央行“新型降準”邏輯不同以往

本刊特約評論員 鄧海清

2018年4月17日，中國人民銀行決定下調部分金融機構存款準備金率以置換中期借貸便利，同時釋放增量資金約4000億元，且大部分增量資金釋放給了城商行和非縣域農商行。此次央行定向降準，盡管在2017年“緊貨幣”的慣性思維下，市場依然會認為2018年是“嚴監管+緊貨幣”，這不免使得此次新型降準遠超市場“預期之外”。但事實上，中國央行的貨幣政策從來都不是一成不變的，央行最重要的理念其實是“相機抉擇”，即根據經濟、金融、外部環境的變化，相機調整貨幣政策。從這一角度看，此次定向降準，既在市場預料之外，卻又在情理之中，可比貨幣政策中的“歐·亨利”式操作。

關于央行定向降準的“情理之中”，主要分為八大重磅“情理”：情理一，緊財政約束基建投資、制造業投資低迷、居民消費貸“寅吃卯糧”、“金融弱”傳導至“經濟弱”、中美貿易戰“陰云不散”，2018年經濟增長下行，“定向降準”前提成立；情理二，預測2018年CPI中樞在2%左右，全年通脹處于低位，“定向降準”是可選項；情理三，在嚴監管態勢比較明顯的情況下，銀行同業擴張受到各種約束，銀行資產負債表擴張被“關入籠子”，“寬貨幣”不會導致2015～2016年的“金融亂象”；情理四，定向降準是存款利率市場化的配套措施，有助于降低銀行的負債端成本，避免銀行利差過度收窄；情理五，政府叫停部分PPP、增強地方政府債務約束、基建投資增速明顯下滑，降準可以對沖政府信用緊縮的影響；情理六，美元緊縮下全球資本回流美國，疊加貿易戰下中國貿易順差或收窄，將導致基礎貨幣投放不足，此種情況下國內貨幣政策緊縮將會帶來“流動性雙殺”，而降準作為對沖措施，可以補充貨幣流動性投放；情理七，目前流動性結構失衡明顯，“定向降準+公開市場回籠”可以有效緩解流動性分層；情理八，新增資金用于小微企業貸款投放，可以降低小微企業融資成本，緩解小微企業面臨的融資難、融資貴問題。

此外，大家難免將此次降準與2014年降準進行比較，兩者確有不少相似之處：一是2018年降準與2014年降準均采取“定向降準”方式；二是“嚴監管”之后的“寬貨幣”，2013年嚴查非標，2017年嚴查金融亂象；三是“緊信用”之后的“寬貨幣”，2014年、2018年社融存量增速均大幅下降。

但需要區別的是，2018年“新型降準”絕不是重蹈“刺激放水穩增長”的老路，盡管當前經濟確實下行，但“穩增長”遠非當前央行的首要目標。同時，在史無前例的“嚴監管”大背景下，2018年進行“寬貨幣”絕不會導致2015～2016年的“金融亂象”重演，在MPA等約束之下“加杠桿”絕不可能卷土重來，在房地產長效調控機制下也絕不可能再現房地產泡沫。因此，市場需要對此有清醒認識，拋棄舊思維、舊幻想。

此次“新型降準”的首要目標是深化利率市場化，其次是在“嚴監管+緊信用+緊財政”政策組合下，為更好服務實體經濟進行的合理對沖，這是基于深化利率市場化、金融服務實體以及防范金融風險的新邏輯、新思維做出的果敢決策。