毀了股市樓市還要毀債市？

被跌跌不休的股市激怒的投資者，要求監管層趕緊放水養魚，至少減少新股上市。這與要求中國具有健康股市的根本南轅北轍，提這些要求的人，本身把自己當成了魚。請記住，投資者是市場生態中的重要一環，絕不是在食物鏈低端坐等被吞噬的動物。

沒有規則的信用，投資者將畏懼債市

中國金融、貨幣市場之所以怪象頻出，原因是沒有信用定價。凡是以信用以及未來預期作為投資標的與估價標準的市場，都是中國金融市場不可承受之重。面對這樣的市場，扶本固源只有一個辦法，那就是建立信用機制，然后才能說得上信用定價。為了建立市場信用體制，有必要堅持兩個原則：堅決抑制建立在天花亂墜的假想信用基礎上的金融工具，堅決抑制以創新為名的假創新與真圈錢。

比如一度盛行的券商直投模式，恰好契合造假市場提高租金的目標，是對中國投行釜底抽薪式的破壞，允許此類尋租市場存在，中國券商從此走上不歸路。以目前我國的市場信用程度，不適合發展復雜的債券衍生品市場，不適合對上市公司的圈錢方式進行大規模創新。

筆者支持中國大規模發展債券市場，與圈錢不必付息的股票市場相比，債券市場起碼還要還本付息，起碼還要基本的凈資產作為保障。但債券市場在創新的名義下，開始走向歪路。

上市公司大規模發債。根據證券時報網絡數據部統計，截至6月25日，今年在滬深交易所發行的公司債共有75只，總額約為979.97億元，達到2011年全年公司債總額的75.9%。同樣在這個時間段內，國內資本市場上的股權再融資共發生57次，融資金額合計約1199.08億元。這是自2007年國內第一只公司債發行以來，上市公司的公司債融資額與股權融資額最為接近的時段。

上市公司得到垂青，股權融資渠道不暢，就打債券市場的主意。今年上半年，國內資本市場股權再融資額約為1199.08億元，尚不到2011年股權再融資總額的三分之一。同一批患上資金饑渴癥的公司，吃完了股市吃債市，吃完債市回過頭來又會吃股市，憑什么這些公司就是金融、貨幣市場銜著金湯匙的一個族群，他們做出了特殊貢獻，讓投資者分享到財富增長果實了嗎？他們創造的財富與市場特殊身份相配嗎？

中國的公司債從上市公司開始，表面上的原因是因為公司債屬于國家不背書的信用風險產品，所以選擇上市公司以形成較高的起點，因為上市公司代表了中國企業相對優秀的部分。筆者將這樣想當然的結論，統統稱之為靠不住的臆想式浪漫主義。說不定，正因為公司債從上市公司開始，公司債的信用根基會受到侵蝕，因為很多上市公司習慣了在股票市場大手大腳再融資，習慣了把普通投資者當作腳底的泥。

國內上市公司信用如何？與資深投資人士探討，對上市公司有“幾個不做”：更換中介機構尤其是會計師事務所的不做；有證據證明地方政府在稅收等方面幫助公司造假的不做；上市公司關聯公司眾多、交易復雜的不做；陷入復雜擔保圈、失足融資泥潭的不做；陷入大股東內斗、業績難有起色的不做……如此一來，真正能夠放心從容投資的股票也就不多了，價值投資者可以從容面對市場。

沒有上述現象的未必是好公司，但出現上述現象的公司必定需要重點關注。對A股市場而言，重要的不是有多少家公司上市、市值有多少、有多少家公司過會而融資，真正值得關注的是，所謂千里選一的公司，是不是造假公司。

某媒體近日重拳披露南方食品的案例，可視作股市經典案例，借殼上市8年，4年四度重組折戟，鍥而不舍進入第五次重組。一連串的嫌疑包括，關聯交易叢生，上市公司成為資金輸血管道，而重要的資產如新建的食品產業園卻與上市公司無緣。所謂出錢有份，分享無份。

另一方面，企業債則成為地方政府的投資盛宴中重要的資金來源。今年上半年，企業債發行規模即已突破3000億元大關，與過去3年企業債年度發行規模相當，目前已經進入債務“高發”階段。要看債券市場未來，企業債云投債等可作風向標，公司債則通過比亞迪等可以一看究竟。

債務之所以能獲市場認可，是因為投資者怕了股市、怕了樓市，并且債券違約極少，比股權似乎有一定的本息保障，部分債券得到地方政府、國資委等隱性背書。

沒有規則的信用，最終等于沒有信用，難道過幾年，投資者還會像怕股市一樣，畏債市如虎嗎？

房地產：抑制投資性需求絕對不能放松

房地產投資性需求被擠出市場？大謬不然。

目前房地產成交量大幅反彈。據東方證券的數據，截至6月24日的一周，14個監測城市成交量環比增12.1%，同比增49.5%，基本與2009年同期相當，其中北京、杭州、廈門等單周成交量均創12年新高。

另據愛建證券的數據，5月份所監測的十大城市，成交量環比全部增長，其中增長幅度最大的是廈門，成交套數環比增長49.15%；僅天津和上海同比增速下滑。再看端午小長假的樓市表現，據統計，北京新建住宅簽約1397套，二手房住宅簽約378套，合計簽約1775套，較“五一”小長假上漲104%，同比去年端午假期大漲307%。

房地產市場與股市一樣，量在價先，成交量大幅上升，意味著房地產開始觸底反彈，封堵住了房價下行空間。并且，這還是在限購限貸令沒有正式撤銷背景下的反彈，說明房地產市場迎來預期拐點。

對于地方政策而言，緊縮的財政收入逼迫下的放松成為理性選擇。6月25日有媒體報道，河南省住建廳、發改委等6個部門聯合下發《關于支持剛性需求促進房地產平穩健康發展的若干意見》，規定今后貸款購買首套房，無論有無貸款記錄，銀行應執行優惠利率，原則上給予基準利率下浮30%幅度內的優惠。

地方政府支持剛性需求已經到了若渴的程度。目前各地在抑制投資需求與支持剛性需求的中間地帶吃力地走鋼絲，在狹窄的剛性需求螺螄殼里做道場，基本手法是縮小限購區域與擴大剛性需求范圍。前者包括在城市的一環、二環等核心區域限購，其他區域不予限購，甚至實行購房給予戶口的鼓勵政策；后者包括允許將未成年子女購房列入剛性需求，或者允許補繳稅收等允許非本地人士購房。

投資性購房不僅僅表現在住宅地產，還表現在商鋪及寫字樓等領域。資金逐水而流，商業地產的興盛顯然說明有無數投資資金有待消化。

據最新數據顯示，排名前20名的開發商均已進入商業地產。北京中原地產市場研究部總監張大偉稱，今年一季度住宅開發投資增速僅為19%，而商業地產則達到了43.4%，大量資金進入商業地產市場。

雖然近兩年租金在上漲，但已現疲態，租金回報率難以支撐高價，商業生態難以支撐不斷上升的租金與售價。以廣州為例，據報道，近年來白云萬達廣場、友誼國金店等16個大型城市商業綜合體建成陸續開業，總商業面積接近150萬平方米，比2007年前5年的商業新增面積高出一倍以上。廣州的人均商業面積在3平方米左右，而發達國家的人均商業面積的標準警戒線為每人1.2平方米。一鋪養三代一般要求投資回報率至少為8%～10%。但目前廣州市場的商鋪回報率一般都在4%～5%，能達到5%的已經很難得。這些年廣州商鋪的售價漲幅在30%～50%，但是租金漲幅只有5%～6%。租金不如售價，顯然是投資者進入的結果，大大高于當地消費能力的上升。

寫字樓相反，一線城市甲級寫字樓租金狂漲。今年一季度，在全球147個城市中，北京的寫字樓租金上漲幅度位居全球首位。資金流入商鋪與寫字樓，當寫字樓的租金漲到一定程度，產業空心化隱憂初現。北京等大城市還有不可替代的區位優勢，中小城市只能面對租金狂漲后的一地實業雞毛。

資金仍然流向虛假經濟，甚至流到了美國。美國全國房地產經紀人協會6月發布的報告顯示，來自中國的買家已經成為美國房產的第二大國際買家群體，僅僅落后于來自加拿大的買家。截至2012年3月，過去一年間，中國買家購買美國房產的交易額達到了90億美元，較前12個月的73億美元交易額增長了23%。

無論是從商業地產的火爆，從中國買家在美加澳洲等地的購房熱情，從富豪榜榜單豪富們十年財富漲十倍來看，中國仍有投資需求的肥沃土壤，一旦取消限購，局面不可收拾。美國房地產市場感謝中國買家，背后是資金、泡沫的堆砌。

鼓勵剛性需求之時，抑制投資性需求絕對不能放松，此為本輪調控重點，不可偏移。