力不從心的大引擎

上市公司經歷了困難的十年，其間它們遭受了丑聞的打擊，規章的束縛以及其它企業組織形式的挑戰。

上市企業自從19世紀中期間世以來一直是資本主義的火車頭。它們將自己安置在世界最大經濟體美國的核心。20世紀90年代中它們似乎有席卷全球的趨勢，將更古老的企業組織形式(例如合伙企業)以及更新潮的對手(例如國有企業)推到一邊。

上市公司得以高唱凱歌是因為它們提供了三個可以持續獲取成功的要素：有限責任鼓勵了公眾對其投資，專業管理提高了生產力，還有“企業人格”意味著公司可以在建立者離開后繼續存在。1997年美國上市公司的數目達到了歷史最高點的7888間。即使現在，美國上市公司的利潤依然和過去60年間一樣豐厚。

但是在過去的10年里，1989年哈佛商學院的邁克爾·簡森所寫論文《上市企業黯然失色》的標題開始顯得未卜先知。在2001-2002年間美國最顯赫的一些上市公司紛紛落馬。其中包括安然、泰科、世通和環球電訊這些在倒臺前受人敬仰的大公司。6年之后，雷曼兄弟破產，花旗集團利通用汽車向政府求救。同時，在新興市場里國有企業日益壯大，開始挑戰最大規模公司都是上市公司這一觀念。而在西方國家私募股權公司蓬勃發展，開始挑戰管理最好的公司都是上市公司這一觀念。此外隨著亞洲經濟的崛起，大批的家族聯合企業紛紛登上臺面，這也對上市公司最有條件推動資本主義的地理前沿這一觀念發出了挑戰。

因此，雖然上市公司口袋里塞滿了現金，現在上市公司總體狀況其實并沒有表面看來那么健康。上市公司面臨著一場危機，它們正在變得如同一間日漸式微的倫敦俱樂部。會員數在日益減少。會員們把大量時間都浪費在對俱樂部條規的無謂爭執上。而且當會員們望向窗外時，它們看到的是年輕聰明的新人正在紛紛投奔它處。

英語圈國家內上市公司的總數已經大幅度下降了，在美國比1997年少了38％，在英國主要市場內比1997年少了48％。美國公司首次公開募股的數目從1980到2000年間平均每年311例跌到了2011年僅僅81例。

大上市荒

即使公司上市后，最成功的科技創業家還是會設法保留下大量個人對公司的控制權。盡管谷歌的三個老板埃里克·施密特、謝爾蓋·布林和拉里·佩奇控制有公司60％的投票股份谷歌還是引入了第三級的無投票權股份。扎克伯格一直等到無法再拖時才讓Faeebook上市，他將會繼續控制公司超過一半的投票股份。

私募股權公司已經拿下了一些商業街上最耳熟能詳的私人公司，包括博姿、J.Crew、玩具反斗城和漢堡王。它們也將一些股市上最大的龐然巨獸收入囊中：黑石集團在2007年出資258億美元收購了希爾頓酒店集團。

合伙企業同時也欣欣向榮，合伙企業形式下雖然合伙人擁有無限責任，但其數目卻受到限制。這意味著合伙企業一旦垮臺所有的合伙人都可能會破產，而合伙企業蒸蒸日上的時候卻又無法拓展。但是多虧了三十年的法律改革，合伙企業現在可以提供上市公司所能提供的大多數優點，例如有限責任以及可交易股份等等。在美國合伙企業也享用巨大的稅金優勢：合伙企業只需要付一筆稅，而上市公司除了要付企業所得稅之外還得付紅利稅。

所有這些結合起來造成了一場革命：美國報稅企業中現在有三分之一把自己定義為合伙企業。它們開始采用一些稀奇古怪的企業組織形式，例如有限合伙企業(LLLP)，上市合伙企業(PTP)和不動產投資信托(REIT)等。私募股權公司大多是以私人合伙企業的方式組建的。它們用來籌資的各個基金都組織成有限合伙企業的形式。而它們的經理與其說是雇員，不如說更像合伙人，這些經理所獲得的獎勵回報也是按照合伙人的方式分配。

政治家們也在伸開雙臂迎接上市公司以外的其它形式。相比普通的上市有限公司(PLC)，英國保守黨首相大衛，卡梅倫更樂于贊賞由員工自己所有的約翰，路易斯百貨公司。而美國企業改革家們常常拿來作為模范公司表揚的則是戈爾公司——這間生產戈爾特斯布料(以公司命名)，雇傭9500名“合作者”及“贊助者”(而非一般的員工及經理)的私人企業。這樣的公司利用股票來激勵自己的員工。但是不讓他們涉足資本市場。員下在加入公司時變成了共同所有者，但是離開時不能出售股份。

新興經濟強國的崛起進一步改變了企業組織方式。20世紀90年代時新興市場的公司似乎有把西方上市公司作為其楷模的趨勢。而實際上這些公司最終選擇了兩種略為不同的企業形式：國有企業和家族聯合企業。

進與退

上市企業逐漸衰退，而其它形式的企業則日益成功的一些原因也許是暫時的。上市公司數目下跌一定程度上是因為互聯網泡沫這一個別事件。私募股權浪潮的動力來自于廉價貸款。國有企業則受到石油和其它農礦原料價格上漲推動。而新興經濟體內的家族聯合企業可能會發現下一個十年的日子沒有之前十年那么舒服。但是這個問題背后也存在著一些更基本的因素：這些五花八門的企業形式都學會了如何在繼續利用自身優勢的同時比上市企業更好地管理自身的問題。

相較之下，上市公司對于自身問題的管理就相形見拙，尤其是其中三個問題。簡森認為上市公司最大的缺點在于經濟學家所謂的“委托代理問題”：實際擁有公司的人(委托人)和實際運作公司的人(代理人)一分為二。代理人有一種很糟糕的習慣，總是試圖為自己撈好處。委托人一直以來都很不擅長監管自己的代理人。

簡森提出的解決方案是讓經理人“同坐一條船”，換句話說，讓他們的薪酬反映門、公司的表現，這么一來，他們就會和公司持有者行為一致了。這種策略產生了事與愿違的結果：有些總裁通過操縱公司估價從中為自己牟利，而且大部份總裁的薪酬上升速度都超過了公司的表現。倫敦金融時報100指數里所有公司的首席執行官薪酬總額在1999年至2010年間平均每年上升10％，而這些公司的收益在同期內則平均每年僅增長1.9％。

第二個問題是政府規章，比起私人公司，上市公司一直以來都得忍受更多的規章限制，原因在于冒風險投資上市公司的人群包括普通老百姓。但管制的負擔近年來變得越來越大。2007年對沖基金顧問公司橡樹資本管理就選擇籌募8.8億美元的私人資金，而沒有上市，該公司的建立者們是這么說的：“為了獲得較寬松的管制環境，保留身為私人公司的一些好處，他們都很樂于犧牲一點公共市場流動性，甚至不惜讓公司的估價稍稍下挫。”

第三個問題是越來越盛行的短視主義。隨著大型機構投資者的出現以及股東活動主義的加劇，資本市場在公司內的權力有了顯著的增強。現在共同基金的資產都以萬億，而不是過去的十億為單位計算。一些諸如風險測量公司那樣的數據供應商使股東活動分子擁有足夠的彈藥發動襲擊。而對沖基金一旦覺得自己投資的公司正在走下坡路，會毫無畏懼地正面質疑，即使該公司是麥當勞或時代華納這樣的企業巨擘也沒有例外。而隨著資本市場的繁榮，企業存亡本身的風險變得越來越大。20世紀20年代一間上市公司的平均壽命是65年，到90年代這已經縮小到了10年。首席執行官的任期也隨之縮短。

上市公司是公益

那么上市公司的這些悲慘遭遇到底說明了什么?企業有更多形式可供選擇是件很值得慶祝的好事。實際上，現在的企業形式清單還應該通過發明新方式或是改進老方式來再加長一點。法國有一種SCA，或“股份兩合公司”，這種企業具有兩類合伙人：普通合伙人共同且各自都有責任承擔公司債務，而有限合伙人則是普通的股東，權力很少，最多只會損失自己投入公司的資金。這也許可以做為投資銀行的一種企業組織形式。

但是有理由擔心上市公司有點被過度削弱了。如果私人投資者無法輕易地通過上市回籠自己的資金，那么私募股權行業是否還能正常運作?如果常規跨國企業處于水深火熱之中，國有企業是否可以避免停滯不前?上市公司是創新和就業制造生態系統中的組成部分。首次公開募股讓風險投資家和創業家有機會在發現影響深遠的好點子時大賺一筆，同時也為新公司提供資金。考夫曼基金會已經指出美國在制造就業上做得比歐洲出色的一個原因在于美國很善于建立亞馬遜，eBay和谷歌這樣的創新企業。這些公司在上市之后開始騰飛。

威廉·德雷珀是硅谷最成功的投資者之一，他認為這個生態系統正在逐漸枯萎，很多人對此表示有同感，現在的風險資本家們更關心通過把新公司賣給大公司來拿回自己的投資，而不是讓公司準備好獨立闖蕩。2010年5問最大的公司一共吞并134間新公司，比美國那年首次公開募股公司總數還多，近年來最多人談論的兩間新公司，Skype和Zappos最終把自己賣給了巨型公司(分別是微軟和亞馬遜)。這對于新公司來說未必是件好事。想象一下如果微軟或蘋果在20世紀80年代被IBM收購了會是怎么樣的一副情景，你就會對這個問題有所理解。

上市公司要公布年度報告，召開股東大會，對市場分析家進行解釋。相較之下，私人公司所有的行為都隱藏在一層神秘的面紗之下。現在的問題是政府管制機構正在商界創造小一種類似于雙重勞工市場的結構。對上市公司事無巨細大肆檢查只會鼓勵公司躲避到私人企業的陰影之中。

上市公司也起到了培養大眾資本主義的作用。20世紀目睹了越來越多人持有企業股份的轉變，這主要歸功于80年代的私有化和共同基金的崛起。今時今日持有股份的人數又有減少的危險。首次公開募股的數量減少使得普通老百姓更難有機會把錢投入未來的谷歌。私募股權行業的興起和SecondMarket這類私人中場的繁盛讓公司建立者和經驗老道的投資者這些少數入圍子獲得了更大的權力。

上市公司一直以來展現出來了驚人的韌性。它們熬過了大蕭條、國有化盛行以及20世紀80年代的收購風潮。但是此刻它們所面臨的挑戰似乎格外巨大，它們的未來充滿荊棘。