熱錢流動對我國經濟的影響及防范策略

陰天泉 汪啟明

【摘要】最近幾年，歐美各國經濟疲軟，人民幣升值預期高漲，中國經濟面基本良好，大量熱錢通過各種渠道流入中國境內。然而，隨著人民幣升值預期被打破，熱錢有回流母國的跡象。熱錢的流入流出對中國經濟的影響不容忽視。分析熱錢流動的狀況和原因以及對中國經濟的影響，并在此基礎上探討防范熱錢沖擊我國經濟的策略措施，是一個具有重要意義的課題。

【關鍵詞】熱錢流動影響對策

金融危機之后，歐美各國都出現了經濟衰退的現象，其貨幣紛紛貶值，而作為新興經濟體的中國，由于基本經濟面良好，人民幣被視為處于上升通道的貨幣，大量跨境資本便通過各種渠道流入中國，形成所謂“熱錢”。熱錢在一定程度上能刺激流入國的新興產業發展，但因其投機性強，也有可能對該國經濟發展和金融穩定產生不利的影響。

一、熱錢流動的狀況和原因

（一）近幾年熱錢流動的狀況

從2008年以來，我國境內熱錢流動呈現雙向流動的態勢。2008年末，外國對華直接投資額累計達到9155億美元，同比增加了2118億美元。之后的三年內，流入我國境內的熱錢仍保持遞增的態勢，至2012年7月末，累計已達12940億美元。在大量熱錢流入我國的同時，境內也有部分熱錢流出。特別是在我國對外直接投資方面，2008年末，我國對外直接投資額累計僅1857億美元，之后的三年內，幾乎翻了一倍，至2012年7月末，累計已達3877億美元。可見，熱錢的規模之大、流動之快，不可小覷。

（二）熱錢流動的原因分析

近幾年國際熱錢大量涌入我國是有其原因的：其一，為了獲取高收益，通過國與國之間的匯率差和利率差進行套利套匯；其二，由于現在西方國家普遍采取的量化寬松政策，大量的流動性無處釋放，作為新興經濟體的中國則成為國際流動性的主要流向；其三，在華投資能夠獲得較大的投資收益。總之，投機逐利沖動和尋求出路是國際熱錢大量流入我國的主要原因。

二、熱錢流動對我國經濟的影響

在“對外開放，對內搞活經濟”政策之下，我國與歐美、東南亞各國的經濟交流日益增多，對資本的管制相對變得寬松。由于資本管制的放寬，使得大量的熱錢流入流出我國變得頻繁，熱錢流動在刺激我國新興產業發展的同時，也在一定程度上給我國經濟帶來不小的沖擊，影響我國經濟的發展和金融體系的穩定。

（一）熱錢流入對我國經濟的影響

熱錢的流入可能給經濟帶來一定的積極影響。如：將增加我國的外匯儲備，使國家在處理國際事務上獲得一定的資金優勢；熱錢如果能夠得到積極引導，有利于促進那些需要大量資金的新興產業發展。但是，若疏于監管和引導，熱錢凈流入過度也可能對經濟產生不可忽視的負面影響。

1.加劇國內通貨膨脹

前幾年的全球性金融危機對我國的經濟產生不小的影響，為了恢復和加快經濟的增長，政府采取寬松的貨幣政策來刺激經濟，以擴大內需，增加就業，由于貨幣供給超過了正常的社會需求水平，出現了需求拉動型通貨膨脹。為了緩解這一狀況，2010年以來，政府又轉為實施緊縮的貨幣政策，以此來沖銷過多的流動性。而與此相反，西方許多國家，特別是美國，在金融危機之后經濟始終處于低谷，沒有什么反彈的跡象，作為國際貨幣的美元也在大幅縮水。為了恢復經濟，美聯儲推出量化寬松的貨幣政策和寬松的財政政策來刺激經濟增長。調低美元利率導致美元一直貶值（相對于美元，我國人民幣正處于升值通道中），這就使得大量投機性美元轉入我國國內進行套期保值。這在客觀上加劇了我國的通貨膨脹，不利于我國經濟的發展。

國家統計局公布的經濟運行數據顯示，從2010年1月至2011年9月的21個月份中，我國居民消費價格指數（CPI）基本上呈持續上漲態勢，從1.50%到6%以上；工業品出廠價格（PPI）指數2010年上半年快速上漲（從4.30%到7%），下半年漲幅略有收窄，2011年前9個月一直在高位運行（從6.50%到7.50%），兩項指數自2011年9月份以后才明顯回落。國家統計局新聞發言人李超說，即使熱錢不會直接引起通脹，也有間接增加通脹的可能性。

2011年9月德國《日報》發表署名文章《中國經濟可能在不久后過熱》，作者費利克斯·李分析，只要歐洲和美國仍然深陷危機，就還會有越來越多的投機熱錢涌入有利可圖的中國，令貨幣供應量持續增加并推高物價。誠然，近幾年熱錢的大量流入確實是加大了我國抑制通貨膨脹的難度。

2.促使股市和房地產市場泡沫增加

大量熱錢，通過各種渠道流入我國，往往直接流向股市、房地產市場或外匯等市場。流向股市的熱錢可能在一定程度上對我國股市起助漲的作用，由于它們屬虛擬資本，勢必增大股市的泡沫；而另一方面，它們是短期投機性資金，當股市見頂，這些資金必然大舉出逃，這又會對我國股市起助跌的作用，股市的波動幅度加大，風險隨之增大。境外熱錢大量進入我國房地產市場，其投資主要集中于高端房地產，如高檔住宅和其他豪華型地產，逐利動機必然促使房地產開發商減少普通商品住宅的開發和供給，使房地產市場的供需結構性矛盾更加突出。前幾年我國各大城市的房價以年均約15%的速度增長，導致一方面普通老百姓支付不起高房價，普通商品房供不應求，另一方面許多城市住房空置率較高。國內游資與境外熱錢相互匯集，通過銀行房貸杠桿的放大效應，房地產投機和投資需求將一部分中低收入居民家庭的自住性購房需求擠出了房地產市場，增加了社會的不安定因素。

例如，2007年10月起，上證綜指從6000多點的高位一路下滑到2008年9月后的2000點以下，而在此期間我國外匯凈流入達到一個新高峰；同期，受美國次貸危機影響，許多新興市場經濟體出現了外資流出，股市與匯市同時下跌的現象。

根據商務部公布的數據，我國2009-2011年外商直接投資（FDI）分別為900、1057和1160億美元，逐年遞增，而2009年僅流入房地產業的外商直接投資額就達到了243億美元。中國社科院經濟研究所袁鋼明教授表示，外資流入對于推高房價，引發我國房地產市場泡沫的作用不小。

3.抑制經濟體的健康發展

熱錢是短期的投機性資金，它的大量流入，一方面，將促使股市和房地產市場的泡沫增加；另一方面，它們在我國外匯市場興風作浪，將增大人民幣升值的壓力，當人民幣對外匯的匯率上升，勢必削弱我國出口產品在國際市場上的競爭力，影響出口企業的發展。同時，中央銀行為進行總量控制，不得不減少投入到實際經濟部門的貨幣供給，致使一些企業的生產資金不足，從而形成虛擬經濟泡沫和實體經濟緊縮共存的局面，不利于我國經濟結構的優化和整個國民經濟穩定、持續地發展。

（二）熱錢流出對我國經濟的影響

熱錢流出可能威脅金融體系安全和加大商業銀行信貸風險。無論熱錢蟄伏的主要場所是證券市場、房地產市場或者是地下錢莊，最終都會以某種形式存放于商業銀行。一旦其大規模撤離，將對我國的商業銀行、金融系統甚至整個宏觀經濟的運行造成很大的危害。主要表現在幾個方面：

1.流動性風險顯現

商業銀行日常經營中所必需的備付資金一般只占到銀行存款的2%-3% ，無論熱錢集中或緩慢的撤離都將造成銀行存款的巨幅波動。而目前國內債券市場并不完善，每日成交金額僅幾十億元。商業銀行既不能通過變現債券來及時補充流動性，又沒有持續增長的存款補充資金來源，則很可能誘發流動性危機。

2.信貸風險加大

在熱錢大規模流出時，一方面，商業銀行為防止流動性風險，必須控制貸款投放；另一方面，可能導致股市和房地產市場的劇烈波動，由于資產價格下跌，企業再融資和新的IPO將減少。因此，國內企業維系正常生產經營的流動資金將更加緊缺，房價下跌，商業銀行房地產貸款中的不良貸款將大幅增長，信貸風險加大。

3.企業盈利能力下降

目前，我國仍然是出口拉動型經濟。熱錢大規模出逃，商業銀行資金趨緊，將導致出口企業資金和生產經營狀況惡化，其他企業也可能因資金緊張而導致業績下滑，企業盈利能力下降。

4.金融體系的安全受到威脅

受熱錢出逃的影響，商業銀行一方面貸款利息收入、中間業務收入減少，資金緊缺；另一方面呆賬壞賬增加。一旦個別商業銀行發生支付風險，將對整個銀行業的信譽造成惡劣影響，甚至有可能引發全國性的擠兌風潮。

三、防范國際熱錢沖擊我國經濟的策略

受國際經濟形勢的變化，各國對人民幣不同預期的影響，國際游資流入流出我國的規模、動態變得更加復雜，難以預測，對我國經濟形成一定的威脅，為了控制熱錢規模，防范熱錢流動對我國經濟造成的負面影響，應注意采取以下相應的策略。

（一）提高對熱錢風險的防范意識

2011年歐債危機僵局以及美國國會減赤談判失敗，增加了全球經濟陷進長期衰退的風險，在這種動蕩的局面下，經濟保持穩定增長的中國仍是一些熱錢關注的目標。盡管我國政府堅定的房地產調控政策已經動搖一些熱錢的流入信心，但還有相當一部分熱錢在前幾年流進了房地產業伺機升值套利，目前難以拋售套現；另一方面，近幾年我國一些地產企業在海外融資，規模高達上萬億元。對這些短期貸款性質的資金，值得警惕；而民間借貸市場數萬億規模的資金中既有國內過剩資金，也有一部分是境外熱錢。這些資金一旦大舉流出，可能會對我國經濟金融的穩定不利，我們還沒有理由以為中國經濟會出現“硬著陸”。

“居安思危”。目前，我國政府、金融機構和企業管理層，都要提高對熱錢的風險意識，較強的風險意識不僅能夠較好地判斷未來的經濟金融走勢，防范由局部金融動蕩而產生的系統性風險，把握好我國未來經濟的發展模式和方向，有效地防范熱錢快進快出對我國經濟的沖擊。

（二）完善相關法律法規

熱錢通常具有非法流動特征，因此，可以通過完善相關法規來限制其流入或運用范圍。目前，在對熱錢的規范上，我國法律還比較欠缺，不夠完善，應借鑒外國的成功經驗，結合我國的實際，進一步加強我國的立法建設。可以借鑒泰國和巴西政府對境外投資者在證券市場上獲得的利得征收較高的稅收，也可以借鑒我國臺灣地區的做法，限制外資購買當地有價證券的比例。這些舉措對控制熱錢流入都有一定的作用。

對于熱錢流出方面，我國應注意改變過去在外匯管理上“重流入、輕流出”的立法取向，可以規定進入境內的熱錢在我國的停留期至少不少于一年，以防止投機者套利投機熱錢的快進快出對我國股市、房地產市場等造成的沖擊。國家外匯管理局也可以增加熱錢的流出難度，如：在銀行結售匯方面提高門檻等，通過進一步完善相關方面的法規，以加強對流入我國境內熱錢的管控。

（三）進一步改進我國對短期資本的監測制度

近年來，我國在國際短期資本流動的監管中加強了非現場監管手段的應用，已有了較大的進步，但仍有必要在以下幾個方面繼續改進：一要努力實現從定期報表統計向以賬戶收支為基礎的實時電子監測過渡；二要調整信息溝通傳遞的速度和頻率；三要進一步拓寬監測內容，特別要注意對具有經常項目和短期資本雙重性質的跨境資本潛流的監測和對外商投資企業未分配利潤或滯留境內周轉使用的外方利潤的監測；四要強化對本外幣轉換環節的監測，不僅要監測資金流入結匯情況，而且還要強化對外匯質押人民幣貸款這一非匯兌環節的監管，防止國際短期資本沖擊國內資本市場。

今后，外管局應加強對外資企業的外匯監管，要加快進出口收付匯核銷制度的改革進程，積極構建貿易收付匯核查系統和貿易外匯收支的動態監測機制，同時要加大對短期異常資金流動的監測和檢查力度，從熱錢的流入、投資規模、渠道、投資方向建立事前、事中、事后監測機制，采取各種措施，切實防范境外熱錢通過貿易渠道違規出入境，要給投機型國際資本的進出和使用制造障礙，減少投機性熱錢快速流入流出的危害性。

（四）轉變政策導向

1.轉變出口導向型外貿政策。要逐步縮小出口退稅范圍和降低退稅率，對大量消耗能源、資源的產品出口，不僅應取消出口退稅，還應逐步開征出口資源補償稅；對引起劇烈貿易摩擦、低價出口的大宗貿易品出口，開征出口調節稅；與此同時，考慮到我國經濟發展的長遠目標和產業結構升級的客觀要求，必須相應增加對于國內經濟發展所需的機電、高新技術產品以及資源型產品的進口，做到進出口總體平衡。

2.進一步放寬對境內居民及企業持匯和購匯的限制。進一步促進貨物和服務貿易便利化，逐步由經常項目強制結售匯制度向意愿結售匯制度過渡；通過提高居民境外消費和推動國內企業“走出去”，以增強貿易項目和收益項目的平衡能力。

（五）提高人民幣匯率彈性，完善人民幣匯率形成機制

1.進一步提高人民幣匯率彈性，以便釋放更多的人民幣升值壓力

匯率機制是影響一國對內、對外經濟發展的核心問題之一。中國改革發展研究院副院長劉元春曾指出，對于經濟增長方式的轉變和經濟結構的調整，匯率是一個較為重要的調整參數，人民幣適當升值有利于給過熱的經濟適當降溫，實現國民經濟總量平衡；有利于降低凈出口，使經常項目趨向平衡，抑制短期資本的流入和外匯儲備的劇增；有利于提高人民幣購買力，降低外債成本；有利于促進技術進步和產業結構高級化；有利于經濟發展戰略的轉型，即從一個高度出口導向型、外貿依賴型的經濟體轉向內需依賴型、消費依賴型的經濟體。

今年4月16日，我國央行調整了人民幣匯率浮動幅度，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由0.5%擴大至1%，這在一定程度上緩解了人民幣升值預期，有助于增加人民幣匯率的彈性、減輕匯率單邊趨勢性運行的壓力，保持匯率柔性增加條件下的基本穩定。這一舉措對防范熱錢流動沖擊具有正面的積極意義。

2.進一步完善人民幣匯率形成機制

中國銀行研究員王元龍在2010年接受《金融時報》記者采訪時表示：“匯率對整個經濟發展和金融運行有重要影響，保證匯率水平的合理均衡十分重要。”他指出，人民幣匯率包括兩個核心問題：一是匯率水平，二是匯率形成機制。只有不斷完善匯率形成機制，才能從根本上保證匯率水平的均衡和合理。當前我國正處于積極融入經濟全球化的進程中，需要保持人民幣匯率的合理與穩定，從而保持人民幣資產價值的穩定。

應按照主動性、可控性、漸進性原則的要求，逐步完善人民幣有管理的浮動匯率形成機制改革，進一步發揮市場供求在匯率形成中的基礎性作用，逐步提高人民幣匯率的靈活性，增強匯率彈性，實現雙向浮動。同時，應大力推動外匯市場發展，為企業提供更豐富的匯率風險管理工具，如在完善遠期和掉期外匯業務管理基礎上，進一步豐富匯率衍生產品的交易品種，以規避匯率風險。

（六）其他防范策略

我國資本項目開放遵循的是“整體漸進、分步實施，開放進程可控制、可預測” 的原則。為減少資本項目開放的風險，在資本項目開放次序上，遵循“先長期、后短期，先流入、后流出，先機構投資者、后個人投資者，籌融資方面先股權、后債權，投資方面先債權、后股權”的原則。這種穩步開放我國資本市場的方針對熱錢風險的防范和疏導有一定的效果。

有時候，由于信息不對稱會出現一些問題，加強熱錢流動的全程監管，建立良好的信息傳遞機制和預警系統，有利于實現對資金流向和流量的準確判斷，能夠及時解決由于信息不對稱所造成的問題。

良好的金融體系對整個經濟的運轉至關重要，在我國金融業不斷對外開放的同時，要對金融組織體系、金融調控體系、金融監管體系和金融市場體系不斷進行完善，使其能夠充分發揮資源配置、信息提供、風險管理等功能，才能應對各種潛在威脅，化解金融風險，保障金融安全，為我國經濟的健康持續發展發揮其應有的作用。

參考文獻

[1] 中國農業銀行熱錢研究課題小組.熱錢流出對商業銀行的影響及對策[J].農村金融研究，2008（10）：4-7.

[2] 衛芙蓉.談“通脹”預期下熱錢的防范和治理[J].中國集體經濟，2011（1）：16-17.

[3] 劉放.國內熱錢流動的危害及防范治理[J].貴州工業大學學報：社會科學版，2011（4）.

[4] 李輝.熱錢流出對中國金融安全的影響及防范[J].黑龍江對外經貿，2009（4）：21-22.

作者簡介：陰天泉（1953-），男，福建省寧化縣人，集美大學財經學院副教授，本科（學士），研究方向：金融理論；汪啟明（1989-），男，福建省永安市人，集美大學財經學院，本科（學士），研究方向：金融理論。

（責任編輯：陳岑）