Facebook上市:泡沫來了?

融資160億美元、上市當日收盤總價值達到1047.2億美元、動態市盈率達到107倍，美國東部時間5月18日，Facebook在美國納斯達克上市，當日僅錄得微小股價增幅，特別是收市前一段時間，股價一直游走于38美元發行價附近，有媒體人看了走勢圖后感慨“承銷商護盤護得好辛苦”。Facebook上市第三日累計跌幅已達18.4％。

由于恰逢美國股市低迷，投資人對Facebook相對單一的盈利模式和較弱的用戶變現能力仍存憂慮，有分析人士認為，若公司上市后的增長達不到投資人的高預期，奇跡或成泡沫。

相關分析警示，目前納斯達克指數下跌空間相對較大，屆時像Facebook這樣的高估值公司市值會有較明顯的縮水。不僅如此，從行業發展來看，Facebook上市或許還預示著，新一輪互聯網泡沫漸行漸近。

游走于“破發”邊緣

Facebook上市首日表現平平或與美國股市走勢吻合。

美國股市當日收低，截至18日收盤，道瓊斯工業平均指數下跌73.11點，收于12，369.38點，跌幅為0.59%；納斯達克綜合指數下跌34.90點，收于2778.79點，跌幅為1.24%；標準普爾500指數下跌9.64點，收于1295.22點，跌幅為0.74%。尤其是，信息科技類股連續12個交易日走低，領跌標準普爾500成份股，為有史以來最長的一次。

另一方面，一段時間以來，Facebook一直受到相關監管機構的嚴格審查；而就在Facebook上市前幾個小時，該網站的部分用戶以Facebook侵犯了用戶的隱私為由，對其提出集體訴訟，并索賠150億美元。

從上市首日的盤面看，在交易的最后15分鐘，Facebook股價險些跌破發行價38美元，Facebook的投資銀行和承銷商包括摩根士丹利、高盛和摩根大通等紛紛出面買入大量股票以求保住IPO發行價。

“破發”像是一把高懸在新上市公司頭頂的一把利劍，一向被華爾街認為是失敗的標識，風光如Facebook者自然要力拒破發于門外。而多家承銷商集中護盤也有自己的考慮。市場低迷期，大規模的IPO無疑是一頓饕餮大餐。作為股票成功上市的功臣，承銷團將獲得不菲的報酬。其中，主承銷商摩根士丹利獲得了約6700 萬美元的承銷費，占Facebook 承銷費用的38%。照此計算，Facebook承銷商將共同分享1.76億美元左右的承銷手續費。

早期股東或已提前套現

然而，對于部分早期股東而言，破不破發或許早就與己無關。

眾所周知，此番Facebook上市實行了存量發行。所謂存量發行，是指企業在IPO的時候，將部分原老股東所持有的股票出售給新股東的行為，在本質上是一種原老股東借企業上市所進行的套現。

Facebook上市前兩天宣布，由于早期投資者出售了價值38億美元的額外股份，它將IPO的規模擴大25%，也就是增發1億股。高盛集團、老虎環球基金和Facebook董事彼得·泰爾可能出售的Facebook股票數量已經翻倍。

以上變化意味著，57%的Facebook股票都將來自目前的持有者，而不是來自Facebook公司。對比近年來受歡迎的IPO，這樣高的比例顯得極不尋常。根據金融數據提供商Dealogic的數據，相比之下，谷歌在2004年IPO時股東出售的股票占到28%。上世紀90年代的雅虎和亞馬遜IPO則沒有私人股東出售股份。

知名財經博客作者、考夫曼基金會高級會員保羅·凱德羅斯基在一次采訪中稱，科技股在2011年整體表現不佳，加之次級交易市場的存在，對此類公司的套現行為往往在公司還沒上市時就提前發生了。

Facebook自2004年成立到如今上市共8年的時間里，經歷了大量的資本運作，其公司員工和早期股東可以在Second Market等美國非上市公司股票交易市場出售手中的股份。這意味著，本來可以通過購買公開發行的股票賺到的億萬財富或許已經被賺走了。

據SecondMarket的資料顯示，在二級市場上，出售Facebook股票的持有人中，86.4%的持有者都是Facebook前員工，而27.5%的購買者都是資產經理人，另外還27.5%的購買者是對沖基金買主。

此外，接近Facebook承銷商的知情人士向記者透露，Facebook公司內部持股人可能在解禁期一結束便拋售套現。

按照招股書公布的持股比例可以看出，Facebook 背后擁有一批優質的投資機構。Accel Partners 是互聯網領域知名的投資機構，管理著88億美元資金，也是 Kayak、Cloudera、Spotify 等知名互聯網公司的投資者；俄羅斯的 DST全球也是在硅谷很有影響力的機構，投資過 Groupon 和 Zynga等已上市公司。

毋庸置疑，禁售期過后，上述投資者將是Facebook IPO最大的贏家，北極光創業基金創始人鄧鋒投資過的一家基金幾年前對Facebook的投入僅為7000萬美元~8000萬美元之間，而按當前股價算，回報率為1000倍，鄧鋒對《財經國家周刊》記者感嘆：“這是全人類史上最高的回報率”！

市場看淡為哪般？

既然過去曾取得了如此之高回報率，市場緣何對其未來如此冷淡？市場人士認為， 38美元發行價太貴了，對于投資者而言，即使從最樂觀的角度來看，其預期回報也很低。Paragonlp基金董事總經理波拉克表示，Facebook的IPO風險過高。即便看好Facebook股價的長遠表現，目前也并非入場的最佳時機。

當然，對于一家高成長性的互聯網公司而言，對其估值并非易事。據國內美股研究機構雪球財經分析師陸曉茵分析，如果僅將 Facebook 作為一家廣告公司看待，投資者可以參考谷歌對 Facebook 進行估值，但是相比其截至5月18日收盤價市值1954.4億美元要打個折，因為Facebook當前用戶轉化率遠遠不如谷歌。

4月24日，Facebook在提交給監管機構的文件中披露2012年第一季度財務狀況，公司該季營收10.6億美元，同比微增4%，環比下挫6%；凈利潤為2.06億美元，較2011年同期的2.33億美元同比下滑12%，環比下降32%。

值得注意的是，谷歌當前市盈率為18，Facebook的107的市盈率為谷歌當前市盈率的6倍！而谷歌同期盈利達到29億美元，是Facebook 的14倍。

易觀國際分析師齊劍哲認為，Facebook相對單一的盈利模式和較弱的用戶變現能力將給投資人帶來巨大的投資風險。該公司營收過于依賴廣告收入，用戶購物需求不振成為電商業務存在天然的劣勢，直接導致上市后的增長空間受限，上市后若增長達不到投資人的高預期，Facebook奇跡或成泡沫。

不過，看好Facebook未來的也大有人在。易凱資本CEO王冉認為，雖然Facebook目前市值尚不及谷歌，但該公司4年內市值超谷歌的幾率超過70%。其表示看好Facebook未來在收入模式，即通過增值服務向用戶收費，而不是過于依賴廣告。但是Facebook面臨的阻力來自于精準營銷和保護隱私之間的平衡關系。

互聯網泡沫2.0？

作為互聯網公司中的翹楚，Facebook所代表的并非僅僅是它自己。同樣，如果Facebook的估值存在泡沫，它所映射的也是整個行業的膨脹。

Facebook 啟動IPO之時，英國《衛報》網絡版邁克爾·沃爾夫署名文章稱，Facebook IPO無疑是新一輪科技泡沫的象征，而且它將促使這個泡沫進一步膨脹，目前的問題是，泡沫何時破裂？

歷史上來看，投資者對科技股票的狂熱直接催生了世紀之交的科技泡沫。自1995年至2001年間，互聯網投機泡沫在歐美及亞洲多個國家的股票市場中泛起。

彼時，美國在線公司的估值曾一度數倍于時代華納，然而，建立在對科技類公司利潤基礎上的理性取代瘋狂的熱情之后，這些公司的估值暴跌。

經歷過互聯網泡沫周期的搜狐董事局主席張朝陽2011年下半年曾判斷，互聯網行業發展狀況與1999年的末期行業發展狀況類似。張朝陽警告同行，不能只看到用戶群，現在不盈利公司的市盈率要遠比掙錢的公司高很多，這很不合適。泡沫破裂的時候，投資人損失巨大。

從Facebook這一個案看，有市場人士認為，其股價短期承壓，長期看下跌趨勢顯著，一旦其營收增長難以跟上其估值增長的速度，其股價便會應聲下跌。

不過，沃爾夫認為，某種意義上講，這其實是個好消息。科技泡沫為眾多創新及研發活動帶來了大量資金。世紀之交的科技泡沫持續了三四年時間，最終在2001年破裂，但在此之前已為科技行業的研發活動帶來了大量資金。

再回到Facebook的案例，天使投資人以及創業投資人可通過IPO從退出案例中獲得高額回報，而公司獲得融資后可以加大科技投入從而提升公司的價值。如此看來，對未來的焦慮僅留給了那些在IPO中以及其后的買入者們了。