金融成長與產業發展內在機理

摘要：產業成長是金融成長的基礎，金融成長是產業成長的重要推動力，二者保持合理的匹配關系是一國經濟持續、快速發展的重要條件。本文構建的金融成長與產業成長匹配關系模型表明：在產權制度、資源稟賦、制度變遷等條件約束下，在經濟發展的不同階段，金融成長對產業成長的貢獻度不同；產業成長的任何變動都會導致資金市場匹配關系的變化，但二者具有長期均衡關系。實證檢驗表明中國的金融成長滯后于產業成長，中國應實行金融優先發展戰略，以金融成長保證和加快產業成長。

關鍵詞：金融成長；產業成長；匹配關系

中圖分類號：F822.2 文獻標識碼：A

美國金融體系在二戰后處于世界領先地位，促使美國處于產業競爭的前沿。20世紀90年代末，美國金融成長遠遠超過了產業成長的內在需求，從而引發全球性金融危機。在這種背景下，金融成長與產業成長匹配關系成為人們討論的重要課題。本文以此為視角，探索金融成長與產業成長的內在機理，找到突破中國產業成長約束瓶頸的有效途徑，為中國的金融成長提供一定的理論參考和決策依據。

一、相關研究成果與研究對象界定

金融成長與產業成長應保持合理的比例關系，這一觀念已被人們普遍接受，那么，如何界定二者之間的比例關系，現有研究主要從兩個方面分析：

一是金融成長與產業成長的因果關系分析。雷蒙德#8226;W#8226;戈德史密斯（1969）認為金融與以產業結構變動為特征的經濟增長間是互為因果的關系。戈德史密斯還設定了金融相關率等指標判定一國金融成長水平，認為金融成長快于實體經濟（產業）成長，而且一國金融相關比率的提高并不是無止境的，一旦到達一定的發展階段，該比率就將趨于穩定。在戈德史密斯研究的基礎上，實證分析表明：從行業層面看，國內金融成長對行業生產和成長具有促進作用（Rajan和Zingales，1998）；從國家和地區層面看，1815-1860年美國制造業企業以廠商和商人的正式或非正式合作形式而存在，這種關系導致資本從商業流向制造業部門（Livesay 和Porter，1987）；我國臺灣省金融成長與產業成長之間關系表現為：從長期來看，金融成長對產業成長的影響只有0.4321%，而產業成長對金融成長的影響是2.38898%。即隨著產業成長，金融供給導向逐漸不重要，而之后需求導向成為主導。另外，非正式金融在金融成長中具有重要作用（Wang，2000）；在OECD國家，金融成長對產業專業化具有顯著的因果效應，金融成長對產業專業化和比較優勢具有重要貢獻（Svalery和Vlachos，2005）；65國30年的面版數據實證檢驗結果表明，金融成長對制造業的出口和貿易盈余具有顯著的因果性（Beck，2002）。因此，金融成長相對較好的國家在產業成長中具有比較優勢（Kletzer和Bardham，1987）。可見，理論和實證檢驗均表明金融成長與產業成長之間具有因果關系，而且更為重要的是，金融成長較快的國家，對于外部融資依賴高的產業將會產生顯著的促進作用，這一結論具有重要的政策指導意義。二者的因果關系表明產業成長是金融成長的基礎，而金融成長對產業成長具有重要的促進作用。但這類分析并沒有指出金融成長與產業成長如何保持合理的比例關系。

二是金融成長與產業成長的結構關系分析。從金融結構在經濟增長中所起作用的角度來看，只有當金融結構和制造業的規模結構相匹配——即在一個以大企業為主的經濟中，存在一個市場型的金融結構，或存在一個較高的銀行集中度時，才能有效地滿足企業的融資需求，從而促進制造業的增長。由此證明一國的金融結構必須要和產業規模結構相匹配（林毅夫等，2003) 。金融結構提升既是金融成長的重要途經，也是經濟結構升級及經濟實現最優增長的必要條件（楊琳和李建偉，2002）。1978-2000年中國東、中、西部地區金融結構轉變與產業結構升級以及經濟增長的關系表明，中西部地區金融結構水平落后，妨礙了中西部地區產業結構的升級，而反過來，中西部地區產業結構升級的滯后，又導致金融業發展緩慢和當地經濟發展水平的落后（范方志和張立軍，2003）。而民間金融成長與產業結構變遷的關系則應采用民間金融供給型的民營產業發展模式，從而加快工業產業結構升級（蒲祖河，2005）。

以上研究表明產業成長要求金融成長，金融成長促進產業成長，二者形成良性循環；反之，一方的滯后會制約另一方的成長，從而形成惡性循環。目前，我國的金融成長落后制約著產業成長，本研究努力從理論上界定金融成長如何與產業成長保持合理的匹配關系。

需要指出的是，本文運用了金融成長和產業成長這兩個概念，即成長包含了規模的擴大和效率的提高。麥金農和肖（1973）提出金融深化理論，金融發展成為學者們關注的焦點。金融發展著重于金融業的量的擴張，這顯然是有失偏頗的。我國學者白欽先（2000）于1990’s首先提出金融功能觀，并認為金融具有資源屬性，是一種具有戰略性、脆弱性、中介性、社會性的資源。之后，周小川（2005）首次提出金融生態的概念，強調用生態學的方法來考察金融風險的成因問題。張杰（1995）對該概念的內涵作了新的界定，他認為，金融成長是對金融增長和金融發展概念的一種綜合，成長本身應當包含增長與發展兩層涵義，是質與量的有機統一。金融成長理論的提出可以被認為是金融發展理論的一個質的飛躍，它將金融發展理論注重量的增長的觀點、金融功能論注重效率的觀點、金融生態論適應外部環境的觀點以及制度建設等的觀點有機地融合在一起，將金融作為一個生物體，有其自身的生長發育、生死存亡。

綜合以上分析，可以將金融成長定義為：在一定的政治制度、經濟制度和發展環境約束下，以產業成長為基礎，服務于產業成長，金融業同時實現自身量的擴張和質的提高的統一，最終實現金融業的競爭優勢，以保證和加快產業成長。

另外，本文對產業成長的定義是：在一定的政治制度、經濟制度和發展環境約束下，單個產業經歷萌芽期、成長期、成熟期和衰退期四個階段，實現產業規模的擴大和效率的提高，而主導產業的形成、不斷更換的過程即一國產業結構的演變歷程，構成一國的產業成長。

二、模型構建

金融成長內生于產業成長，二者之間應保持合理的比例關系。然而，虛擬經濟（金融成長）與實體經濟（產業成長）背離是一種常態，完全同步變化只是偶然現象；發展滯后的虛擬經濟必使實體經濟的融資渠道和融資總量受到負面影響，實體經濟的穩定持續發展將受到資金供應的限制（劉駿民和伍超明，2004）。同樣，虛擬經濟的過快發展則導致泡沫經濟，其對產業的危害已被歷次金融危機所證實。因此，金融成長與產業成長應保持合理的匹配關系，實現金融與產業成長的良性互動。所謂金融成長與產業成長匹配關系是指金融成長與產業成長相互作用，金融成長以產業成長為載體，同時保證和加快產業成長，二者之間保持合理的比例關系，以實現產業的持續成長。那么，金融成長與產業成長的匹配關系如何確定？

本節將構建模型，考察金融成長與產業成長的匹配關系。本模型是在資源稟賦、技術進步、制度變遷等因素約束下，只考慮金融成長與產業成長匹配關系，研究二者之間的資源配置關系及互動關系。

（一）前提條件假設

各國的金融成長與產業成長具有各自的歷史、文化、政治、經濟等特殊條件，但特殊性中包含著共性。即在各國特殊條件下形成不同的發展模式，但金融成長與產業成長的關系具有共同條件：金融交易的有效實現，即在產權明晰、相關法律保護和社會習俗等條件下實現金融的資源配置功能。

產權明晰是金融交易有效運行的前提，法律制度是金融產權交易的制度保證，法治水平是交易履行的激勵機制，良好的信用環境和有效的微觀規制則節約交易履行的成本。因此，產權制度、法治水平、信用環境和微觀規制共同構成金融成長的外部環境。而這種外部環境通過金融機構與企業的金融交易同樣作用于產業成長：產權明晰是金融交易的基礎；法治水平的提高有效保護投資者的權益，保證金融產權交易的順利進行，從而為產業成長提供資金和提高產業資本配置效率；信用環境的改善加速資金的流通，也促使產業資本提高資本配置效率；微觀規制是金融和產業成長的載體和組成部分，其有效性直接決定著金融和產業的成長特性。因此，考慮在產權明晰、較高的法制水平和良好的社會信用環境、有效的微觀規制下，即金融交易有效實現的條件下，分別建立金融成長與產業成長的函數，研究金融成長與產業成長的資源配置關系以及二者的互動關系。

（二）金融成長函數

（三）產業成長函數

同理，假設產業i有很多相同的企業，我們將企業數目標準化為1。每個企業均追求企業的成長特性。在每一時期，企業對資金需求的變動函數為：F[DD(]#8226;[][DD)]d=θRd-bFd。

θ為金融資源搜尋產業投資機會并匹配成功的概率，bFd為產業結構調整而使產業i減少的資金需求。

設企業通過選擇潛在產出Rd和資金需求Fd來實現利潤最大化，企業不投資的單位成本為c。則企業利潤最大化的現值為：

設η=[SX(]Rd[]1-Fs[SX)]，則η表示金融成長的彈性，或曰金融市場的資金供求緊張度。η越小，資金供求關系越緊張。因此，資金缺口尋求產業i產出缺口的速率以及資金缺口彌補產出缺口匹配成功的概率取決于金融成長：

結論三:在產權明晰、較高法制水平和良好的社會信用環境、有效的微觀規制等條件下，金融成長與產業成長之間具有長期均衡關系，二者的匹配關系即二者的資源配置關系與產業成長特性γ、產業潛在產出和實際產出比率y、資金緊張度η、產業間資源轉移速率b、金融貢獻度χ、金融成長特性δ、產業設備閑置成本c等變量有復雜的關系，公式（22）-（25）是二者均衡狀態的方程式。

（六）互動關系

結論四:產業成長內在地要求金融成長。產業成長特性的提高要求金融為其提供金融服務；產業現有規模的擴大或效率的提高需要充足的資金支持；產業成長使得產業產出缺口擴大，更多資源流向該產業。此時，內生金融的成長特性受資本設備閑置成本的制約，實際上反映了金融成長取決于產業成長。

對這一結論可作如下解釋：隨著金融成長，即金融業的規模擴大和效率提高，產業能夠以更低的成本籌集到所需的充足資本，產業的成長特性提高，產業的產出擴大。產業成長特性的提高和實際產出的擴大以及金融成長，對產業i的需求進一步擴大，產業i的產出缺口增加，必然導致更多廠商進入產業i，廠商的行為提高了資金匹配率，資本的閑置成本下降。

由結論四和五可得出：產業成長內在地要求金融為其提供服務，而金融成長客觀上提高了產業成長特性，擴大了產出規模，從而產業成長。在產權明晰、較高法制水平和良好的社會信用環境、有效的微觀規制等條件下，資金的自由流動使資源配置自發實現最優化，資本的閑置成本下降。因此，金融成長與產業成長具有互動關系。

三、中國金融成長與產業成長關系實證分析

金融成長與產業成長的匹配關系要求金融成長滿足產業成長所需，促進產業成長，具體表現在金融資本對產業資本的追逐，即金融收益與產業收益應保持合理的比例。Wurgler （2000）的研究表明：在金融市場比較發達的國家里，成長性好的行業會得到更多的投資，而成長性差的行業投資會減少，即金融成長能提高資源的配置效率。根據數據的可得性（數據均來自中國統計年鑒各年），本文設計了資本配置平衡指數——產業利潤應與產業新增固定資產保持對稱關系，反映金融成長與產業成長是否具有匹配關系；同時，本文設計了匹配關系偏離度指標——產業基本建設新增固定資產與產業增加值關系，反映金融資本和產業資本價值創造能力的差異，從而反映二者關系偏離程度；并對兩個指標對比，檢驗指標的可行性。

（一）資本配置平衡指數：i產業利潤占比應與新增資本比例相匹配

Mi（資本配置平衡指數）=i產業基本建設新增固定資產占比/利潤占比。Mi>1，表明金融資源浪費；Mi<1，表明金融資源收益大；Mi=1，表明資本配置平衡，即金融成長與產業成長達到合理的匹配關系。

計算結果表明個別產業存在資本配置嚴重不平衡，其中投資遠遠大于其利潤的產業包括：1992年的煙草制品業、1997年的有色金屬冶煉及壓延加工業、2000年的煤炭開采和洗選業、2003年的水的生產和供應業；投資遠小于其利潤的產業包括：1997年的農副食品加工業、2002年的燃氣生產和供應業、2005年的水的生產和供應業。從整體來看，產業基本建設新增固定資產與其利潤配置基本保持穩定，但絕大部分產業平衡指數小于1，說明金融資源收益大，即金融業收益大于產業收益。這可能是由于金融業嚴格的準入制度和長期的產業投資熱潮所致。

（二）匹配關系偏離度

匹配關系偏離度=產業基本建設新增固定資產占比增長率-產業增加值占總增加值比重，反映某一產業資本投入與產業價值創造能力的差異，即金融資本和產業資本價值創造能力的差異。

計算結果表明電力、熱力的生產和供應業至2005年前嚴重偏離，新增固定資產占比增長率遠遠大于增加值比重；燃氣生產和供應業、水的生產和供應業偏離度大于0，表明這三個行業投資增長率大于其產業貢獻率。這是因為這三個行業屬于基礎設施建設，制約著其他產業的成長，因此對其的投資持續增長。從整體來看，產業的偏離度均小于0，表明投資落后于其成長，即金融成長制約著產業成長。這與資本配置平衡指數的結果一致，表明中國的金融成長仍滯后與產業成長。

（三）指標評價

從資本配置平衡指數和匹配關系偏離度我們可以看出，兩個指標的結論一致：金融成長滯后于產業成長，這可能是由于我國的金融準入制度以及金融市場的落后所致；平衡指數和偏離度反映了我國金融缺口和產業缺口的搜尋和匹配關系運行機制有待進一步改善，也反映了產融結合的發展空間巨大。因此，本文設計的這兩個指標可以反映我國金融與產業成長的匹配關系。

四、小結

（一）金融成長與產業成長應具有合理的匹配關系

金融成長內生于產業成長，金融成長遠遠超過產業成長必然形成金融泡沫，造成產業成長的過度調整。因此，金融成長與產業成長應保持合理的匹配關系：在產權明晰、較高的法治水平、良好的社會信用環境和有效的微觀規制的前提條件下，二者的匹配關系與產業成長特性、產業潛在產出和實際產出比率、資金緊張度、產業間資源轉移速率、金融貢獻度、金融成長特性、產業設備閑置成本等變量相關。合理的匹配關系會形成金融與產業的良性循環機制，否則，惡性循環機制將會對一國經濟產生極大的破壞。

（二）金融成長與產業成長的匹配關系有待進一步改善。

資本配置平衡指數和匹配關系偏離度均反映了我國金融資本與產業資本匹配關系有待進一步改善。這就需要發達的金融市場實現資源的優化配置，因此提出政策建議：

1.投資以金融優先發展，加快產業成長。我國金融成長相對滯后于產業成長的現狀，亟需提高金融地位。我國應及時調整發展戰略，實行金融優先發展，加快產業成長，從而提高國家競爭力。但產業成長是金融成長的載體，金融成長保證和加快產業成長，二者必須保持合理的匹配關系。

2.改善金融成長外部環境。產權明晰是金融交易高效率運行的前提，也是資源有效配置的重要基礎；而產權制度對其他制度安排具有本質性的影響。因此，產權明晰是金融成長的重要基礎和前提條件。同時，法律制度是金融成長的制度保證，而非正式制度——社會信用環境和微觀規制對法治水平具有重要影響。法律制度確定了金融交易主體的基本行為準則和框架，社會信用環境聯系著法律制度和微觀規制，影響著金融交易成本；微觀規制則是金融交易順利執行的保證，反映著社會信用環境，制約著法制水平。因此，我國要實行金融優先發展戰略，就必須改善金融成長所依賴的外部環境：加快產權制度改革；提高法制水平；加大市場懲戒力度；健全自律機制。

3.構建產業成長的金融服務平臺。金融服務于產業成長，其重要的職能就是引導資本的優化配置。這就需要完善的金融服務體系，即有效的金融市場、充足的金融工具和富有競爭力的金融組織。在有效的金融市場上，充足的金融工具可以更廣泛地動員社會資源，形成資金的競爭機制，從而實現資源的優化配置，通過產融結合促進產業成長。在這一過程中，金融機構通過混業經營、金融控股公司等業務方式，建立起富有競爭力的金融組織，提升國家的國際競爭力。

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Endogenous Mechanism Between Financial Maturity and Industrial Maturity

SHI En-yi

（Faculty of International Trade， Shanxi University of Finance and Economics，

Taiyuan 030006，China）

Abstract：Industrial maturity is the basis of financial maturity and financial maturity is very important driving force to industrial maturity. That they keeping reasonable matching relationship is an important condition for a country to remain sustainable and rapid development. The matching model shows that， under the constraints of property rights， resource endowments and institution evolution etc， financial maturity has different contributions to industrial maturity in different stages of economic development;any changes in industrial maturity will result in the changes of matching relationship in capital market， however， they remain long-term equilibrium. Empirical tests indicate that China′s financial maturity lags to industrial maturity， so China should take financial priority strategy to guarantee and speed up industrial maturity.

Key words:financial maturity; industrial maturity; matching relationship

（責任編輯：李江）