淺析我國上市公司定向增發(fā)股票存在的問題及對策

1.定向增發(fā)概念的界定

從法律的角度來看，定向增發(fā)股票是一種帶有私募性質(zhì)的證券發(fā)行方式，是一種上市公司面向少數(shù)特定投資人發(fā)行證券的方式，相對于公募而言，私募的對象應該是“合格的機構投資人”。在國際資本市場上，定向增發(fā)和公開兜售、配股等方式一起構成上市公司發(fā)行股票的主要手段，簡單地說，所謂定向增發(fā)就是指發(fā)行人或者其承銷商將公司股票定向出售給經(jīng)其選擇或批準的機構或個人。

2.我國上市公司定向增發(fā)中存在的問題

2.1董事會的融資權限過大

在實際的定向增發(fā)中，股東大會的權限被縮水，董事會在融資方面的權限被放大。在董事會融資權缺乏必要的約束以及再融資定價缺乏有效監(jiān)督的法規(guī)環(huán)境下，由于定向增發(fā)只是面向少數(shù)特定投資者，難免會給大股東或內(nèi)部人控制董事會提供尋租活動的機會，也會給一些機構“尋租”套取股票價格提供較大的空間。大股東很可能憑借董事會對發(fā)行時機、發(fā)行定價、發(fā)行數(shù)量的決議權，轉移上市公司的資源，侵害中小股東的利益。

2.2定向增發(fā)的門檻較低，認購資產(chǎn)的質(zhì)量存在問題

以什么質(zhì)量的資產(chǎn)認購定向增發(fā)的股票，必將對其他股東的權益帶來影響。由于證監(jiān)會并沒有對上市公司定向增發(fā)股票資產(chǎn)的質(zhì)量做出規(guī)定，這樣一來只要不違法違規(guī)、不蓄意侵吞公眾利益的企業(yè)就都可以定向增發(fā)股票，不管其所增發(fā)的股票質(zhì)量如何都可以進行再融資。這樣低的門檻顯然會侵害到其他股東的利益。

2.3存在操縱發(fā)行價格，進行利益?zhèn)鬏數(shù)膯栴}

由于發(fā)行價格關乎新老股東的切身利益，影響原有股東的持股成本或在二級市場上的資本利得，無論是以資產(chǎn)認購增發(fā)股票的母公司還是以現(xiàn)金認購的戰(zhàn)略投資者，都希望以盡可能低的價格認購。這樣，母公司、戰(zhàn)略投資者、上市公司管理層就會為了共同的利益達成協(xié)議，事先共同打壓、控制有關二十個交易日的股價，以便相互進行利益的輸送，這實際上就是操縱股票價格的行為，而對于其他投資者而言，特別是中小流通股東是難以參與的，這樣就嚴重損害了中小流通股東的利益。

2.4定向增發(fā)增加了資本市場的擴容壓力

實施定向增發(fā)的上市公司，其發(fā)行對象除了一部分是面向上市公司大股東或戰(zhàn)略投資者之外，二級市場上的機構投資者是定向增發(fā)股票的主力軍，雖然政策規(guī)定定向增發(fā)的股份自發(fā)行結束之日起，十二個月內(nèi)不得上市流通，這表面上好像沒有增加市場當前的擴容壓力，但由于這些機構也是二級市場的投資者，所以當他們參與定向增發(fā)時，必然會抽調(diào)二級市場上的資金去參與增發(fā)，甚至因此拋售股票。所以，這種定向增發(fā)對當前市場仍然構成了擴容的壓力。

3.建議及對策分析

3.1定向增發(fā)應引入公開詢價和定價機制

市場機制要有完善的規(guī)則才能得到高效的運行，只有完善的規(guī)則定向增發(fā)才能更好地進行。對于定向增發(fā)的股票，應根據(jù)資金使用方向的不同來規(guī)定不同的定價規(guī)則，例如，所籌集的資金是用于資產(chǎn)重組的，就應與用于其他項目的資金在定價上做出明顯的區(qū)別，體現(xiàn)出差異性；另外，應該建立定向增發(fā)股票的詢價制度、第三方競價引入制度等，這樣才能有效地防范增發(fā)公司操作股票價格，并能減少低價增發(fā)的“尋租”行為。通過詢價對機構增發(fā)可以實現(xiàn)價格最大化和上市公司募股資金最大化，也有利于保護小股東的利益。規(guī)范和完善定向增發(fā)的市價約束和股價影響市場化淘汰約束機制，規(guī)范定向增發(fā)過程中上市公司的股票停牌行為。

3.2建立董事會融資權的約束條款，完善相關制度

上市公司的董事會在定向增發(fā)方面有著過大的權限，應該對其進行適當?shù)南拗婆c約束。首先，要求上市公司在公司章程中明確規(guī)定董事會的融資決定權額度，或者在股東大會表決增發(fā)議案，以便約束增發(fā)過程中董事會可以決定的定價范圍，防止偏低的發(fā)行價市價折扣；另外，還應進一步完善董事、監(jiān)事責任追究體系和約束機制，加強內(nèi)部約束機制和責任追究機制，形成對董事會再融資規(guī)范化的內(nèi)部監(jiān)督。

3.3提高定向增發(fā)的門檻，應對增發(fā)中資產(chǎn)的質(zhì)量問題

首先，需要建立大股東對注入資產(chǎn)質(zhì)量的擔保機制，大股東之所以會把較差的資產(chǎn)注入上市公司，是因為獲得的暴利是屬于大股東的，而虧損卻是由全體上市公司股東承擔的。建立了資產(chǎn)質(zhì)量擔保機制之后，大股東在注入資產(chǎn)之時，就會對資產(chǎn)的質(zhì)量加以考慮，這樣可以有效地減少大股東的不良行為。另外，證監(jiān)會也應該進一步加強對定向增發(fā)注入資產(chǎn)和投資項目的評估監(jiān)管。保證資產(chǎn)和項目的質(zhì)量，以防止大股東串通評估機構對資產(chǎn)進行高估。

3.4加強監(jiān)管、加大懲罰力度，防止利益輸送

為了更好地保護中小投資者的利益，除了要進一步完善法律法規(guī)之外，另外一個方面就是要加強監(jiān)管力度，有效地防范顯示公允的關聯(lián)方交易。按照交易總額和上市公司有形資產(chǎn)凈值的比率。可以將關聯(lián)交易分為三個部分：對公司經(jīng)營活動影響很小的關聯(lián)方交易，豁免批準；對公司經(jīng)營活動影響較大的關聯(lián)方交易，由董事會批準；對公司經(jīng)營活動有重大影響的關聯(lián)方交易，則必須由股東大會批準。相關部門在對關聯(lián)方交易進行審查時，主要應審查關聯(lián)方交易的價格是否合理，公告、披露的信息是否完善、及時，重大事項是否經(jīng)過股東大會的批準等，防止違法違規(guī)事件的發(fā)生。