大宗商品定價(jià)金融化背景下進(jìn)口鐵礦石定價(jià)的可能路徑

肖明 吳慧香 褚鵬程

［摘要］ 本文在闡述我國鐵礦石貿(mào)易的重要性和鐵礦石金融化定價(jià)的基礎(chǔ)上，探求鐵礦石金融化定價(jià)的金融理論，分別分析了期貨市場價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的成因以及掉期的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避作用。以金融定價(jià)理論為依據(jù)，提出進(jìn)口鐵礦石定價(jià)的5種可能路徑及應(yīng)用策略，以期對我國鋼鐵企業(yè)應(yīng)對鐵礦石價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)提供決策依據(jù)。

［關(guān)鍵詞］ 鐵礦石；期權(quán)；掉期

doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2012 . 05. 017

［中圖分類號］F252.4［文獻(xiàn)標(biāo)識碼］A［文章編號］1673 - 0194（2012）05- 0033- 03

1引言

隨著我國工業(yè)化、城市化進(jìn)程的快速推進(jìn)，鋼材消費(fèi)明顯上升。未來十幾年鋼鐵需求將維持高位運(yùn)行狀態(tài)，鐵礦石是鋼鐵工業(yè)的主要原料，也是維持強(qiáng)大工業(yè)基礎(chǔ)的必備要素。近年來，一方面我國鐵礦石需求的外貿(mào)依存度逐年遞增，２０００年突破５０％，２００９年已經(jīng)超過７０％。另一方面，我國進(jìn)口鐵礦石的價(jià)格大幅攀升，從１９９５年的每噸不足３０美元，到２００８年沖上接近１４０美元，２００９年雖然有所回落，但依然接近８０美元高位；２０１０年前3個(gè)月的均價(jià)達(dá)到９６美元。據(jù)中國鋼鐵協(xié)會統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，２０１１年第一季度，納入?yún)f(xié)會的７７戶大中型鋼企，產(chǎn)品銷售利潤率僅有２．９１％，比全國工業(yè)行業(yè)平均銷售利潤率低３．２９個(gè)百分點(diǎn)。鐵礦石價(jià)格的上漲已經(jīng)嚴(yán)重影響到鋼鐵企業(yè)的發(fā)展，如果不能良好解決，將會影響到我國工業(yè)發(fā)展進(jìn)程。

一般來講，國際大宗商品國際貿(mào)易定價(jià)機(jī)制主要包括兩種：大宗貿(mào)易中潛在或普遍認(rèn)可的定價(jià)規(guī)則以及貿(mào)易雙方確定或參考的基準(zhǔn)價(jià)格。主要方式包括：對于成熟的期貨品種或發(fā)達(dá)期貨市場的初級產(chǎn)品，其價(jià)格基本由期貨交易所標(biāo)準(zhǔn)期貨合同價(jià)格決定；對于尚未受到廣泛認(rèn)可的期貨品種或期貨市場初級產(chǎn)品，價(jià)格基本由市場上的主要買方和賣方談判達(dá)成。石油、銅等大宗商品主要以期貨市場形成其基準(zhǔn)價(jià)格。鐵礦石則屬于后一種。

20世紀(jì)70年代以來，傳統(tǒng)的鐵礦石定價(jià)機(jī)制是長協(xié)年度定價(jià)體制，由主要的鐵礦石生產(chǎn)商和大型鋼鐵企業(yè)就年度的鐵礦石價(jià)格達(dá)成協(xié)議，每年４月１日以后的一年時(shí)間里，其他鐵礦石生產(chǎn)商和鋼鐵企業(yè)都會按這個(gè)基準(zhǔn)價(jià)格進(jìn)行鐵礦石交易。長協(xié)年度定價(jià)機(jī)制缺乏對價(jià)格波動(dòng)的反應(yīng)。２００９年，長協(xié)年度定價(jià)體制瓦解，被以現(xiàn)貨市場為基礎(chǔ)的短期協(xié)議取代。國際上一些市場信息服務(wù)機(jī)構(gòu)推出了若干鐵礦石價(jià)格指數(shù)產(chǎn)品，主要的鐵礦石廠商力推鐵礦石指數(shù)定價(jià)。新加坡期貨交易所推出第一份鐵礦石掉期交易合約。

以上表明國際鐵礦石的金融化定價(jià)趨勢日益明顯。在鐵礦石定價(jià)機(jī)制缺失的情形下，如何保障鐵礦石供應(yīng)安全、應(yīng)對貿(mào)易定價(jià)模式的改變，是關(guān)系到我國鋼鐵企業(yè)以及我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重大問題。

2進(jìn)口鐵礦石定價(jià)的可能路徑

2.1 期貨價(jià)格倒推鐵礦石價(jià)格

２００９年３月２７日，上海期貨交易所正式推出螺紋鋼和線材期貨，螺紋鋼期貨交易非常活躍，短短兩年內(nèi)，成交量和成交額都居于期貨市場之首。國內(nèi)許多鋼廠已經(jīng)直接參與了鋼材期貨交易，而且?guī)缀鯂鴥?nèi)所有生產(chǎn)螺紋鋼和線材的大企業(yè)都已向上海期貨交易所遞交了注冊交割品牌的申請。螺紋鋼期貨的價(jià)格已經(jīng)影響到現(xiàn)貨市場的價(jià)格走勢，但其價(jià)格的國際影響力還有待提高。相對其他鋼鐵產(chǎn)品而言，螺紋鋼的加工工序較少，理論上按螺紋鋼期貨價(jià)格“倒推”鐵礦石價(jià)格的不確定性最低。然而，目前我國存在資本項(xiàng)目管制，外資礦山對螺紋鋼期貨價(jià)格的認(rèn)可程度不明，同時(shí)由于區(qū)域市場、產(chǎn)品線等因素的差異，國內(nèi)鋼鐵企業(yè)對螺紋鋼期貨價(jià)格的認(rèn)可程度并不統(tǒng)一。

2.2 鐵礦石期貨定價(jià)

期貨市場具備套期保值和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，能夠有效地防范價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。如果能夠成功推出鐵礦石期貨合約，將不失為鐵礦石定價(jià)的一種有效途徑。

鐵礦石期貨推出存在以下問題：成功的期貨品種要求交易標(biāo)的物的市場不存在壟斷，標(biāo)的物容易標(biāo)準(zhǔn)化，運(yùn)輸倉儲簡單，風(fēng)險(xiǎn)可控等。但鐵礦石的品種達(dá)10多種，而且同一品種所含的化學(xué)成分也不一樣，即使品種一致，產(chǎn)品的形狀也不一樣，無法按統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)交割。因此，品種跨度大極大增加了鐵礦石期貨合約的標(biāo)準(zhǔn)化難度。另外，世界鐵礦石三巨頭擁有近75%的市場份額，導(dǎo)致即使有期貨也無法發(fā)揮其價(jià)格導(dǎo)向作用。而實(shí)際推出鐵礦石期貨，需充分考慮品種特性，并尊重其現(xiàn)貨市場的發(fā)展情況。目前看來，按鐵礦石期貨定價(jià)，還有很長的路要走。

2.3 鐵礦石指數(shù)定價(jià)

指數(shù)定價(jià)方式是指供需雙方簽訂鐵礦石采購合同時(shí)并不確定價(jià)格，最后的執(zhí)行價(jià)格是按照貨物到港前5個(gè)工作日的指數(shù)平均價(jià)格來確定，包括海運(yùn)費(fèi)。指數(shù)定價(jià)的合理性在于比長協(xié)定價(jià)更能及時(shí)反映市場變化。另外，從煤炭、銅等大宗原材料商品先后從長協(xié)轉(zhuǎn)到指數(shù)定價(jià)的經(jīng)驗(yàn)來看，鐵礦石定價(jià)經(jīng)歷從長協(xié)定價(jià)到指數(shù)定價(jià)的演變有一定的必然性。

但指數(shù)定價(jià)推出時(shí)機(jī)的選擇對買賣雙方的含義完全相反，如果在鐵礦石需求上升時(shí)期推出，價(jià)格處于不斷高企的過程中，顯然有利于賣方，即出口方；而我國是鐵礦石進(jìn)口國家，此時(shí)推出指數(shù)定價(jià)，不斷上升的價(jià)格顯然意味著同樣的東西需要支付較高的成本。如果指數(shù)定價(jià)推出時(shí)機(jī)是在需求下降的時(shí)期，則對鐵礦石出口方不利，而對進(jìn)口方有利。

國際上一些市場信息服務(wù)機(jī)構(gòu)已經(jīng)推出了若干鐵礦石價(jià)格指數(shù)產(chǎn)品，如紐約證交所上市公司麥格勞希爾集團(tuán)下屬的世界著名能源信息提供商——普氏能源信息提供每日的鐵礦石價(jià)格評價(jià)；全球鋼鐵信息提供商——鋼鐵行業(yè)簡訊提供鐵礦石參考價(jià)格；英國的金屬信息服務(wù)商——金屬導(dǎo)報(bào)與上海“鋼之家”合作提供鐵礦石指數(shù)。

2.4 鐵礦石掉期定價(jià)

鐵礦石掉期是商品掉期的一種。很多大宗商品，如石油、天然氣、谷物、煤炭、棉花、黃金等商品的交易都把商品掉期作為風(fēng)險(xiǎn)管理的手段。

假定Ａ公司是一家大型鋼鐵企業(yè)，每年需從國外鐵礦石生產(chǎn)商Ｂ公司進(jìn)口鐵礦石７２０萬噸，每月需進(jìn)口６０萬噸。雙方都與掉期交易商Ｗ公司在ＯＴＣ市場上簽訂鐵礦石掉期合約，我們來看用掉期定價(jià)的過程和效果。首先，Ａ公司需確認(rèn)掉期合約（見表１）。

假定商品價(jià)格掉期參與一方的Ａ公司在ＯＴＣ市場加入一個(gè)浮動(dòng)價(jià)格和固定價(jià)格的掉期，Ａ公司按■１２５／干公噸的固定價(jià)格向掉期對手支付款項(xiàng)，而掉期對手按鐵礦石的浮動(dòng)價(jià)格支付款項(xiàng)（見表１），過程如圖１所示。

鐵礦石的價(jià)格可能有兩種走勢。假設(shè)２００９年５月，引用的鐵礦石價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)率為１０％，那么未來一個(gè)月的價(jià)格或下降到■１１２．５／干公噸，或者上升到■１３７．５／干公噸，雙方的具體結(jié)算見表２。

如果價(jià)格下降到■１１２．５／干公噸，鋼鐵企業(yè)的行為可分為兩部分：一部分是掉期市場，一部分是現(xiàn)貨市場。在現(xiàn)貨市場上，Ａ公司購買６０萬噸鐵礦石，支出現(xiàn)金流為－■６ ７５０萬，即為表２的第三行；在掉期市場上，Ａ公司支付給掉期對手的現(xiàn)金流為－６０萬×■１２５＝－■７ ５００萬，掉期對手支付給Ａ公司的現(xiàn)金流為６０萬×■１１２．５＝■６ ７５０萬，產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流為－６０萬×■１２．５＝－■７５０萬，即為表２的第四行。綜合兩個(gè)市場的情況，最后可以得出Ａ公司的凈現(xiàn)金流為－６０萬×■１２５＝－■７ ５００萬，即為表２的最后一行。同理，在價(jià)格上漲的情況下，可以得到相應(yīng)的結(jié)果，從而保證在一段時(shí)間內(nèi)可以以固定的價(jià)格來使用資源。

作為掉期對手方的Ｂ公司也可以用這樣的方式來規(guī)避價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)，從而保證在一段時(shí)間可以以固定的價(jià)格來銷售鐵礦石產(chǎn)品，具體計(jì)算方式見表３。

通過商品價(jià)格掉期，Ａ公司把自己的鐵礦石價(jià)格確定在■１２５／干公噸的水平上，這種方式可以在一定程度上為Ａ公司規(guī)避價(jià)格變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。這里的■１２５／干公噸是對上述鐵礦石掉期合約本身的定價(jià)。掉期定價(jià)一般有兩種方法：一種是視為金融套利工具，這種方法比較適合于利率掉期、貨幣掉期；一種是視為債券或者遠(yuǎn)期合約組合，通過分解定價(jià)得出掉期工具的價(jià)格。對于商品價(jià)格掉期而言，由于套利功能并不強(qiáng)大，一般情況下都用后一種方式來進(jìn)行定價(jià)。

3結(jié)論

歷史經(jīng)驗(yàn)表明，大宗商品定價(jià)模式的轉(zhuǎn)變是長期、緩慢的過程，一般會經(jīng)歷“長協(xié)變短協(xié)”、“短協(xié)變現(xiàn)貨”、“現(xiàn)貨變期貨”等幾個(gè)階段。從目前的情況看，預(yù)計(jì)未來鐵礦石市場化定價(jià)模式也會逐步金融化，如何采用金融工具規(guī)避價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)套期保值是我國鋼鐵企業(yè)必須面對的問題。本文從金融衍生品的角度出發(fā)，分析了鐵礦石定價(jià)的可能路徑及操作策略，以期對我國鋼鐵企業(yè)應(yīng)對鐵礦石價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)提供決策支持。

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［收稿日期］2011-12-23

［作者簡介］肖明（1963-），男，北京科技大學(xué)東凌經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師，主要研究方向：財(cái)務(wù)管理、資本市場會計(jì)。