yuǎn)期NDF則都徘徊在6.38左右。這意味著，套利者只要在境內(nèi)拋出人民幣購入美元，再到境外市場拋出美元換取人民幣即可坐收起碼50個(gè)基點(diǎn)的差價(jià)。

當(dāng)前的外匯管理制度允許外貿(mào)企業(yè)在境外保留外匯，而香港市場人民幣基本上是自由兌換的。當(dāng)9月底海外市場首先出現(xiàn)貶值預(yù)期，而境內(nèi)基本上還維持著升值預(yù)期，境內(nèi)外市場匯差由此擴(kuò)大后，套利者就不斷在境內(nèi)市場拋出人民幣，令境內(nèi)現(xiàn)貨市場人民幣兌美元不時(shí)出現(xiàn)跌停。

連觸跌停不是大幅貶值

需要注意的是，人民幣貶值預(yù)期盡管斷斷續(xù)續(xù)延續(xù)了兩個(gè)月，進(jìn)入12月更是在即期市場上連觸跌停，卻并不意味著人民幣對美元匯率出現(xiàn)了大幅度貶值。

在中國股票市場上，所謂“漲/跌?！笔且郧叭帐毡P價(jià)為基礎(chǔ)上/下浮動(dòng)達(dá)10%。而在外匯市場上，漲/跌停價(jià)不以前日收盤價(jià)為基準(zhǔn)，而是以央行可以操控的當(dāng)日中間價(jià)為基準(zhǔn)，上/下浮動(dòng)0.5%。

12月以來的人民幣對美元即期匯率連續(xù)觸及跌停實(shí)際上是央行可能出于穩(wěn)定預(yù)期的考慮，有意把人民幣匯率中間價(jià)定得較高，加上千分之五的波動(dòng)區(qū)間較窄，因此在旺盛的美元買盤的推動(dòng)下，一連幾天，銀行間市場上人民幣即期匯率都在日內(nèi)貶值，次日再被央行的日間操控升回來，致使一開盤就很容易在市場力量的自然作用下觸及0.5%的跌停價(jià)，而實(shí)際上連續(xù)幾天以來的累計(jì)跌幅并不太大，約為2%。在上周前3個(gè)交易日中，人民幣即期收盤分別為6.3641元、6.3642元和6.3643元，貶值幅度更趨縮小。

10月底，人民幣兌換美元中間價(jià)為6.3233，11月底為6.3482，人民幣兌美元匯率僅小幅下跌0.39%。如果以10月14日人民幣兌美元匯價(jià)的最低點(diǎn)6.3762比1計(jì)算，11月人民幣匯率還是升值的。如果進(jìn)一步把觀測期限拉長，可以更清楚地看出人民幣對美元的實(shí)際貶值幅度有限的事實(shí)：雖然人民幣對美元近日跌幅近2%，但8月曾升值2%以上，9月仍有0.5%以上的小幅升值，綜合起來看，人民幣在近幾個(gè)月以來基本保持平穩(wěn)。

國家行政學(xué)院決策咨詢部副主任陳炳才近日在接受媒體采訪時(shí)就此表示，國際社會(huì)認(rèn)為年匯率上下2.5%是正常波動(dòng)，個(gè)人認(rèn)為月度匯率在0.5%~0.7%之間上下波動(dòng)屬于正常，不是什么貶值、升值趨勢。

人民幣單邊升值趨勢終結(jié)

但不可否認(rèn)，相比人民幣此前數(shù)年的漲勢如虹，人民幣大幅單邊升值的趨勢已經(jīng)逐漸落幕，未來更可能既沒有較大的升值空間，也沒有明顯的貶值趨向。2010年6月19日中國重啟匯改以來至2011年11月下旬，人民幣對美元匯率累計(jì)升值近7%。

亞洲開發(fā)銀行中國區(qū)代表處高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家莊健7日在騰訊財(cái)經(jīng)20人論壇上演講時(shí)表示，人民幣連續(xù)觸發(fā)跌停是一個(gè)匯率轉(zhuǎn)向的信號，意味著人民幣對美元大幅單邊升值的趨勢結(jié)束，明年可能有升有貶，即便是升值，也不會(huì)趕上今年的幅度，但也不會(huì)出現(xiàn)大幅貶值。

莊健認(rèn)為，如果從中長期看，美國經(jīng)濟(jì)短期還很難找到新的增長點(diǎn)，雖不一定推出QE3，但可能繼續(xù)變相地采取量化寬松措施，所以目前人民幣走軟的情形可能是短期的。

中國社科院副院長、前央行貨幣政策委員會(huì)委員李揚(yáng)7日在社科院報(bào)告會(huì)上對記者表示，當(dāng)前的人民幣匯率已經(jīng)接近均衡水平?，F(xiàn)在由于中國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)還是強(qiáng)于美國，因此還不能肯定人民幣升值趨勢已經(jīng)停止，但未來，雙向變動(dòng)將逐漸成為常態(tài)。

招商證券宏觀研究團(tuán)隊(duì)發(fā)布的報(bào)告認(rèn)為，中國央行在第三季度貨幣執(zhí)行報(bào)告中將“調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)”從貨幣政策的目標(biāo)中拿掉，結(jié)合央行行長周小川在論壇上對中國國際收支調(diào)整的論述，可以推測人民幣匯率在未來一段時(shí)間進(jìn)入平臺(tái)波動(dòng)期的可能性較大，人民幣匯率升值的速度可能從此前的年均5%~6%下降到3%左右。

不過研究者對人民幣是否真的進(jìn)入平臺(tái)區(qū)間仍有分歧，有不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家提醒，目前幾連跌的走勢只能確認(rèn)人民幣大幅單邊升值的趨勢告罄，其對未來的長期影響還不能確認(rèn)，因?yàn)闅W美經(jīng)濟(jì)的動(dòng)蕩和國際政治因素等多重原因還將在某些時(shí)點(diǎn)上大幅擾動(dòng)市場。但不論如何，人民幣兌美元的微妙變化無疑開啟了增強(qiáng)人民幣匯率雙向浮動(dòng)彈性的時(shí)間窗口，未來的事情，應(yīng)更多交給市場去展現(xiàn)。